房地产行业点评报告：房地产配置比例环比下降，低估值蓄力板块价值重塑

地产指数震荡下行，地方国企稳定性更高 2023年1月1日至2024年1月25日，A股房地产指数（下跌28.0%）跑输万得全A（下跌10.9%）和沪深300指数（下跌13.7%），恒生地产建筑业指数（下跌38.1%）跑输恒生指数（下跌18.0%），地产指数震荡下行，整体跑输大盘。A股主流房企股价实现上涨的有张江高科、中华企业、浦东金桥、天地源和陆家嘴，均为地方国企，股价总体表现地方国企＞央企＞民企。港股主流房企仅贝壳W上涨，民企受制于业绩下滑、规模收缩和融资受限等因素，股价表现低于预期。 公募基金配置比例下降，港股物业标的持仓提升 根据2023Q4地产板块持仓情况，房地产配置比例0.97%（2023Q3为1.23%），较行业标准配置比例低0.63个百分点，自2020Q1以来均低于标准配置比例。 2023Q4房地产板块的公募基金持仓总市值为560.4亿元，环比下降24.4%，持仓总市值在19个行业中排名第10位。个股配置来看，2023Q4持股市值前五依次为保利发展、招商蛇口、万科A、中国海外发展、华发股份，与2023Q2和Q3完全保持一致，均为头部房企，五家房企持仓总市值占房地产板块比例为38.7%（2023Q1-Q3分别为48.9%、45.8%、40.4%），持仓集中度有所下降。持仓环比变动来看，海南机场、中国海外宏洋集团环比持仓增加股数较多，保利发展、金地集团和万科A环比减持股数较多，海南机场、万业企业和华润万象生活持股总市值环比增长明显，华润万象生活、碧桂园服务、绿城服务和保利物业环比持仓均有所增长。2023年保利发展、招商蛇口和万科一直占据持仓市值前三位置，从前十排名变化趋势来看，2020年后基金重仓央国企数量明显增加。 板块估值处于历史较低区间 2022年二季度以来，房地产PE估值由于房企业绩走低及股价走低等因素整体估值处于合理区间，而PB估值处于历史较低区间。截至2024年1月25日，房地产指数PE估值为12.57，PB估值为0.68，主流房企中仅有中交地产、建发国际市净率大于1，整体估值处于较低区间。 投资建议 2023年，居民端在宏观经济、收入预期和房价上涨动力不足等多重因素影响下，购房信心尚未完全修复，7月底以来多重宽松购房政策下销售市场表现不及预期。2024年以来“三大工程”推进速度明显加快，或将对房地产投资形成拉动。 我们认为地产板块当前估值水平、配置比例、市场预期和行业基本面都处于较低水平，政策窗口期值得关注。我们持续看好投资强度高、布局区域优、机制市场化的强信用房企。受益标的：（1）保利发展、招商蛇口、中国海外发展、建发股份、越秀地产、华发股份等优质央国企；（2）万科A、滨江集团、新城控股等财务稳健的民企和混合所有制企业。 风险提示：（1）行业销售恢复不及预期，融资改善不及预期，房企资金风险进一步加大。（2）政策放松不及预期。 1、地产指数震荡下行，地方国企稳定性更高 2023年1月1日至2024年1月25日，A股房地产指数（下跌28.0%）跑输万得全A（下跌10.9%）和沪深300指数（下跌13.7%），恒生地产建筑业指数（下跌38.1%）跑输恒生指数（下跌18.0%），地产指数震荡下行，整体跑输大盘。2023年7月底以来中央和地方政策面宽松，总体成交数据不及预期，地产指数下滑显著。 图1：2023年以来A股房地产指数走势不及万得全A和沪深300指数 图2：2023年以来恒生地产建筑业指数走势不及恒生指数 2023年1月1日至2024年1月25日，A股主流房企股价实现上涨的有张江高科、中华企业、浦东金桥、天地源和陆家嘴，均为地方国企，股价总体表现地方国企＞央企＞民企。 