可转债市场周报：怎么看近期小微盘转债风险与机会

可转债市场周报（2024.02.16） 未来策略展望 节前最后一周中证转债指数收于379.27点。在证监会收紧两融监管要求，平准基金扩大ETF增持范围，降准资金落地等政策面、资金面因素的刺激下，市场出现明显反弹。转债市场方面，前期业绩预告表现较好的标的或存在补涨行为，整体平均涨幅相对更高。但小微盘转债（中证2000成分股对应转债）普遍出现明显回撤。 小微盘转债超预期回撤，或给部分临近到期日标的带来一定超预期信用风险，但同时也带来了下修博弈的空间。剩余期限不到2年的小微盘转债标的中，部分标的三季度报资产负债表货币资金项明显低于当前转债余额，这些公司多数2023年Q3末公司平价较高，但在本轮回撤中平价已至百元以下水平。部分标的此前还设置了较长的下修重新起算期。我们认为后续这部分标的或有较强的促转股意愿，短期看下修或可以期待，但建议中期谨慎对待，可关注公司即将披露的年报中的各项偿债能力指标。 另外，在当前转债市场对偏债转债定价相对偏低的大环境下，部分刚刚由平衡型标的转型成偏债型标的的个券估值调整或有一定滞后，节后或仍存估值调整风险。 筹码结构上看，小微盘转债正股筹码在节前一周或有一定释放，但同期转债本身筹码释放或不多，结合其当前普遍偏债的风格特征，正股上行或先消化估值，有一定上行压力。小微盘转债正股总成交量在10-11月与正股平均收盘价一同达到峰值，在此处正股和转债或都有一定的筹码积累。 此后11月末12月初转债及其正股价格高位震荡，成交量萎缩均较明显。 2月初小微盘转债正股放量下跌，或释放部分前期价格高位成交的筹码。 但小微盘转债本身2月初成交量上行有限，当前筹码结构不确定性或相对更大。 节后市场怎么看？一方面，1月社融“开门红”，或带给节后市场一定空间。结合我们2023年11月26日报告《历史上转债春季行情复盘》提到一般一季度受春季躁动影响以及市场流动性普遍宽松的影响，或可以对权益行情保有一份乐观。不确定因素方面，建议关注美国通胀超预期对美联储降息预期影响，小微盘转债的或有机会与风险等。策略上，建议关注（1）部分信用风险偏弱，转股期权估值或被低估的偏债标的机会（2）市场低历史分位环境下下修博弈机会（3）权益方向上，或可沿着中高市值正股高红利、出海、医药低估反弹等方向找线索，也可适当关注部分小微盘标的的低估错杀机会。 风险提示：汇率变动超预期风险；美债变动超预期风险；资金流动性超预期风险；年末赎回风险。 1.可转债市场点评 节前最后一周中证转债指数收于379.27点。在证监会收紧两融监管要求，平准基金扩大ETF增持范围，降准资金落地等政策面、资金面因素的刺激下，市场出现明显反弹。转债市场方面，前期业绩预告表现较好的标的或存在补涨行为，整体平均涨幅相对更高。但小微盘转债（中证2000成分股对应转债）普遍出现明显回撤。 图1：节前一周市场表现&大事记 图2：节前百元溢价有所回暖 图3：1月业绩预告高于预期&符合预期标的平均表现相对较好 图4：节前小微盘标的回撤较大 小微盘转债是转债市场重要组成部分，从中证2000成分股来看，截至2024年2月8日，共有206只中证2000成分股有转债。从期限分布来看，多数小微盘转债剩余期限在2年以上，11只转债剩余期限不到1年。规模上基本分布在20亿以下。评级上基本分布在AA-至AA+，A-至A+之间，其中AA-至AA+共126只标的分布最多。小微盘转债大多集中在机械（个数占比12%，下同）、基础化工（12%）、电子(10%)、汽车(9%)等领域。 图5：中证2000指数成分转债期限分布 图6：中证2000指数成分转债行业分布 2023年12月以来小微盘转债整体回撤明显，估值被动抬升，风格方面1、2月变化显著，当前偏债标的占绝大多数。从收盘价中位数的口径来看，小微盘转债收盘价中位数2月初实现了和全口径收盘价中位数的倒挂，节前最后一个交易日小微盘转债收盘价中位数相较全口径低0.69元左右。同时，1月初以来小微盘转债中偏债转债占比上升，偏股转债占比迅速下降，2月初以来平衡型转债数占比下降，偏债转债占比加速抬升。整体明显偏债化的风格漂移导致其整体估值2月以来被动抬升明显，2024年2月6日估值中位数达到历史高位79.91%。 