公司深度报告：充电运营否极泰来，传统设备行稳致远

公司研究 2024年01月31日 公司深度 买入（首次覆盖）特锐德（300001）：充电运营否极泰来，传统设备行稳致远 证券分析师 周啸宇S0630519030001 电力设备 zhouxiaoy@longone.com.cn 投资要点： ——公司深度报告 联系人张帆远 数据日期 2024/01/31 收盘价 16.86 总股本(万股) 105,590 流通A股/B股(万股) 102,795/0 资产负债率(%) 67.00% 市净率(倍) 2.74 净资产收益率(加权) 3.45 12个月内最高/最低价 24.67/16.44 zfy@longone.com.cn 49% 37% 25% 13% 1% -11% -23% -35%23-0123-0423-0723-1024-01 特锐德沪深300 充电桩行业迎来量利价齐升：1）量：新能源汽车渗透率的上升叠加单车带电量的提升， 有望推动整体充电量的大幅增长。当前国内公桩保有量车桩比为7.4：1，总保有量车桩比为2.4：1，同时车桩比发展呈现非常明显的区域不平衡，充电桩运营市场空间广阔。2）利：充电桩行业单桩平均利用率呈现上升趋势，2023年行业平均利用率达到6.72%，充电运营行业有望加速迎来盈亏平衡点。3）价：经过“跑马圈地”之后，充电运营行业竞争格局高度集中，CR3达到52%，头部运营商具有较高的定价话语权，价逻辑顺畅。 公司充电桩业务α属性明确：利用率/资金/渠道优势显著，微电网-虚拟电厂/充电网数据资源有望带来业绩新增量。1）利用率高于行业平均，2023年特来电平均利用率达 9.05%，主要系公司具有群管群控/大功率柔性充电技术，分时收费策略优势，充电站场地先发优势；2）公司多轮增资引入战略合作，公司在全国范围内已成立独资/合资公司超过200家，其中，合资方为政府投资平台、公交集团等国有企业的超过160家，具有较为明显的资金/渠道优势；3）V2G政策正式出台，特来电支持车网互动的充电设备市占率69.16%，除了调峰辅助服务外，还可以参与现货市场、需求侧响应以及其他辅助服务；4）海量充电网数据资源将进一步丰富公司盈利模式。 “智能制造+系统集成”业务：受益电网投资结构升级，深度绑定优质客户。公司为电力、轨交、煤炭、新能源等各行业提供变配电产品及技术服务，在电力、轨交、铁路等 传统领域市占率稳居前列。电网投资稳步增长，投资结构升级，公司受益于配电网扩容带来相关电力设备需求高增，主要集中在：1）公共配电领域，新能源汽车下乡、分布式光伏推广，均受到农村电网容量限制；2）发电端，风光发电机组从配电端接入电网，新 增配电设备需求随之提升。公司与国网、中国华电等大客户深度绑定，据不完全统计， 相关研究 1.多家车企发布销量目标，行业需求向好——电池及储能行业周报 （20240122-20240128） 2.光伏装机超越预期，海风发展持续关注——新能源电力行业周报 （20240122-20240128) 3.光伏新技术产业化加快，电动车需求恢复——电力设备新能源行业周报（2023/6/26-2023/7/02） 2023年1-9月公司共中标国网、中国华电和中国华能7.9亿元左右的订单。 盈利预测与投资建议：我们认为公司在保持传统箱变电力设备领域优势的前提下，受益于电网投资结构升级，未来有望迎来新的业绩增量。充电桩运营市场广阔，公司作为全国充电运营商龙头，在资金、渠道、技术、电网容量、数据资源等方面具有先发优势， 有望率先迎来盈利拐点。我们预计公司2023-2025年收入分别为147.05/183.81/228.19亿元，归母净利润分别为4.79/7.54/11.47亿元。EPS分别为0.45/0.71/1.09元/股，对应PE分别为37/24/16倍。