晨会聚焦：地产由子沛：2024年房地产行业年度策略

【中泰研究丨晨会聚焦】地产由子沛：2024年房地产行业年度策略 证券研究报告2024年1月28日 今日预览 今日重点>> 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004电话： Email： 晨报内容回顾： 欢迎关注中泰研究所订阅号 【地产】由子沛：2024年房地产行业年度策略 【政策】杨畅：利润仍强与成本粘性—当前经济与政策思考 【轻工】张潇：全屋智能灯光，点亮万家灯火—智能家居专题报告 【计算机】苏仪：绿色低碳高质量发展，部署算力建设—AI产业研究算力系列之四：各省算力规划建设梳理 【传媒】康雅雯：2024年游戏投资策略—供给引领，技术铺路，需求有望进一步回升 研究分享>> 【固收】肖雨：市场化经营主体图解：已披露138家 【固收】肖雨：地方两会观察：全国目标会是多少？ 今日重点 ►【地产】由子沛：2024年房地产行业年度策略由子沛｜中泰地产首席 S0740523020005 2023年，房地产市场先扬后抑，继续底部调整，政策力度前稳后松。7月24日中央政治局会议提出了“行业供需关系发生重大转变”的重要定调，之后行业政策 持续优化，需求端方面，降首付、降利率、放开认房不认贷、放松限购等政策接踵而至，供给端方面，信贷优化政策不断推出，支持主体融资，缓解房企资金压力，地方方面，限制政策加速松绑，全年全国各省市持续推进松绑政策，多数城市限制性政策全面放开，行业“政策底部”已然到来。展望2024年，中央层面来看，房地产政策有望从四个方向发力，一是“三大工程”即保障房、城中村改造、平急两用基础设施的配套措施有望加速落地，并以此为抓手推动构建房地产发展的新模式；二是需求端多措并举，降低购房门槛和购房成本，释放市场潜在需求；三是企业端，防范和化解房企的债务风险，满足及支持房企的合理融资需求；四是保交楼方面，专项款有望加速落地，稳定市场信心。地方层面来看，调控政策将进一步优化，一线及部分强二线城市调控政策尚有松绑空间，放松限购、调整交易税费征免年限、首付比例调整等均是可选方案，多数二三线城市或将全面放开限制性政策并加码需求端的刺激。 风险提示：房地产政策放松力度不及预期：受调控政策所影响，行业销售规模低于预期。居民购买力下滑导致销售不佳：受宏观经济影响，居民收入下降，使得可用于购房及还贷的金额减少。各地城中村政策执行力度不及预期：如地方财政收入不及预期，将间接影响到前期的投入规模。研报使用信息更新不及时：研报发布的信息可能与实时信息存在更新不及时的情况。行业规模测算偏差风险：本报告主观假设数据较多，受宏观及政策影响较大，存在测算有偏差的风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《2024年房地产行业年度策略》发布时间：2024年1月26日 ►【政策】杨畅：利润仍强与成本粘性———当前经济与政策思考杨畅｜中泰政策行业首席 S0740519090004 经济维度：工业企业利润的绝对水平仍保持在高位；但需要注意，计算同比增速的上年基数，较上年公布数据出现了收窄；收入端是影响利润的主要因素，但成本端的粘性也表现明显；应收账款压力得到阶段性缓解；产成品库存进一步去化，但考虑到价格仍在回落，需求相较供给偏弱的格局下，产成品库存去化，或指向企业生产的积极性有待提升； 高频数据：生产高位平稳，基建出现节前波动，地产销售低位波动，消费保持平稳运行，出口运价短期波动，进口高位回落后波动 风险提示事件：政策变动风险，经济波动超预期风险，国际经济贸易摩擦风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《利润仍强与成本粘性———当前经济与政策思考》发布时间：2024年1月28日 ►【轻工】张潇：全屋智能灯光，点亮万家灯火————智能家居专题报告张潇｜中泰轻工行业首席 S0740523030001 从智能家居谈起：全屋互联，渗透率提升可期 1，从单品智能到全屋互联，智能照明系统是交互核心。