储能行业2024年度策略：把握集中度提升和出海双主线

│ 储能行业2024年度策略 证券研究报告 2024年01月16日 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议： 强于大市 把握集中度提升和出海双主线 复盘：悲观预期或已充分演绎 2023年全年，储能指数下跌29.75%，跑输电新指数5.1pct，跑输沪深300指数18.4pct。我们认为当前市场对于储能行业各项悲观预期或已较充分反应，2024年海内外需求预计持续向好，价格战对厂商盈利的影响有望触底反弹，随着长尾厂商的出清，行业集中度有望提升。 量：看好美国需求释放及国内补短板 23年11月底美国大储在建项目规模合计达9.3GW，同比增长53.3%，叠加锂价有望触底，利率有望见顶，美国24年储能需求或进一步大幅释放。基荷电源装机或无法满足最大负荷缺口，系驱动国内储能装机高增速重要动力；23年11月以来，国内招中标明显复苏，24年装机有望实现高速增长。 价：项目经济性改善，设备商盈利有望触底反弹 电芯降本推动了储能系统持续降价，目前已有企稳趋势，厂商盈利能力有望迎来触底反弹。初始投资显著回落、容量补偿多地区推广、现货交易能力提升带来的调用次数提高等多重边际改善，可将独立储能项目全投资IRR由23年初的0.36%-2.81%，提升至24年的4.88%；若考虑更换电池后20年以上全生命周期的经济性，保守测算IRR为6.99%。 格局：行业出清阶段，龙头集中度有望提升 从大型央国企集采入围情况来看，22及23年入围标段数量CR3分别为26%/26%，CR5分别为40%/38%，CR10分别为68%/61%；虽然较多新进入者涌入，头部优势仍较明显。展望2024年，长尾厂商受成本压力、售后质保压力、交易算法差距等因素影响，行业有望进入出清周期，推动格局改善。 新技术：降本驱动新型储能技术加速放量 工艺优化和设备降本推动压缩空气储能造价明显降低，由21年并网项目的8-10元/W下降到5元/W的水平。钒价下行推动钒电池储能经济性提升，中核汇能23年集采中标价均价2.65元/Wh，较22年下降14.5%；电解液租赁模式的出现有望进一步降低初始投入成本，储能新技术有望加速放量。 投资建议 我们认为应把握格局较好且出海优势较强的环节，主要看好4个方向：1）温控环节客户黏性较强，同时受益于多类下游需求提升，建议关注英维克、同飞股份、高澜股份。2）PCS环节盈利能力和格局均较优，动态技术壁垒打造护城河，建议关注上能电气、盛弘股份。3）具备优质海外订单的系统集成商，建议关注阳光电源、金盘科技、南都电源、科陆电子。4）液流电池、压缩空气、重力储能、储热等新技术由示范工程向产业化推进。风险提示：政策落地不及预期；厂商出海进程不及预期；行业竞争加剧。 简称 归母净利润 PE CAGR-3 评级 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 同飞股份* 1.93 3.19 4.89 36 22 14 59.74% 买入 上能电气 4.20 6.74 9.71 25 15 11 127.90% / 阳光电源 92.80 114.81 141.36 14 11 9 57.87% 买入 金盘科技* 5.23 8.19 12.68 34 22 14 64.80% 买入 南都电源 7.50 11.56 15.70 15 10 7 68.02% 买入 科陆电子* 0.62 3.34 5.92 141 28 16 / 买入 数据来源：公司公告，iFinD，国联证券研究所预测，股价取2024年1月15日收盘价注：标*公司盈利预测来自国联证券研究所，其余公司盈利预测来自iFind一致预期 建议关注标的 相对大盘走势 电力设备 沪深300 10% -7% -23% -40% 2023/12023/52023/92024/1 作者 分析师：贺朝晖执业证书编号：S0590521100002邮箱：hezh@glsc.com.cn分析师：梁丰铄执业证书编号：S0590523040002邮箱：liangfs@glsc.com.cn 相关报告 1、《电力设备：2023年报业绩前瞻：需求回暖带动业绩增长》2024.01.132、《电力设备：新市场与新技术合力破供需困局》2024.01.13 行业报告 行业投资策略 正文目录 1.