策略周报：春季躁动喘息窗口

证券研究报告|策略周报 2024年01月28日 策略周报 春季躁动喘息窗口 证券分析师 吴开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn林晨 资格编号：S0120522040001 研究助理 邮箱：linchen＠tebon.com.cn 孙希民 邮箱：sunxm3＠tebon.com.cn汪书慧 相关研究 邮箱：wangsh3＠tebon.com.cn 投资要点： 导读：我们11月26日《小盘风格强势的背后》和12月10日《谨防击鼓传花》分别提出小盘风格强势的背后原因以及其击鼓传花的风险。12月17日《耐心比黄金贵》，1月1日《立春在二月》。整体经济非典型复苏，政策再度加码夯实底部，大寒已过，立春将至，躁动喘息窗口。 市场思考：春季躁动喘息窗口。1）货币政策超预期宽松，后续降息可期。央行决定自2月5日起降准0.5pct，此次降准力度偏大，体现出稳定预期提振信心的信号，在资本市场及实体经济复苏不够稳定的当下强化稳增长与政策前置预期。其次 23年年末流动性投放主要以短期为主，PSL的投放叠加此次降准补充中长期流动性，同时也能满足春节现金需求及年初政府债发行需求。此外降准进一步缓解资金面压力，稳定利率中枢。此次除降准以外，央行还进行了定向降息，货币政策总量和结构同时发力，减轻“三农”及小微企业融资压力。后续降息可期，但要注意净 息差对时点及空间的制约。2）资本市场暖风频吹。近期证监会释放积极信号，并 且提出“建设以投资者为本的资本市场”；近期50、300相关ETF处于增长，最 近两周合计流入超过1100亿，表明有逆行者托起A股市场；另外，马云、蔡崇信增持阿里巴巴，国新成立400亿国有企业存量资产优化升级基金等等利好也一一落地。并且，A股当前估值仍不贵。 国内：工业生产腾落指数回落。1）交运高频指标方面，地铁客运量指数回落，货运流量指数回升。2）工业生产腾落指数回落，甲醇回升，唐山高炉持平，山东地炼、涤纶长丝、纯碱、轮胎回落。 国际：美国Q4GDP增速快于预期，降息预期后延。1）俄乌冲突跟踪：坠机事件 后，俄乌均称仍将持续交换战俘。2）巴以冲突跟踪：以色列排除在加沙停火的可 能性，国际组织美英籍人士被要求离开胡塞控制区，英美首次联合制裁胡塞组织4名高官。3）美国Q4GDP超预期，结构上看消费、政府支出为主要支撑分项，环比来看目前美国经济仍然表现强势，韧性较强，但投资表现有所下降。经济数据出炉后，金融市场现预计3月降息的可能性已降至50%以下，对5月会议降息的押注增加。 市场：北向资金转流入，主要流入行业为银行、公用事业、计算机、交通运输、建 筑装饰；杠杆资金流入传媒、石油石化、美容护理、社会服务、综合。北向上周净 流向力度-221.62亿元，本周净流向+123.12亿元。以两大资金主体合力结果来看，银行、公用事业、交通运输、社会服务、钢铁获得较强共识，而汽车、电力设备则面临两大资金主体共同流出压力。 行业配置建议:我们认为“产业升级”与“发展支撑”是2024年的两大投资主线。 产业升级方面，我们认为关注数字中国和制造强国两大板块，发展支撑建议关注能 源安全和金融强国两大板块。1、数字中国，建议关注半导体、计算机、传媒；2、制造强国，建议关注汽车、工业母机、工业机器人和消费电子；3、能源安全，建议关注煤炭、核电、光伏、风电；4、金融强国，建议关注券商、银行。 风险提示：地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.市场思考：春季躁动喘息窗口4 1.1.货币政策再宽松4 1.2.资本市场暖风频吹，以投资者为本5 2.国内：工业生产腾落指数回落8 2.1.交运高频指标跟踪8 2.2.普林格同步高频指标跟踪9 2.2.1.工业生产腾落指数回落9 3.国际：美国Q4GDP增速快于预期，降息预期后延10 3.1.国际大事跟踪10 3.1.1.俄乌冲突跟踪10 3.1.2.巴以冲突跟踪10 3.2.