业绩持续走强，双轮驱动战略加速落地

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2016年8月24日 中国软件国际（0354.HK）软件与服务 业绩持续走强，双轮驱动战略加速落地 海外公司简报 ◆收入稳健增长20.8%，归属股东净利润激增69.1% 1H16公司收入稳健增长20.8%，达28.8亿元人民币；服务性收入同比增长28.5%达到28.3亿元人民币。分业务来看，收入占比79.3%的TPG业务收入同比增长30.1%；收入占比20.7%的IIG业务收入同比下降5.3%，除去已出售部分股权的培训业务的并表影响，IIG业务同比增长2.1%。公司管理能力不断增强，使得销售费率和管理费率进一步降低，整体利润率水平由去年的6.0%提升为7.6%。归属股东净利润2.4亿元人民币，同比增长69.1%；基本每股盈利0.11元人民币，同比增长52.7%。 ◆线上线下业务共同发力，双轮驱动战略加速落地 公司TPG业务聚焦大客户，目前在金融、银行、电信、互联网和高科技等主流行业中均具有显著的市场份额。深厚的行业积累奠定了公司IT解决方案的领先地位，1H16来自前十大客户的服务性收入占比为67.9%，蓝筹客户（例如华为、腾讯等）的不断壮大进一步助力公司业务快速发展。布局长尾市场的IIG业务同样表现不俗，服务性收入同比增长11.5%。随着JF平台发包量和成交率逐步向今年3个亿和50%的目标迈进，公司人员利用率、提交成本节约以及相关业务利润率会有进一步的优化提升。 ◆分拆TPG业务到A股，符合股东长远利益 公司近期宣布向博通股份（600455.SH）出售TPG业务，通过换股和资产重组的方式注入博通，作价为人民币63.31亿元，交易完成后中软将以72.18%绝对控股博通。两者的结合带来的规模优势将会进一步增强业务生产效率和行业竞争力水平，对员工做股权激励，同时也在内地提供了一个独立的融资平台，并有机会通过内地资本市场的合并及收购机会加快TPG业务的增长。如果此次交易落地，优质资产TPG业务将会更好的被资本市场评估，港股股东也可间接受益。同时伴随深港通的即将开通，相信中软以其稳健业绩，低估值会成为南向资金重点青睐标的。 ◆维持“买入”评级，目标价4.79元港币 综合公司发展状况，我们上调2016-2018年盈利预测，预计EPS分别为0.2、0.25、0.31元，CAGR=30%。当前股价对应2016年15.8倍的PE（0.5x的PEG）处于绝对的洼地，因此我们维持买入评级，目标价4.11元人民币（约合4.79元港币，对应2016年21x的PE和0.7x的PEG）。 ◆风险提示：行业竞争加剧；解放平台发展不达预期 指标（单位：人民币） 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 4,429 5,129 6,196 7,553 9,272 营业收入增长率 38.2 15.8 20.8 21.9 22.8 归属母公司净利润（百万元） 200 280 424 537 667 净利润增长率 34.9 40.0 51.3 26.8 24.1 EPS（元） 0.11 0.14 0.20 0.25 0.31 P/E 28.8 22.0 15.8 12.4 10.0 P/B 2.3 1.9 1.8 1.6 1.4 资料来源：公司公告，光大证券研究所预测 买入（维持） 当前价/目标价：3.60/4.79港元 目标期限：6个月 分析师 秦波 (执业证书编号：S0930514060003 ) 021-22169323 qinbo@ebscn.com 联系人 付天姿 CFA, FRM 021-22167333 futz@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 21.61 总市值(亿港元)：77.79 一年最低/最高(港元)：2.31-3.87 近3月换手率：66.4.% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 16.2 21.5 41.3 绝对 20.8 12.5 48.8 相关研报 中国IT服务业龙头，带领ITS生产力全面解放 ································ 2015-07-21 解放平台为公司成就IT服务蓝海市场 ······································ 2015-08-07 华为战略入股落地，优势资源整合为公司加足马力 ·························· 2015-10-27 优质客户加码混合动力，开放生态助力弯道超车 ····························· 2016-03-23 资源整合再掀波澜，借壳上市助力扩张 ······································ 2016-08-04 -20%0%20%40%60%80%100%120%15-0815-0915-1015-1115-1216-0116-0216-0316-0416-0516-0616-07中国软件国际恒生指数国投瑞银 2016-08-24 中国软件国际（0354.