宏观点评：CPI创十余年新低，怎么看、怎么办？

宏观点评 CPI创十余年新低，怎么看、怎么办？ 事件：1月CPI同比-0.8%，预期-0.5%，前值-0.3%；PPI同比-2.5%，预期-2.5%，前值-2.7%。核心观点：CPI、PPI连续4月负增，尤其是CPI创2009年9月以来新低，春节错月导致的高基数外，居民消费偏弱是主要拖累，本质仍是需求不足、信心不足、内生动能不 强。往后看，按照模型测算：2月CPI有望小幅转正，PPI转正最快要到Q2。综合看，鉴于经济下行压力仍存，亟待新一轮稳增长政策加码，后续大概率会降息（调降MLF利率、LPR），重启政策性金融工具，核心城市再松地产等，短期紧盯全国“两会”进展。 1、总体看，2024年1月物价延续超预期回落，其中：CPI同比连续4月为负、降幅明显扩大，创2009年9月以来新低；核心CPI涨幅回落、此前连续2月持平前值；PPI同比降幅再度收窄、但仍在低位。具体看：2024年1月CPI同比-0.8%，低于Wind一致 证券研究报告|宏观经济研究 2024年02月08日 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘安林 执业证书编号：S0680523020002邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 预期-0.5%和前值-0.3%，创2009年9月以来新低；环比增0.3%、持平2000年以来同 期最低。核心CPI回落0.2个百分点至0.4%，环比增0.3%、持平季节规律（2013-2023年1月均值为增0.3%）。CPI同比降幅扩大、核心CPI同比再降，除了春节错位等导致的高基数之外，本质原因还是当前消费较弱、需求不足，与近期高频数据的信号一致。PPI同比-2.5%，持平Wind一致预期-2.5%、高于前值-2.7%；环比续降0.2%、连续3个月环比下降，弱于季节规律（2013-2023年同期均值为-0.05%），国际大宗商品价格波动，国内生产进入淡季、部分商品需求下降是主要拖累。 2、往后看，2月CPI有望小幅转正，PPI转正最快要到Q2左右；2024全年中枢相比此前预期可能小幅下移。按照模型测算：考虑春节错月、消费修复等因素，预计2024年2月CPI有望小幅转正，PPI同比转正最快也要到Q2左右。展望2024全年，鉴于近期物 价持续低于预期，预计CPI、PPI中枢都将有所下修，其中：CPI中枢可能降至0.7%左右 （此前预期1.1%）；PPI中枢可能降至-0.2%左右（此前预期0.1%）。 3、综合看，物价持续低位，进一步指向稳增长、稳信心、稳物价亟待政策再加码，尤其是降息的可能性将明显提升。继续提示，新一轮扩张政策包括大概率降息（调降MLF利率、LPR），重启政策性金融工具，核心城市再松地产等，短期紧盯全国“两会”进展。 4、结构上看，2024年1月通胀主要有以下特征： >CPI食品分项VS非食品项：食品分项价格涨幅回落、创2001年有数据以来同期新低；非食品项由跌转涨、但仍弱于季节规律。1月CPI食品分项环比0.4%、创2001年有数据以来同期新低，涨幅相比前值回落0.5个百分点，其中：由于供应充足，猪肉、鲜果、鸡蛋价格分别环比降0.2%、0.5%、1.7%；此外，由于寒潮+春节假期临近，鲜菜、虾蟹价格分别涨3.8%、9.3%。CPI非食品项环比由跌转涨，录得0.2%、弱于季节规律（2013-2023年同期均值为0.3%），影响CPI上涨0.19个百分点，其中：由于出行增加，机票、旅游价格分别环比涨12.1%、4.2%；另外，由于油价下跌，汽油价格环比降1.0%。 >核心CPIVSCPI服务分项：核心CPI、CPI服务分项环比有所回升。核心CPI、CPI服务分项环比有所回升，其中：1月核心CPI环比回升0.2个百分点至0.3%，符合季节规律 （2013-2023年同期均值0.3%）；CPI服务分项环比回升0.3个百分点至0.4%、弱于季节规律（2013-2023年同期均值0.6%）。其中：交通工具、家政等价格回升是支撑。 >PPI生产资料VS生活资料：PPI生产资料环比降幅收窄，生活资料价格降幅扩大。2024年1月PPI生产资料降幅收窄0.1个百分点至-0.2%，主因原油、铜等国际定价的大宗商品价格降幅收窄；生活资料环比降幅扩大0.1个百分点至-0.2%，主因木材加工、造纸等产品出厂价格回落。具体看，生产资料涉及采掘、原材料、加工工业等3类，1月价格环比分别变动+1.3、+0.3、-0.1个百分点至0.2%、-0.2%、-0.3%；生活资料涉及食品、衣着、一般日用品、耐用消费品等4类，1月价格环比分别变动+0.2、0.0、0.2、-0.5个百分点至-0.1%、-0.2%、0.0%、-0.4%。 >PPI重点细分行业：原油-化工产业链多数降幅收窄，有色链价格环比多数回升，是1月PPI的重要支撑；黑色链涨幅回落。