固定收益点评：超长债行情中的权益资金行为

固定收益点评 超长债行情中的权益资金行为 证券分析师 徐亮 资格编号：S0120521060004 研究助理 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 相关研究 1.《当前城投债投资的思考》， 2024.1.23 2.《国债期货近远月合约的多空分析》，2024.1.22 3.《债市空间及策略判断》， 2024.1.21 证券研究报告|固定收益点评 2024年01月24日 投资要点： 2023年11月下旬以来权益市场走弱，上证综指从3068下跌至2800点左右，而超长国债交易热度明显提高，30Y国债到期收益率从2.93%附近下行20bp至2.73%附近，30Y-10Y国债利差从27bp左右收窄至23bp左右，30Y-5Y国债利差从41bp左右收窄至35bp左右。当前市场上对权益资金参与超长国债有所讨论，那么权益资金是否通过配置超长国债来对冲股市的调整呢？为此，我们对近期的机构行为进行了分析。 从2023年11月20日至2024年1月22日的机构现券净买入数据可以发现，保险公司依然是最大的超长债配置力量，累计净买入609.72亿元，基金公司及产品次之，累计净买入427.33亿元，说明在近期的超长国债交易中，基金公司及产品确实贡献了较多的力量。 进一步我们观察股票型和混合型基金在2023年三季报和年报公布的债券持仓情况，可以看到股票型和混合型基金在2023年四季度减持了10Y国债480万张，持有的10Y国债占全部持仓债券比重从1.76%下降到1.67%，四季度增持了超长国债924.69万张，持有的超长国债占全部持仓债券比重从0.59%上升到1.03%。具体到个券，2023年四季度从银行间增持较多23附息国债23，从交易所增持较多23国债09。 总的来说，从公布的年报数据中，可以看到股票型和混合型基金在四季度确实较2023年三季度更多参与超长国债的交易，但体现在数据上的参与金额较小，或许对超长国债行情影响不大。当然，持仓数据作为一个时间节点数据，其解释力也有一定局限性，一是无法反映基金在2023年四季度完整的交易情况，如果权益资金在季报统计时间前卖出持有的超长国债，则这部分参与情况不会反映在季报中，后续可以关注2023年报公布的债券投资收益是否有明显提高；二是或许权益资金2024年1月以来参与超长国债较多，但是这一部分数据或体现在2024年一季报中。 风险提示：机构行为超预期、政府债发行超预期、经济表现超预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.超长国债行情中权益资金的行为4 2.风险提示6 图表目录 图1：权益市场和债券市场表现（右轴单位：%）4 图2：期限利差收窄（单位：bp）4 图3：超长国债机构净买入4 图4：2023年三季报和年报股票型和混合型基金10Y及以上国债持有情况5 图5：2023年三季报和年报股票型和混合型基金10Y及以上国债持有占债券持有的比重 .........................................................................................................................................5 图6：2023年三季报股票型和混合型基金持有的超长国债明细5 图7：2023年报股票型和混合型基金持有的超长国债明细5 1.超长国债行情中权益资金的行为 2023年11月下旬以来权益市场走弱，上证综指从3068下跌至2800点左右，而超长国债交易热度明显提高，30Y国债到期收益率从2.93%附近下行20bp至2.73%附近，30Y-10Y国债利差从27bp左右收窄至23bp左右，30Y-5Y国债利差从41bp左右收窄至35bp左右。当前市场上对权益资金参与超长国债有所讨论，那么权益资金是否通过配置超长国债来对冲股市的调整呢？为此，我们对近期的机构行为进行了分析。 图1：权益市场和债券市场表现（右轴单位：%）图2：期限利差收窄（单位：bp） 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 从2023年11月20日至2024年1月22日的机构现券净买入数据可以发 现，保险公司依然是最大的超长债配置力量，累计净买入609.72亿元，基金公司 及产品次之，累计净买入427.33亿元，说明在近期的超长国债交易中，基金公司及产品确实贡献了较多的力量。 图3：超长国债机构净买入 资料来源：外汇交易中心，德邦研究所 注：数据统计区间为2023年11月20日至2024年1月22日 进一步我们观察股票型和混合型基金在2023年三季报和年报公布的债券持仓情况，可以看到股票型和混合型基金在2023年四季度减持了10Y国债480万张，持有的10Y国债占全部持仓债券比重从1.76%下降到1.67%，四季度增持了超长国债924.69万张，持有的超长国债占全部持仓债券比重从0.59%上升到1.03%。具体到个券，2023年四季度从银行间增持较多23附息国债23，从交易 所增持较多23国债09。 总的来说，从公布的年报数据中，可以看到股票型和混合型基金在四季度确实较2023年三季度更多参与超长国债的交易，但体现在数据上的参与金额较小，或许对超长国债行情影响不大。