军工2024年投资策略：需求有望恢复，关注新技术、新产品、新市场

2023年，多因素影响下军工行业增速放缓。2023Q1-Q3，我们跟踪的68只军工标的共实现营业收入2895.09亿元，同比增长7.70%，共实现归母净利润239.88亿元，同比下滑3.30%。其中，航空板块保持较快增长，15家上市公司共实现营业收入1424.97亿元，同比增长13.30%，共实现归母净利润111.02亿元，同比增长22.57%。 中证军工指数年内回调11%，估值处于历史低位。2023年，受军工行业“十四五”规划中期调整等影响，中证指数下跌。截至2023年底，中证军工指数9843.23，较年初下跌11%。军工板块PE- TTM 估值为55.98，处于2014年以来22.06%分位，军工板块PB估值为2.86，处于2014年以来28.43%分位。 多家军工上市公司回购股份体现公司发展信心。鸿远电子、中国长城、中科海讯等股份回购期限自2023年12月开始；中科星图、应流股份等股份回购期限自2023年11月开始；新雷能、睿创微纳等股份回购期限自2023年10月开始。此外，2024年1月，光威复材和火炬电子分别公告其股份回购计划。 展望未来，建议关注两条主线： （1）航空航天是国防装备发展主线，建议关注竞争壁垒高、业务有拓展的上市公司 航空航天作为国防装备发展主线，有望保持较快增长。从前瞻性指标日常关联交易预计值看，中航西飞2024年日常关联交易预计值同比增长22%，航发动力2024年日常关联交易预计值同比增长12%。或受军工行业“十四五”规划中期调整等多因素影响，航天电器2023年日常关联交易“完成度”较低，2024年仍维持较高的日常关联交易预期，预计值同比增长5%，较2023年实际完成值增长118%。 航空航天领域，建议关注壁垒高、业务有拓展的上市公司，包括钢研高纳、中航沈飞、图南股份、国科军工、航天电器、国博电子、菲利华、高德红外、天箭科技、亚光科技等。 （2）除了航空航天两大传统高景气领域外，我们建议挖掘从无到有或渗透率有较大提升空间的新技术、新产品、新市场相关标的 新技术：技术引领装备升级，渗透率提升带动业绩增长。建议关注军工技术中长期发展趋势，重点选择已经开始产业化并且渗透率存在较大提升空间的技术，如隐身技术、数字相控阵雷达技术、MEMS惯性导航等。建议关注华秦科技、臻镭科技、芯动联科等。 新产品：国防装备发展对新型装备需求不断提升，装备研发周期不断缩短，关注新型号量产带来新增量。建议关注第四代战机、无人机、制导火箭弹、新型雷达等装备的新型号放量，建议关注航天南湖、中航沈飞、航天彩虹、中无人机、国科军工等。 新市场：军贸、民航、卫星互联网、核聚变等领域市场空间广阔。军贸市场，建议关注国睿科技、中航沈飞、航天彩虹、中无人机、高德红外等；民航市场，建议关注中航西飞、中直股份、润贝航科、三角防务等；卫星互联网领域，建议关注海格通信、中国卫星、铖昌科技、臻镭科技、航天电子、航天环宇等；核聚变领域，建议关注联创光电、国光电气、永鼎股份等。 风险提示 军工产业链某一环节产能受限导致军品交付推迟；装备批产过程中出现质量问题导致交付推迟；军品批量生产后价格降幅超出市场预期。 12023年回顾：多因素影响下行业增速放缓 1.1业绩回顾：2023Q1-Q3军工板块整体营收增速放缓，利润小幅下滑 2023Q1-Q3，军工板块整体营收增速放缓，利润小幅下滑。我们分析了71只军工标的，剔除中航机载、中国船舶和中国重工的影响，68只军工标的2023Q1-Q3共实现营业收入2895.09亿元，同比增长7.70%，共实现归母净利润239.88亿元，同比下滑3.30%。归母净利润增速低于营收增速主要由于整体毛利率降低同时四费费率提高。 图表1：68只军工标的合计营收 图表2：68只军工标的合计归母净利润 分板块看，航空板块保持较快增长。2023Q1-Q3，航空板块营收增速为13%，归母净利润增速为23%。