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 表1：损益表 2014 2015 2016E 2017E 2018E 主营收入 4,429 5,129 6,196 7,553 9,272 ERP业务 3,238 3,781 4,915 6,144 7,680 云服务业务 1,191 1,348 1,281 1,409 1,592 营业成本 (3,080) (3,606) (4,465) (5,428) (6,649) 毛利 1,349 1,523 1,731 2,125 2,622 其它收入 7 51 (55) (57) (59) 营业开支 (976) (1,063) (1,157) (1,387) (1,700) 营业利润 380 511 519 681 864 财务成本净额 (84) (93) (105) (135) (166) 应占利润及亏损 1 2 115 125 135 税前利润 297 420 529 671 833 所得税开支 (42) (87) (93) (117) (146) 税后经营利润 255 333 437 554 687 少数股东权益 (55) (53) (13) (17) (21) 净利润 200 280 424 537 667 息税折旧前利润 493 539 688 884 1,103 息税前利润 352 397 511 673 855 每股收益（元） 0.11 0.14 0.20 0.25 0.31 每股股息（元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 表2：资产负债表 2014 2015 2016E 2017E 2018E 总资产 5,344 6,348 7,363 8,619 10,150 流动资产 3,594 4,346 5,208 6,348 7,793 现金及短期投资 834 1,311 1,583 1,930 2,369 有价证劵及短期投资 0 0 0 0 0 应收账款 1,411 1,567 1,896 2,311 2,837 存货 32 30 45 54 66 其它流动资产 1,317 1,439 1,684 2,053 2,520 非流动资产 1,751 2,002 2,155 2,271 2,357 长期投资 10 79 136 199 266 固定资产净额 336 538 615 676 707 其他非流动资产 1,405 1,386 1,403 1,396 1,383 总负债 2,643 2,862 3,440 4,142 4,986 流动负债 2,329 2,539 3,036 3,658 4,420 应付账款 229 122 151 184 225 短期借贷 1,240 1,297 1,920 2,486 3,149 其它流动负债 860 1,120 964 988 1,046 长期负债 314 323 404 485 566 长期债务 256 263 344 425 506 其它 58 60 59 59 59 股东权益合计 2,701 3,486 3,923 4,477 5,164 股东权益 2,497 3,247 3,671 4,208 4,875 少数股东权益 204 239 252 269 289 负债及股东权益总额 5,344 6,348 7,363 8,619 10,150 净现金/(负债) (720) (309) (741) (1,041) (1,346) 国投瑞银 2016-08-24 中国软件国际（0354.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 营运资本 1,214 1,474 1,789 2,181 2,678 长期可运用资本 3,015 3,809 4,327 4,961 5,730 股东及少数股东权益 2,701 3,486 3,923 4,477 5,164 净负债率(%) 29 10 20 25 28 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 表3：现金流量表 2014 2015 2016E 2017E 2018E 经营活动现金流 75 75 (37) 30 51 净利润 200 280 424 537 667 折旧与摊销 141 143 177 211 247 营运资本变动 (426) (434) (315) (392) (497) 其它 160 86 (323) (327) (366) 投资活动现金流 (438) (438) (290) (195) (190) 资本性支出净额 (215) (215) (266) (266) (266) 资产处置 0 0 0 0 0 长期投资变化 19 (69) (58) (63) (68) 其它资产变化 (242) (154) 33 134 144 自由现金流 (508) (99) (491) (483) (544) 融资活动现金流 236 236 599 512 578 股本变动 0 0 0 0 0 净债务变化 317 65 704 647 744 派发红利 0 0 0 0 0 其它长期负债变化 (82) 171 (105) (135) (166) 净现金流 (128) (128) 272 347 439 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测国投瑞银 2016-08-24 中国软件国际（0354.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 秦波，清华大学学士/韩国浦项科技大学硕士。拥有7 年卖方/买方工作经验，2010/2011 年新财富最佳分析师钢铁行业第2/3 名，2010/201