考虑到公司充电网为行业龙头但尚未实现盈利，我们选取分部估值法，给予公司传统业务18倍PE，给予公司充电桩业务2.2倍PS，对应2024年市值231.20亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新能源汽车产销量不及预期、充电运营行业竞争加剧、充电桩利用率提升不及预期、应收账款占比较高风险。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万元) 9,441.08 11,629.64 14,705.15 18,380.85 22,818.66 同比增速(%) 26.48% 23.18% 26.45% 25.00% 24.14% 归母净利润(百万元) 187.17 272.20 478.51 754.01 1,146.79 同比增速(%) -8.40% 45.43% 75.79% 57.58% 52.09% 每股盈利(元) 0.18 0.26 0.45 0.71 1.09 ROE(%) 3% 4% 7% 10% 13% PE(倍) 138.17 58.50 37.20 23.61 15.52 资料来源：携宁，东海证券研究所（数据截取时间：2024年1月31日） 正文目录 1.公司介绍：箱变设备龙头，充电运营引领新发展5 2.充电桩：β+α双驱动，助推特来电盈利改善9 2.1.行业头部效应明显，充电利用率提升10 2.1.1.行业逻辑：充电桩运营市场空间广阔，单桩利用率提升助推盈利改善10 2.1.2.竞争格局：竞争格局高度集中，头部效应明显14 2.1.3.行业壁垒：资金、场地、电网容量、数据资源，四大竞争壁垒高筑16 2.2.特来电盈利改善在即，龙头优势显著19 2.2.1.公司优势：技术与运营优势构筑高利用率，盈利有望持续改善19 2.2.2.壁垒高筑：融资顺畅资金实力雄厚，深耕上下游渠道助力市场突破22 2.2.3.布局海外：充电桩出海迎来机遇，特来电海外市场拓展进展迅速24 2.2.4.未来增量：V2G政策正式出台，微电网与虚拟电厂有望带来盈利增量25 2.2.5.重视充电网数据资源价值：充电网数据资源丰富盈利模式29 3.传统业务：海内外需求旺盛，公司渠道/差异化优势显著31 3.1.行业需求：电网投资高景气，配网扩容助力配电设备需求提升31 3.2.国内布局：受益于电网投资结构改善，公司传统业务有望迎来加速增长34 3.3.海外布局：海外需求高景气，公司有望受益海外高增长36 4.盈利预测40 4.1.业务营收拆分及预测40 4.2.估值部分40 4.3.投资建议41 5.风险提示42 图表目录 图1特锐德发展历程5 图2特锐德股权结构图（截至2023年11月17日）6 图3特锐德公司主营产品6 图4公司历史营收稳步增长8 图5归母净利润有望持续回升8 图6电动车及充电网业务收入占比稳定增长8 图72018-2023Q1-3毛利率整体稳定9 图82022年传统业务毛利率同比改善9 图92018-2023Q1-3期间费用率稳中有降9 图102018-2023Q1-3研发费用稳步增长（百万元，%）9 图11充电桩运营β+α双驱动10 图12充电桩上下游产业链10 图13主流充电桩运营模式11 图14我国新能源汽车渗透率持续提升11 图152025年单车带电量相较于2022年将提升7kWh11 图162019-2022年我国充电桩新增量CAGR达45.01%12 图17截至2023Q3总保有量车桩比为2.4：112 图18截至2022年底，浙江/山东/河南/广西/吉林保有量车桩比（公桩）大于10:112 图19截至2023年公桩运营商竞争格局高度集中14 图20特来电市占率一直保持高位水平，目前位居第一14 图21特来电智动柔性充电弓，面向公交/客车等车型16 图22特来电智动柔性充电机器人，面向商用车/工程车辆/专用车等车型16 图23街道/商场等人流量大的地区充电桩利用率较高17 图24全国高速公路服务区充电桩覆盖率达89.48%17 图25城中心充电桩覆盖率18 图26谐波影响18 图27电压越位现象18 图28充电网数据应用集成19 