全屋智能系统通常由“1+1+N”系统构成，核心诉求为提升居家舒适度及便携交互。核心应用包括智能照明、智能遮阳、智能安防等主要模块。2，智能家居产业链：品牌加速入局，B端率先渗透、C端门槛降低。单品制造与平台型企业均加速入局，在B端率先渗透，19-21年，精装房智能家居配置率从69%提升至89%，凸显需求潜力；在C端，智能照明是配置主流，率先向智能化迭代，开关及灯具占主销全屋智能方案造价30-40%。 同时，智能照明也是全球增长最快的智能家居品类（5年CAGR12%）。随着制造端的产业化及规模化，国内市场的消费门槛降低，全屋智能家居渗透率提升可期，照明率先受益。 智能照明：从商照进入大众市场，空间打开 1，智能无主灯：家用市场低渗透高成长。2020年至今，智能照明行业处于智能化成本下行，无主灯向家用市场渗透的成长期。我们测算2023年我国家用无主灯行业规模67亿元，同比+22%，2023-25年CAGR在20%以上。在渗透率上，我们测算家用智能照明渗透率仅4%，从商照到家用，无主灯市场空间打开。此外，客单价提升有望带动家用照明市场扩容30%以上。 2，行业格局未定，哪些智能照明企业将脱颖而出？家用智能照明参与者主要有三类：传统照明企业、科技型跨界者与智能家居企业，在制造、渠道及服务端均有显著差异。1）渠道触达：依赖独立门店及服务转化体系。消费端具备安装设计门槛，独立门店与服务方案决定了获客及转化。2）供应链：自产与代工皆有，供应链效率或影响后期格局。行业起步期高加价倍率，上下游利润空间均高于传统照明。我们认为，行业初期核心考验渠道触达及服务转化，提供优质“后端产品+前端服务方案”的企业或享有更多市场红利，制造能力与供应链效率重要性有望随竞争加剧而提升。3）参考智能晾晒，单品类单品牌市占率有望达40%。 智能照明的思考：渠道价值还是产品价值会最终胜出？ 1，海外经验借鉴：客群分级，渠道优势企业天花板更高。我们梳理海外照明市场典型企业，发现路创Lutron（极致产品力代表）主要深耕高端大宅及商业地标项目智能照明市场；Philips与Acuity （传统照明龙头切入智能照明）则通过多元渠道流通及平台合作打开成长天花板。 2，国内产业链价值拆分：渠道服务属性突出。基于终端服务设计职能，智能照明渠道环节享有更高的产业链价值（比传统照明渠道高近20%）。行业竞争中，本质考验品牌商后端供应链管控能力（产业链利润可分配空间）。 公牛集团：智能电工照明放量，制造、创新、渠道护航 1，步履稳健、穿越周期的民用电工龙头，传统业务地位稳固，验证品牌飞轮效应与新渠道&制造延伸能力。公牛转化器及墙开业务合计营收占比80%，市占率第一，是份额&盈利能力稳固的现金牛业务。墙开业务实现后来居上，验证了公牛自身的品牌飞轮效应与新渠道&制造延伸能力。我们认为，墙开业务的成功来自极致制造、渠道&品牌优势、用户导向的产品创新。在制造、渠道与品牌护城河下，公牛实现业务多元。 2，照明：渠道协同突出，切入无主灯布局智能照明。受益于五金渠道及装饰渠道充分协同，LED照明发展初期即迅速放量，其后维持产品升级步伐，2021年LED照明业务实现营收11亿元，同比+39%，2017-21年CAGR为27%。2022年把握行业方向进入无主灯领域，推出专业无主灯品牌“沐光”，围绕产品定制化、强交互的消费特性，独立沐光经销商运营。 风险提示：房地产行业疲软、原材料价格波动、新业务拓展不及预期、渠道调研样本偏差及市场规模测算偏差、市场竞争加剧、第三方数据失真及数据更新不及时的风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《全屋智能灯光，点亮万家灯火————智能家居专题报告》发布时间：2024年1月28日 ►【计算机】苏仪：绿色低碳高质量发展，部署算力建设——AI产业研究算力系列之四：各省算力规划建设梳理 苏仪｜中泰计算机行业联席首席 S0740520060001 为加强计算、网络、存储和应用协同创新，算力产业重大政策利好政策频出，助推未来我国算力高质量发展。