资产配置与比较月报（2024年2月）：政策加力，风险释放，等待情绪修复

总量研究 2024年02月01日 政策加力，风险释放，等待情绪修复 ——资产配置与比较月报（2024年2月） 资产配置 证券分析师 刘思佳S0630516080002 liusj@longone.com.cn 证券分析师 谢建斌S0630522020001 xjb@longone.com.cn 证券分析师 胡少华S0630516090002 hush@longone.com.cn 联系人高旗胜 gqs@longone.com.cn 联系人 董澄溪 dcx@longone.com.cn 投资要点 国常会定调稳市场、稳信心。1月22日国常会强调要采取更加有力有效措施，着力稳市场、稳信心。国常会后，多部门政策集中出台。证监会首次提出要建设以投资者为本的资本市场，全面暂停限售股出借；央行在国新办发布会上宣布降准0.5个百分点，降支农支小再贷款、再贴息利率0.25个百分点；国资委研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，应用市场化增持、回购等。政策组合拳加力下，市场信心得到一定提振。 房地产政策、地方化债继续推进。1月26日住建部会议后，首批白名单快速落地，保交楼继续推进。三大工程方面，首批城中村改造项目专项借款落地，12月新增3500亿元PSL已开始发挥作用。销售方面，广州、苏州、上海限购政策均有放开。化债方面，贵州省率先启动发行特殊再融资债券325亿元。 外需可能会好于预期，有利于稳定出口。虽然美联储上半年降息概率有所回落，中美利差层面仍然影响国内货币政策空间，但美国经济再超预期，软着陆可能已是基准情形。从外需层面来看，有利于中国出口在2024年的表现。不过，美国大选或是不确定性因素之一。 短期业绩压力释放完毕。1月31日业绩预告强制披露期结束，业绩压力对股价的影响趋于减小，估值层面调整已基本充分，短期基本面利空出尽。光伏、锂电等赛道板块业绩承压对整个市场悲观情绪的催化作用有望逐步得到消化。 股债跷跷板效应或有所收敛。10年期国债收益率创2002年以来新低，债市层面博弈2月降息预期，若降息落地则可能反映短期利多出尽，若不降息则债券收益率进一步下行空间有限。而权益层面，政策提振信心，雪球风险发酵或趋于缓和，外资流出幅度未见明显放大，股债性价比角度进一步提升。 商品价格或以震荡为主。美联储对于3月降息信心不足，短期黄金价格支撑可能仍受地缘政治影响。OPEC+自愿减产延续，需求端全球复苏不平衡，原油价格或维持震荡。农产品方面，猪价受假期需求增加影响季节性上涨，供给端出清仍不完全，短期价格持续回升的可能性不大。工业品方面，需跟踪基建及地产开工强度，价格企稳仍是实际补库的前提。总的来看，现阶段价格层面对企业利润端的贡献仍然主要体现在成本端。 配置主线。国常会定调稳市场、稳信心后，央行、证监会等部门政策集中出台超预期。但2月为数据真空期，政策落地效果尚难证伪，权益市场虽然下行空间有限，但低位企稳上行可能仍需等待基本面明显回升。2月主线可关注：1.政策催化明显，机构加仓具备空间的中特估行情可能会延续；2.具备出海实力，产业链兼具明显优势的板块，如化工；3.需求稳定，三大产业中利润增速持续位于相对高景气度的公用事业等相关板块；4.中长期生产力发展方向，短周期行业底部，超跌后具备高性价比的电子等相关板块。 重点推荐：消费：立华股份、新乳业。电新：盛弘股份。周期：海油工程、卫星化学、中国石油。大健康：博雅生物、百诚医药。TMT：宏微科技、兆易创新、扬杰科技。高端制造：海尔智家、三花智控、三一重工。大金融：常熟银行、宁波银行。 风险提示：国内政策落地不及预期；地缘政治事件导致通胀再次上升；全球金融市场不稳定的风险；中美关系的不确定性。 正文目录 1.回顾与展望4 1.1.国内外权益表现分化4 1.2.展望：政策加力，风险释放，等待情绪修复6 2.总量观点7 2.1.全年增长目标达成，需求偏弱仍待政策进一步发力7 2.2.