当然，持仓数据作为一个时间节点数据，其解释力也有一定局限性，一是无法反映基金在2023年四季度完整的交易情况，如果权益资金在季报统计时间前卖出持有的超长国债，则这部分参与情况不会反映在季报中，后续可以关注2023年报公布的债券投资收益是否有明显提高；二是或许权 益资金2024年1月以来参与超长国债较多，但是这一部分数据或体现在2024年一季报中。 图4：2023年三季报和年报股票型和混合型基金10Y及以上国债持有情况 投资类型 2023年三季报10Y国债持仓数量（万张） 2023年报10Y 国债持仓数量（万张） 10Y国债持仓数量变动 （万张） 2023年三季报超长国债持仓 数量（万张） 2023年报超长国债持仓数量 （万张） 超长国债持仓数量变动（万张） 股票型 被动指数型基金 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 增强指数型基金 0.00 0.00 0.00 1.50 1.50 0.00 普通股票型基金 1.80 0.00 -1.80 1.57 51.57 50.00 混合型 灵活配置型基金 261.28 772.88 511.60 765.27 1030.27 265.00 偏股混合型基金 162.70 284.10 121.40 108.21 288.71 180.50 偏债混合型基金 3896.00 2784.80 -1111.20 584.25 1013.44 429.19 平衡混合型基金 10.00 10.00 0.00 0.00 0.00 0.00 合计 4331.78 3851.78 -480.00 1460.80 2385.49 924.69 资料来源：Wind，德邦研究所 图5：2023年三季报和年报股票型和混合型基金10Y及以上国债持有占债券持有的比重 投资类型 2023年三季报 2023年报 10Y国债 超长国债 10Y国债 超长国债 被动指数型基金 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 增强指数型基金 0.00% 0.10% 0.00% 0.10% 普通股票型基金 0.02% 0.02% 0.00% 0.58% 灵活配置型基金 0.38% 1.12% 1.21% 1.61% 偏股混合型基金 0.33% 0.22% 0.63% 0.64% 偏债混合型基金 3.61% 0.54% 2.79% 1.01% 平衡混合型基金 0.16% 0.00% 0.16% 0.00% 总体 1.76% 0.59% 1.67% 1.03% 资料来源：Wind，德邦研究所 债券代码 债券简称 持仓数量(万张) 019547.SH 16国债19 604.37 230023.IB 23附息国债23 449.00 230009.IB 23附息国债09 428.00 019702.SH 23国债09 312.00 019536.SH 16国债08 145.94 019689.SH 22国债24 125.40 220008.IB 22附息国债08 106.00 019726.SH 23国债23 82.40 160019.IB 16附息国债19 50.00 019642.SH 20国债12 40.00 019569.SH 17国债15 13.49 210005.IB 21附息国债05 10.00 220024.IB 22附息国债24 10.00 210014.IB 21附息国债14 5.50 019630.SH 20国债04 1.82 019528.SH 15国债28 1.57 总计 2385.49 债券代码 债券简称 持仓数量(万张) 019547.SH 16国债19 621.76 230009.IB 23附息国债09 330.00 019536.SH 16国债08 156.17 019702.SH 23国债09 99.30 019689.SH 22国债24 86.70 220024.IB 22附息国债24 50.00 019642.SH 20国债12 40.00 210005.IB 21附息国债05 20.00 220008.IB 22附息国债08 20.00 230007.IB 23附息国债07 20.00 019569.SH 17国债15 13.49 019630.SH 20国债04 1.82 019528.SH 15国债28 1.57 总计 1460.80 图6：2023年三季报股票型和混合型基金持有的超长国债明细图7：2023年报股票型和混合型基金持有的超长国债明细 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 2.风险提示 机构行为超预期、政府债发行超预期、经济表现超预期 信息披露 分析师与研究助理简介 徐亮，德邦证券研究所固定收益首席分析师，著有《国债期货投资策略与实务》一书。研究风格偏投资实务和债券策略，在利率债、信用债、转债、国债期货等的交易和配置上有精细化的研究框架和思路。擅长从资产性价比、交易行为、市场隐含信息、量化分析等角度挖掘投资机会。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 跌幅； 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上； 2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业投资评级 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的