2024年2月资产配置报告：耐心等待积极信号

证券研究报告——宏观策略月报 耐心等待积极信号 ——2024年2月资产配置报告 HWABAOSECURITIES 撰写日期：2024年2月5日 分析师：蔡梦苑（执业证书编号：S0890521120001）研究助理：郝一凡（执业证书编号：S0890122070027）研究助理：何帅辰（执业证书编号：S0890122080046） 销售服务电话：021-20515355 ►请仔细阅读报告结尾处风险提示及免责声明 投资要点 宏观策略主要观点 国内外宏观主线 海外经济软着陆预期升温，降息押注延后，估值分母端利好弱化国内经济复苏偏弱，市场弱预期升温，政策发力意愿再度增强，关注政策落地效果 A股 偏弱行情，重视高确定性配置机会——“标的扩容及迭代”下的精细化红利策略底仓配置： 国内经济基本面：经济复苏有所放缓，总需求偏弱问题待政策发力，制约A股短期反弹空间； 资金面：内资信心不强，外资净流出压力有所缓解；政策面：国常会定调积极，政策落地效果对市场影响力提升，需持续观察；外部环境：美债收益率下行放缓，地缘风险有所反复，不确定性上升。 短期行情偏弱：市场信心不强，需保持耐心，考虑到春节前资金相对偏谨慎，节后市场活跃度有望逐渐回暖，一季度大盘或呈先抑后扬的走势，但反弹力度不确定性较高可耐心等待右侧信号。由于传统红利策略逐渐拥挤，当前重视红利标的的扩容与迭代——分红提升、估值低、有稳定现金流的企业。 逻辑与策略 外部波动或有所上升，国内仍需等待基本面改善信号： •1）海外降息预期后延，红海事件、美国大选等地缘风险不确定性有所上升；2）国内经济修复放缓，信心偏弱，市场预期不确定性仍然较高；3）仍需观察等待国内需求回暖信号：关注政策发力节奏与效果，以及物价、M1、地产等指标的回暖信号。 优先配置高确定性、稳健类资产，等待市场企稳： •年初重视“稳健类”资产：宏观层面预期的确定性不强，资产配置建议优先以高确定性、稳健型资产或策略配置做底仓，待后续宏观线索更加清晰后再选择方向进行高弹性资产配置。建议重点关注债券、黄金等资产，以及红利、对冲等策略。 大类资产配置观点 A股 中性 利率债 相对乐观 可转债 中性 美元 中性 黄金 相对乐观 港股 中性 信用债 相对乐观 美债 相对乐观 美股 相对乐观 原油 中性 风险：国际形势演变超预期，地缘风险；海外金融风险/加息超预期；国内经济复苏不及预期，政策效果不及预期。 内容目录 内容目录 01市场回顾 02海外经济环境及政策影响 03国内经济环境及政策影响 04股债策略与市场结构特征 05资产配置观点展望 大类资产表现回顾：海外股市多数上涨，A股较大调整 • • 海外股市多数上涨，A股较大调整；国内债市上涨；石油走强、美元走强。 美国最新GDP、PMI等数据显示经济韧性较强，市场降息押注向后推迟，对风险资产价格产 生一定抑制作用。 •美股上涨，美元走强，黄金价格走弱。1月美国经济数据呈现较强韧性、部分权重科技股业绩指引超预期，弱化分母端影响，推动美股上涨；但美联储官员打压降息预期，市场押注延后，推动美债收益率有所回升、美元走强、黄金价格小幅承压。 •市场情绪走弱，A股较大调整。1月市场整体信心走弱、地缘风险上升叠加公募基金赎回压力大、衍生品被迫清仓等交易因素共振，造成市场快速下跌。 •地缘冲突升级，1月油价走高。受地缘局势紧张影响，石油价格较大幅度上涨。特别是红海局势加剧恶化，推高原油航运成本。 •1月债市延续上涨。在资金面紧张局面缓和、经济复苏力度不足等因素影响下，资金偏向追求确定性，配债热度不减，带动1月债市延续上涨。 2024年1月大类资产表现特征回顾： 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部注：数据截至2024年1月31日，单位：% A股行业风格回顾：1月价值明显优于成长 •2024年1月大盘价值表现优异，国证价值紧随其后。 1月，A股市场风格分化，价值反弹向上，成长继续向下探底。具体看，大盘价值和国证价值表现突出，小盘成长和中盘成长跌幅靠前。 行业方面，2024年1月金融和稳定板块表现相对较强，煤炭板块涨幅居前。 1月，31个申万一级行业中仅有两个行业获取正收益，煤炭、银行均涨超6%。剩下的 29个申万一级行业均录得下跌，其中电子、计算机、国防军工板块当月跌幅均超过 20%。 