海外镜鉴系列八：海外股票市场发展分析：以印度和日本为例

证券研究报告|2024年1月19日 海外镜鉴系列（八） 海外股票市场发展分析：以印度和日本为例 策略研究·深度报告 证券分析师：王开 021-60933132 wangkai8@guosen.com.cnS0980521030001 •印度股市或将在2024年继续向好。印度经济的经济高增速或将在2024年延续，美联储降息预期持续下外资流出压力减小，基本面叠加资金面共同助力股市韧性。仍需要留意4-5月印度政府大选后，政策不确定性可能给印度股市带来短期扰动。 •日本股市2024年性价比或优于印度。日本央行货币政策预计2024年有宽松转为中性，财政略有收紧但对新兴产业特别是绿色产业的支持长期获益。盈利支撑日股上行，结构关注高附加值产业相关产业。虽然估值因素预计会受到货币政策小幅收紧的拖累，但加息的前提是复苏，温和通胀+低失业率的经济基本面优势有望延续，支撑日股向好。 •日股结构上关注受益于财政政策和税收政策利好+盈利适宜的精密仪器、信息通信和电器等领域。高股息策略仍奏效，但随着日债收益率回升的预期，以日债融资赚股息的套利的空间会有所收窄，当前来看小型企业的股息强于大中型企业。 •风险提示：日本央行货币政策2024年转紧风险；印度大选给海外投资带来的不确定性；地缘冲突等问题带来的避险资产大幅波动。 01 印度股票市场的发展历程 02 03 印度股票市场2024展望日本股票市场的发展历程 04 日本股票市场2024展望 •在印度的Nifty500指数中，印度股市经历了从估值驱动向盈利驱动的转变。在Nifty500指数中，可以很清晰地看到，在2021年以前，指数走势与PE走势相似，而在2021年2月后，PE水平的快速下行并未带动指数下行，此时EPS的持续改善支撑了印度股市的向上趋势。 •产业生命周期和金融敏感性逻辑：企业从成长期到成熟期、过去2年美联储加息预期+美元流动性危机导致国外资本流出。 2021年2月起，PE下行，EPS支撑指数上行（从上到下，依次为指数、EPS、PE） 图1:指数走势与PE、EPS（Nifty500，期初标准化为1） 资料来源：Bloomberg,国信证券研究所整理 图2:印度股市不同行业市值占比 资料来源：Bloomberg,国信证券研究所整理 SENSEX30成分中市值前10大企业的市值占比、企业简介 ·SENSEX30与NIFTY50指数前10大企业完全相同。下表使用SENSEX30指数的总市值计算企业相应的市值占比。 印度信实工业公司生产石化制品、合成纤维、中间光纤、纺织品、混纺纱和聚酯短纤维。该公司还拥有一家炼油石化综合加工厂，位于印度贾姆讷格尔市，生产汽油、特种煤油和液化石油气等各种产品。 12.02% 16,885.33 精炼与营销 印度信实工业公司 简介 占比 市值 （INDBn） 行业 名称 IT 7,275.415.18% HindustanUnilever 5,785.384.12% 表1：印度两大指数指数成份TOP10企业简介 塔塔咨询服务有限公司IT服务14,127.6010.06%塔塔咨询服务有限公司是塔塔子公司的分公司，是一个全球化IT服务组织，向其各行各业的客户提供全套 HDFC银行有限公司 银行 12,572.83 8.95% HDFC银行有限公司向全球企业市场提供各种服务。该银行提供企业银行服务和保管服务，在国债和资本市场也非常活跃。HDFC还销售各种项目咨询服务和资本市场产品，如全球存托凭证、欧元贷款、欧元债券。 服务。该公司的服务面向金融和银行、保险、电信、运输、零售、制造、制药行业以及公用事业。 爱西爱西爱银行有限公司银行爱西爱西爱银行有限公司是一家银行。该银行提供储蓄账户、贷款、借记卡、信用卡、保险、投资、抵押贷 Infosys科技有限公司 IT服务 6,551.05 4.66% Infosys科技有限公司提供IT咨询和软件服务，包括电子商务、程序管理和供应链解决方案。