23Q4改革稳步推进，2024年轻装上阵

2024年01月31日中炬高新(600872.SH) 23Q4改革稳步推进，2024年轻装上阵 事件： 公司发布2023年业绩预告，2023年预计实现归母净利润15.34-18.41 亿元，扭亏为盈；扣非归母净利润4.72-5.67亿元，同比-15.14%至 +1.94%。归母扭亏主要系公司与工业联合有望和解，2022年计提的预计负债11.78亿元将计入营业外收入，23H1计提的预计负债17.47亿元将冲回。其中23Q4预计实现归母净利润28.06-31.13亿元，扣非归母净利润0.09-1.04亿元，同比下降94.03至31.92%。 23Q4改革稳步推进，2024年轻装上阵 我们预计美味鲜全年营收持平左右，23Q4出现下滑主要系公司处于变革期，营销人员调整、全员竞聘上岗等稳步推进，导致营收阶段性出现波动。按中枢计算，2023年实现扣非归母净利润5.20亿元，同比-6.6%，我们预计全年美味鲜净利润持平左右，其中23Q4出现大幅下降主要系变革期间销售费用、管理费用等计提提升。展望2024年公司改革稳步推进，事业部架构及人员逐步推动。产品端，将减盐定位为主推产品，近期宣传力度较大，价格带方面进行价格修复，提升产品组合。成本端，原材料如大豆等成本有望下降，同时我们认为随着内部采购及供应链优化等毛利率有提升空间。费用端，我们预计管理费用率或持续优化，品牌宣传和薪酬水平或有所增加，整体盈利能力有望稳步向上。 经营持续优化，期待改革效能释放 公司锚定“三年再造新厨邦”，在营销、产品、供应链等方面持续优化改革，新任管理班子快消经验丰富，改革动作加速推进，公司治理边际改善显著。叠加诉讼事件顺利和解，地产剥离稳步推进，美味鲜少数股权收回进展顺畅，2024年有望重回正常经营轨道，改革逻辑顺畅+事件催化可期，建议持续关注。 投资建议： 我们预计公司2023-2025年的收入分别为52.3/58.3/66.3亿元，净利润分别为16.2/7.2/8.7亿元，其中美味鲜收入分别为50.0/55.8/63.8亿元，净利润分别为5.4/7.0/8.3亿元，维持买入-A的投资评级，12个月目标价为31.75元，相当于2024年调味品业务30x的动态市盈率叠加房地产业务约40亿市值。 风险提示：改革进展不及预期，原材料成本波动超预期，餐饮恢复不及预期等 (百万元)2021A2022A2023E2024E2025E 交易数据总市值(百万元) 17,741.64 流通市值(百万元) 17,741.64 总股本(百万股) 785.38 流通股本(百万股) 785.38 12个月价格区间22.59/40.92元 中炬高新 沪深300 11% 1% -9% -19% -29% -39% 2023-012023-052023-092024-01 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M 相对收益-14.2-23.1 绝对收益-19.6-32.6 12M -16.1 -38.9 赵国防分析师 SAC执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 侯雅楠联系人 SAC执业证书编号：S1450122070028 houyn2@essence.com.cn 相关报告重大诉讼有望和解，回购彰 2023-12-28 显长期信心高管人选靴子落地，赋能美 2023-10-19 味鲜长期增长餐饮市场稳步修复，渠道开 2023-08-31 发继续推进美味鲜增长亮眼，势能向上 2023-04-26 盈利承压，期待改善 2023-03-21 公司快报 证券研究报告调味品投资评级买入-A维持评级 12个月目标价31.75元股价(2024-01-30)22.59元 主营收入 5,115.6 5,341.0 5,233.0 5,833.9 6,625.1 净利润 742.0 -592.2 1,620.6 719.5 867.4 每股收益(元) 0.94 -0.75 2.06 0.92 1.10 每股净资产(元) 4.88 3.83 6.02 6.66 7.43 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 23.9 -30.0 10.9 24.7 20.5 市净率(倍) 4.6 5.9 3.8 3.4 3.0 净利润率 14.5% -11.1% 31.0% 12.3% 13.1% 净资产收益率 19.4% -19.7% 34.3% 13.8% 14.9% 股息收益率 1.3% 0.0% 2.7% 1.2% 1.5% ROIC 21.9% 27.4% 30.6% 31.4% 46.2% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 5,115.6 5,341.0 5,233.0 5,833.9 6,625.1 成长性 减:营业成本 3,331.8 3,647.9 3,513.2 3,893.5 4,403.1 营业收入增长率 -0.2% 4.4% -2.0% 11.5% 13.6% 营业税费 112.6 88.4 86.6 96.5 109.6 营业利润增长率 -24.9% -19.6% 9.7% 9.7% 18.5% 销售费用 412.4 472.9 430.0 495.0 554.7 净利润增长率 -16.6% -179.8% -373.6% -55.6% 20.5% 管理费用 254.5 323.5 277.6 341.5 387.3 EBITDA增长率 -21.5% -18.8% 13.4% 8.0% 15.4% 研发费用 170.1 178.6 184.0 189.5 195.2 EBIT增长率 -24.7% -24.0% 16.9% 9.7% 18.5% 财务费用 19.9 -4.2 - - - NOPLAT增长率 -21.0% 2.1% -19.8% 9.7% 18.5% 资产减值损失 - - - 1.0 1.0 投资资本增长率 -18.2% -28.1% 7.0% -19.6% 13.6% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 -14.9% -18.5% 50.7% 9.7% 10.4% 投资和汇兑收益 37.4 32.3 32.3 32.3 32.3 营业利润 877.5 705.7 774.0 849.1 1,006.5 利润率 加:营业外净收支 -1.0 -1,180.1 1,178.0 - - 毛利率 34.9% 31.7% 32.9% 33.3% 33.5% 利润总额 876.5 -474.4 1,952.0 849.1 1,006.5 营业利润率 17.2% 13.2% 14.8% 14.6% 15.2% 减:所得税 92.3 80.2 292.8 127.4 151.0 净利润率 14.5% -11.1% 31.0% 12.3% 13.1% 净利润 742.0 -592.2 1,620.6 719.5 867.4 EBITDA/营业收入 20.0% 15.6% 18.0% 17.5% 17.8% EBIT/营业收入 17.0% 12.4% 14.8% 14.6% 15.2% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 108 108 105 84 66 货币资金 548.7 628.4 2,254.0 3,215.4 3,567.2 流动营业资本周转天数 103 75 92 84 78 交易性金融资产 - 0.1 0.1 0.1 0.1 流动资产周转天数 254 214 287 349 353 应收帐款 57.6 70.3 52.5 86.7 70.8 应收帐款周转天数 4 4 4 4 4 应收票据 0.7 1.1 0.5 1.4 0.8 存货周转天数 118 113 119 117 115 预付帐款 10.2 17.6 0.4 22.1 5.1 总资产周转天数 443 409 486 516 491 存货 1,677.5 1,669.7 1,788.7 1,988.4 2,227.0 投资资本周转天数 234 173 153 128 107 其他流动资产 828.3 850.1 1,000.8 893.1 914.7 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 19.4% -19.7% 34.3% 13.8% 14.9% 长期股权投资 4.9 4.1 4.1 4.1 4.1 ROA 13.3% -8.9% 21.0% 8.2% 9.3% 投资性房地产 553.4 513.3 513.3 513.3 513.3 ROIC 21.9% 27.4% 30.6% 31.4% 46.2% 固定资产 1,600.6 1,608.5 1,447.5 1,286.4 1,125.4 费用率 在建工程 286.2 497.0 497.0 497.0 497.0 销售费用率 8.1% 8.9% 8.2% 8.5% 8.4% 无形资产 192.3 188.5 179.3 170.1 160.9 管理费用率 5.0% 6.1% 5.3% 5.9% 5.8% 其他非流动资产 157.3 174.6 154.7 151.1 142.1 研发费用率 3.3% 3.3% 3.5% 3.2% 2.9% 资产总额 5,917.7 6,223.4 7,893.0 8,829.1 9,228.4 财务费用率 0.4% -0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 短期债务 - - - - - 四费/营业收入 16.8% 18.2% 17.0% 17.6% 17.2% 应付帐款 884.9 939.8 680.7 1,184.7 929.7 偿债能力 应付票据 290.0 100.0 189.4 192.4 229.4 资产负债率 28.2% 44.3% 33.9% 35.1% 31.5% 其他流动负债 357.4 387.4 470.6 393.8 415.9 负债权益比 39.2% 79.6% 51.2% 54.2% 46.0% 长期借款 - - - - - 流动比率 2.04 2.27 3.80 3.51 4.31 其他非流动负债 135.0 1,331.3 1,331.3 1,331.3 1,331.3 速动比率 0.94 1.10 2.47 2.38 2.89 负债总额 1,667.3 2,758.5 2,671.9 3,102.2 2,906.2 利息保障倍数 43.81 -157.98 少数股东权益 418.0 455.7 494.3 496.5 484.6 分红指标 股本 796.6 785.4 785.4 785.4 785.4 DPS(元) 0.29 - 0.62 0.27 0.33 留存收益 4,003.0 2,807.0 3,941.4 4,445.1 5,052.2 分红比率 31.2% 0.0% 30.0% 30.0% 30.0% 股东权益 4,250.4 3,464.8 5,221.1 5,726.9 6,322.2 股息收益率 1.3% 0.0% 2.7% 1.2% 1.5% 现金流量表 业绩和估值指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 784.2 -554.6 1,620.6 719.5 867.4 EPS(元) 0.94 -0.75 2.06 0.92 1.10 加:折旧和摊销 157.4 178.0 170.3 170.3 170.3 BVPS(元) 4.88 3.83 6.02 6.66