基础化工行业周专题：全钢胎后市无须悲观

全钢胎后市无须悲观 国内基建疲软的背景下全钢胎需求受到了较大的压制，国内运输方式“公转铁”、“公转水”导致全钢胎需求承压，部分市场观点对全钢轮胎（卡客车胎）的需求前景较为悲观。但我们认为对全钢胎前景无须悲观：首先，国内存量替换市场需求具备一定刚性；其次，出口市场占据我国轮胎市场一半份额，海外渗透持续提升尤其是“一带一路”市场的全钢胎需求增长，有望带动我国全钢胎市场快速发展。 俄罗斯供给缺口为我国全钢胎出口带来机会 自俄乌冲突以来，轮胎跨国公司都大幅削减了在俄罗斯的业务，其中米其林和诺记轮胎宣布将完全撤出俄罗斯市场，同时俄罗斯本土品牌的轮胎产量下降，导致供给缺口扩大。在此背景下，俄罗斯成为我国轮胎出口增长最快的地区之一。我们认为，地缘政治对俄罗斯轮胎供应端的扰动仍存，若仅剩的外资胎企也决定退出在俄产能，俄罗斯轮胎市场或面临更大的供应缺口，中国轮胎有望凭借高性价比及区位优势加速抢占俄罗斯市场份额。 “一带一路”国家有望成为中国全钢胎出口增长点 传统出口市场受到欧美“双反”制裁后，中国轮胎行业逐步将目光放到“一带一路”相关国家上，争取更多出口份额。“一带一路”国家的房地产和基建业的发展有望为我国全钢胎出口带来动能。此外，近年来中国对“一带一路”国家的全钢胎出口量有所提升。我们认为，未来伴随“一带一路”国家房地产和基建的持续发展以及合作的不断深入，“一带一路”国家有望成为中国全钢胎出口新的增长点。 投资建议：建议关注通用股份和三角轮胎 建议关注海外拥有泰国和柬埔寨双基地的通用股份，以及23年上半年在俄罗斯份额第一的商用车胎领先企业三角轮胎。通用股份2016年上市后借力资本市场不断扩充产能和海外基地建设，18年以来先后布局了泰国和柬埔寨基地，伴随海外基地持续放量，叠加轮胎景气向好，业绩有望大幅增长。 三角轮胎是国内轮胎头部企业之一，商用车胎是公司的拳头产品，在跨国公司纷纷退出俄罗斯的背景下，公司抓住机会增加对俄出口，扩大份额。 风险提示：原材料价格大幅波动，海外基地受双反制裁，海运费大幅上涨，汇率波动 1.全钢胎后市无须悲观 1.1国内全钢胎需求承压 按照轮胎胎体结构的不同，轮胎可分为子午线轮胎和斜交轮胎，子午线轮胎还可进一步细分为半钢子午线轮胎（简称半钢胎）和全钢子午线轮胎（简称全钢胎）。半钢胎下游主要应用于乘用车和轻卡，全钢胎则主要用于重卡和大客车领域，因此全钢胎更偏生产资料，受经济的影响更大。本专题我们主要讨论的是全钢胎（即卡客车胎）。 图表1：轮胎产业链 部分市场观点对全钢胎的需求前景较为悲观，尤其在国内基建疲软的背景下全钢胎需求受到了较大的压制。此外，国内运输方式“公转铁”、“公转水”导致全钢胎需求承压。2022年，中国货运量中，铁路、水路运量分别同比增长4.5%、3.8%，较2019年均增长了14%，而公路运量同比下降了5.2%，较2019年下降了11%。 1.2海外渗透提升或是全钢胎发展关键 我们认为全钢胎前景无须悲观。2023年我国全钢轮胎配套消费占比在21.51%，替换消费占比25.56%，出口占比在52.93%，出口占据轮胎市场一半份额。首先，国内存量替换市场需求具备一定刚性；其次，海外渗透持续提升或是我国全钢胎发展的关键。 中短期来看，米其林认为欧洲、北美和中美地区全钢胎经销商去库存趋于结束； 俄乌战争后米其林、普利司通、德国大陆等国际巨头彻底退出俄罗斯市场，俄罗斯供给缺口为我国全钢胎出口带来机会。 长期来看，“一带一路”辐射范围内的发展中国家的房地产和基建业为我国全钢胎出口带来动能。综合而言，我们认为海外全钢胎需求有一定韧性，我国全钢胎有望凭借性价比优势持续渗透海外市场。 2.俄罗斯供给缺口为我国全钢胎出口带来机会 2.1跨国巨头逐渐退出俄罗斯 俄罗斯的重工业高度发达，但在汽车制造领域拥有的技术和设备均相对落后，国内汽车工业基础也较为薄弱，导致俄罗斯本土轮胎产能始终处于较低对平，市场始终由海外品牌占据主导地位。 自俄乌冲突以来，7家轮胎跨国公司都大幅削减了在俄罗斯的业务活动，其中米其林和诺记轮胎宣布将完全撤出俄罗斯市场，同时俄罗斯本土品牌的轮胎产量下降，导致供给缺口扩大。据轮胎商业，截至2023年6月，俄罗斯主要外资轮胎厂已退出了将近6成，超过2300万的轮胎产能遭遇空缺。 图表2：外资轮胎企业在俄罗斯的工厂及运营情况（不完全统计） 2.2中国轮胎在俄份额提升 在此背景下，俄罗斯成为我国轮胎出口增长最快的地区之一。据海关总署，俄乌冲突以来，我国对俄罗斯出口的全钢胎显著增加，据海关总署，21/22年我国对俄罗斯出口的全钢胎重量为11.0/18.5万吨，同比增长31%/69%；2023年11月，中国出口至俄罗斯的全钢胎重量为1.67万吨，同比增长4%。 