集团的服务包括应用程序开发、产品合作开发以及系统实施和系统工程。Infosys的目标客户为专门从事保险、银行、电信和制造领域工作的企业。 款和网上银行服务。爱西爱西爱银行为全球客户提供服务。 HindustanUnilever有限公司个人护理产品5,927.784.22%HindustanUnilever有限公司生产和分销消费产品。该公司提供肥皂、清洁剂、个人护理产品和加工食品、冰 巴帝电信有限公司 无线电信 5,815.53 4.14% 巴帝电信有限公司是一家全球电信公司，在亚洲与非洲的18个国家经营业务。该公司的总部位于新德里。巴帝电信在印度提供2G、3G和4G无线服务以及移动商务。 淇淋、食用油和其他相关产品。为全球客户提供服务。 印度国家银行有限公司银行印度国家银行有限公司提供各种银行和金融服务，服务对象包括印度境内的公司、机构、商业、农业、工业 ITC有限公司 烟草 5,715.12 4.07% ITC有限公司是英国BATGroup的成员公司。BATGroup是一家控股公司，涉足领域非常广泛，包括香烟、酒店、纸板和特种纸、包装、农业产业、包装食品和糖果、品牌服饰、贺卡和其他快速消费产品。 和个人客户。该银行还向其印度客户提供国际银行服务，并在国外经营业务。 Larsen&Toubro有限公司基础设施建设4,903.423.49% 资料来源：Bloomberg，国信证券研究所整理 Larsen&Toubro有限公司从事工程设备的制造，承接大型工程项目，并代理印度多家重型机械制造商的海 外业务。公司的产品包括推土机、压路机、乳品机械、化工和制药厂设备、开关设备、食品加工机械和饲料 加工厂设备。 •巴菲特认为，在美国证券化率在70%-80%之间适合持有股票，在证券化率低于60%，可以大举买入股票，而当该指标大于100%时，市场就开始值得警惕，而当该指标超过120%，市场就进入了预警的状态。 •当前，印度证券化率100%左右，在新兴市场发展的早期阶段属于常态，但也需警惕短期估值回落的压力。 2022年底 2022年底 资料来源：Bloomberg,万得，国信证券研究所整理 图3:印度股市证券化率与市值变化图4:印度股市证券化率与PE 资料来源：Bloomberg,万得，国信证券研究所整理 •充裕的人力资源和合理的结构，强劲的生产、服务外包的先天优势 •印度PMI已至60，中国在2008年4月达到最值59.2 •英语是印度的官方语言，目前，多个跨国公司CEO为印度裔，印度在服务外包上拥有先天优势。 图5：印度服务业和制造业PMI长期处在高景气，服务业更胜一筹 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 图6：全球企业中印度裔CEO分布 资料来源：Mint，国信证券经济研究所整理 ·孟买交易所是亚洲最古老的证券交易所，最早成立于1875年。而直到1992年注册制改革前，印度仅有孟买交易所一家全国性会员制证券交易所，采用的经纪商交易制度透明度低，存在黑箱机制。 ·1992年，第一家公司制交易所——国家交易所成立，为资本市场带来了摧枯拉朽的革新力量。随着两大交易所竞争加剧、信息技术提升以及多元化产品推出，国家交易所已赶超孟买交易所，成为交易量最大且受大型上市公司青睐的证券交易所。目前，两大全国性交易所在孟买发展壮大，在全球交易所行业中也占据一席之地。 