2018年7月日本央行议息会议点评：日本央行维持货币宽松，但扩大国债收益率波动范围

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018年08月01日 宏观经济 日本央行维持货币宽松，但扩大国债收益率波动范围 ——2018年7月日本央行议息会议点评 宏观点评 潘向东（首席经济学家） 刘娟秀（首席宏观分析师） 邢曙光（联系人） 钟奕昕（联系人） 证书编号：S0280517100001 010-83561312 liujuanxiu@xsdzq.cn 证书编号：S0280517070002 18046221202 证书编号：S0280118040021 xingshugguang@xsdzq.cn 证书编号：S0280118060007  日本央行维持货币宽松，下调经济预期 7月31日，日本央行公布利率决议，决定政策利率维持在-0.1%，日本10年期国债收益率目标水平维持在0%。日央行表示，考虑到经济活动和价格的不确定性，2019年10月消费税上调带来的影响，将在较长时间内维持目前极低的短期和长期利率水平。日本央行在最新的经济展望中，对经济增长和通胀的预期均有所下调。具体而言，下调2018财年的GDP增速至1.3%-1.5%（此前为1.4%-1.7%），下调2018财年的CPI增长预期至1.0%-1.2%（此前为1.2%-1.3%），并且2019财年和2020财年的通胀预期均有下调。日本通胀仍旧低迷，并且由于通胀预期的降低，预计通胀达到2%目标的时间要延长到2021年之后。  扩大国债利率波动幅度，日元上涨 日本央行称“在进行购债操作时，由于经济和物价变化，收益率可能在一度程度上向下或向上波动”，暗示日本央行对日债收益率波动的容忍度上升。这是由于日本央行表示将在国债购买和ETF购买中增加更多的灵活性，而对收益率波动的容忍度提升，能够更好地在购债操作中实现灵活性。日本央行行长表示，日本央行将允许国债收益率在正负0.1%的范围内波动。 持续的超低利率将带来负面影响，因为银行将面临企业盈利的下行压力，而债券市场将因交易量下降而陷入瘫痪状态。并且，日本老龄化趋势越发严重，严重依赖养老基金，而管理养老基金的低收益，也是一大难题。长期的货币宽松政策可能进一步加剧这些不利影响。随着通胀预期的降低，政策的延长已经不可避免，而容忍收益率波动能够在一定程度上减少宽松货币政策带来的副作用。 允许债券收益率的波动，能够为应对外部冲击提供一个缓冲。从国际环境来看，美国经济稳定向好，通胀温和上涨，良好的经济基本面支撑美联储持续渐进加息，而这会促进国际资本流向美国，日本的资本则将面临流出。允许债券收益率的波动，能够在一定程度上缓解资本外流的压力。 在日本央行公布7月议息会议声明后，由于并未对宽松的货币政策做出调整，日元受挫下跌。但在之后的新闻发布会上，受日本央行行长发言的影响，日本10年期国债收益率小幅走高至0.7%，日元兑美元短线走高，补回议息会议声明发布后日元的跌幅。并且往后看，美联储持续加息缩表、中国继续结构性去杠杆、欧央行加息路径逐渐明朗，但日本央行尚未有所动作，仍将延续宽松的货币政策，这将会对日元汇率未来的走势形成一定的压力。  日本央行调整股市ETF购买的结构 日本央行将以更加灵活的方式进行对国债和股票ETF的购买。日本央行决定调整股市ETF购买的结构。股市 ETF年度购买目标维持在5.7万亿日元不变，其中1.5亿日元用于购买跟踪东证指数TOPIX、日经225、以及JPX-日经400指数中任意一种ETF产品，而单独分配给跟踪东证指数的ETF购买的资金由2.7万亿日元升至4.2万亿日元。增加东证指数关联的ETF的购买后，日本央行持有的股票ETF的覆盖范围将更为广泛，能够避免对个股产生过度的影响，因此对日本股市的影响也会随之减少。但由于跟踪东证指数的ETF本来就包含在之前的购买范围内，所以此次调整带来的边际影响相对有限。  风险提示：关注日本央行货币政策动态 相关报告 宏观报告：缩表或给美联储利率调控带来挑战 2018-06-26 宏观报告：世界经济分化，美欧央行一鹰一鸽 2018-06-15 宏观报告：美联储加息且声明偏鹰，出于稳增长中国央行暂不跟进 2018-06-14 宏观报告：意大利债市危机的前因后果 2018-05-30 宏观报告：美联储预计六月继续渐进加息，政府进一步放松金融监管 2018-05-24 宏观报告：中美经济周期分化，人民币何处何从？ 2018-05-22 宏观报告：新兴市场为何出现货币危机？ 2018-05-21 大宗商品：中东局势不稳，原油价格上涨 2018-05-14 宏观报告：通货膨胀接近目标，美联储加息延续 2018-05-04 宏观报告：美债收益率走高的成因、趋势及影响 2018-05-02 2018-08-01 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 日本央行维持货币宽松，下调经济预期 ....................................................................................................................... 3 2、 扩大国债利率波动幅度，日元上涨 ............................................................................................................................... 4 3、 日本央行调整股市ETF购买的结构 .............................................................................................................................. 