人口总量两连降，但城镇人口持续增加9 2.3.美国经济韧性强劲、降息预期回落12 3.各行业观点总结与展望13 3.1.大消费13 3.1.1.食品饮料：春节动销加速，备货需求景气13 3.1.2.农林牧渔：猪价持续低迷，产能去化延续14 3.1.3.美容护理：2023年化妆品规模稳定增长，江苏吴中新产品获批15 3.2.电力设备及新能源16 3.2.1.光伏：行业持续分化，寻找地域、板块、个股三重因素16 3.2.2.风电：2023年装机规模同比高增，关注节后海风施工进程16 3.2.3.新能源汽车&锂电：淡季需求承压，关注盈利更具优势企业17 3.2.4.储能：行业竞争加剧，落后产能加速出清17 3.3.资源品及周期17 3.3.1.石油石化：供需紧张局面或得到缓解17 3.3.2.基础化工：年报披露预期，市场弱势下关注三条主线18 3.4.大健康19 3.5.TMT20 3.5.1.半导体：台积电2023Q4财报超预期预示全球半导体行业或将步入复苏轨道；手机需求提振叠加AI需求强劲，存储芯片价格持续回暖20 3.5.2.消费电子：AI赋能终端趋势明确，手机/PC换机周期有望加速，建议关注消费电子周期回暖22 3.5.3.面板：产业进入传统淡季，IT面板价格维持不变23 3.6.高端制造24 3.6.1.家电：白电及零部件龙头运营稳健，两轮车格局有望优化24 3.6.2.机械：成熟制造领航出海，创新推动国产替代25 3.6.3.汽车：车市开门红，智驾驱动行业升级25 3.7.大金融26 4.风险提示28 图表目录 图12024年1月期间主要资产价格表现，%5 图22024年1月申万一级行业涨跌幅，%6 图3经济数据概览，%8 图4制造业PMI各分项，%8 图5商品零售、餐饮收入当月同比，%9 图6基建投资累计同比，%9 图7房地产投资和销售当月同比，%9 图8规模以上工业增加值当月同比，%9 图930城商品房成交面积，万平米9 图10房企信用债和海外债融资规模，亿元9 图11中国总人口当年变化与自然增长率，万人，‰11 图1215-64岁人口占比与GDP增速，%11 图13中国人口年龄结构，%11 图14中日65岁及以上人口占比，%11 图15日本进入中度老龄化后部分商品价格涨幅，%11 图16中国近10年分地区人口净流量，万人11 图172000-2022年各地人口净流量，万人12 图18美国GDP增速贡献项拆解，%13 图19PCE物价指数，%13 图20新增非农就业与失业率，千人，%13 1.回顾与展望 1.1.国内外权益表现分化 国内四季度GDP增速5.2%，全年完成既定目标。但12月来看，消费恢复仍然偏慢，基建及制造业投资有韧性，但地产投资及销售增速仍在下滑，国内降息预期升温，但现实落空。中字头催化的行情难以对冲赛道板块业绩下行压力，叠加雪球等产品风险发酵，国内权益表现承压。海外，美联储过早的降息预期有所修正，美债收益率回升，但美国经济仍具备韧性，美股表现相对强势。 权益市场： A股方面，国内经济复苏斜率仍然相对偏缓，部分数据反映出增发国债的效果已开始逐步体现，但整体有效需求仍然不足。虽然ETF资金流入程度扩大，但雪球产品的敲入风险发酵，在一定程度上影响市场情绪。截至1月30日，A股主要股指均下跌，其中上证综指跌幅最小，单月下跌4.9%，沪深300指数、深证成指、创业板指分别下跌5.4%、12.1%和16.3%。港股方面，恒生指数下跌7.9%。 1月，从行业指数来看，申万31个一级行业中仅2个行业收涨，较上月有所减少。高分红及中字头概念板块表现相对占优。其中，煤炭（6.67%）、银行（6.17%）收涨；电子 （-23.91%）、计算机（-23.65%）、国防军工（-20.49%）、医药生物（-18.59%）、机械设备（-17.90%）跌幅相对较大。 海外方面，美债收益率虽然有所回升，但美国四季度GDP增速超预期，3月降息预期有所回落，经济软着陆的可能性在增加，美股表现相对强势。