航天板块利润同比下滑主要由于航天发展2023Q1-Q3归母净利润同比下滑7.17亿元。国防信息化板块中，上游电子元器件企业净利润同比下滑较多，例如，火炬电子归母净利润同比下滑4.26亿元、鸿远电子归母净利润同比下滑4.22亿元、宏达电子归母净利润同比下滑2.76亿元；此外，红外产业相关上市公司高德红外（归母净利润同比下滑2.41亿元）和大立科技（归母净利润同比下滑1.27亿元）业绩也有较多下滑。船舶板块业绩下滑主要由于中国海防归母净利润同比减少1.09亿元，中船应急归母净利润同比减少2.11亿元。材料板块业绩下滑主要由于西部超导（归母净利润同比下滑2.76亿元）、光威复材（归母净利润同比下滑1.29亿元）、中简科技（归母净利润同比下滑0.75亿元）业绩同比下滑。 图表3：2023Q1-Q3军工行业分细分板块业绩表现 从军工央企上市公司2023年日常关联交易预计值增速看，航空方面，中航西飞、中直股份、中航光电和江航装备等2023年日常关联交易预计值同比增速分别为26%、51%、34%和32%，保持较快增长；航天方面，航天电器2023年日常关联交易预计值同比增速达38%。此外，中国动力2023年日常关联交易预计值同比增长39%。从2023Q1-Q3的经营情况看，中直股份营收同比大幅增长48.41%，增速与其2023年日常关联交易预计值增速大致相当；此外，中国动力、中航光电、航发动力和中航沈飞等2023Q1-Q3营收增速较快。 图表4：军工央企2023年日常关联交易预计值同比增速 合同负债同比下滑，新一轮大订单有待下达。2023Q3末，68只军工标的合计合同负债金额717.66亿元，同比下滑24.23%。 图表5：68只军工标的合同负债变化 分板块看，航空、地面兵装和国防信息化板块合同负债金额降低。航空板块合同负债金额462.29亿元，同比降低33.65%；地面兵装板块合同负债金额同比减少45.99%至25.25亿元；国防信息化板块合同负债金额40.41亿元，同比降低3.53%；船舶板块合同负债金额134.15亿元，同比增长26.57%；航天板块合同负债金额39.27亿元，同比增长8.29%；材料板块合同负债金额5.38亿元，同比增长16.34%。 图表6：分板块合同负债及增速 分产业链看，截至2023Q3末，产业链下游合计合同负债505.63亿元，同比减少32.80%。其中，航空主机厂合同负债有不同幅度的减少，中航沈飞合同负债46.45亿元，同比减少64.94%；中航西飞合同负债181.14亿元，同比减少28.24%； 航发动力合同负债143.02亿元，同比减少27.06%；洪都航空合同负债54.92亿元，同比减少14.08%；中直股份合同负债18.78亿元，同比减少9.03%。 图表7：产业链下游合同负债变化 图表8：部分主机厂合同负债变化 1.2中证军工指数年内回调11%，估值处于历史低位 2023年，中证军工指数下跌11.02%，申万军工指数下跌6.79%，上证综指下跌3.70%，深证成指下跌13.54%，沪深300指数下跌11.38%。军工板块在31个申万一级行业中涨幅排第14位。 图表9：2023年各板块涨幅 2023年，受军工行业“十四五”规划中期调整等影响，中证指数下跌。截至2023年底，中证军工指数9843.23，军工板块PE- TTM 估值为55.98，军工板块PB估值为2.86。军工板块PE- TTM 估值和PB估值均处于历史低位，自2014年1月1日起，历史上有22.06%的时间板块PE- TTM 估值低于当前水平，28.43%的时间板块PB估值低于当前水平。 图表10：军工板块PE- TTM 估值 1.3多家军工上市公司回购股份体现公司发展信心 多家军工上市公司回购股份体现公司发展信心。鸿远电子、中国长城、中科海讯等股份回购期限自2023年12月开始；中科星图、应流股份等股份回购期限自2023年11月开始；新雷能、睿创微纳等股份回购期限自2023年10月开始。 