期货宏观和期权策略私募2023年度报告：截面策略后程领涨，CTA走出长期回撤

近年来，衍生品市场快速发展，尤其在2019年和2023年，平均每年有8个新期货品种上市，期权市场则在 2022-2023年上市了14个新品种。成交活跃度方面，期货市场整体成交稳中有升，期权市场成交量大幅增长。 从行情来看，2023年商品市场可以大致分为三个阶段，第一阶段是23年1-5月，市场震荡下跌，波动率较高， 趋势性较差；第二阶段在6-8月，市场持续上涨，趋势和截面机会均较好，波动率一般；第三阶段在9-12月，市场整体横盘震荡，部分品种波动较为剧烈，截面机会优于时序机会。全年来看，市场大多数时候不利于CTA策略的运作，但仍给了少量机会。期权市场同样是在下半年获得了较友好的市场环境，隐波的波动使期权卖方策略和曲面套利策略都获得了一定交易机会。 2023年，期货宏观和期权策略下的各二级策略分类走出了差异较大的业绩曲线。对应我们汇总商品市场的三个阶段，各周期量化策略在短中长三个持仓周期维度上分类的子策略，有非常明显的阶段性业绩风格差异。中周期和长周期策略在业绩的涨跌区间相对一致，短周期策略略有一定共振效应，但整体波动更小。 从另一个角度来看，截面策略在2023年大幅战胜时序策略。2023年上半年的震荡行情中，时序和截面策略基本保持了同步的下跌。但随着市场的反弹，截面策略的表现开始明显优于时序策略，并且在第四季的震荡行情中，CTA子策略也同样表现出了截面策略更优的现象。这一现象的主要原因是，在国内外经济周期的错位下，部分板块、品种间的相对强弱关系变得比较有持续性，同时幅度较大。 短期来看，全球经济在高息状态下承压，同时市场又在博弈降息预期，可能带来低波动行情。但放眼2024年，全球宏观经济周期有望迈出盘整期，降息周期的到来，或许会带来二次通胀，亦或许会带来全球需求复苏，无论任何一种情况，均有可能刺激商品走出新一轮行情。积极关注国内外宏观政策落地，等待CTA右侧配置机会到来。 国内方面，地产和出口有望边际改善，但主要表现为拖累减弱，对商品需求的拉动可能有限，财政政策力度可能是2024年非常重要的一个变量。回顾2023年，在地方化债的大背景下，财政政策相对保守。2023年10月24日，十 四届全国人大常委会通过了关于批准国务院增发国债的决议，明确中央财政将在2023年第四季度增发1万亿特别国 债，这些特别国债将至少在2024年上半年支撑基建增速。然而，在经济新旧动能切换之际，基建可能主要起到逆周期调节作用，具体对需求拉动的效果需要进一步观察政策力度。 具体管理人方面，建议关注德贝、宽投、佑维、半鞅、奕睿等，管理人具体信息请关注《2024年度期货宏观和期权策略私募基金投资策略：危机alpha脱离危机，期待清晰趋势到来》。 地缘政治引发剧烈波动、低流动性风险、持续低波动风险。 内容目录 第一部分：2023年宏观经济和期货期权市场回顾4 宏观经济环境4 衍生品市场发展：衍生品品种持续丰富化，商品期权成交额大幅增长4 衍生品市场行情回顾：全年波动中枢较低，截面机会较优6 第二部分：2023年期货宏观及期权策略私募表现总结11 样本池产品近期表现：“危机Alpha”摆脱自身“危机”11 期货宏观和期权策略二级分类表现：截面策略带动量化CTA业绩13 期货宏观和期权策略管理人表现：14 第三部分：市场环境展望及期货宏观类私募配置建议15 全球降息周期或带动商品行情15 国内需求边际改善，关注财政力度17 CTA配置策略：关注重要宏观变量，把握CTA投资节奏18 CTA策略管理人推荐18 风险提示19 图表目录 图表1：CPI当月同比和环比（截止2023/12）4 图表2：PPI当月同比和环比（截止2023/12）4 图表3：PMI生产和需求（截止2023/12）4 图表4：PMI库存和价格（截止2023/12）4 图表5：期货市场持续发展，成交额稳步提升（亿元）5 图表6：国内期货品种数量持续上升5 图表7：2021-2023新上市期货品种5 