图7：中证2000成分转债分平价转债个数占比（图例单位元） 图8：中证2000成分转债分风格个数占比在今年1、2月变化大 图9：小微盘转债收盘价中位数跑输全口径转债收盘价中位数 图10：节前小微盘转债估值拉升趋势明显 小微盘转债超预期回撤，或给部分临近到期日标的带来一定超预期信用风险，但同时也带来了下修博弈的空间。剩余期限不到2年的小微盘转债标的中，部分标的三季度报资产负债表货币资金项明显低于当前转债余额，这些公司多数2023年Q3末公司平价较高，但在本轮回撤中平价已至百元以下水平。部分标的此前还设置了较长的下修重新起算期。我们认为后续这部分标的或有较强的促转股意愿，短期看下修或可以期待，但建议中期谨慎对待，可关注公司即将披露的年报中的各项偿债能力指标。 另外，在当前转债市场对偏债转债定价相对偏低的大环境下，部分刚刚由平衡型标的转型成偏债型标的的个券估值调整或有一定滞后，节后或仍存估值调整风险。 图11：截至2024年2月8日中证2000转债平价&（货币资金-转债余额）分布图 表1：剩余期限在2年以内的中证2000转债基本情况一览（剩余期限从小到大排序） 筹码结构上看，小微盘转债正股筹码在节前一周或有一定释放，但同期转债本身筹码释放或不多，结合其当前普遍偏债的特征，正股上行或先消化估值，有一定上行压力。小微盘转债正股总成交量在10-11月与正股平均收盘价一同达到峰值，在此处正股和转债或都有一定的筹码积累。此后11月末12月初转债及其正股价格高位震荡，成交量萎缩均较明显。2月初小微盘转债正股放量下跌，或释放部分前期价格高位成交的筹码。但小微盘转债本身2月初成交量上行有限，当前筹码结构不确定性或相对更大。 图12：小微盘转债正股节前一周放量下跌 图13：小微盘转债本身筹码压力或尚未完全释放 节后市场怎么看？一方面，1月社融“开门红”，或带给节后市场一定空间。结合我们2023年11月26日报告《历史上转债春季行情复盘》提到一般一季度受春季躁动影响以及市场流动性普遍宽松的影响，或可以对权益行情保有一份乐观。不确定因素方面，建议关注美国通胀超预期对美联储降息预期影响，小微盘转债的或有机会与风险等。策略上，建议关注（1）部分信用风险偏弱，转股期权估值或被低估的偏债标的机会（2）市场低历史分位环境下下修博弈机会（3）权益方向上，或可沿着中高市值正股高红利、出海、医药低估反弹等方向找线索，也可适当关注部分小微盘标的的低估错杀机会。 2.市场一周走势 截至2月8日收盘，上证指数收于2865.90点，一周上涨4.97%；中证转债收于379.27点，一周上涨1.37%。从股市行业表现情况看，涨幅前三为医药（10.33%）、国防军工（10.01%）、电子（8.70），跌幅前三为纺织服装（-0.23%）、建筑（-0.27%）、综合（-2.19%）。 图14： 图15： 节前一周无转债上市。两市合计369只转债上涨，占比68%，涨跌幅居前五的为科伦转债(16.06%)、卡倍转02(12.38%)、银轮转债(11.84%)、科思转债(10.83%)、天壕转债(10.18%)，涨跌幅居后五的为溢利转债(-11.92%)、雅创转债(-10.81%)、 中装转2(-10.01%)、广电转债(-9.51%)、盛路转债(-8.68%)；从相对估值的角度来看，243只转债转股溢价率抬升，占比45%，估值变动居前五的为东时转债(139.69%)、泰坦转债(98.73%)、城地转债(89.23%)、金陵转债(88.09%)、天创转债(80.34%)，估值变动居后五的为天奈转债(-59.43%)、卫宁转债(-58.17%)、盛路转债(-46.91%)、密卫转债(-44.74%)、科沃转债(-43.84%)。 图16： 图17： 图18： 图19： 节前一周估值变动情况：本周偏股型转债转股溢价率减少0.55个百分点至19.14%，偏债型转债到期收率3.13%与前周基本持平。 图20： 图21： 节前一周各评级可转债按回售收益率排行的情况如下： 表2： 3.重要股东转债减持情况 节前一周发布转债减持公告的公司：景20、鹿山、智尚。 表3： 4.转债发行进展 一级市场审批节奏放慢，盛剑股份（5.00亿元，下同）股东大会通过。聚赛龙（2.50）、华康医疗（7.50）、欧陆通（6.50）同意注册。 表4： 5.私募EB项目更新 本周私募EB项目进度更新： 表5：