资产配置与比较月报（2023年9月）：市场风向日益明，盈利估值双修复

总量研究 2023年09月06日 市场风向日益明，盈利估值双修复 ——资产配置与比较月报（2023年9月） 资产配置 证券分析师 刘思佳S0630516080002 liusj@longone.com.cn 证券分析师 谢建斌S0630522020001 xjb@longone.com.cn 证券分析师 胡少华S0630516090002 hush@longone.com.cn 联系人高旗胜 gqs@longone.com.cn 联系人 董澄溪 dcx@longone.com.cn 投资要点 政策加速落地催化。8月中下旬以来，重磅政策加速落地。货币政策方面，8月MLF利率下调15个BP，降息落地，新一轮存款利率下调；资本市场方面，2008以来印花税首次下 调，证监会政策组合拳的推出，提振市场信心；房地产政策密集出台，首套、二套首付比例下调，包括一线城市在内认房不认贷政策全面推进，或推动地产销售边际改善，存量房贷利率下调政策的出台，可以降低前期高利率购房者的利息支出，对消费或具有提振作用。政策底得到进一步夯实，前期政策预期的悲观所带来的超调正在得到逆转。往后看，政策积极或仍将延续，一方面表现在前期政策的细则落实，另一方面表现在增量政策继续推进。 价格信号进一步明确，商品复苏早期利好权益。PPI与工业企业利润、名义GDP相关性较强，8月PPI同比的回升已基本验证本轮价格周期的底部确立，另一个论据是PMI中出 厂价格指数重回荣枯线以上。从历史复盘来看，大宗商品价格复苏早期，权益市场通常有较好的表现。 估值盈利有望迎来双修复。工业企业利润当月同比增速自年初以来稳步回升，价格因素的拖累或将进一步减弱，企业盈利年内继续修复的确定性强。中报情况来看，虽然整体盈利增速仍在下行，但部分行业ROE底部改善较为明显，中游制造周期领先，全年来看，二季度或是盈利底部。政策环境上，下半年流动性整体无忧，估值修复有空间。 理性看待北向资金的流向。复盘北向历史的流向来看：1.易受市场情绪影响。累计净流入规模较大时，通常对应市场高点；累计净流出规模较大时，通常对应市场低点，更多 反映市场情绪引起的交易行为。2.一定程度上受美股影响，美股大幅下跌经常与北向资金大规模净流出有一定的同步性。3.持续流出有阶段性特点。一段时间连续流出后，通常会回归常态。4.北向资金的负反馈效应。 9月配置主线：1.赔率上，低利率环境利好估值修复，关注超跌后或存在明显反弹空间的科创50指数，板块上可关注处于三底阶段且长期受益于国产替代的半导体板块；2.胜率上，经济见底回升推动下，受益于基本面改善的顺周期主线，如石油石化、有色金属等资本开支增速有所提升的板块、金融上可关注券商板块；3.业绩确定性相对较强的板块，如军工、服务消费以及周期领先的中游高端制造等。个股选择逻辑上，依然看好研发占比高、现金流良好、负债率低的长线选股逻辑。 重点推荐：消费：贵州茅台、盐津铺子。周期：海油工程、中海油服、桐昆股份、巨化股份。大健康：荣昌生物、微电生理-U、百诚医药。TMT：宏微科技、北方华创。高端制造：海尔智家、埃斯顿、恒立液压。金融：常熟银行、宁波银行。 风险提示：国内政策落地不及预期；地缘政治事件导致通胀再次上升；全球金融市场不稳定的风险；中美关系的不确定性。 正文目录 1.回顾与展望5 1.1.风险先抑后扬，政策密集落地推动预期回升5 1.2.展望：市场风向日益明，盈利估值双修复7 2.总量观点8 2.1.稳增长政策频频落地，经济恢复有望趋好8 2.2.近期经济动向：服务消费基本平稳，稳地产政策支撑销售端底部趋稳12 2.3.财政赤字成为美国通胀再度上行的潜在风险13 3.各行业观点总结与展望14 3.1.电力设备及新能源14 3.1.1.光伏：行业处于估值底部，关注技术迭代及产业链价格变化14 3.1.2.新能源汽车&锂电：新车型发布完善购车选择，“金九银十”销量可期15 3.1.3.