爆破专用电子模块龙头，份额提升+区域扩展带动公司业绩增长

公司研究 电子其他电子零组件Ⅱ 2024年01月29日 公司点评 买入/首次 C盛景微(603375) 目标价:昨收盘:53.80 爆破专用电子模块龙头，份额提升+区域扩展带动公司业绩增长 走势比较 10% 太6% 24/1/24 24/1/25 24/1/26 平2% 洋(2%) 证(6%) 券(10%) 股C盛景微沪深300 份 有股票数据 限总股本(百万股)100.67 公总市值/流通(百万元)5,416.00司12个月内最高/最低价67.00/53.45证相关研究报告 券研 究证券分析师：张世杰 报 告E-MAIL：zhangsj@tpyzq.com 执业资格证书编号：S1190523020001 爆破专用电子控制模块龙头企业，紧抓电子雷管替代机遇快速发展。公司销售的产品包括电子控制模块、起爆控制器、放大器等。其中，电子控制模块主要应用于爆破领域，起爆控制器一般与电子控制模块配套使用，二者是电子雷管起爆系统的关键组成部分。公司紧抓我国电子雷管替代机遇，公司业绩实现了较快速增长，2020-2022年分别实现营收2.11亿元、 3.56亿元、7.71亿元，CAGR高达117.32%；实现归母净利润0.63亿元、 0.88亿元、1.85亿元，CAGR达127.08%。受原材料成本价格及产品结构调整影响，公司毛利率有所波动，2020-2023H1毛利率分别47.56%、46.00%、42.11%及45.66%。 民爆行业转型升级持续，市场份额有望稳步提升。近年来，国家颁布了各种政策，大力支持电子雷管的推广应用。在政策和市场的推动下，电子雷管市场迎来爆发式增长。2018年以来，电子雷管产量从2018年的0.16 亿发增长至2022年的3.44亿发，平均年化复合增长率为115.33%；电子 雷管替代率（电子雷管产量/工业雷管总产量）逐年上升，从2018年的 1.28%提升至2022年的42.73%。2023年1-6月，电子雷管产量为3.03亿发，同比增长219.17%；电子雷管替代率为91.27%，较上年同期提高71个百分点。同时，由于下游应用领域在安全性与可靠性方面要求较高，下游客户普遍倾向于选择经过长期使用验证、安全性及可靠性较高的电子控制模块。对于新进入市场的电子控制模块产品，下游客户普遍持谨慎态度，需经过长期的技术和实际工程应用验证，才考虑更换产品。因此，行业具有较强的客户资源壁垒，公司先发优势显著，2023H1电子控制模块产品在爆破领域的市占率达23.10%，后续有望伴随凭借前期获得的客户粘性，与上游企业持续推进转型升级，提升公司的市场份额。同时，公司目前产品主要为高质高价的高端电子控制模块产品，能够满足客户在小断面爆破等特殊场景的需求，为应对市场竞争及客户多层次的需求，公司凭借积累的技术和市场优势，不断向中低端领域全面渗透，进一步提升公司的市场份额。 “一带一路”民爆出海，新市场、新领域带来新增长点。民爆行业在“十三五”期间积极响应“一带一路”号召，积极推进民爆生产、爆破服务的一体化发展，加强国际交流合作。2021年初，民爆行业生产总值前20名生产企业集团中，有8家分别在亚洲、非洲、南美洲的14个国家有建厂或 并购等投资计划，总投资额近7.1亿元，随着技术、产品的不断成熟，国内电子控制模块在产品性能上与国外同类产品相比差距逐步缩小，而销售价格远远低于国外同类产品。电子控制模块已具备走出国门、走向国际市场的条件，在南非、南美与澳洲等矿产资源丰富的国家和地区具备中高端应用市场的竞争力，海外市场具有良好的发展空间。公司有望跟随国内电子雷管生产企业拓展海外市场，为公司业绩带来新的增长点。同时，公司现有产品在技术上与地质勘探、石油开采、应急管理与处置、新能源汽车安全系统等领域具备一定的共通性，并已取得较好进展，公司在新领域业务的拓展，与公司主营业务具有良好的技术共通性，有利于公司发挥现有 技术平台的研发和技术实力，进一步拓展市场成长空间。 盈利预测 公司在爆破专用电子控制模块市场的行业领先地位稳固，已成为爆破专用电子控制模块市场的龙头企业。在技术、客户资源、产业链资源等方面具有显著优势。我们预计，公司2023-25年分别实现营收8.89、10.69、 13.32亿元，实现归母净利润2.13、2.65、3.33亿元。选择力芯微、有方科技、力合微、东软载波作为同行业电子控制模块业务可比公司。截止2024年1月19日，剔除异常值后，平均PE44.05x，2023、2024年预测PE一致预期分别32.08、24.47x。 盈利预测和财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 770.8 889.4 1068.6 1332.3 （+/-%） 116.8 15.4 20.2 24.7 归母净利（百万元） 185.1 213.0 265.2 333.4 （+/-%） 111.6 15.1 24.5 25.7 摊薄每股收益（元） 0.9 1.8 2.1 2.6 市盈率（PE） 0.0 0.0 0.0 0.0 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 风险提示 新业务拓展不及预期；下游需求不及预期 现金流量表 单位:百万元 毛利率(%) 46.0 42.1 42.9 43.1 43.3 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 24.6 24.0 24.0 24.8 25.0 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 373.9 727.9 795.8 1299.3 1424.9 营业收入 355.6 770.8 889.4 1068.6 1332.3 现金 154.8 179.4 245.9 213.7 374.0 营业成本 192.0 446.2 507.6 607.9 755.0 应收账款 76.2 191.3 185.8 238.2 296.3 营业税金及附加 1.8 3.3 3.8 4.6 