传媒行业深度报告：从微软穿越技术周期看企业发展路径 从创新是核心到新质生产力

首席分析师：朱珠 SAC编号：S1050521110001 传媒行业深度报告 证券研究报告 从微软穿越技术周期看企业发展路径 从创新是核心到新质生产力 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2024年02月06日 投资要点 从微软看A股投资标的 从微软成长，看其穿越PC、移动互联网再到AI时代，我们看到的是微软持续保持伸展，且在领导力端的加持；字节跳动 CEO梁汝波2022年也曾提出，保持企业拉升，避免僵化。 从微软的持续迭代能看A股，蓝色光标作为数字营销头部，从4A公司到数字营销，从积极出海到allinAI再到AIfirst战略迭 代，迭代中也有领导力的持续跃升；再看风语筑作为中小民营企业代表，从2G的城镇化红利到城市更新红利，再积极拥抱元宇宙及AI、MR赋能公司数字展览主业，面对新需求、新技术，积极拥抱的同时也在保持企业的持续拉升；（面对每一次技术革新，企业需要保持高效率的执行力，需要领导力的重力加持，而非职业经理人的模式）。同时，万达电影的实控人、 董事长、高层管理团队均重新调整后，也有在2024-2025年的主业发展上带来新看点。 中外国家在科技领域的发展已成共识，科技革命带来生产力与生产关系的改变推动产业升级、国力提升，也是新经济发展的至关重要点。 新质生产力下，前瞻谋划未来产业，数字经济有望再发展，与实体经济深度融合，我们认为，AI+MR有望赋能实体经济带来应用边界新拓展。2024年2月，visionpro开箱后，各领域应用持续探索中，从数字营销、直播电商、数字人、文化科普教育、体育赛事健身等领域有望持续赋能。AI应用的持续迭代，也有望带来内容、媒介、营销的新触达、新增量。 关注公司及盈利预测 公司代码 名称 2024-02-05股价 EPS PE 投资评级 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 002605.SZ 姚记科技 21.44 0.86 1.46 1.80 24.93 14.68 11.91 买入 002739.SZ 万达电影 10.02 -0.88 0.42 0.58 -11.39 23.86 17.28 买入 002858.SZ 力盛体育 11.17 -0.48 -0.95 0.64 -23.27 -11.76 17.45 买入 300058.SZ 蓝色光标 5.29 -0.87 0.05 0.23 -6.08 105.80 23.00 买入 300251.SZ 光线传媒 6.81 -0.24 0.15 0.24 -28.38 45.40 28.38 买入 300413.SZ 芒果超媒 20.40 0.98 1.76 1.41 20.82 11.59 14.47 买入 300788.SZ 中信出版 24.01 0.66 1.01 1.27 36.38 23.77 18.91 买入 600986.SH 浙文互联 3.78 0.06 0.13 0.18 63.00 29.08 21.00 买入 603103.SH 横店影视 12.50 -0.50 0.22 0.47 -25.00 56.82 26.60 买入 603466.SH 风语筑 10.22 0.11 0.59 0.77 92.91 17.32 13.27 买入 资料来源：wind资讯 风险提示 产业政策变化风险、推荐公司业绩不及预期的风险、行业竞争风险 新技术应用不及预期的风险、新业务进展不及预期的进展的风险 突发公共卫生事件的风险、宏观经济波动的风险等 目录 CONTENTS 1.微软每次的选择 2.从微软看A股投资标的 3.中国新质生产力如何驱动 01微软的每次选择 前言：微软从PC到AI是组织架构与企业文化建设的迭代 AI：微软的‘iPhone时刻’ 微软对于AI的布局与投资可看出：未来微软的软件和云服务将帮助其在AI竞赛中获胜，形成一个“强大的业务反馈循环” 领导力：企业市值天花板与人的关系 从BillGates时代进入Ballmer时代再到Nadella时代。Ballmer时代也有被称为“停滞的十年”时代，但在Ballmer期间，也是移动互联网红利期，也在持续尝试新商业模式，但进展不及预期；进入Nadella时期，CEO个人特色谦逊、务实，利于助推微软走向革新与开放。 微软穿越每一次技术革命依靠的是什么？ 穿越技术周期，持续迭代，离不开组织架构的迭代以及企业文化的建设，企业具有较好的机制下有助于在每次技术迭代中，新领导力可带来灵活高效的组织升级以应对不确定的时代变化。 1990年底 2013年 2014年 01 （市值超6000亿美元） BillGates时代 02 （市值2300亿 美元）至暗时刻 Ballmer时代 03 市值超2900亿美元 新CEO 战略调整 Nadella时代 2024年2月 04 （市值3万亿美元） 1.1、微软（MSFT）：1990~2024年 1986年微软上市：PC高光 1990年，微软发布windows3.0，授权pc厂商预装操作系统，助力其软件业头部地位； 发布net计划，全面向互联网转型（但不成功） 1986～1996年，微软因windows系 统、office软件热销助力市值增长 2013年转折点：移动互联网思考 向外看，2010年底，iPhone4的热度推动Apple市值，且超过微软市值；微软收购Nokia 向内看，2013年SteveBallmer 拟退休 从Ballmer到Nadella时代 提出，刷新而不是去旧换新 新CEO个人特色谦逊、务实，利于走向革新与开放，Windows部门分为Azure和Office两个团队 用云业务重塑微软、发力AI 生成式AI助推 联合OpenAI将GPT-4大模型落地到微软全系产品，并初步获得AI驱动的业绩收益 截止2024年2月5日，微软总市值超3万亿美元 