储能：绿电高增推升市场景气，政策落地加速新型技术商业化进程15 3.1.4.风能：装机量支撑行业景气度，零部件环节有望率先受益15 3.2.大消费16 3.2.1.消费趋势：底部向上，必选稳，可选政策催化多点弹性16 3.2.2.食品饮料：白酒龙头布局价值逐步抬升，零食、乳制品布局时机需关注.16 3.2.3.非白酒食饮：关注零食、速冻及预制菜和部分乳制品赛道17 3.2.4.美容护理：格局分化，关注23H1表现亮眼企业17 3.3.资源品及周期17 3.3.1.石油石化：全球原油供需将迎来拐点17 3.3.2.建筑建材：地产销售端政策逐步落地，建材行业稳增长定标，关注优质龙头修复18 3.3.3.基础化工：化肥、纯碱价格上行，去库效果明显，关注相关板块龙头19 3.3.4.农林牧渔：猪价高位震荡，黄鸡景气回暖19 3.4.大健康21 3.5.TMT22 3.5.1.半导体：周期下行跌幅收窄、9月份或将触底22 3.5.2.消费电子：关注9月份华为、苹果新机发布信息23 3.5.3.显示面板：大尺寸涨价与小尺寸周期复苏23 3.5.4.电子元器件：元器件底部涨价有望延续24 3.6.高端制造24 3.6.1.家电：关注多元化的家电集团和清洁电器龙头24 3.6.2.机械：多因素催化，机器人产业链发展有望再提速25 3.6.3.汽车：新能源汽车市场持续向上，新车型有望带来新催化26 3.7.金融26 4.风险提示28 图表目录 图12023年8月期间主要资产价格表现，%6 图22023年8月申万一级行业涨跌幅，%7 图39月经济数据预测，%7 图4经济数据概览，%9 图5制造业PMI各分项，%9 图6制造业投资增速，%10 图7基建投资增速，%10 图8个人房贷加权平均利率与5年期LPR，%11 图92018-2023年1-8月百强房企销售面积，万平方米11 图108月中旬以来国内航班执飞数回落，架次12 图11十大城市地铁周均客运量，万人次12 图12海南旅游消费价格指数，点13 图13全国电影票房收入，万元13 图1430城商品房成交面积，万平米13 图15100城住宅用地供应和成交情况，万平米13 图16近期美国财政赤字上升，百万美元14 图17今年以来美国政府新增就业人数较多，千人14 图18芝加哥联储NFCI14 图19FCI-G14 表1近期房地产重要政策梳理11 1.回顾与展望 1.1.风险先抑后扬，政策密集落地推动预期回升 8月风险偏好先抑后扬，自中旬降息开始，悲观预期被密集且重大的政策落地所打破，往后来看，国内经济回升向好的确定性正在增强。海外方面，美债供给的影响较大，通胀方面有所反弹但核心通胀继续下行，劳动力市场也正在降温。虽然鲍威尔表态偏鹰，但基准情形下，9月乃至11月不加息的概率正在上升。 权益市场： A股方面，政治局会议定调积极后，情绪面有所改善，但政策落地存在时滞，真空期内风险偏好再次走弱，同时叠加美债供给加大导致的收益率再次上行，8月中上旬权益整体承压。但降息、印花税下调、房地产重要政策落地后，风险偏好有所回升。从整月来看，主要股指均收跌。上证综指下跌5.2%，跌幅在主要股指中相对最小；创业板指、沪深300指数、深证成指分别下跌6.0%、6.2%、6.8%。港股表现相对更弱，恒生指数下跌8.5%。 从行业指数来看，申万31个一级行业均收跌。TMT及上游资源表现相对较好。其中，传媒（-1.12%）、房地产（-2.09%）、商贸零售（-3.34%）、建筑材料（-3.72%）、食品饮料 （-3.86%）跌幅相对较小；建筑装饰（-10.17%）、商贸零售（-10.09%）、电力设备（-8.33%）、农林牧渔（-8.18%）、交通运输（-7.93%）跌幅相对较大。 海外方面，8月主要股指均悉数下跌。日股相对跌幅较少，单月下跌1.7%；美国三大股指跌幅在-1.8%至-2.4%之间；欧洲主要股指表现得相对更弱一些，跑输美日市场。 