1月仅煤炭、银行获取正收益（%） 煤炭银行 石油石化 家电电力及公用事业 交通运输 建筑非银行金融 钢铁综合金融房地产建材 商贸零售食品饮料纺织服装消费者服务有色金属农林牧渔 综合通信 轻工制造电力设备及新能源 传媒汽车 基础化工 机械医药 国防军工 电子计算机 不同行业2024年1月以来表现（中信一级行业分类） 2024年1月涨跌幅（%） -30-25-20-15-10-50510 1月价值风格明显优于成长（%）1月金融和稳定板块表现偏强（%） 大盘价值 稳定 国证价值 中盘价值金融 小盘价值 周期 大盘成长 国证成长消费 中盘成长小盘成长 -20 -15-10-50510 2024年1月涨跌幅（%） 成长 -25-20-15-10-505 2024年1月涨跌幅（%） 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部注：数据截至2024年1月31日 内容目录 内容目录 01市场回顾 02海外经济环境及政策影响 03国内经济环境及政策影响 04股债策略与市场结构特征 05资产配置观点展望 2018-06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 欧美经济：PMI数据回升，强化经济软着陆预期 •欧元区PMI小幅改善：2024年1月欧元区综合PMI继续反弹至47.9，其中主要受制造业PMI超预期推动，初值为46.6超出市场预期的44.8。而服务业PMI初值继续下滑，连续6个月位于荣枯线下方。 •美国经济动能延续回升：2024年1月美国Markit制造业和服务业双双超预期，Markit制造业PMI初值50.3，创2022年10月以来新高，Markit服务业PMI初值52.9，创七个月新高，Markit综合PMI初值52.3，高于市场预期值51，呈现出美国经济韧性较强，强化经济软着陆预期。 欧元区PMI小幅改善（%） 2018-06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 美国经济动能延续回升（%） 美国:综合PMI 美国:制造业PMI:季调 美国:服务业PMI:商务活动:季调 65605550454035 欧美通胀：核心CPI延续降温趋势，放缓速度低于预期 •欧元区通胀压力仍在降温：2024年1月欧元区CPI从12月份的2.9%降至2.8%，剔除食品和能源的核心CPI从3.4%放缓至3.3%，连续第六个月下降，表明价格压力仍在降温。但通胀放缓速度均高于市场预期，显示出通胀粘性依旧。 •美国核心通胀延续降温：2023年12月美国整体CPI同比增速小幅反弹至3.4%，12月国际原油价格同比回升是推动整体通胀小幅反弹的主要原因。核心CPI同比增速3.9%，延续降温趋势，但环比增速为0.3%高于市场预期，也显示出美国服务通胀仍具粘性。 核心通胀延续回落（%） 12.0 欧元区:HICP:当月同比欧元区:核心HICP:当月同比 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 -2.0 美国:CPI:当月同比美国:CPI:核心:当月同比 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 2018-01 2018-03 2018-05 2018-07 2018-09 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 0 欧美就业：市场韧性凸显 •欧洲就业市场呈现韧性：12月欧元区失业率为6.4%，前值为6.40%，维持在历史低位，整体显示出欧元区劳动力市场韧性依存。 •美国就业市场保持有序降温：2024年1月美国新增非农就业35.3万人，预期增加18.5万人，前值33.3万人；近三月平均新增就业人数大幅回升。1月美国季调失业率持平前值，但劳动参与率仍处低位，反映劳动力市场的供给仍然偏紧。从而影响非农私人部门时薪环比涨幅扩大至0.6%。总的来看，当前美国就业市场韧性凸显，也进一步增大经济软着陆的可能性。 失业率维持历史低位水平（%） 欧元区20国:失业率:季调 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 2000-01 2000-10 2001-07 2002-04 2003-01 2003-10 2004-07 2005-04 2006-01 2006-10 2007-07 2008-04 2009-01 2009-10 2010-07 2011-04 2012-01 2012-10 2013-07 2014-04 2015-01 2015-10 2016-07 2017-04 2018-01 2018-10 2019-07 2020-04 2021-01 2021-10 2022-07 2023-04 0.00 就业市场市场韧性凸显（千人，%） 13,000 12,000 11,000 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 美国:职位空缺数:非农美国:劳动力参与率（右轴） 64 64 63 63 62 62 61 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 平均时薪:非农就业员工:私营企业 平均时薪:非农就业员工:私营企业:同比（右轴） 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2016-05 2016-11 2017-05 2017-11 2018-05 2018-11 2019-05 20