六部委联合印发《算力基础设施高质量行动计划》，绘就算力基础设施高质量发展路径。根据《行动计划》： 计算力方面，2025年我国算力规模预计超过300EFLOPS，智能算力占比达到35%；存储力方面，2025年存储总量将超过1800EB，先进存储容量占比达到30%以上； 运载力方面，2025年国家枢纽节点数据中心集群间基本实现不高于理论时延1.5倍的直连网络传输 未来，我国将持续优化算力设施建设布局，促进东西部地区算力高效互补和协同联动；推动算力结构多元配置，逐步 提升智能算力占比，推动智能算力与通用算力协同，满足不同类型算力业务需求。当前，各省均在部署算力规划建设。 风险提示：核心元器件生产/购买受制裁的风险；AI进展不及预期带来下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；政策落地不及预期的风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《绿色低碳高质量发展，部署算力建设——AI产业研究算力系列之四：各省算力规划建设梳理》 发布时间：2024年1月28日 ►【传媒】康雅雯：2024年游戏投资策略——供给引领，技术铺路，需求有望进一步回升康雅雯｜中泰互联网传媒首席 S0740515080001 游戏是供给创造需求的行业 2023年版号供给常态化，大作新品进入释放期，行业规模重回3000亿，同比增长13.9%，玩家数 量亦达到历史新高的6.68亿，且在人数增长的情况下，人均ARPU超过2021年达到453.5元的新高。在供给端出现了诸多创新，既有互动游戏内容的爆火，也有小程序游戏赛道的快速增长，即将发货的visionpro对XR内容展现带来的变革也值得期待，AI技术也给游戏玩法创新带来更多可能。2023年iOS月度畅销榜被不断上线的新品打破了原有稳定格局，《逆水寒》、《崩坏：星穹铁道》轮番冲击TOP3，《晶核》稳居TOP10数月，《蛋仔派对》、《全明星街球派对》、《元梦之星》等休闲竞技类游戏打开派对赛道空间。进入2024年，首先版号审批的节奏预计仍将维持稳定，在供给创意不断的情况下，玩家需求仍将被不断激发。 移动游戏体验轻量化，端游需求提升趋势不容忽视 2023年国内手游中，捕鱼、棋牌、MOBA品类收入占比提升超过一个百分点，而偏重度的策略、 卡牌占比下滑超过1个百分点。互动影视内容的大火以及小游戏的爆发，也是轻度化体验的延续。这要求游戏厂商做好长线运营，拉长用户游戏中生命周期，提高留存，进而提升LTV，政策监管上亦往此方向引导。预计2024年仍将延续此趋势，手游玩法轻度化、付费模式轻度化。 由于移动设备硬件性能的持续升级，这让游戏厂商设计游戏并在多终端让玩家获取较为接近水平的体验成为可能，也为需要有升级体验的玩家提供了更好的硬件平台。国内端游市场2023年规模达 到663亿元，连续3年正增长，且2023年同比增速更是达到8%，是近6年来的新高。从利润率角度考虑，由于端游可以不通过第三方渠道发行，少30%渠道抽成。2023年国内移动游戏市场规模2269亿，是端游的3.4倍，但若以16.3%移动游戏利润率作为假设（参考A股传媒板块游戏市值TOP5公司2023上半年扣非净利率平均值），完全加上30%分成情况下，端游利润率将是移动游戏的2.84倍，即端游实际产生的利润绝对额也不容忽视，当然这里还是涉及到Steam、PS、XBOX等的分成，不完全为端游官服，仅做简单假设。2024年，预计将有更多多端产品上线，预计利润率将获得明显提升。 投资建议：板块配置价值凸显 板块估值回调充分：2023年初由于政策边际改善、供给复苏预期叠加AI技术驱动，3重催化使得板块PE（TTM）从20x直接拉升至最高44x，半年内估值水平翻倍，进入下半年，又由于AI热度略有消退，叠加中腰部公司复苏不及预期等因素影响，估值水平持续下杀，当前已经回落至24x左右，在版号仍常态化发放的背景下，此估值水平基本已经消除了所有AI与产品预期带来的估值溢价，2023年初至今板块涨幅仅剩20%，成交量走低，当前