23Q4业绩前瞻：收入侧稳健增长，利润侧释放节奏良好

快手-W（01024.HK） 23Q4业绩前瞻：收入侧稳健增长，利润侧释放节奏良好 买入 公司研究·海外公司快评互联网·互联网Ⅱ投资评级：买入（维持评级） 证券分析师： 张伦可 0755-81982651 zhanglunke@guosen.com.cn 执证编码：S0980521120004 联系人： 陈淑媛 021-60375431 chenshuyuan@guosen.com.cn 事项： 快手（01024.HK）即将发布2023年四季度业绩公告。国信互联网观点： 总览：预计23Q4收入同比+16%，经调整利润35亿。我们预计23Q4公司实现总营收327亿元，同比+16%。预计毛利润170亿元，毛利率52%，同比+6pct，环比+0.3pct，分成比例以及带宽服务器成本继续优化。四季度买量旺季流量成本较高，我们预计公司23Q4销售费用环比有提升，为100亿元，同比+3%，环比+12%。销售费率31%，同比-4pct，环比-1pct。预计四季度经营利润25亿元，其中国内经营利润39亿。预计经 调整净利润35亿元，经调整净利润率11%，同比+11pct，环比-1pct。预计23年经调整利润可达94亿元。 流量侧：预计公司用户数持续增长，日均时长维持120分钟以上。预计23Q4快手DAU可达3.85亿，同比 +5%。预计MAU6.8亿，单用户日均时长预估为120分钟以上。 商业化：预计业务稳健增长。1）电商：预计23Q4电商业务发展势头足，GMV达4061亿元，同比+30%。预计23Q4其他收入（主要为直播电商）实现营收43亿元，同比+35%。公司其他收入受到游戏业务的影响，预计剔除游戏业务，公司电商收入同比增长40-45%。预计电商佣金率1.1%，同比+0.1pct，环比-0.1pct。环比下降体现大促季标品销售额占比提升。2）广告：预计23Q4营收184亿元，同比+22%。我们预计四季度快手总流量同比持平。在总时长增长趋缓下，快手电商GMV增长驱动内循环广告增长，外循环广告逐步释放潜能。我们预计23Q4快手外循环广告同比增长15%。3）直播：预计23Q4直播业务实现营收100亿元，同比基本持平，环比+3%。当前快手持续强化直播生态治理。 投资建议：公司利润释放空间弹性大，预计随着后续季度业绩释放，市场将继续确认快手作为短视频平台的商业化变现能力。在经营杠杆释放下，我们预计公司25年毛利率可在55-60%，经调整利润率可在15-20%。考虑到公司成本费用控制优秀，预计23年调整后净利润为94亿人民币，上调幅度为7%；考虑到公司主营业务广告等为顺周期业务，在当前宏观环境下，我们预计24/25年调整后净利润152/233亿元，下调幅度19%/16%。维持目标价70-93港币，继续维持“买入”评级。 评论： 整体：预计23Q4收入同比+16%，经调整利润35亿 我们预计23Q4公司实现总营收327亿元，同比+16%，环比+17%。预计毛利润170亿元，毛利率52%，同比 +6pct,环比+0.3pct，分成比例以及带宽服务器成本继续优化。四季度买量旺季流量成本较高，我们预计公司23Q4销售费用环比略有提升，为100亿元，同比+2.7%，环比+12%。销售费率31%，同比-4pct，环比 -1pct。预计四季度经营利润25亿元，其中国内经营利润39亿。预计经调整净利润34.6亿元，经调整净利润率10.6%，同比+11pct，环比-1pct。预计23年全年经调整利润达到94亿元。 图1：快手营业收入及增速（亿元、%）图2：快手毛利润及毛利率（亿元、%） 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理及预测资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理及预测 图3：快手各项费用率（%）图4：快手经调整净利润及利润率（亿元、%） 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理及预测资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理及预测 流量侧：预计DAU同比增长5%，单用户日均时长达120分钟以上 公司运营端持续增长，日均时长维持120分钟以上。预计23Q4快手DAU可达3.85亿，同比+5%，环比-0.5%。预计MAU6.8亿，单用户日均时长维持在120分钟以上。单DAU销售费用同比继续优化，环比上升体现四季度买量旺季流量成本较高，预计23Q4为26元，同比-2%，环比+12.5%。 图5：快手DAU及增速图6：快手人均日时长及增速 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理及预测资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理及预测 商业化：预计业务稳健增长 预计23Q4电商业务发展势头足，GMV达4061亿元，同比+30%，环比+40%。预计23Q4其他收入（主要为直播电商）实现营收43亿元，同比+35%，环比+20%。公司其他收入受到游戏业务的影响，预计剔除游戏业务，公司电商收入同比增长40-45%。预计电商佣金率1.1%，同比+0.1pct，环比-0.1pct。环比下降体现大促季标品销售额提升。 预计23Q4广告业务收入同比增长22%。预计广告营收184亿元，同比+22%，环比+25.5%。我们预计四季度快手总流量同比持平。在总时长增长趋缓下，快手电商GMV增长驱动内循环广告增长，外循环广告逐步释放潜能。我们预计23Q4快手外循环广告同比增长15%。 预计23Q4直播业务实现营收100亿元，同比基本持平，环比+3%。当前快手持续强化直播生态治理。 图7：快手广告收入及增速图8：快手其他收入及增速 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理及预测资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理及预测 图9：快手电商GMV及增速图10：快手直播收入及增速 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理及预测资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理及预测 投资建议：利润释放空间弹性大，继续维持“买入”评级 公司利润释放空间弹性大，预计随着后续季度业绩释放，市场将继续确认快手作为短视频平台的商业化变现能力。