图29柔性充电技术的共享功率池按需分配，提升单位时间的放电量20 图30特来电群充电系统演化21 图31特来电新一代群充产品21 图32上海五月花生活广场充电站全天电价数据（日期：2023/10/25）21 图33特来电在主要城市均有充电桩布局22 图34特来电合伙人股东23 图352022年欧洲公共保有量车桩比高达16.924 图362022年美国公共保有量车桩比高达23.124 图37特来电一体式欧标直流充电机25 图38与哈萨克斯坦最大汽车销售公司合作共建充电网25 图39特来电与巴基斯坦企业达成战略合作协议25 图40V2G原理26 图41支持车网互动充电设备中特来电占69.16%26 图42特来电虚拟电厂平台27 图43光储充一体化解决方案28 图44特来电微电网解决方案28 图45特来电充电网两层保护技术的“36个模型”&“36个维度”29 图46特来电充电网两层保护技术的设备层与数据层防护模型29 图47特来电充电网数据生态30 图482023Q1-3全社会用电量累计同比+5.71%31 图492023年全国单月用电最高峰达8888亿kWh31 图50“十四五”期间电网投资稳步提升31 图51电网投资框架32 图52“十四五”期间电网投资稳步提升32 图53分布式光伏电压越位33 图54分布式光伏接入电压抬高33 图552022年新增风电/光伏装机37.63/87.41GW34 图562022年风电/光伏发电量同比+16.30%/+30.80%34 图57特锐德智能制造系列产品34 图58330kV预制舱式升压站——国能宁东200万kW复合光伏基地配套输变电工程项目35 图592022-2030年欧洲风光新增装机CAGR达13%37 图60预计美国2035年光伏发电量占总发电量14%37 图61全球分地区用电需求（TWh）37 图622050年东南亚风电光伏发电量达1400TWh左右，可再生能源占比45%左右38 图63海外变压器交付周期大幅度延长38 图64美国制造业熟练工人短缺38 图652022年海外电网投资支出约是中国的3倍39 图66特锐德NSW132kVHGIS39 图67特锐德Haughton33kV模块化预制舱式变电站39 表1SaaS平台功能7 表2互联互通平台功能7 表3股权激励考核指标7 表450kW充电桩单桩盈利测算13 表5单桩利用效率-度电服务费敏感性测算14 表6充电桩行业利用率逐步提升14 表7特来电在专用充电桩/直流充电桩的市占率位居第一，远高于第二名（万台，%）15 表8交、直流充电桩对比15 表9充电站初始投资金额较大17 表10特来电单桩平均利用率高于行业平均水平19 表11特来电2021年最新一轮增资引进的战略投资者信息（万元）22 表12特来电合伙人共建共享方案23 表13欧洲部分国家充电桩补贴政策梳理24 表14新能源汽车与电网融合互动重点任务27 表15部分地区分布式光伏鼓励政策及电网容量不足地区暂缓备案/严格接入管理33 表16公司2023年1-9月份中标国家电网、中国华电、中国华能订单金额达7.9亿元35 表17欧盟电网升级方向37 表18分业务预测40 表19传统电力设备业务板块可对比公司估值（亿元）41 表20充电桩业务板块可对比公司估值（亿元）41 表21公司盈利预测（单位：百万元）42 附录：三大报表预测值43 1.公司介绍：箱变设备龙头，充电运营引领新发展 图1特锐德发展历程 深耕电力设备领域，传统箱变设备稳健发展。公司成立于2004年，2009年以全国第一家的身份成功登陆创业板；2011年与德国西门子公司签订战略合作协议；2014年世界首创110kV配送式城市中心智能变电站；2015年签订南美第一个订单；2018年发布第三代模块化智能预制舱式变电站产品；2021年顺利投产南网首个35kV模块化智能预制舱变电站；公司凭借在系统集成领域的优势，不断深化“智能制造+系统集成”的发展战略，打造以智能制造为支撑的系统集成业务新模式。