美国三大股指中，纳指、标普500、道指分别上涨3.3%、3.3%、2.1%。日本通胀继续回落，春斗临近，长期通缩的预期可能会得到逆转，日本股市表现强劲，日经225指数单月上涨7.8%，领跑全球主要权益市场。欧洲方面，法国、德国股指分别上涨1.8%和1.3%，英国股市下跌0.9%。 商品市场： 1月CRB商品价格指数震荡上行。以月末来看，1月国际油价格有所反弹。1月末布伦特原油价格为82.50美元/桶，环比上涨7.1%。OPEC+自愿减产协议继续延长，地缘局势继续影响继续支撑价格。2023年12月全球71个纳入世界钢铁协会统计国家的粗钢产量为 1.357亿吨，同比下降5.3%，前值为同比增长3.3%。1月美元指数震荡上行，主因经济数据超预期，3月降息预期有所回落。国内大宗商品进口表现较好，但整体开工进入淡季，商品价格以震荡为主。地缘局势支撑，但美债收益率回升压制黄金价格。 债券市场： 美国通胀反弹，但核心通胀继续回落，劳动力市场继续缓慢降温，偷跑的降息预期得到修正，美债收益率1月小幅反弹。以月末来看月内回升18个基点至4.06%。欧洲经济增速虽然维持低位，但欧洲央行对通胀是否会重燃仍有所顾虑，地缘局势对欧洲的影响相对更大，欧洲央行措辞上依然保持偏鹰的态度，欧洲主要国家国债收益率多数有所回升。国内方面，1月降息预期落空，但央行超预期降准50个BP，继续超额续作MLF，年初政府债发行节奏相对偏慢，流动性相对充裕，十年期国债收益率下破2.5%。 图12024年1月期间主要资产价格表现，% 资料来源：Wind，东海证券研究所 备注：汇率中人民币指兑美元离岸汇率，美元兑人民币/日元汇率涨跌幅均取负值表现货币升贬值。英国国债数据为1/29 图22024年1月申万一级行业涨跌幅，% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 煤炭 银行公用事业石油石化家用电器交通运输非银金融建筑装饰 沪深300指数 钢铁房地产建筑材料纺织服饰食品饮料商贸零售 环保有色金属农林牧渔美容护理轻工制造社会服务 综合通信汽车传媒 基础化工电力设备机械设备医药生物国防军工计算机电子 -30% 资料来源：Wind，东海证券研究所 1.2.展望：政策加力，风险释放，等待情绪修复 国常会定调稳市场、稳信心。1月22日国常会强调要采取更加有力有效措施，着力稳市场、稳信心。国常会后，多部门政策集中出台。证监会首次提出要建设以投资者为本的资本市场，全面暂停限售股出借；央行在国新办发布会上宣布降准0.5个百分点，降支农支小再贷款、再贴息利率0.25个百分点；国资委研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，应用市场化增持、回购等。政策组合拳加力下，市场信心得到一定提振。 房地产政策、地方化债继续推进。1月26日住建部会议后，首批白名单快速落地，保交楼继续推进。三大工程方面，首批城中村改造项目专项借款落地，12月新增3500亿元PSL已开始发挥作用。销售方面，广州、苏州、上海限购政策均有放开。化债方面，贵州省率先启动发行特殊再融资债券325亿元。 外需可能会好于预期，有利于稳定出口。虽然美联储上半年降息概率有所回落，中美利差层面仍然影响国内货币政策空间，但美国经济再超预期，软着陆可能已是基准情形。从外需层面来看，有利于中国出口在2024年的表现。不过，美国大选或是不确定性因素之一。 短期业绩压力释放完毕。1月31日业绩预告强制披露期结束，业绩压力对股价的影响趋于减小，估值层面调整已基本充分，短期基本面利空出尽。光伏、锂电等赛道板块业绩承压对整个市场悲观情绪的催化作用有望逐步得到消化。 股债跷跷板效应或有所收敛。10年期国债收益率创2002年以来新低，债市层面博弈2月降息预期，若降息落地则可能反映短期利多出尽，若不降息则债券收益率进一步下行空间有限。而权益层面，政策提振信心，雪球风险发酵或趋于缓和，外资流出幅度未见明显放大，股债性价比角度进一步提升。 商品价格或