复盘：悲观预期或已充分演绎4 1.1板块大幅下跌，悲观预期或已充分演绎4 1.2行业有望进入出清周期，把握结构性机会4 2.量：看好美国需求释放及国内补短板6 2.1锂价触底叠加利率见顶，美国储能需求释放6 2.2负荷缺口驱动国内装机，年底招标逐渐复苏7 2.3海内外需求共振，大储装机有望高增8 3.价：项目经济性改善，设备商盈利触底10 3.1收益模式逐渐丰富，项目经济性有望改善10 3.2价格战影响逐渐缓解，厂商盈利有望反弹12 4.格局：行业出清阶段龙头集中度有望提升13 4.1质保、成本及技术差距加速行业出清13 4.2头部厂商优势较明显，集中度有望提升15 5.新技术：降本驱动长时储能加速放量17 5.1工艺优化叠加原料降价，新技术迅速降本17 5.2示范工程产业化推进，长时储能有望放量18 6.投资建议：关注格局较优和出海环节19 7.风险提示20 图表目录 图表1：2023年储能板块股价走势复盘4 图表2：储能样本公司营收（TTM，同比）变化5 图表3：储能样本公司归母净利润（TTM，同比）变化5 图表4：储能样本公司资本开支（TTM，同比）变化5 图表5：储能样本公司库存（TTM，同比）变化5 图表6：样本公司资本开支占营收（TTM，同比）变化5 图表7：样本公司库存占营收（TTM，同比）变化5 图表8：美国大型储能在建项目规模同比高增（单位：MW）7 图表9：碳酸锂价格或接近底部（单位：元/吨）7 图表10：美国有望进入降息区间7 图表11：我国各类电源装机结构预测8 图表12：国内月度储能中标及新增装机规模8 图表13：国内月度储能EPC项目招标规模8 图表14：全球储能需求测算9 图表15：我国储能日等效充放电次数仍较低10 图表16：储能利用率较低的情况是全国普遍的10 图表17：我国独立储能电站收益来源11 图表18：储能项目的位置对调度率有较大影响12 图表19：独立储能IRR测算关键假设条件12 图表20：独立储能IRR测算结果变化12 图表21：储能电芯价格及系统中标价下行但价差基本稳定13 图表22：头部系统集成商产品安全配置愈发丰富14 图表23：储能系统集成商较高的售后质保风险14 图表24：高设备自制比例的集成商可获得较高的毛利率水平（单位：元/Wh）.14 图表25：Fluence投标软件可提升储能项目收益15 图表26：储能公司2022年研发费用及研发费用率15 图表27：储能公司2022年研发人员人均投入16 图表28：储能厂商参与储能相关国家标准制订情况梳理16 图表29：2022-2023年大型央国企储能系统集中采购入围情况梳理17 图表30：国内压缩空气储能项目单位建设成本呈下降趋势（元/W）17 图表31：五氧化二钒价格较2022年下行（万元/吨）18 图表32：GWh级液流电池集采中标价（元/Wh）18 图表33：液流电池储能投运及开工规模18 图表34：压缩空气储能投运及开工规模18 图表35：国家能源局新型储能试点示范项目中新技术占比较大19 图表36：储能行业代表公司估值表19 1.复盘：悲观预期或已充分演绎 1.1板块大幅下跌，悲观预期或已充分演绎 储能指数大幅下跌，悲观预期或已较充分反应。2023年全年，储能指数 （884790.WI）下跌29.75%，跑输电新指数5.1pct，跑输沪深300指数18.4pct。通过复盘2023年储能板块股价走势，我们认为市场对于需求和盈利能力的悲观预期均已较充分反映，当前或进入对于后续需求和盈利能力均存在不确定性的震荡筑底阶段。 图表1：2023年储能板块股价走势复盘资料来源：Wind，国联证券研究所 1.2行业有望进入出清周期，把握结构性机会 需关注行业格局变化，把握结构性机会。