熊心牛胆：当前中特估领涨，要追么？

相关报告熊心牛胆：2024中小盘还有 2024-01-26 机会么？透视A股：Q4机构增配三大 2024-01-23 逻辑：低位困境反转+出海+高股息熊心牛胆：2024向出海要收 2024-01-21 益透视A股：如果开启反弹， 2024-01-18 占优的方向会是什么？高股息策略总论：永不磨灭 2024-01-17 的价值番号 本周上证指数上涨2.75%，沪深300上涨1.96%，沪指回升至2910点，全A成交量回升至8000亿水平。明确一点，我们在元旦后基于A股“躁动”指数数据反复强调并未释放春季躁动启动的信号；1月14日再次鲜明提出并反复强调：在临近春节前后的变盘可能性较大。随着本周中特估领涨带动市场强势反弹，我们的观点被进一步验证的可能性在上升。在此，当前中特估领涨让市场明确阶段性底部，由于当前中特估上涨并未带动普遍的赚钱效应，对应交易指标国投策略——A股“躁动”指数最新数据并未释放春季躁动启动的信号，我们维持熊心牛胆的判断。 大盘指数层面，此前我们提出：结合当前宏观环境，CPI负增长已连续3个月，我们认为央行进一步宽松以及财政政策的加码是后续市场反弹重要信号。最近可以看到各类呵护政策频出，大盘指数呈现基于情绪修复的技术性反弹。在政策层面，我们认为当前政策核心是财政，其他领域的政策更多是对市场情绪的影响，真正促发技术性反弹走向市场反转的定价核心要看到财政政策更为积极的动作才能明确。在结构层面，本周领涨品种是中特估行情，中特估行情在当前可以看到其背后主题投资和高股息投资的双重属性。从2023年至今的规律来看，当全天成交量能维持8500亿以上，应该会向中小盘中证1000TMT做一些分流定价；如果是8500亿以下，则应该是选择低价绩优股和高股息为妥。同时，我们去年初开始强调“大盘价值高股息+小盘成长TMT”双主线，并坚持2024年大概率维持双主线占优，大盘成长更倾向是波段性机遇。开年之后，以中证1000 和国证2000为代表的中小盘大幅下跌。事实上，我们在去年11-12月的观点 是：确实要承认中小盘/大盘的分化来到一个极致位置，意味着中小盘波动性会增强。目前中小盘只是短期调整，中期小盘成长占优格局并未被逆转。 客观而言，大盘价值高股息长期占优的三个核心条件是：宏观政策的失效（例如：十年期国债收益率中枢不断下移）+成长性资产崩塌（例如：是否发生纳斯达克科技泡沫破灭）+企业主动分红意愿增强（例如：国央企是否带头进一步增强分红）。在同时至少满足两个条件成立的情况下，可视为高股息长期占优。除此之外，仅有一条较为明确的过程中，我们更倾向于高股息策略是在某个阶段有效的投资策略之一。事实上，开年之后结构上除了高股息之外，最为明确的信号是：出海定价兴起，充分验证我们国投策略此前反复提出的“向出海要收益”观点。12月下旬至今Wind出口贸易指数以及三个海外收占比较高行业指数：家电、纺织服装、轻工制造均持续跑赢市场。同时，以2021年-2022年海外收入占比的均值为标准，海外收入占比在70%以上的个股有明显的超额收益，并且随着海外收入占比的下降收益率呈现逐步下降的趋势。 短期超配行业：科技股美股映射（TMT+医药+人形机器人）；产业全球竞争力 （机器人零部件、汽车零部件、创新药、光模块、白电、纺服、跨境电商、智能物流）、高股息（能源、电力、家电和运营商、出版）；消费平替（智能手机、预制菜、冷冻食品、智能家居、零糖饮料）。指数投资关注中证1000指数。 风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。 林荣雄分析师 2024年01月28日 熊心牛胆：当前中特估领涨，要追么？ 报告摘要： 策略定期报告 证券研究报告 SAC执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 内容目录 1.内部因素：1月宏观经济有望环比改善，地产政策出现积极变化，政策托底下Q1经济进一步下行风险较低25 2.