2024年1月11日，光威复材发布公告，拟使用自有资金以集中竞价方式回购公司股份，回购资金总额不低于1.5亿元且不超过3亿元；2024年1月12日，火炬电子发布公告，拟使用自有资金以集中竞价方式回购公司股份，回购资金总额不低于1500万元且不超2500万元。 图表11：部分军工上市公司股份回购进展 图表12：部分军工上市公司股份回购进展（续表） 2中期调整之年结束军工较快发展可期，航空航天依然是国防装备发展主线 2.12023年我国国防预算增速7.2%，增速连续3年上调 2021年以来，我国国防预算增速逐年上调。2020年，我国国防支出预算1.27万亿元，增速6.6%；2021年、2022年和2023年，我国国防支出预算分别为1.38万亿元、1.48万亿元和1.58万亿元，增速分别为6.8%、7.1%和7.2%。 图表13：我国国防支出预算及增速 我国国防军费占GDP比重在1.2%左右。十四届全国人大一次会议大会发言人王超表示，中国国防费占国内生产总值的比重多年保持基本稳定，低于世界平均水平，增长幅度也是比较适度、合理的。王超表示，国防费的规模，是综合考虑国防建设的需求和国民经济发展的水平而确定的，“国防费的增长，既是应对复杂安全挑战的需要，也是履行大国责任的需要。中国的前途是同世界的前途紧密联系在一起的。中国的军事现代化，不会对任何国家构成威胁，反而是维护地区稳定与世界和平的积极力量。” 图表14：我国国防支出预算占当年GDP的比重 与美国等军事大国相比，中国国防费仍处于较低水平，仍有较大增长空间。 国防部新闻发言人吴谦曾表示，与美国等军事大国相比，中国国防费仍处于较低水平。中国的国防支出不论是占国内生产总值（GDP）的比重、占国家财政支出的比重，还是国民人均国防费、军人人均国防费等都是比较低的。绝对数额看，2023年12月22日，美国总统拜登签署批准了2024财年国防预算，2024财年美国将拨款8860亿美元用于各类军费开支，较上一年增加近300亿美元，同比增加3%。 该数额创下了美国国防开支的新纪录。日本防卫预算大幅增长，2023年12月22日，日本政府在内阁会议上敲定了2024财年防卫预算，总额达7.95万亿日元（约合559亿美元），同比大增超16%。 对比世界发达国家及周边邻国，我国国防支出占GDP的比例较低。根据斯德哥尔摩国际和平研究所（SIPRI）数据，以2021年数据为例，美国、俄罗斯和以色列国防支出占GDP的比重分别为3.5%、4.1%和5.2%，远高于我国不到1.5%的比重。韩国、印度、伊朗、英国2021年国防支出占GDP的比重也不低于2%，分别为2.8%、2.7%、2.3%、2.2%。 图表15：国防支出占GDP比例 2.2二十大报告明确奋斗目标，军工持续较快发展可期 “十四五”规划首次提出建军百年奋斗目标，军工行业开启高景气。2021年3月，《十四五规划和2035年远景目标纲要》发布，提出“加快国防和军队现代化，实现富国和强军相统一”，加快机械化信息化智能化融合发展，全面加强练兵备战，提高捍卫国家主权、安全、发展利益的战略能力，确保2027年实现建军百年奋斗目标。“十四五”规划中分两章“提高国防和军队现代化质量效益”、“促进国防实力和经济实力同步提升”阐述了“十四五”期间国防和军队现代化发展路径。其中指出，要加快武器装备现代化，聚力国防科技自主创新、原始创新，加速战略性前沿性颠覆性技术发展，加速武器装备升级换代和智能化武器装备发展。 2022年10月16日，中国共产党第二十次全国代表大会在北京人民大会堂隆重举行。习近平总书记代表十九届中央委员会向大会作报告，关于国防和军队建设以及推进祖国统一，提出： 1）如期实现建军一百年奋斗目标，加快把人民军队建成世界一流军队，是全面建设社会主义现代化国家的战略要求； 2）加快军事理论现代化、军队组织形态现代化、军事人员现代化、武器装备现代化； 3）全面加强练兵备战，提高人民军