5.7 其他应收款 0.5 14.6 9.9 12.9 17.2 营业费用 13.2 25.2 33.0 38.5 46.6 预付账款 13.4 10.4 18.6 22.9 26.4 管理费用 26.2 36.1 44.6 49.9 57.0 存货 77.5 206.3 209.7 260.1 323.6 研发费用 33.5 57.3 86.3 90.8 122.6 其他流动资产 51.6 125.8 125.9 551.5 387.3 财务费用 -1.3 -0.4 -6.1 0.5 -1.4 非流动资产 85.7 127.6 208.8 725.3 796.0 资产减值损失 -1.3 -6.9 -3.9 -4.5 -4.7 公允价值变动收 长期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 益 0.0 0.0 0.0 0.0 5.0 固定资产 7.7 28.9 95.2 489.4 574.2 投资净收益 1.1 1.8 1.3 1.4 1.4 无形资产 20.4 27.2 25.7 24.7 24.1 营业利润 98.5 205.1 237.5 295.0 370.6 其他非流动资 产 57.6 71.5 87.9 211.1 197.7 营业外收入 0.0 0.1 0.1 0.1 0.1 资产总计 459.6 855.5 1004.6 2024.6 2220.9 营业外支出 0.1 0.9 0.5 0.6 0.6 流动负债 115.1 320.3 264.0 508.7 376.3 利润总额 98.4 204.3 237.0 294.5 370.1 短期借款 0.0 0.0 0.0 190.6 0.0 所得税 11.7 23.1 26.8 33.4 41.9 应付账款 58.0 183.8 172.6 217.4 272.4 净利润 86.8 181.2 210.2 261.2 328.2 其他流动负债 57.1 136.5 91.4 100.7 103.9 少数股东损益 -0.7 -3.9 -2.8 -4.0 -5.2 归属母公司净利 非流动负债 3.7 9.7 5.0 6.3 6.8 润 87.5 185.1 213.0 265.2 333.4 长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 EBITDA 102.8 213.2 245.2 343.9 458.3 其他非流动负 债 3.7 9.7 5.0 6.3 6.8 EPS（元） 1.2 2.5 2.8 2.6 3.3 负债合计 118.7 330.1 269.0 515.0 383.1 少数股东权益 2.3 -1.6 -4.4 -8.4 -13.6 主要财务比率 股本 75.5 75.5 75.5 100.7 100.7 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资本公积 135.0 138.4 138.4 626.0 626.0 成长能力 留存收益 128.0 313.1 526.2 791.3 1124.7 营业收入(%) 68.7 116.8 15.4 20.2 24.7 归属母公司股东权益 338.5 527.0 740.1 1518.0 1851.4 营业利润(%) 34.5 108.2 15.8 24.2 25.6 归属于母公司净 负债和股东权益 459.6 855.5 1004.6 2024.6 2220.9 利润(%) 38.8 111.6 15.1 24.5 25.7 获利能力 经营活动现金流 24.4 64.2 159.8 220.3 296.5 ROE(%) 25.8 35.1 28.8 17.5 18.0 净利润 86.8 181.2 210.2 261.2 328.2 ROIC(%) 47.5 52.1 41.1 23.8 25.5 折旧摊销 5.5 8.5 13.8 48.3 89.1 偿债能力 财务费用 -1.3 -0.4 -6.1 0.5 -1.4 资产负债率(%) 25.8 38.6 26.8 25.4 17.3 投资损失 -1.1 -1.8 -1.3 -1.4 -1.4 净负债比率(%) 1.5 1.2 1.0 37.6 0.8 营运资金变动 其他经营现金 -73.4 -139.7 -61.8 -90.3 -116.0 流动比率 3.2 2.3 3.0 2.6 3.8 流7.8 16.3 5.0 2.0 -1.9 速动比率 2.6 1.6 2.2 2.0 2.9 投资活动现金流-55.0 -34.0 -98.1 -955.7 52.9 营运能力 资本支出10.1 36.1 100.0 550.0 150.0 总资产周转率 0.9 1.2 1.0 0.7 0.6 长期投资0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 应收账款周转率 7.2 5.5 4.5 4.8 4.7 其他投资现金 流 -45.0 2.1 1.9 -405.7 202.9 应付账款周转率 4.8 3.7 2.8 3.1 3.1 筹资活动现金流 -1.3 -5.5 4.7 703.2 -189.2 每股指标（元）每股收益(最新 短期借款 0.0 0.0 0.0 190.6 -190.6 摊薄) 0.9 1.8 2.1 2.6 3.3 每股经营现金流 长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 (最新摊薄) 0.2 0.6 1.6 2.2 2.9 每股净资产(最 普通股增加 0.0 0.0 0.0 25.2 0.0 新摊薄) 3.4 5.2 7.4 15.1 18.4 资本公积增加 2.2 3.4 0.0 487.7 0.0 估值比率 其他筹资现金 流 -3.6 -8.9 4.7 -0.2 1.4 P/E 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 现金净增加额