5 图表目录 图1： 日本央行经济展望 ...................................................................................................................................................... 3 图2： 日本GDP（%） ......................................................................................................................................................... 4 图3： 日本CPI（%） ........................................................................................................................................................... 4 图4： 日本失业率（%） ...................................................................................................................................................... 4 图5： 日本制造业PMI（%） .............................................................................................................................................. 4 图6： 日本央行购买ETF规模 ............................................................................................................................................. 5 2018-08-01 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 1、 日本央行维持货币宽松，下调经济预期 7月31日，日本央行公布利率决议，决定政策利率维持在-0.1%，日本10年期国债收益率目标水平维持在0%。委员会以7-2票决定维持货币政策不变，反对人数较上次会议增加1人。日央行表示，考虑到经济活动和价格的不确定性，2019年10月消费税上调带来的影响，将在较长时间内维持目前极低的短期和长期利率水平。日本今年一季度GDP超预期下滑0.6%，终结此前8个季度的连续增长，主要是由于蔬菜价格上涨以及智能手机销售下滑等原因导致。日本通胀在年初反弹至1.5%后便再度回落，日本6月CPI同比增速仅录得0.7%，距离日本央行2%的通胀目标仍相去甚远。 对于日本经济现状，日本央行表示，海外经济继续稳步增长，日本经济正在适度扩张。在这种情况下，出口增速一直呈上升趋势。在国内需求方面，企业固定投资增速继续上升，企业利润和企业信心维持不断改善的趋势。在就业和收入状况稳步改善的背景下，私人消费尽管有波动但一直在适度增长。与此同时，住房投资增速有所放缓，公共投资增速有所放缓但仍保持在相对较高的水平。7月日本制造业PMI为51.6%，工业生产呈现持续增长的态势，这反映国内外需求的增长，劳动力市场状况继续稳步收紧。日本6月失业率为2.5%，低于美国、英国等多数发达国家，就业人数不断上升。在价格方面，除生鲜食品外CPI同比增速处于0.5%到1.0%之间。 日本央行在最新的经济展望中，对经济增长和通胀的预期均有所下调。具体而言，下调2018财年的GDP增速至1.3%-1.5%（此前为1.4%-1.7%），下调2018财年的CPI增长预期至1.0%-1.2%（此前为1.2%-1.3%），并且2019财年和2020财年的通胀预期均有下调。日本通胀仍旧低迷，并且由于通胀预期的降低，预计通胀达到2%目标的时间要延长到2021年之后。 图1： 日本央行经济展望 资料来源：日本银行（Bank of Japan），新时代证券研究所 -10.00-8.00-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.002000-062000-122001-062001-122002-062002-122003-062003-122004-062004-122005-062005-122006-062006-122007-062007-122008-062008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-06美国:GDP:不变价:环比折年率:季调 2018-08-01 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 图2： 日本GDP（%） 图3： 日本CPI（%） 资料来源：Wind，新时代证券研究所 资料来源：Wind，新时代证券研究所 图4： 日本失业率（%） 图5： 日本制造业PMI（%） 资料来源：Wind，新时代证券研究所 资料来源：Wind，新时代证券研究所 2、 扩大国债利率波动幅度，日元上涨 日本央行称“在进行购债操作时，由于经济和物价变化，收益率可能在一度程度上向下或向上波动”，暗示日本央行对日债收益率波动的容忍度上升。这是由于日本央行表示将在国债购买和ETF购买中增加更多的灵活性，而对收益率波动的容忍度提升，能