中国轮胎逐渐占领俄罗斯市场。根据俄罗斯汽车经销商协会（ROAD）的数据，2022年俄罗斯轮胎市场份额前三是米其林、普利司通和固特异，现在中国品牌已经领先，其中23年上半年，三角轮胎占据俄罗斯轮胎市场份额10.4%，位列第一。 图表3：中国出口至俄罗斯的全钢胎大幅增加 图表4：2023年上半年俄罗斯轮胎市场份额 我们认为，地缘政治对俄罗斯轮胎供应端的扰动仍存，若仅剩的外资轮胎企业最终也决定退出在俄产能，那么俄罗斯轮胎市场或面临更大的供应缺口，中国轮胎有望凭借高性价比及区位优势加速抢占俄罗斯市场份额。 3.“一带一路”国家有望成为中国全钢胎出口增长点 3.1一带一路国家基建投资额提升 传统出口市场受到欧美“双反”制裁后，中国轮胎行业逐步将目光放到“一带一路”相关国家上，争取更多出口份额。“一带一路”国家的房地产和基建业的发展有望带动卡客车需求，从而带动全钢胎需求增长。以印度和印尼为例，据IndiaSpend，印度基建投资额占印度政府资本开支的比例逐年提升；据Statista，2023年印尼基建投资额约390万亿印尼盾，较2014年的约160万亿印尼盾大幅增加，较2020年280万亿印尼盾亦增加近40%。 我们认为，“一带一路”辐射范围内的发展中国家的房地产和基建业有望为我国全钢胎出口带来动能。 图表5：印度基建投资额 图表6：印尼基建投资额 3.2中国对“一带一路”国家的全钢胎出口量提升 近年来中国对“一带一路”国家的全钢胎出口量有所提升。我们选取全钢胎36个主要出口国为样本，据海关总署，2023年1-11月从中国进口全钢胎实现正增长的28个国家中，有19个为“一带一路”国家；2022年进口全钢胎实现正增长的20个国家中，有13个为“一带一路”国家；2020年受宏观经济影响，轮胎出口市场受到重创，但老挝、马来西亚、越南、泰国、柬埔寨、尼泊尔等“一带一路”国家从中国进口的全钢胎仍实现正增长。 未来，伴随“一带一路”国家房地产和基建的持续发展以及合作的不断深入，“一带一路”国家有望成为中国全钢胎出口新的增长点。 图表7：2019-2023年前11月部分国家从中国进口全钢胎增长率 图表8：2022-2023年向中国进口全钢胎增长率排名居前的多为“一带一路”国家 4.投资建议：建议关注通用股份和三角轮胎 建议关注海外拥有泰国和柬埔寨双基地的通用股份，以及23年上半年在俄罗斯份额第一的商用车胎领先企业三角轮胎。 通用股份：公司前身为生产摩托车胎的南方橡胶，2004年涉足全钢胎，2016年上市后借力资本市场不断扩充产能和海外基地建设。受双反的影响，公司18年以来先后布局了泰国和柬埔寨基地，2021年确立了“5X战略”，力争十年内实现全球5大生产基地，5千万条轮胎产能。 海外加速扩张带动业绩高增。当前泰国一期已全面投产，21年/22年/23年H1，泰国基地分别实现净利润1.34/2.35/1.96亿元，同比增长54%/76%/44%。柬埔寨一期产能正在爬坡阶段。 此外，公司持续加码海外产能，分别于23年8月和23年12月公告投建泰国二期和柬埔寨二期，若上述项目落地公司海外将新增950万条半钢和125万条全钢产能。我们认为随着公司泰国基地的负荷提升和柬埔寨基地的投产，公司有望迎来业绩的跨越式发展。 三角轮胎：公司是国内轮胎头部企业之一，始创于1976年，产品涵盖商用车胎、乘用车胎、工程胎、巨胎和特种车胎等类型，有近4200个轮胎品种，年制造能力超2600万条。其中，商用轮胎是公司的拳头产品，2022年产能为650万条，收入占比50%以上，乘用车胎产能2000万条。 公司专注于轮胎技术研究创新，2023年上半年公司共开发新产品127个。在研发的支持下，公司在商用车胎、乘用车胎和子午工程胎的配套业务上实现全面增长。 此外公司积极布局航空胎业务，C919、A320主前轮胎4个产品已申请CTSOA并获得局方受理。 不仅如此，在跨国公司纷纷退出俄罗斯的背景下，公司抓住机会增加对俄出口，23年上半年在俄罗斯份额达到10.4%，未来也有望凭借产品性能优势继续提升海外渗透。 5.风险提示 1）原材料价格大幅波动的风险 由于轮胎产品调价频次低、幅度小，而橡胶、炭黑和钢丝帘线等主要原材料价格受多方面因素的影响可能会大幅波动，可能会对轮胎毛利率产生不利影响，从而影响公司盈利能力。 2）海外基地受双反制裁的风险 近年来美国多次对中国、泰国及越南进行“双反”制裁，对于出口美国的轮胎征收高额关税，如果美国发动下一轮双反制裁，可能会对轮胎出口造成不利影响。 3）海运费大幅上涨的风险 2021-2022年海运费大幅上涨导致轮胎出口受阻，若后续海运费再次出现大幅波动，可能对轮胎行业造成冲击。 4）汇率波动风险 汇率大幅波动可能对出口轮胎的盈利能力造成一定影响。