商品市场： 8月CRB商品价格指数整体震荡。以月末来看，8月国际油价继续上涨。8月末布伦特原油价格为86.83美元/桶，环比上涨1.6%。沙特减产措施延长至8月，需求方面受美国经 济软着陆预期以及中国经济复苏影响，总体看原油供需博弈延续。2023年7月全球63个纳入世界钢铁协会统计国家的粗钢产量为1.585亿吨，同比增长6.6%，增速转正且加快，前值为下降0.1%。8月美元再次走强，对商品价格总体形成一定压力，黑色、有色均表现疲软。黄金价格同样受美债收益率价格影响，单月先跌后涨。 债券市场： 美债发行量加大影响美债收益率在8月再次明显上行，10年期美债收益率最高报4.368%，突破前期高点，月末有所回落至4.1%左右。8月英国央行继续加息25个BP，推动英债收益率走高。欧洲通胀压力略有减轻，9月或成为本轮最后一次加息。国内方面，降息推动下，十年期国债收益率进一步下行，但受地产政策开始发力，经济预期回升等影响，月末债券收益率有所回升。 图12023年8月期间主要资产价格表现，% 资料来源：Wind，东海证券研究所 备注：汇率中人民币指兑美元离岸汇率，美元对人民币/日元汇率涨跌幅均取负值表现货币升贬值 图22023年8月申万一级行业涨跌幅，% 0% -2% -4% -6% -8% -10% 传媒 煤炭石油石化计算机环保 国防军工 通信公用事业医药生物美容护理 电子家用电器轻工制造纺织服饰机械设备食品饮料非银金融基础化工 沪深300指数 银行建筑材料 钢铁房地产汽车 社会服务 综合有色金属交通运输农林牧渔电力设备商贸零售建筑装饰 -12% 资料来源：Wind，东海证券研究所 1.2.展望：市场风向日益明，盈利估值双修复 图39月经济数据预测，% 月度预测 经济指标 数值 工业增加值（当月同比，%） 4.1 消费（当月同比，%） 3.8 投资（累计同比，%） 3.2 基建投资（累计同比，%） 8.1 制造业投资（累计同比，%） 5.7 房地产投资（累计同比，%） -8.8 出口（当月同比，%） -12.6 CPI（当月同比，%） 0.4 PPI（当月同比，%） -3.4 新增社融（当期新增，亿元） 31800 M2（当期同比，%） 10.6 新增人民币贷款（当期新增，亿元） 12400 资料来源：Wind，东海证券研究所 政策加速落地催化。8月中下旬以来，重磅政策加速落地。货币政策方面，8月MLF 利率下调15个BP，降息落地，新一轮存款利率下调；资本市场方面，2008以来印花税首次下调，证监会政策组合拳的推出，提振市场信心；房地产政策密集出台，首套、二套首付比例下调，包括一线城市在内认房不认贷政策全面推进，或推动地产销售边际改善，存量房贷利率下调政策的出台，可以降低前期高利率购房者的利息支出，对消费或具有提振作用。政策底得到进一步夯实，前期政策预期的悲观所带来的超调正在得到逆转。往后看，政策积极或仍将延续，一方面表现在前期政策的细则落实，另一方面表现在增量政策继续推进。 价格信号进一步明确，商品复苏早期利好权益。PPI与工业企业利润、名义GDP相关性较强，8月PPI同比的回升已基本验证本轮价格周期的底部确立，另一个论据是PMI中出厂价格指数重回荣枯线以上。从历史复盘来看，大宗商品价格复苏早期，权益市场通常有较好的表现。 估值盈利有望迎来双修复。工业企业利润当月同比增速自年初以来稳步回升，价格因素的拖累或将进一步减弱，企业盈利年内继续修复的确定性强。中报情况来看，虽然整体盈利增速仍在下行，但部分行业ROE底部改善较为明显，中游制造周期领先，全年来看，二季度或是盈利底部。政策环境上，下半年流动性整体无忧，估值修复有空间。 理性看待北向资金的流向。复盘北向历史的流向来看：1.易受市场情绪影响。累计净流入规模较大时，通常对应市场高点；累计净流出规模较大时，通常对应市场低点，更多反映市场情绪引起的交易行为。2.一定程度上受美股影响，美股大幅下跌经常与北向资金大规模净流出有一定