我们选取20家上市公司作为储能行业样本公司，梳理其财务数据发现，当前储能行业营收及归母净利润增速放缓，资本开支仍处较高增长水平，库存高点回落。展望2024年，行业有望进入出清周期，应关注细分龙头市占率提升α，以及出海、新技术等结构性机会。 图表2：储能样本公司营收（TTM，同比）变化图表3：储能样本公司归母净利润（TTM，同比）变化 70%300% 60% 250% 50% 40% 30% 20% 10% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 0% 16Q317Q318Q319Q320Q321Q322Q323Q3 -100% 16Q317Q318Q319Q320Q321Q322Q323Q3 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表4：储能样本公司资本开支（TTM，同比）变化图表5：储能样本公司库存（TTM，同比）变化 200% 90% 16Q317Q318Q319Q320Q321Q322Q323Q3 80% 150% 70% 60% 100% 50% 50% 40% 30% 20% 0% 10% -50% 0% 16Q317Q318Q319Q320Q321Q322Q323Q3 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表6：样本公司资本开支占营收（TTM，同比）变化图表7：样本公司库存占营收（TTM，同比）变化 8%10% 6%8% 4%6% 2% 0% -2% -4% -6% 16Q317Q318Q319Q320Q321Q322Q323Q3 4% 2% 0% -2% -4% -6% 16Q317Q318Q319Q320Q321Q322Q323Q3 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 期待2024年行业基本面拐点信号。我们认为随着国内大储23年11月以来的招 中标数据明显改善，若24Q1招中标数据能够延续高增态势，或可形成需求预期拐点；系统价格进一步下探空间较小，厂商盈利能力预计分化，23年报及24年一季报中各大厂商储能业务毛利率若降幅较小或环比企稳，或可形成盈利能力预期拐点。我们主要看好4个方向： 1）温控环节客户黏性较强，同时受益于储能、数据中心、特高压、充电桩等多类下游需求提升，建议关注英维克、同飞股份、高澜股份。 2）PCS环节产品快速迭代降本，盈利能力和格局均较优，动态技术壁垒打造护城河，建议关注上能电气、盛弘股份。 3）具备优质海外订单，渠道及品牌优势明显的系统集成商，建议关注阳光电源、金盘科技、南都电源、科陆电子。 4）新型储能技术由示范工程向产业化推进，关注液流电池、压缩空气、重力储能、储热等新技术进展。 2.量：看好美国需求释放及国内补短板 2.1锂价触底叠加利率见顶，美国储能需求释放 美国EIA储能装机指引兑现度较弱，但高速增长的在建项目规模有望支撑装机放量。EIA每月发布美国大型储能未来逐月储能规划及运行数据，2023年以来每月实际新增运营项目规模较规划预测值的兑现度较弱，使市场对于电网老化、新能源并网延迟背景下的美国储能需求预期较差。我们认为，应该关注规划项目中对于项目实际进展的分类；并网手续繁琐、电网改造费用高等问题对项目的影响普遍发生在开工以前，而我们仅统计已进入建设阶段的储能项目，发现23年11月底美国大储在建项目规模合计达9.3GW，同比增长53.3%，有望对2024年美国储能装机增速形成较强支撑。 图表8：美国大型储能在建项目规模同比高增（单位：MW） 12000 进度超过50%的在建项目进度不足50%的在建项目当年累计装机 10000 8000 6000 4000 2000 0 资料来源：EIA，国联证券研究所 成本有望触底，利率有望见顶，美国储能需求或进一步释放。2023年锂价的