流动性与机构行为周度跟踪：下周专项债大规模发行，央行灵活操作对冲缺口

yue 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 下周专项债大规模发行央行灵活操作对冲缺口 ——流动性与机构行为周度跟踪 2024年2月4日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 专题报告 证券研究报告 下周专项债大规模发行央行灵活操作对冲缺口 2024年2月4日 货币市场：本周上半周央行大规模净投放逆回购，跨月时点资金面维持平稳，跨月后央行又快速净回笼，周五重启14天逆回购，但资金面整体仍维持紧平衡状态。 质押式回购规模先降后升，全周日均成交量下降1.31万亿至6.33万亿；质押式回购余额周四前持续回升，周�降至11.24万亿，仍较上周上升0.53万亿。分机构来看，银行刚性净融出先升后降，跨月当日达到5.46万亿后转为回落，周�降至4.92万亿，仍高于上周�的4.76万亿。货基与理财逆回购融出先降后升，而主要非银机构正回购周四前持续上升周�有所回落。季调后的资金缺口震荡走低，周�降至-1054，低于上周�的965。在降准带来的乐观情绪下，1月主要机构跨月进度偏慢，但央行呵护下跨月时点资金整体仍相对偏稳。而目前各类机构跨春节进度也同样偏慢。 与1月初类似，跨月后2月初央行再度快速净回笼OMO，资金面仍然维持紧平衡状态。下周是春节前的最后一周，取现需求将明显增加，而地方政府专项债也将在下周大规模发行，政府债缴款规模也将大幅上升，叠加缴准以及逆回购到期的影响，资金面仍然面临外生因素的扰动。而下周一降准落地将在一定程度上缓解流动性的压力，但万亿左右的投放规模还不能完全对冲节前的流动性需求，仍需央行逆回购投放。而央行近期对流动性供给的调控更加精准，逆回购操作也更加灵活，在年末甚至不排除以其他工具补充流动性缺口的可能，资金面出现大幅波动的概率有限。 存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率下行5.0BP至2.35%。同业存单发行规模大幅下降至3626.0亿元，偿还规模下降至3282.7亿，存单净融资规模下降至243.3亿元。国有行、股份行、城商行、农商行净融资为 -559、141、638、71亿元；9M期存单发行占比达到45%，1Y期存单发行占比8%。下周存单到期规模约5650.5亿元，较本周上升2367.8亿元。农商行、城商行存单发行成功率较上周回升，而股份行、国有行回落，除股份 行外，其余银行存单发行成功率仍高于近一年均值水平。城商行-股份行1Y存单发行利差继续走阔。存单供需相对强弱指数震荡回升，周�收于5.1%，较上周回升3.3pct。 票据利率：票据利率跨月前维持高位，跨月后大幅下降，全周来看国股 3M、6M期利率分别下行44BP、37BP至1.78%、1.61%。 现券二级交易跟踪：本周债券市场继续维持强势，收益率曲线呈现牛陡形态。交易型机构增持规模有所上升，而配置型机构对债券整体增持规模升幅更大，在机构行为上仍然没有呈现出过度极端的状态。 具体来看，基金公司对政金债、二永债的净买入规模大幅上升，对地方债和各类信用债的净买入规模也有所增加，但对国债的净买入规模下降，在利率债期限上对5年政金债的净买入规模大幅上升，对1年政金债的净卖出规模减少，但对10年及以上国债的净买入规模明显下降。而券商对国债、政金债均转为净卖出，对信用债、存单和二永债的净卖出规模上升，但增加净买入地方债，在利率债期限上主要转为净卖出7年、10年国债和3年、5年政 金债。配置型机构中，农商行主要增持10年以内各期限国债和存单，对5 年政金债净卖出大幅减少，保险公司转为净买入二永债和3-7年国债，对超长期国债的净买入规模上升，但对存单转为净卖出，理财产品转为净卖出存单、1年和10年及以上国债，并对中票和二永债的净卖出规模小幅上升。 风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录 一、货币市场5 1.1货币资金面5 1.2同业存单8 1.3票据市场11 二、现券二级交易跟踪11 风险因素13 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）5 图2：资金利率表现（单位：%、BP）5 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）5 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）6 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）6 图6：银行净融出规模（单位：亿元）6 图7：1月各机构资金跨月进度偏慢，但月末资金仍偏稳7 图8：24年各机构资金跨春节进度偏慢7 图9：下周政府债缴款净额上升7 图10：逆回购余额规模8 图11：SHIBOR利率走势（单位：%）8 图12：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）8 图13：分银行类型存单发行规模分布9 图14：分银行类型存单到期规模分布9 图15：分银行类型存单净融资规模分布9 图16：存单发行规模期限分布9 图17：各类型银行存单发行成功率9 图18：城商行-股份行1Y存单发行利差走阔9 图19：存单供需相对强弱指数10 图20：货币基金一级认购与二级净买入比例10 图21：基金产品一级认购与二级净买入比例10 图22：理财产品一级认购与二级净买入比例10 图23：股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较10 图25：所有期限存单的需求结构占比10 图26：1年期存单的需求结构占比10 图26：分期限存单供需相对强弱指数11 图27：国股转贴现票据利率走势11 图28：各机构主要现券二级市场净买入情况（亿元）12 图29：上周主要机构国债二级市场净买入期限分布12 图30：本周主要机构国债二级市场净买入期限分布12 图31：上周主要机构政金债二级市场净买入期限分布13 图32：本周主要机构政金债二级市场净买入期限分布13 一、货币市场 1.1货币资金面 本周上半周央行大规模净投放逆回购，跨月时点资金面维持平稳，跨月后央行又快速净回笼，周五重启14天逆 回购，但资金面整体仍维持紧平衡状态。