港股主流房企中，仅有贝壳W股价上涨，头部房企仅华润置地跌幅在30%以内，民企受制于业绩下滑、规模收缩和融资受限等因素，股价表现低于预期。 图3：2023年以来A股主流房地产企业中，张江高科、中华企业、浦东金桥领涨 图4：2023年以来港股主流房地产企业中，贝壳W领涨 2、公募基金配置比例环比再降，港股物业标的持仓提升 根据2023Q4地产板块持仓情况，房地产配置比例0.97%（2023Q3为1.23%），较行业标准配置比例低0.63个百分点，自2020Q1以来均低于标准配置比例。2023Q4房地产板块的公募基金持仓总市值为560.4亿元，环比下降24.4%，持仓总市值在19个行业中排名第10位。 图5：2023Q4房地产配置比例环比下降 图6：房地产配置比例自2020Q1以来均低于标准配置比例 个股配置来看，2023Q4持股市值前五依次为保利发展、招商蛇口、万科A、中国海外发展、华发股份，与2023Q2和Q3完全保持一致，均为头部房企，五家房企持仓总市值占房地产板块比例为38.7%（2023Q1-Q3分别为48.9%、45.8%、40.4%），持仓集中度有所下降。持仓环比变动来看，海南机场、中国海外宏洋集团环比持仓增加股数较多，保利发展、金地集团和万科A环比减持股数较多，海南机场、万业企业和华润万象生活持股总市值环比增长明显，华润万象生活、碧桂园服务、绿城服务和保利物业环比持仓均有所增长。持有基金数量来看，2023Q4公募基金重仓地产股数量整体减少，保利发展、招商蛇口、万科A持有基金流失最多。 表1：2023Q4海南机场、中国海外宏洋集团环比持仓增加股数较多 保利发展和万科作为行业龙头，近五年公募基金重仓市值均排名前三，2023年保利发展、招商蛇口和万科一直占据持仓市值前三位置。从前十排名变化趋势来看，2020年后基金重仓央国企数量明显增加，民企有所减少。总体来看，实力雄厚的央企（保利发展、招商蛇口、中国海外发展），规模扩张迅速的地方国企（华发股份、越秀集团、建发股份），发展稳健的混合所有制企业（万科、金地）和优质民企（滨江集团、新城控股）更受基金青睐。 表2：保利发展和万科近五年公募基金持股总市值排名均排名前三 3、地产估值处于历史较低区间 2022年二季度以来，房地产PE估值由于房企业绩走低及股价走低等因素整体估值处于合理区间，而PB估值处于历史较低区间。截至2024年1月25日，房地产指数PE估值为12.57，PB估值为0.68。 图7：房地产指数PE-Band：指数估值处于合理区间 图8：房地产指数PB-Band：指数估值处于历史低位 截至2024年1月25日，主流房企中仅有中交地产、建发国际市净率大于1，整体估值处于较低区间。 图9：主流房企中仅有2家企业市净率大于1 4、投资建议 2023年，居民端在宏观经济、收入预期和房价上涨动力不足等多重因素影响下，购房信心尚未完全修复，7月底以来多重宽松购房政策下销售市场表现不及预期。 2024年以来“三大工程”推进速度明显加快，或将对房地产投资形成拉动。我们认为地产板块当前估值水平、配置比例、市场预期和行业基本面都处于较低水平，政策窗口期值得关注。我们持续看好投资强度高、布局区域优、机制市场化的强信用房企。受益标的：（1）保利发展、招商蛇口、中国海外发展、建发股份、越秀地产、华发股份等优质央国企；（2）万科A、滨江集团、新城控股等财务稳健的民企和混合所有制企业。 5、风险提示 （1）行业销售恢复不及预期，融资改善不及预期，房企资金风险进一步加大。 （2）政策放松不及预期。