外部因素：3月份降息概率大幅下降，维持软着陆判断，没那么快转入“衰退交易”预判29 2.1.美国2023年四季度GDP增速超预期，缓解美国经济衰退担忧29 2.2.美国12月PCE降温符合预期，但降息节奏尚未明朗30 2.3.美国12月房地产销售有所回暖，消费端风险依然值得关注32 2.4.欧洲1月PMI小幅回升，欧央行维持利率不变，暗示降息为时过早33 图表目录 图1.本周全球权益市场有涨有跌，恒生指数领涨7 图2.本周低估值风格占优7 图3.本周主要指数涨跌幅一览8 图4.本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块8 图5.本周万得全A换手率和成交额有所上升8 图6.本周行业轮动9 图7.各行业北向资金周度净买入10 图8.各行业北向资金月度净买入10 图9.本周北向资金流入10 图10.本周北向资金净卖出个股TOP1010 图11.本周北向资金买入银行股10 图12.本周DR007(%)小幅回升11 图13.一年期国债收益率（%）有所回落11 图14.近期信用利差有拐头向下的趋势11 图15.当前“躁动”指数相较上周进一步下探，但目前未达到春季躁动启动的阈值12 图16.A股“躁动”指数，较为准确的判断了历次春季躁动行情的节奏12 图17.去年底开始随着小盘股的加速下跌，基金重仓股与非重仓股之间的收益率差距在缩小13 图18.去年底开始随着小盘股的加速下跌，陆股通重仓股与非陆股通重仓股之间的收益率差距在缩小13 图19.今年以来，海外收入占比较高的个股有明显的超额收益（%）14 图20.近期市场对于出海逻辑的定价是较为明显的14 图21.2016年的开年行情也出现了市场的连续下跌15 图22.2016年初稳增长政策发力下社融增速稳步回升15 图23.2016年供给侧改革后全A盈利明显改善15 图24.历次市场底部阶段，磨底过程中市场呈现窄幅持续震荡16 图25.高股息策略表现在2016年后与M2-M1剪刀差高度相关16 图26.低利率环境下高股息策略性价比凸显17 图27.2022年以来，高股息和TMT呈现交替向上的格局17 图28.2022年以来TMT指数与纳斯达克指数走势高度相关17 图29.春节前后行情切换特征18 图30.历次市场底部向上后，前期领涨或领跌的行业表现梳理19 图31.当前看近一个月和一年的领涨领跌行业排名19 图32.2023年初的中特估行情在一系列事件推动下上涨（2023年1月-12月）20 图33.中特估和中证红利指数的表现相关性较高，和TMT指数呈现交替上涨的规律21 图34.央企群体中小市值公司在主题行情中涨幅较高，但后期跌幅也更高21 图35.央企群体中高股息公司在主题行情中涨幅较高，但后期跌幅也更高21 图36.近一周中美利差处于回落状态22 图37.10年期美债收益率与上周持平22 图38.本周美元指数震荡上行23 图39.本周金价延续上周震荡下行的走势(%)24 图40.1月下旬至今重要政策汇总梳理25 图41.1月EPMI重回扩张区间26 图42.1月EPMI供需两端数据均有回升27 图43.1月预期新能源汽车销售较为平稳(辆)27 图44.1月预期乘用车销量符合季节性规律(辆)28 图45.近期整体开工率环比涨跌互现28 图46.美国2023年四季度GDP增速超预期29 图47.美国2023年四季度GDP分项环比30 图48.1月美国MarkitPMI强于预期30 图49.美国12月PCE降温符合预期31 图50.美国12月PCE分项环比31 图51.CME降息预期（1月27日更新）32 图52.美国12月成屋销售仍处历史低点33 图53.美国12月新屋销售显著回暖33 图54.欧元区1月PMI维持小幅上升走势34 表1：本周热点概念9 本周上证指数上涨2.75%，沪深300上涨1.96%，沪指回升至2910点，全A成交量回升至8000亿水平。