在经营杠杆释放下，我们预计公司25年毛利率可在55-60%，经调整利润率可在15-20%。 考虑到公司成本费用控制优秀，预计23年调整后净利润为94亿人民币，上调幅度为7%；考虑到公司主营业务广告等为顺周期业务，在当前宏观环境下，我们预计24/25年调整后净利润152/233亿元，下调幅度19%/16%。维持目标价70-93港币，继续维持“买入”评级。 风险提示 政策及监管风险，疫情恶化的风险，短视频竞争格局恶化的风险，销售费率提升的风险，不同业务在商业发展中博弈的风险，估值的风险。 相关研究报告： 《快手-W（01024.HK）-经营杠杆持续释放，利润侧稳步提升》——2023-11-23 《快手-W（01024.HK）-淡季下电商业务增长强劲，利润释放节奏良好》——2023-11-06 《快手-W（01024.HK）-经营利润转正，利润释放节奏加快》——2023-08-28 《快手-W（01024.HK）-料电商、广告业务增长强劲，利润释放节奏良好》——2023-07-24 《快手-W（01024.HK）-经调整利润首次转正，利润释放节奏加快》——2023-05-29 ） ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 13274 16065 18546 23299 营业收入 94183 113638 128222 143162 应收款项 10394 12538 14147 15796 营业成本 52051 56520 58905 63039 存货净额 0 0 0 0 营业税金及附加 0 0 0 0 其他流动资产 59 71 80 89 销售费用 37121 38637 38000 37222 流动资产合计 45859 50806 56012 63585 管理费用 20441 16545 19714 20983 固定资产 13215 13400 12170 9454 财务费用 7 (293) (346) (418) 无形资产及其他 24094 27060 37583 61917 投资收益 0 (139) (139) (139) 投资性房地产 5872 5872 5872 5872 资产减值及公允价值变动 137 548 548 548 长期股权投资 268 358 447 537 其他收入 1649 293 293 293 资产总计 89307 97495 112083 141364 营业利润 (13652) 2932 12651 23039 短期借款及交易性金融负债 0 0 0 0 营业外净收支 1121 (137) (812) (614) 应付款项 25413 27127 27512 28777 利润总额 (12531) 2794 11839 22425 其他流动负债 15297 15798 16283 16712 所得税费用 1158 (258) 1041 (2242) 流动负债合计 40710 42925 43794 45488 少数股东损益 1 (0) (1) (2) 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 (13691) 3053 10800 24670 其他长期负债 8760 11680 14600 17520 长期负债合计 8760 11680 14600 17520 现金流量表（百万元 2022 2023E 2024E 2025E 负债合计 49470 54605 58394 63008 净利润 (13691) 3053 10800 24670 少数股东权益 8 8 6 4 资产减值准备 0 0 0 0 股东权益 39830 42883 53682 78352 折旧摊销 6721 5437 7095 8835 负债和股东权益总计 89307 97495 112083 141364 公允价值变动损失 (137) (548) (548) (548) 财务费用 7 (293) (346) (418) 关键财务与估值指标 2022 2023E 2024E 2025E 营运资本变动 (535) 2979 2171 2956 每股收益-调整后 (1.38) 2.25 3.65 5.60 其它 12911 (3190) (10748) (24561) 每股红利 0.00 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流 5270 7731 8770 11353 每股净资产 9.12 9.82 12.29 17.93 资本开支 (6287) (4851) (5093) (5348) ROIC -- -- -- -- 其它投资现金流 (9464) 0 (1107) (1162) ROE -34% 7% 20% 31% 投资活动现金流 (14608) (4940) (6289) (6599) 毛利率 45% 50% 54% 56% 权益性融资 0 0 0 0 EBITMargin -16% 2% 9% 15% 负债净变化 0 0 0 0 EBITDAMargin -9% 6% 15% 21% 支付股利、利息 0 0 0 0 收入增长 16% 21% 13% 12% 其它融资现金流 (10000) 0 0 0 经调整净利润增长率 -69% -263% 62% 54% 融资活动现金流 (10000) 0 0 0 资产负债率 55% 56% 52% 45% 现金净变动 (19338) 2791 2480 4754 息率 0% 0% 0% 0% 货币资金的期初余额 32612 13274 16065 18546 P/E-调整后 (29.3) 18.0 11.1 7.2 货币资金的期末余额 13274 16065 18546 23299 P/B 4.6 4.3 3.4 2.4 企业自由现金流 (16957) 5323 1679