本周共19770亿元逆回购到期，央行周一至周五分别开展5000亿元、5630亿元、5440亿元、430亿元、830亿元7D逆回购操作，此外为维护春节前流动性平稳，央行周五投放14D逆回购140亿元，全周净回笼流动性2300亿元。上半周央行逆回购持续大额净投放，月末资金利率并未明显提升，跨月当日DR001仅1.7%；跨月后逆回购转为大额净回笼，资金面整体仍维持紧平衡状态。截至2月2日，R001、DR001、R007、DR007分别较1月26日下行31.8BP、9.3BP、28.0BP、10.8BP至1.75%、1.72%、2.23%、1.84%，R007-DR007利差收窄17.2BP至38.7BP。 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元） TMLF投放 国库定存（投放） 国库定存（到期） 净投放 亿元 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 -30000 01.30-02.03 02.06-02.10 02.13-02.17 02.20-02.24 02.27-03.03 03.04-03.10 03.13-03.17 03.20-03.24 03.27-03.31 04.03-04.07 04.10-04.14 04.17-04.23 04.24-04.28 05.01-05.06 05.08-05.12 05.15-05.19 05.22-05.26 05.29-06.02 06.05-06.09 06.12-06.16 06.19-06.25 06.26-06.30 07.03-07.07 07.10-07.14 07.17-07.21 07.24-07.28 07.31-08.04 08.07-08.11 08.14-08.18 08.21-08.25 08.28-09.01 09.04-09.08 09.11-09.15 09.18-09.22 09.25-09.28 10.07-10.08 10.09-10.13 10.16-10.20 10.23-10.27 10.30-11.03 11.06-11.10 11.13-11.17 11.20-11.24 11.27-12.01 12.04-12.08 12.11-12.15 12.18-12.22 12.25-12.29 01.01-01.05 01.08-01.12 01.15-01.19 01.22-01.26 01.29-02.02 -40000 逆回购投放逆回购到期MLF(投放）MLF(到期） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图2：资金利率表现（单位：%、BP） R007-DR007(右）SLF:隔夜 SLF:7天DR001 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元） 成交量:R001成交量:R007 % 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 DR007R007 超储利率7D逆回购 BP 360 260 160 60 -40 亿元 100000 80000 60000 40000 20000 0 R001成交占比（右轴） 100% 80% 60% 40% 20% 资料来源:万得，信达证券研发中心 资料来源:万得，信达证券研发中心 质押式回购规模先降后升，全周日均成交量下降1.31万亿至6.33万亿；质押式回购余额周四前持续回升，周 五降至11.24万亿，仍较上周上升0.53万亿。分机构来看，银行刚性净融出先升后降，跨月当日达到5.46万 亿后转为回落，周五降至4.92万亿，仍高于上周五的4.76万亿。货基与理财逆回购融出先降后升，而主要非银机构正回购周四前持续上升周五有所回落。季调后的资金缺口震荡走低，周五降至-1054，低于上周五的965。跨月因素影响下，本周上半周质押式回购成交规模持续回落，周三降至5.05万亿，但此后大幅回升，周五升至 7.31万亿，高于前一周的6.57万亿，全周日均成交规模约6.33万亿，较前一周大幅下降1.31万亿；而由于机构融入长期限资金的占比上升，质押式回购余额在周四前持续上升，周五降至11.24万亿，较前一周上升0.53万亿。分机构来看，在跨月因素影响下，银行刚性净融出先升后降，在周三升至5.46万亿后回落，周五降至 4.92万亿，但仍高于上周五的4.76万亿；非银方面，货币基金与理财产品逆回购融出规模上半周持续下降下半周有所抬升，而基金、券商和以理财为代表的其他非银正回购在周四前抬升周五回落。我们跟踪的季调后新口径资金缺口指数周二降至-1846后周三跨月当日回升至-265，周四后再度回落，周五降至-1054，低于上周五的 965。 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口季调后资金缺口-新DR007（右）R007（右） 20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 -30000 资料来源:万得，信达证券研发中心 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口-MA20季调后资金缺口-新-MA20DR007-MA20（右）R007-MA20（右）20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 -30000 资料来源:万得，信达证券研发中心 图6：银行净融出规模（单位：亿元） 亿元刚性银行净融出 63000 58000 53000 48000 43000 38000 33000 28000 23000 18000 13000 8000