海外镜鉴系列：日美资管行业发展对比

证券研究报告|2024年01月15日 海外镜鉴系列（七） 日美资管行业发展对比 策略研究·深度报告 证券分析师：王开 021-60933132 wangkai8@guosen.com.cnS0980521030001 证券分析师：陈凯畅 021-60375429 chenkaichang@guosen.com.cnS0980523090002 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 •美国资管行业起步较早，经过近百年的发展，如今拥有大批世界顶级的资产管理公司，占据全球资管行业的龙头地位。我们选取代表性的知名资管公司，从其明星基金产品入手，对其风控体系、投资策略和配置框架进行分析研究。结果表明，全球化资产布局、多元化类别配置是打破传统60/40策略壁垒、控制回撤的重要抓手。 •90年代日本泡沫经济崩溃后，其资管行业面临着经济增长停滞、股市持续低迷以及居民持续增持现金、风险资产配置权重大幅下滑等挑战。资本市场逆境下，日本资管机构通过改善服务、创新产品、布局产业升级赛道和新产品等方式积极应对，取得了一系列成果。 •日本基金产品的超额收益来自：产业热度主题下的“现象级”产品（布局科技、工业、通讯等）、逆向对冲投资（衍生品+债）、高股息&低估值策略、银发经济主题（老龄化）、全球利基企业（隐形冠军+出海）。日本高股息策略持续相对跑赢，主要赚的是盈利的钱，但涨幅最高的优质大票却并非高股息属性。90年日股代买弹性布局信息通信、电气、精密仪器、服务业；买胜率布局在烟草、生物科技、工业集团企 、居家用品行业。 01 美国资管行业的风险防控体系 02 美国资管行业的投资策略和配置框架 03 20世纪90年代日本资管行业的挑战和应对 04 日本资管高股息策略和量化投资 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2 图1：代表性基金的公司和投资维度风控体系总结和对比 基金名称风控条线体系风控策略多元资产配置和产品设计 多经理系统旨在通过多元决策分散风险：投资组合被划分为多个 1美国均衡基金部分，每个部分由一名经理管理。每位经理代表了不同的背景、 针对养老等特定目标，资本集团在设计产品时会打出“风险规避”给出不同经济条件、不同股债等资产配比下最大回撤的压标签的主题基金，如AmericanFundsInsuranceSeriesManaged 风格和方法。多经理系统支持基金对投资者的长期目标的承诺，在近期的市场噪音和不确定性中追求关键目标 力测试 RiskFunds等，通过美国和全球的比例配置（15%vs85%）降低 波动性并控制最大回撤。 投资条线定期向风险委员会报告风险相关事项，包括风险评级、 2富达平衡基金趋势和前瞻性概况；关键风险档案更新；风险偏好指标和违约； 关键风险和控制指标;风险事件和审计问题；重大风险事件；其 他关键风险和需要注意的问题。 风险识别和评估确保公司了解风险水平，包括重要性和影基于三要素的风控体系，富达以股票和固定收益组合进行单独的风 响。在整个风险评估过程中，会考虑识别和理解个人和汇险评估，经理进行季度基金审查。根据信息基础设施收集的数据和 总风险的根本原因、重要性驱动因素、主题和影响。 信息，进行风险识别和评估、风险缓冲、风险报告。 打造“目标、平衡、成本、纪律”四大主题的投资理念和低成本 开发VAAM模型，用于帮助客户做出有效的资产配置决策基于资产的各经济和金融驱动因素的历史数据，通过蒙特卡罗模拟 3先锋领航威灵 优势。以风险评估为基础进行合规监察。好的合规即好的服务， 公司每年都要培训营销人员3－4次，基金公会执业资格审核中也 它包括两个主要元素：（1）一个模拟广泛资产类别收益分布的全局动态模型；以及（2）协助构建投资组合解决 法预测各类资产的预期回报率、波动性、相关性和资产回报的其他 统计学性质，估计超额收益(即预期阿尔法)和主动风险(即跟踪误 顿基金 包含这方面的持续教育计划。目前公司专门监察人员的人员有40人，广义而言，公司的1.2万工作人员全部有监察职责。 方案的资产配置工具。VCMM中资产收益模拟模型的关键差和被动基准表现不佳的几率)，最后考虑系统性风险和投资者个人特征包括概率（分布）框架、前瞻性收益假设、对当前市风险偏好，构建投资组合。 场条件的依赖以及非正态分布的使用。 四位一体的投研体系,将风控摆在关键位置：普信通过严普信管理的资金有2/3来自美国的养老金账户，通过多元化产品投 4基金 普信资本增值成立资产配置委员会，在投资组合设计和管理上评估风险敞口， 用多资产类别风险模型来进行整体和分项归因，借鉴风险评估工谨的研究、深厚的经验、审慎的风险管理、前瞻性的观点资来分散长寿风险、通胀风险等。推出Spectrum系列FOF产品， 具审议组合的潜在风险等。控制风险的同时最大化收益。