明确一点，我们在元旦后基于A股“躁动”指数数据反复强调并未释放春季躁动启动的信号；1月14日再次鲜明提出并反复强调：在临近春节前后的变盘可能性较大。随着本周中特估领涨带动市场强势反弹，我们的观点被进一步验证的可能性在上升。在此，由于当前中特估上涨并未带动普遍的赚钱效应，对应交易指标国投策略——A股“躁动”指数最新数据并未释放春季躁动启动的信号，我们维持熊心牛胆的判断。 大盘指数层面，此前我们提出：结合当前宏观环境，CPI负增长已连续3个月，我们认为央行进一步宽松以及财政政策的加码是后续市场反弹重要信号。最近可以看到各类呵护政策频出，大盘指数呈现基于情绪修复的技术性反弹。在政策层面，我们认为当前政策核心是财政，其他领域的政策更多是对市场情绪的影响，真正促发技术性反弹走向市场反转的定价核心要看到财政政策更为积极的动作才能明确。 具体而言：从近段时间来看，各类政策呵护的迹象尤为明确，包含经济层面对房地产领域进一步放松，充分赋予地方自主权；国央企强调将市值管理纳入到考核管理体系；货币政策央行实现超预期降准0.5个百分点，金融领域允许100%外资持有展示出改革开放的决心，权益市场构建以投资者为本的资本市场。事实上，当前我们已经深刻意识到当前中国经济开始逐渐降低其与货币政策（金融）之间的联系，增强其与财政政策（财政）之间的联系，中国特色社会主义公共财政将形成宏观经济中长期的根本指引，尤其是化债问题将是中国经济基本面的决定性因素。 在结构层面，本周领涨品种是中特估行情，中特估行情在当前可以看到其背后主题投资和高股息投资的双重属性。从2023年至今的规律来看，当全天成交量能维持8500亿以上，应该会向中小盘中证1000TMT做一些分流定价；如果是8500亿以下，则应该是选择低价绩优股和高股息为妥。具体而言： 第一，复盘2022Q4-2023Q1的中特估行情：中特估概念最早提出是在2022年的金融街论坛年会，2023年3月政府工作报告也提及国企改革，此后央国企概念在“一利五率”改革推动下集体大涨，上涨势头一直持续到2023年5月，此后一路下跌，持续持股体验并不好。从中特估上涨节奏，在市场行情偏好时，更多呈现政策和事件双驱动的主题投资属性。中特估指数包含一批市值偏小、股息偏低的公司，这类公司基本面往往不强但弹性较好，主题行情中上涨速度较快。 第二，复盘2022Q4-2023Q1的中特估行情：中特估行情和央企主题呈现泛化的高股息策略，从2022年10月至今中特估指数和中证红利指数的相关系数达到78.85%，中字头央企指数和中证红利指数的相关系数达到82.09%。从定价逻辑上，对于成长性普遍较弱的央国企群体而言，提高分红无疑无论是构建估值体系或进行市值管理都需要一个抓手。根据2023年定价经验来看，在市场行情偏弱时，中特估主题会向高股息策略收敛。 在结构层面，我们去年初开始强调“大盘价值高股息+小盘成长TMT”双主线，并坚持2024 年大概率维持双主线占优，大盘成长更倾向是波段性机遇。开年之后，以中证1000和国证 2000为代表的中小盘大幅下跌。事实上，我们在去年11-12月的观点是：确实要承认中小盘 /大盘的分化来到一个极致位置，意味着中小盘波动性会增强。目前中小盘只是在短期调整，中期小盘成长占优格局并未被逆转。 1、从交易上看，类比于2013-2016年/2017-2020年大小盘分化-收敛，平均周期在4年左右，最终大小盘分化-收敛要形成巨大喇叭口。21-23年这波中小盘成长占优现在才3年，喇叭口也才刚打开。 2、从逻辑上看，2013-2016年那波中小盘占优过程中，遭遇2015年6年牛市泡沫大跌，那时候中小盘暴跌，大盘迭起。当时市场以为要向大盘转了，回过头看中小盘占优之后一直持续到2016年8月。客观而言，大小盘风格真正的切换不是一蹴而就的，这种分化背后对应都是中期矛盾化解。例如2013-2016是鼓励中小企业发展；2017-2020是内部猛烈去杠杆；21-23是地产和地方债务问题，尤其地产问题的化解估计还得再等等。 客观而言，大盘价值高股息长期占优的三个核心条件是：宏观政策的失效（