图7：2010年以前两大全国性证券交易所发展历程 1875 本地股票经 1956 《证券合同 1992 哈沙德梅塔 1995 启动全自动 1996 标普BSE 1997 BOLT系统推广到全 1999 成立清算公 2000 推出证券 2003 推出首只 2009 推出共同基 2010 融资融券业务上 纪人协会成（监管）法》丑闻曝光， 电子品目系SENSEX首 国全国，引入交易 司、推动证 衍生品业 BSE 金服务系统；线；市场波动指 立，为孟买承认孟买交易孟买交易所交易所前身所是印度首家失去投资者 统（BOLT）次重大改版交易 担保基金（TGF），推出经纪人应急基 券去纸化交 易与结算 务SENSEX指数ETF 市场准入平台系统上线 数上线；互联网线上交易启动 证券交易所信任金（BCF) 1992 1994 1995 1996 2000 2008 2009 2010 印度证券交易委员会 股票和批发 建立投 建立并管理结算基 NIFTY50指 成为印度第一家提 利率期货上 货币期权开 （SEBI）成立，实施注册 债券市场开 资者保 金，编制并推出 数期权开始交 供货币期货交易的 线；推出共 始交易 制改革后，国家交易所作 始运营，启 护信托 NIFTY50指数，成 易，逐渐推出 交易所；融资融券 同基金服务 为印度第一家公司制证券 交易所成立，次年获得 动全自动电子屏幕交易 基金 立清算公司，推动证券去纸化交易和 单一股票期货和期权 业务上线；推出网络交易平台 系统MFSS SEBI认可 结算 资料来源：陆佳仪，《全球证券交易所系列研究之印度证券交易所》，上证研报【2020】054号，2020。两大证券交易所官网，国信证券研究所整理 ·由于双重上市机制的存在，两大交易所的市值规模发展基本保持一致，孟买交易所略高于国家交易所。2023年11月，国家交易所的市值已接近4万亿美元。孟买交易所上市公司达到4,742家，国家交易所则有2,347家上市公司。 ·从交易额来看，国家交易所的交易较为活跃。2020年以来交易金额快速攀升，最高在2021年5月实现2,256亿美元的月成交额，后有所下降。2023年11月，国家交易所成交额为1,762亿美元。 图8：印度两大全国性交易所总市值规模和上市公司数量图9：印度两大全国性交易所月频成交额 35,000,000 7000 1,800,000 30,000,000 6000 1,600,000 25,000,000 5000 1,400,000 1,200,000 20,000,000 4000 1,000,000 15,000,000 3000 10,000,000 2000 5,000,000 1000 800,000 600,000 400,000 0 2003 200520072009201120132015201720192021 0 2023 200,000 - 200020022004200620082010201220142016201820202022 NSE上市公司数量BSE上市公司数量 NSE总市值（千万印度卢比）BSE总市值（千万印度卢比） NSE成交额（千万印度卢比）BSE成交额（千万印度卢比） 资料来源：世界交易所联合会（WFE），Bloomberg，国信证券研究所整理资料来源：印度央行RBI数据库，国信证券研究所整理 ·根据印度证券交易委员会的公开信息，除了上述两大全国性证券交易所，印度还曾经有地方区域性交易所和场外交易市场共超过30家，直到2022年4月，已有28家被SEBI核准退出。目前，印度仍有7家证券交易所存续中。 ·除加尔各答证券交易所在印度东北部以外，其他6家永久性交易所都位于印度经济中心孟买，包括三家综合性证券交易所和三家商品交易所。三家综合性证券交易所规模不同，但业务板块接近，均包括股票、债券和相关衍生品工具。 ·加尔各答交易所因为合规问题，已被SEBI要求退出，目前已停止证券交易。 交易所名称 城市 存续情况上市公司数量 业务板块 BSE 孟买 永久性 4,742 证券/衍生品（证券、货币、商 品）/债券/电子黄金票据 表2：印度证券交易委员会公示证券交易所名单图10：孟买所有注册证券交易所分布 NationalStockExchangeofIndia （NSE） 孟买永久性2,347证券/衍生品（证券、货币、商 国家商品和衍生 品交易所NCDEX 印度多商品交易所MCX 大都