股权激励+业务结构调整影响短期业绩，母公司与董事长增持彰显长期信心

东方甄选（1797.HK） 公司研究/公司点评 股权激励+业务结构调整影响短期业绩，母公司与董事长增持彰显长期信心 收盘价（HKD）24.55 近12个月最高/最低（HKD）63.50/20.95 总股本（百万股） 1,017.0 流通股本（百万股） 1,017.0 流通股比例（%） 100 总市值（亿元） 226.67 流通市值（亿元） 226.67 公司价格与恒生指数走势比较 东方甄选恒生指数 -10% -40% -70% 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@hazq.com 相关报告 ·全球科技2024年度策略(2)：计算 机：落地为王2024-02-01 ·公司点评：AMD23Q4点评：受益AI芯片高景气度，消费级芯片需求短期扰动2024-02-01 ·公司深度：万达电影：全国最大影投方，持续释放经营杠杆2024-01-30 ·公司点评：快手(1024.HK)23Q4前瞻：短剧+电商旺季共推收入稳增，利润释放有望超预期2024-01-28 ·公司点评：爱奇艺(IQ.O)23Q4前瞻：短期收入受内容排播影响，预计利润稳定释放，利润率有望超预期2024-01-28 ·公司点评：博思软件：2023业绩预告符合预期，公司未来成长可期2024-01-23 ·全球科技2024年度策略(1)：传媒互联网：MR及AI技术催化内容繁荣，互联网高质量经营2024-01-16 ·行业深度：2024年游戏行业极简投资手册2024-01-14 事件 报告日期：2024-02-04 主要观点： 投资评级：买入（维持） 公司发布FY24H1业绩，FY24H1公司总营收达28亿，同比增长34.4%；实现归母净利润人民币2.49亿元，同比减少57.4%；实现经调整净利润5.09亿元，同比减少15.5%。 自营商品及直播电商业务：与辉同行加入抖音账号矩阵，抖音账号、 自营APP同步开启品牌日活动 FY24H1自营商品及直播电商业务总营收为24.1亿元，其中自营产品的总营收约为19亿元；自营产品及直播电商的毛利润为7.94亿元，毛利率为32.9%。 公司持续扩宽产品种类，自营产品的数量为264个，FY24H1公司实现GMV57亿元；同时，公司积极探索出海路线，2024年1月公司发布TikTok海外店铺运营等岗位，有望打开长期成长空间。 1）抖音账号：FY24H1抖音上第三方产品及自营产品的已付订单总数为59.6百万单。24年1月9日，新账号“与辉同行”正式开播，三眼查Pro数据显示，“与辉同行”开播当天GMV达1.33亿，1月总GMV达8.89亿，为24年1月抖音带货榜第一名，占东方甄选24年1月抖音总GMV的45%+。 2）自有APP：23年12月10日，东方甄选APP上线文旅产品；12月17日推出会员计划，付费会员可以享受包括百款自营品88折、一年12张会员券、66元券包入会礼等。根据公司业绩会数据，自营APP付费会员已经接近20万人，付费会员每月人均消费约800元，注册人 数以每日5000-8000人的速度增加。 3）淘宝账号：23年8月29日，东方甄选淘宝首秀“东方盘淘 会”正式开启，全天GMV达1.75亿；截至2024年2月2日，东方甄 选淘宝店铺粉丝数达547.9万。 大学教育及机构客户业务：剥离教育业务，聚焦电商主业 FY24H1大学教育收入为365.7百万元，同比增长23.9%，毛利率为77.6%；FY24H1公司机构客户收入为2百万元，同比减少49.6%，毛利率为88.8%。 2023年11月22日，公司公告拟将旗下教育业务以15亿元人民币对价出售给控股股东新东方，业务主要包括大学生在线教育以及机构业务，该出售事项已于2024年1月18日的股东特别大会上批准，但仍在进行中且尚未完成。出售完成后，东方甄选不再营运在线教育业务，将成为纯粹的自营及直播电商运营商，在线线下融合教育由母公司专注运营。出售教育业务后，东方甄选在手现金将进一步充实，为公司电商业务的持续增长提供坚实的资金保障。 终止认购东方甄选股份，母公司及董事长承诺联交所场内增持 23年11月24日，公司发布公告，拟向母公司配股，净筹16.3亿元，完成后母公司持股比例有54.91%增至57.08%。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 24年1月31日，新东方-Ｓ发布公布，表示终止据特别授权认购东方甄选股份。同时，由于新东方与东方甄选行政总裁俞敏洪仍对东方甄选前景及业务潜力具有信心，各自承诺以市价在联交所购买合共价值7亿元的东方甄选股份。购股行动将自即日起六至十二个月期间逐步进行。 投资建议 虽然FY24Q3开立新直播间与辉同行，但考虑到FY24Q4有望剥离教育业务，预计公司FY24-26年营业收入为62.5/69.7/78.0亿元，归母净利润为6.52/9.98/11.98亿元，经调整归母净利润为12.11/12.98/13.98亿元，维持“买入”评级。 风险提示 农产品供应链自建进展不及预期；淘宝账号及自营APP业务开拓进展不及预期；直播间热度维持不及预期；政策监管风险 重要财务指标 单位:百万元 单位/百万 FY23A FY24E FY25E FY26E 营业总收入 4,510 6,253 6,967 7,796 （+/-)(%) 402% 39% 11% 12% 归母净利润 971 652 998 1,198 （+/-)(%) 282% -33% 53% 20% 经调整归母净利润 1,089 1,211 1,298 1,398 （+/-)(%) 890% 11% 7% 8% EPS（NON-IFRS） 1.07 1.19 1.28 1.38 P/E（NON-IFRS） 24.43 18.73 17.48 16.22 资料来源：WIND，华安证券研究所 正文目录 1财务回顾5 2自营商品及直播电商业务：多渠道布局7 