美国Q4GDP增速快于预期，降息预期后延11 4.市场：北向资金转流入，主要流入行业为银行、公用事业、计算机、交通运输、建筑装饰；杠杆资金流入传媒、石油石化、美容护理、社会服务、综合13 5.行业配置建议：“产业升级”与“发展支撑”是2024年的两大投资主线15 6.风险提示15 7.重点大事前瞻15 图表目录 图1：时隔两年降准0.5pct4 图2：12月超量续作8000亿元MLF4 图3：R007（MA30）较3个月SHIBOR下行幅度更大5 图4：经过20天平滑处理的DR007已接近7天逆回购利率5 图5：定向降息减轻“三农”及小微企业融资压力5 图6：目前长期LPR仍然有较大下行空间5 图7：300ETF出现资金净流入6 图8：50ETF出现资金净流入6 图9：一线城市地铁客运量8 图10：整车货运指数（MA7）8 图11：主要城市整车货运指数9 图12：全国整车货运指数9 图13：工业生产腾落指数回落9 图14：工业生产腾落指数回落（分年度）9 图15：美国GDP环比增速连续六个季度正增长（%）11 图16：美国GDP分项数据情况11 图17：美国GDP分项季调后环比折年率情况（单位%）12 图18：CME加息概率情况12 图19：北向资金回流银行、公用事业13 图20：杠杆资金主要流入传媒14 图21：两大资金主体对银行共识较强、主要减仓电力设备14 图22：重点大事前瞻15 导读：我们11月26日《小盘风格强势的背后》和12月10日《谨防击鼓传花》分别提出小盘风格强势的背后原因以及其击鼓传花的风险。12月17日《耐心比黄金贵》，1月1日《立春在二月》。整体经济非典型复苏，政策再度加码夯实底部，大寒已过，立春将至，躁动喘息窗口。 1.市场思考：春季躁动喘息窗口 1.1.货币政策再宽松 1月24日，央行决定自2024年2月5日起下调金融机构存款准备金率0.5 个百分点；自2024年1月25日起分别下调支农再贷款、支小再贷款和再贴现利 率各0.25个百分点。 此次降准力度偏大，上次降准0.5pct在2021年12月，而2023年两次降准均为0.25pct，时隔2年降准0.5pct体现出稳定预期提振信心的信号，在资本市场及实体经济复苏不够稳定的当下强化稳增长与政策前置预期。 23年年末流动性投放主要以短期为主，例如7天、14天逆回购和MLF续作 （12月超量续作8000亿元MLF），而长期方面1月LPR未作调整，PSL的投放叠加此次降准补充中长期流动性，同时也能满足春节现金需求及年初政府债发行需求。 降准进一步缓解资金面压力。资金面来看，在年初超量续作MLF、发行PSL补充基础货币之后，资金面的紧张（尤其是短端利率）已得到缓解，经过20天平滑处理的DR007已接近7天逆回购利率，且R007（MA30）较3个月SHIBOR 下行幅度更大，期待降准后资金面进一步宽松，利率中枢更加稳定。 图1：时隔两年降准0.5pct图2：12月超量续作8000亿元MLF 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图3：R007（MA30）较3个月SHIBOR下行幅度更大图4：经过20天平滑处理的DR007已接近7天逆回购利率 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所（单位：%） 货币政策总量和结构同时发力，此次除降准以外，央行还进行了定向降息，自2021年12月后首次下调支农、支小再贷款和再贴现利率0.25pct，减轻“三农”及小微企业融资压力。 后续降息可期，但要注意净息差对时点及空间的制约。央行行长表示“提供给金融机构的支农支小再贷款、再贴现利率由2%下调到1.75%，有助于推动信贷定价基准的贷款市场报价利率（LPR）下行”，未来降息仍然值得期待，而目前长 期LPR仍然有较大下行空间，但净息差方面仍然需要注意，2023年年末各大银行均密集下调存款利率，但整体看经济修复受阻之下净息差仍然承压，或将在降息时点及空间方面形成制约。 