具体看：1）原油：1月布油环比涨2.4%，带动PPI原油-石化产业链多数降幅收窄，其中：油气开采、燃料加工、化纤环比降幅分别收窄5.8、1.3、0.5个百分点至-0.8%、-1.7%、0%，是PPI生产资料降幅收窄的主要支撑；PPI化工环比降幅扩大0.4个百分点至-1.1%。2）有色：1月铜价环比跌0.8%，铝价环比涨1.2%，PPI有色采矿、有色冶炼环比分别回升0.5、0.6个百分点至0.6%、0.3%。3）黑色：1月铁矿石价格环比涨幅收窄0.8个百分点至3.0%，带动PPI黑色采矿涨幅收窄 0.9个百分点至2.3%；螺纹钢价格环比跌2.0%，带动PPI黑色冶炼环比回落0.4个百分点至0.4%，也是PPI环比偏弱的重要拖累。4）其他分项中，PPI燃气生产、非金属矿物制品、汽车制造环比分别回落0.9、0.7、0.5个百分点至1.4%、-0.6%、-0.3%，PPI医药制造环比则回升0.7个百分点至0.2%。 风险提示：政策力度、外部环境等超预期。 1、《CPI、PPI连续3月为负的背后》2024-01-12 2、《政策半月观：形势比人强，亟待政策再加码》 2024-02-04 3、《“三大工程”是关键—2023年财政回顾与2024年展望》2024-02-02 4、《1月PMI低位小升的背后》2024-01-31 5、《高频半月观：本轮松地产效果尚未显现，再松管用吗？》2024-01-29 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：2024年1月CPI创2009年9月以来新低图表2：2024年1月CPI环比持平2000年以来同期最低 %CPI:当月同比 CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 2009-12 2011-01 2012-02 2013-03 2014-04 2015-05 2016-06 2017-07 2018-08 2019-09 2020-10 2021-11 2022-12 2024-01 -1.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：2024年1月PPI降幅有所收窄图表4：2024年1月PPI环比同样弱于季节规律 %PPI同比PPI生产资料同比PPI生活资料同比%2012年2013年2014年2015年 20 2016年 3.02020年 2017年 2021年 2018年 2022年 2019年 2023年 15 10 5 0 -5 -10 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 -15 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 2024年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：2024全年CPI、PPI展望 %PPI：同比PPI：预测值CPI：同比CPI：预测值%156 5 104 53 2 01 -50 -1 20-04 20-08 20-12 21-04 21-08 21-12 22-04 22-08 22-12 23-04 23-08 23-12 24-04 24-08 24-12 -10-2 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表6：2024年1月CPI食品分项创2001年有数据以来同期新低图表7：11月CPI非食品项环比弱于季节规律 %2024202320222021 82020201920182017 2016201520142013 6 4 2 0 -2 -4 -6 123456789101112月 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表8：2024年1月猪肉价格环比小跌图表9：2024年1月PPI原油-化工产业链多数环比降幅收窄 %2016年 2019年 30 2017年 2020年 2018年 2021年 % 化学纤维制造业:环比 %石油加工、炼焦及核燃料加工业:环比 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 2022年 2023年20 化学原料及化学制品制造业:环比 10 石油和天然气开采业:环比（右轴） 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 -12 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2024-01 -40 2023-07 2023-10 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的