风险提示：10 财务报表与盈利预测11 图表目录 图表1FY20H1-FY24H1公司营业收入及环比变动5 图表2FY20H1-FY24H1公司营收结构5 图表3FY20H1-FY24H1公司毛利润及毛利率5 图表4FY20H1-FY24H1公司各业务毛利率5 图表5FY20H1-FY24H1公司期间费用6 图表6FY20H1-FY24H1公司期间费用率6 图表7FY20H1-FY24H1公司归母净利润及归母净利率6 图表8FY20H1-FY24H1公司经调整归母净利润及净利率6 图表92022.06-2023.12东方甄选矩阵号GMV7 图表10东方甄选抖音直播间情况7 图表112022.06-2023.12东方甄选各抖音账号GMV占比8 图表1224年1月抖音带货榜TOP108 图表13东方甄选APP下载跳转链接（2024年2月2日）9 图表142022.07-2023.12东方甄选DAU、MAU、次日留存率与七日留存率10 图表15东方甄选天猫旗舰店TOP10产品销量10 1财务回顾 FY24H1公司实现营收28.0亿元（YoY+34.37%，HoH+15.03%），实现毛利润 10.9亿元（YoY+11.36%，HoH+12.52%），毛利率39.1%；实现归母净利润2.5亿元（YoY-57.42%，HoH-35.44%），实现经调整归母净利润5.1亿元（YoY-15.39%，HoH+4.13%），经调整归母净利率达18.2%。 1.营业收入：FY24H1公司实现营收28.0亿元，同比增长34.37%。 分业务来看，FY24H1直播电商收入为24.11亿元（YoY+36.6%，HoH+14.0%），占总收入86.27%；大学教育收入为3.66亿元（YoY+23.9%，HoH+23.7%），占总收入13.09%；机构客户收入为0.18亿元（YoY-6.3%，HoH-5.2%），占总收入0.64%。 图表1FY20H1-FY24H1公司营业收入及环比变动图表2FY20H1-FY24H1公司营收结构 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 总收入（百万元）HoH 2,429.8 2,080.1 567.6513.676.8741.9 0 573.5 325.0 2,795.0600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 大学教育机构客户K-12教育学前教育直播电商 100% 80% 60% 40% 20% 0% 资料来源：公司财报，华安证券研究所整理资料来源：公司财报，华安证券研究所整理 2.毛利：FY24H1公司毛利润为10.94亿元（YoY+11.4%，HoH+12.5%）。毛利率从FY23H1的47.2%下降至FY24H1的39.1%，主要系报告期内直播电商业务的毛利率下降、股权激励费用增加所致。 分业务来看，自营产品及直播电商的分部毛利为7.94亿元，毛利率32.9%，主要系自营产品总营收比例的增加所致；大学教育业务的分部毛利为2.84亿元，毛利率77.6%，同比+3.9pcts；机构客户分布毛利为0.16亿元，毛利率88.8%，同比 +9.6pcts。 图表3FY20H1-FY24H1公司毛利润及毛利率图表4FY20H1-FY24H1公司各业务毛利率 1200 1000 800 毛利润（百万元）毛利率 80% 60% 115% 95% 75% 大学教育机构客户直播电商 600 400 200 0 317176153259173240 982972 1,094.140% 20% 0% 55% 78.8% 86.0%91.5%85.5%86.4% 74.9%79.2%80.7% 88.8% 68.5%67.2%69.1%64.9% 73.3%73.7%75.6%77.6% 56.4% 37.8%42.5%34.7%32.9% 35% 15% -5% 资料来源：公司财报，华安证券研究所整理资料来源：公司财报，华安证券研究所整理 3.期间费用：FY24H1公司销售及营销费用5.60亿元，同比增加145.6%，主要系自营产品和人才招聘导致的员工成本增加所致；研发费用0.76亿元，同比增加56.5%，主要是由于公司对自有品牌和直播电商业务的互联网技术系统和应用进行了投资，以及员工成本的增加；行政费用1.43亿元，同比增加129.6%，主要系股份酬金开支增加所致。 图表5FY20H1-FY24H1公司期间费用图表6FY20H1-FY24H1公司期间费用率 销售费用(百万元)研发费用(百万元)行政费用(百万元)1,200 1,000 800 600 400 200 0 135% 115% 95% 75% 55% 35% 15% -5% 销售费率研发费率行政费率 资料来源：公司财报，华安证券研究所整理资料来源：公司财报，华安证券研究所整理 4.归母净利润：FY24H1公司归母净利润为2.49亿元（YoY-57.42%，HoH- 35.44%）,归母净利率为8.92%，这主要系公司业务扩张带来期间费用大幅增长所致。FY24H1公司实现经调整归母净利润为5.09亿元（YoY-15.39%，HoH+4.13%），经调整归母净利率为18.19%。 图表7FY20H1-FY24H1公司归母净利润及归母净利率图表8FY20H1-FY24H1公司经调整归母净利润及净利率 1000 500 0 -500 -1000 -1500 归母净利润（百万元）归母净利率 50% 0% -50% -100% -150% 1000 500 0 -500 -1000 经调整归母净利润（百万元）经调整归母净利率 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% -150% -200% 资料来源：公司财报，华安证券研究所整理资料来源：公司财报，华安证券研究所整理 2自营商品及直播电商业务：