告别低通胀,依然低增长 ——日本央行2024年1月议息会议点评 1月23日,日本央行宣布维持负政策利率、收益率曲线控制和资产购买计划,将十年期国债收益率保持在0附近,上限1%,符合市场预期。 值得注意的是,日本央行对经济增长和通货膨胀的态度截然相反。尽管经济增长已经出现了转弱迹象,但日本央行仍然保持乐观,认为收入和支出之间的良性循环将支撑长期增长;尽管通胀水平已经连续21个月位于2%上方,但日本央行仍然高度谨慎,经济预测指向他们并不认为2%以上的通胀是可持续的。与此同时,日本央行选择忽视名义薪资增长但实际薪资下跌的问题,继续将全部精力集中在提振通胀上。 前瞻地看,如果实际收入增速持续为负,摆脱“低通胀”和摆脱“低增长”就不能画上等号。叠加美联储行将步入降息周期,即使通胀水平继续保持在2%上方,日本央行的转鹰空间也已非常有限。 一、经济:聚焦通胀 短期转冷不改长期乐观,日本央行对经济的看法总体依旧积极。2023年实际增速预测值从2.0%下修至1.8%,2024年预测值从1.0%上修至1.2%,2025年预测值维持在1.0%不变。从短期看,海外经济放缓和国内政策退坡令日本经济面临下行压力,2023年三季度实际经济增速已经转负;但从长期看,收入和支出间的良性循环仍将进一步强化,日本经济仍将以高于潜在水平的速度增长。 短期达标不改长期谨慎,日本央行密切关注“薪资-物价”螺旋的可持续性。受油价下行影响,日本央行将2024财年CPI通胀(除生鲜食品)预测值从2.8%下调至2.4%,但将2024财年和2025财年核心CPI通胀预测值维 持在1.9%不变,即日本央行仍然不认可内生通胀能够长期维持在2%上方。截至2023年12月,日本CPI通胀(除生鲜食品)已经连续21个月位于2%上方。尽管读数已经跌至2.3%,但这更多来自于油价下行的影响,剔除油价影响的核心CPI通胀水平仍然高达3.7%,远高于目标值2%。然而,与长达30年的低通胀经历相比,本轮通胀达标的时间仍然不够长。 对日本央行来说,将通胀稳定在2%上方是比稳定经济增长更为重要的任务。当被问及如何看待实际收入增速为负时,植田和男答非所问,表示关键点仍然是让通胀水平稳定转正。 二、政策:继续宽松 日本央行宣布维持现行利率政策不变。短期政策利率维持在-0.1%,十年期国债利率维持在零附近,上限1%,符合市场预期。 日本央行宣布维持资产购买计划不变。将视需要购买交易所交易基金 (ETF)和日本房地产投资信托基金(J-REITs),年余额增幅上限分别为¥12万亿和¥1,800亿。CP余额维持在¥2万亿左右,购买速度对标新冠疫情之前,CP余额也将逐步回归疫前水平¥3万亿。 植田和男在新闻发布会中释放了“鹰鸽参半”的信号。植田和男表示,预计日本经济将继续复苏,若价格目标实现在望,将考虑是否还应维持负利率政策。另外,植田和男还表示通胀的不确定性仍然较高,并且强调如有需要将毫不犹豫地加码宽松政策。 三、市场:日元止跌 日本股市持续上涨。日经225指数涨至1990年2月以来的最高点36984.51,日内涨幅达1.17%;日本国债收益率曲线小幅牛平。1年期收益率保持不变,10年期国债收益率小幅下跌1.4个基点至0.643%;日元止跌。议息会议前一周,日元汇率一度跌至去年11月底以来的最低水平,日本央行公布决议后,美元兑日元短线拉升约50点至147.35。 四、前瞻:告别低通胀,依然低增长 从长期看,日本经济可能正经历“告别低通胀,依然低增长”的范式转换期。一方面,通胀水平已经在2%上方保持了21个月;另一方面,实际收入增速已经连续26个月同比下跌。即使名义薪资和物价水平之间的正向循环得以成功建立,持续低迷的实际收入水平也将对实际增长继续构成拖累,叠加美联储行将步入降息周期,日本央行的转鹰空间已然不大。 (评论员:谭卓张巧栩王天程安敬鑫) 附录 图1:日本央行保持货币政策不变 资料来源:MACROBOND、招商银行研究院 图3:日本通胀水平持续位于2%上方 资料来源:MACROBOND、招商银行研究院 图2:三季度日本经济增长环比转负 资料来源:MACROBOND、招商银行研究院 图4:日本实际收入增速持续为负 资料来源:MACROBOND、招商银行研究院