资料来源：wind资讯 1.2、微软进入纳德拉时代（2014年） 第一，直面现实，不再把Windows作为微软核心增长模式（产品成功与时代背景有关创新需要革新）； 第二，在Windows之外找到新的增长引擎（云为先） 新CEO 业务端 组织端 SatyaNadella企业内晋升面对现实问题建立创新机制 纳德拉印裔技术宅AZURE负责人 企业自身员工，非空降、非职业经理人 搜索引擎负责人Bing累积云知识 混合云模式 重新定位Windows 与对手合作 工具逐步免费 成为苹果、安卓系统应用开发者 重新定义企业使命 赋能他人 改革会议制度，云为先战略 鼓励创新措施推出黑客马拉松 提振企业员工士气 资料来源：微软官网 1.3、2014-2025年微软财务数据及预测数据 纳德拉时代，总营收与净利润向好但外部原因致2016年微软收入下滑vs2018年微软净利润下滑 2016年微软总营收下滑8.9%（如下图）主因Windows10产生66亿美元递延收益及外汇影响约38亿美元。 2018年，微软由于“减税与就业法案”导致137亿美费用致其净利润增速下滑（2017年11月2日，众议院公布了税改法案，提出《减税与就业法案》（TheTaxCutsandJobAct）的税改计划） 在2018年净利润由于税的问题带来低基数，进而2019年微软净利润高增长至392亿美元，据wind一致预期数据2024-2025年微软净利润877、1021亿美元，对应最新3万亿美元市值PE为34倍、29倍。 3,000 2,500 22.7% 17.6%18.0% 2,453 2,833 25% 20% 1,200 1,000 136.1% 1,021 160% 140% 120% 2,000 1,500 7.8% 5.5% 13.9% 13.7% 1,430 1,681 1,983 2,119 6.9% 15.8%15.155%% 10% 5% 800 600 613 727724 877 100% 80% 60% 1,000 868936853900 1,104 1,258 0% -5% 400 221 37.7% 26.2% 443 392 13.0% 38.4% 18.6% -0.4% 40% 21.1%16.42%0% 0% 500 0 -8.9% 6 -10% -15% 200 0 168 122 -44.8% 212 16-21.7% -20% -40% -60% 20142015201620172018201920202021202220232024E2025E20142015201620172018201920202021202220232024E2025E 微软年度总营收（亿美元）营收同比增速微软年度净利润（亿美元）净利润同比增速 资料来源：wind资讯、微软官网、中国社会科学院 1.4、2016-2023年微软主营数据：2023年AI换挡器 微软主营收之一个人计算：Windows业务、设备（Surface、手机及PC配件）、游戏（Xbox）等产品；（2023年收入下滑8%，全球pc出货下滑） 微软主营收之二智能云主要包含两个部分：1)服务器产品和云服务,包含SQL服务器、Windows服务、可视化工作室、系统中心和Azure；2)企业服务,包含企业高级支持服务和微软咨询服务。其中,Azure对服务器和云服务的贡献排名第一,Azure是一个涉及计算、联网、存储、数据库、管理和分析的可扩展的云平台,可帮助开发者建立、部署、管理企业、移动、网络和物联网应用程序,适用于任何平台或设备（2023年企业们降本增效优化云服务量，需求减弱） 微软主营收之三生产力和业务流程：有办公商业，包括Office365订阅和本地许可的Office，包Office、Exchange、SharePoint、SkypeforBusiness和MicrosoftTeams，及相关客户端访问许可证（“CAL”）；办公消费者，包括Office365订阅和本地许可的Office，及Office消费者服务，包括Skype、Outlook.com和OneDrive。 700 600 500 400 300 200 100 0 15% 597 541 547 457 483 405 423 388 -4.2% -8.3% 5.6% 9.1% 8.1% 10.4% 12.1% 10% 5% 0% -5% -10% 800 700 600 500 400 300 200 100 0 20% 18% 16% 14% 12% 8% 6% 4% 2% 0% 1,000 693 634 17.5% 14.7%539 4612.7% 412 359 304 265 9.130%% 14.9% 17.8% 16.2% 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 25027 322 4 4 9.6% 390 21.0% 484 24.1%24.2% 17.4% 601 879 753 25.2% 30% 25% 20% 16.8% 15% 10% 5% 0% 20162017201820192020202120222023 微软主营之个人计算年度收入（亿美元）个人计算收入同比增速 20162017201820192020202120222023 微软主营之生产力及业务流程年度收入（亿美元）生产力及业务流程收入同比增速 20162017201820192020202120222023 微软主营之智能云年度收入（亿美元） 智能云收入同比增速 资料来源：wind资讯、微软官网 1.5、微软主营数据：2024FYQ2 微软主2023年微软三大主业营收增速放缓主因宏观经济下行致整个消费级电脑产品的销量差强人意，由于电脑出货量的下滑，也会影响生产力业务（如office产品本身的预装），微软的云计算业务主要服务的对象是B端企业用户，宏观经济下行后B端用户本身经营也会影响；在面对202