图5：定向降息减轻“三农”及小微企业融资压力图6：目前长期LPR仍然有较大下行空间 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 1.2.资本市场暖风频吹，以投资者为本 近期证监会释放积极信号，“以投资者为本”。1月24日证监会副主席王建军接受媒体采访，提出“建设以投资者为本的资本市场”、“要在制度机制设计上更加体现投资者优先，让广大投资者有回报、有获得感。”对于“资本市场‘重融资 轻投资’的争论”则表示“保护投资者特别是中小投资者的合法权益是证监会的法定职责，也是我们工作的重中之重”、“股市已经成为居民配置资产的重要渠道，市场波动直接关系老百姓的‘钱袋子’”。此次监管在股票市场探底时发声“以投资者为本”，有效稳定市场预期。 近期50、300相关ETF处于增长，表明有逆行者托起A股市场。2023年10月23日汇金曾经公告今日买入ETF，并将在未来继续增持。我们根据跟踪沪深300与上证50的相关ETF份额变化估算其流入的规模，在最近两周（1.15-1.19、 1.22-1.25）50ETF分别流入69.2、47.8亿元，而300ETF则分别流入524.5、 461.4亿元，合计流入超过1100亿。尽管近期ETF背后流入的资金我们无从知晓，但这也一定程度上表明仍然有逆势资金托起A股市场。 图7：300ETF出现资金净流入图8：50ETF出现资金净流入 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 1月23日，美国证监会网站文件等市场信息显示，阿里巴巴集团创始人马云、蔡崇信近期大幅增持阿里股票。美国证监会网站一份13F文件（美国证监会规定所有管理超过1亿美元的机构投资者需要在每个季度提交的一份报告）显示， 蔡崇信家族基金BluePool增持了价值1.5亿美金的阿里股票。阿里巴巴集团创始人马云同期也在大手笔增持阿里股票。 国新近日成立400亿存量资产优化升级基金。国有企业存量资产优化升级（北 京）股权投资基金（有限合伙）成立，出资额400亿元人民币。该基金由中国国新资产管理有限公司（下称“国新资产”）及旗下国新盛康私募基金管理（北京）有限公司，以及中国长城资产管理股份有限公司、中国信达、中国东方资产管理股份有限公司共同出资。该基金定位为专业投资于存量资产盘活领域的综合性基金，通过市场化方式参与并支持国有企业存量资产盘活，助力国资央企提升运营质量，推动国有资本布局优化和结构调整。2023年12月1日，中国国新公告称，旗下国新投资有限公司（下称“国新投资”）增持中证国新央企科技类指数基金，并将在未来继续增持。 并且，A股当前估值仍不贵。在《1月，等待立春》中我们提到资产联动指标中股债相关指标显示目前股票相对债券的配置价值在长周期上仍处绝对高位，股 债相对收益率分位数更是100%，市场配置指标方面，目前估值处于低位，全A16.7X，大部分宽基指数历史分位数低于50%，沪深300接近22年大底。 2.国内：工业生产腾落指数回落 2.1.交运高频指标跟踪 截至1/26，一线城市地铁客运量（MA7）报3650万人次，较上周五的3810 万人次回落。另外，截至1/26，全国整车货运流量指数报121.74，较上周五的 119.01回升。 图9：一线城市地铁客运量 资料来源：Wind，德邦研究所 图10：整车货运指数（MA7） 资料来源：Wind，德邦研究所 图11：主要城市整车货运指数图12：全国整车货运指数 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 2.2.普林格同步高频指标跟踪 2.2.1.工业生产腾落指数回落 截至2024/1/28，工业生产腾落指数为118，前值121。从分项上看，甲醇回升，唐山高炉持平，山东地炼、涤纶长丝、纯碱、轮胎回落。（水泥数据滞后，当期记为0） （在2022年5月23日外发报告《普林格周期：同步