图表8：我国期权市场快速丰富化6 图表9：成交额前15的商品期权品种（亿元）6 图表10：权益期权稳步发展6 图表11：权益期权成交结构均匀化（2023/12成交量，万手）6 图表12：商品市场2023年行情的三个主要阶段（南华商品指数对数收益率）7 图表13：商品期货市场20日加权波动率（截止2023/11/30）7 图表14：商品期货各板块近期收益（截止2023/11/30）8 图表15：商品期货各品种指数2023年收益率8 图表16：2023年商品市场整体趋势性较差（截止2023/12/29）9 图表17：2023年商品市场趋势流畅性变化（截止2023/12/29）9 图表18：2023年商品市场各品种截面轮动速度（截止2023/12/29）10 图表19：三大股指期货近期行情（截止2023/12/29）10 图表20：股指期货近月基差（截止2023/12/29）10 图表21：50ETF期权隐含波动率（截止2023/12/29）11 图表22：300ETF期权隐含波动率（截止2023/12/29）11 图表23：部分期货宏观策略产品业绩表现（截止2023/12/29）11 图表24：期货宏观策略各子策略2023年平均表现14 图表25：截面类策略在2023年下半年大幅跑赢时序类策略14 图表26：各CTA策略管理人2023年周度收益率相关系数15 图表27：短周期CTA管理人之间的相关系数分布较离散（2023年，周度收益率相关系数分布）15 图表28：中长周期CTA管理人之间具有一定正相关（2023年，周度收益率相关系数分布）15 图表29：美通胀数据距离2.0%的目标仍有一段距离16 图表30：商品所具有的金融属性与美债收益率长期负相关17 图表31：房屋新开工面积和施工面积同比边际改善17 图表32：2024年影响商品市场的主要因素18 图表33：部分CTA策略管理人推荐（数据截止2023年12月22日）19 宏观经济环境：整体呈现弱复苏 2023年12月，我国CPI同比回升0.2个百分点至-0.30%，环比回升0.6个百分点至 -0.50%。分项来看，食品和消费品对CPI同比形成了较大拖累，尤其猪肉受基数效应影响，同比下跌26.1%，降幅小幅下降5.7个百分点。猪肉价格的高峰出现在2022年10月左右，之后持续回落，预计猪肉同比的基数效应会在未来2-3个月逐渐消退，届时对CPI的拖累会大幅弱化。CPI未来有望回暖。 PPI同比回升0.3个百分点至-2.70%，环比持平于-0.30%。分项来看，生产资料环比下降0.3个百分点至-3.3%，生活资料同比持平与-1.2%，增速变化均较小。生产资料中，采掘业、原材料、加工业出厂价格同比增速较弱，分别为-7.0%、-2.8%和-3.2%，前值分别为-7.3%、-3.2%、-3.1%，上游价格的下滑速度出现小幅边际回暖，加工业出厂价格则基本持平。PPI回落态势暂缓。 图表1：CPI当月同比和环比（截止2023/12）图表2：PPI当月同比和环比（截止2023/12） 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 2023年12月，制造业PMI录得49.00，较11月继续下滑-0.4个百分点。全年来看，制造业PMI在年初快速上行之后，便持续回落，仅在6-8月数据略有好转，制造业景气度仍有较高提升空间。分项来看，PMI新订单指数相较偏弱，而新出口订单指数走弱幅度更甚于新订单指数，全年高开之后不断下探，国内经济在需求复苏不及预期，出口形成持续拖累的情况下，整体复苏力度较弱。库存方面，PMI产成品库存同样在2-3月到达年内高位，年终不断下探，第三季度开始出现了一些反弹，但库存水平仍处于较低水平，这也可能成为未来需求复苏力度逐渐加强时，行情的推动因素之一。 图表3：PMI生产和需求（截止2023/12）图表4：PMI库存和价格（截止2023/12） 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 衍生品市场发展：衍生品品种持续丰富化，商品期权成交额大幅增长 当前我国已有六个期货交易所，分别上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交 易所、中国金融期货交易所、上海国际能源类交易中心、广州期货交易所。近年来，随着我国衍生品市场的持续发展，各类新品种的不断上线、成交额持续提升，期货市场稳步走向成熟。 图表5：期货市场持续发展，成交额稳步提升（亿元） 来源：国金证券研究所，各期货交易所官方网站 截止2023年底，我国上市的期货品种已经达到84个，其中8个金融期货品种（4个股指期货、4个国债期货）、76个商品期货品种。2017年以来，新期货品种上市速度较快，年均上市的新品种数量接近5个，尤其在2019年和2023年，平均每年新上市期货品种8个。 图表6：国内期货品种数量持续上升图表7：2021-2023新上市期货品种 上市日期 上市品种 上市日期 上市品种 2023-09-15 对二甲苯 2023-06-19 氧化铝 2023-09-15 烧碱 2023-04-21 30年期国债 2023-08-18 SCFIS欧线 2022-12-22 工业硅 2023-08-18 SCFIS欧线 2022-07-22 中证1000 2023-07-28 丁二烯橡胶 2021-02-01 花生PK 2023-07-21 碳酸锂 2021-01-08 生猪 来源：国金证券研究所，各大期货交易所官方网站来源：国金证券研究所，各大交易所官方网站 期权市场的发展速度更甚于期货市场。各大期货交易所不断完善期权品种图谱，2019年至2023年的4年间，年均上新品种的平均数达到9.8个，尤其2022年至2023年，上 市的新期权品种数量达到14个之多。 图表8：我国期权市场快速丰富化图表9：成交额前15的商品期权品种（亿元） 来源：国金证券研究所，各大交易所官方网站来源：国金证券研究所，各大交易所官方网站 在成交活跃度方面，商品期权的成交额情况快速上升。我们取了成交额排名前15的 期权品种，可以看到其总成交额在过去的两年间，从不到200亿元已经发展到了接近600亿元，扩张速度是按倍数计的。而在权益期权方面，我们关注到市场总成交额的上升速度并不快，但在成交结构上，出现了非常显著的结构性均匀化。 图表10：权益期权稳步发展图表11：权益期权成交结构均匀化（2023/12成交量，万手） 来源：国金证券研究所，上交所、深交所官方网站来源：国金证券研究所，上交所、深交所官方网站 衍生品市场行情回顾：全年波动中枢较低，截面机会较优 回顾2023年，商品市场可以整体分为三个阶段。第一阶段，1月3日至5月31日， 市场暂缓了因2022年底疫情防控放开而带来的反弹，逐渐走平，之后下跌，期间市场对 宏观经济的观点逐渐从“强预期”开始向“弱现实”转变；第二阶段，6月1日至9月15日，商品整体在低库存状态下，出现金九银十补库预期，由于商品期货短久期的特点，与权益市场走出极端分化，快速上涨；第三阶段，9月16日至12月29日，国内经济数据低于预期，实际需求并不坚挺，但美联储逐渐出现退出加息的预期，商品市场整体处于高位低波动震荡。 图表12：商品市场2023年行情的三个主要阶段（南华商品指数对数收益率） 来源：iFind，国金证券研究所 商品市场加权波动率的波动中枢，相较2022年发生了明显的下移，虽然在6-9月的 上涨趋势和回调过程中，波动率有一定幅度抬升，但10-11月的震荡行情再度将波动率带回冰点。 图表13：商品期货市场20日加权波动率（截止2023/11/30） 来源：iFind，国金证券研究所 分板块来看，黑色板块在铁矿石和煤炭的带动下快速上涨，在板块截面中表现最强，月度收益率和振幅分别为5.53%和8.24%，形成了持续约1个月左右的上涨趋势。其他板块收益率和振幅均较弱，但在截面上，和有色金属板块持续垫底，11月以-3.00%的板块收益率排在最后，农产品和能化也保持了自