通过多资产、多区域属性投资 5贝莱德多元资产收益基金 创始人结合在黑石中因为地产CMO投资亏损的经验教训，大力推 动风险管理系统技术开发，风险量化分析（RQA）团队主要负责贝莱德的投资、交易对手和操作风险，协助构建与指定风险和绩效目标一致的投资组合。该团队还为公司高级管理层和董事会提供独立的风险监督。 开发Aladdin投资组合管理决策支持系统，包含资产、负债对行业、发行人、国家、评级等集中度分析，安全和投资组合级风 、债务、衍生品，来跟踪组合的风险情况并进行压力测试险分析——针对每种证券计算50+次分析。 与投资修正。 具有经验丰富的管理团队。1.公司层面风控条线构成：风险评估 和一般决策体系由董事会任命董事会风险委员会，整个风控体系由首席执行官、首席执行官、首席风险官等构成。2.多资产类别 6摩根大通收益投资组合管理团队由高级投资组合经理、风险经理以及量化研究 型基金 开发主动风险控制体系RiskasService，认为高度严格的产品采用定制化风险管理方法。除了计算和跟踪投资组合风险的传风险管理和风险预算对整个投资流程至关重要，设定风险统方法外，公司还根据投资性质和基本业绩更新的频率定制风险管 和衍生品专家组成。3.信用违约风险评估体系：在投研层面成立 信用风险管理组、信用资产组合组、政策和策略组、特别信用组 在销售渠道进行CFS消费者信用风险管理体系。 预算，衡量其利用率。对投资组合进行压力测试。 理方法。 7景顺股票和收益基金 设置全球表现和风险委员会、投资风险委员会、企业风险管理委员会、商业风险管理会等并行条线。 构建模型并使用了3000多个因子，跨越了各个经济体、 国家和行业的主要资产类别，能够将任何安全的关键性能 驱动因素提炼为较小的相关系统因子集。 简化定义资产和负债的相关特征、投资组合风险优化、测试和评估投资组合 JanusHenderson采用专有的风险管理工具管理投资组合由于部分基金将投资于投资目的的外国直接投资，投资顾问准备了 8 骏利亨德森平风控委员会应由董事会任命，由一名主席和至少一名另外两名董 衡基金 事。每年至少召开两次会议，包括内部财务控制、公司的风险规的风险暴露因子。固定收益团队采用全球研究和风险管理风险管理程序（“风险管理过程”），以有效地衡量和管理与外国 划、投资限制等系统。股票团队使用屡获殊荣的专有投资组合构建技术。直接投资相关的风险。 资料来源：各公司官网，国信证券经济研究所整理。 1.多经理系统旨在通过多元决策分散风险：投资组合被划分为多个部分，每个部分由一名经理管理。每位经理代表了不同的背景、风格和方法。多经理系统支持基金对投资者的长期目标的承诺，在近期的市场噪音和不确定性中追求关键目标。 1独立性观点：当管理者协作和分享见解时，每个人都根据自己的信念独立投资。由此产生的投资组合是投资理念的多样化集合，而不仅仅是一个经理的观点。这种方法为投资组合在各种市场条件下创造了良好的潜力。 2研究驱动型投资：投资分析师经常参观工厂、设施和总部，这有助于深入了解运营，并为投资决策提供信息。 3分析师管理投资组合：分析师通常有机会实际投资于他们自己推荐的组合。大多数基金都有由分析师管理的投资组合。 2.资本集团关注的风险：市场风险、利率风险、通胀风险，力求通过多元化资产配置分散风险，负债端鼓励持有人在回撤即投资机会，结合自己退休目标来选择 不同类型底层产品和投资区域的基金；投资端近一年非常关注债券利率飙升风险，但也提醒高收益债与股市的高相关性导致难以规避风险，建议保持所投债券质量。 3.产品端入手，立足于退休等目标：针对养老等特定目标，资本集团在设计产品时会打出“风险规避”标签的主题基金，如AmericanFundsInsuranceSeriesManagedRiskFunds等，通过美国和全球的比例配置（15%vs85%）降低波动性并控制最大回撤。 图2：CapitalGroup的多经理系统示意图 资料来源：CapitalGroup，国信证券经济研究所整理 图3：CapitalGroup给出的股债等权策略下最大回撤的压力测试 资料来源：CapitalGroup，国信证券经济研究所整理 富达以股票和固定收益组合进行单独的风险评估，经理进行季度基金审查。根据信息基础设施收集的数据和信息，进行风险识别和评估、风险缓冲、风险报告。 1.风险识别和评估：风险识别和评估确保公司了解风险水平，包括重要性和影响。在整个风险评估过程中，会考虑识别和理解个人和汇总风险的根本原因、重要性驱动因素、主题和影响。 2.风险缓冲：通过确定的控制环境、补救流程、风险转移(保险)、资产处置或减少风险敞口、多样化资产配置和抵押品缓冲风 险。 3.风险报告：定期向风险委员会报告风险相关事项。包括风险评级、趋势和前瞻性概况；关键风险档案更新；风险偏好指标和违约；关键风险和控制指标;风险事件和审计问题；重大风险事件；其他关键风险和需要注意的问题。 风险报告 风险缓冲 风险识别和评估 风险管理 图4：Fidelity风控体系 底层基础 数据和信息 资料来源：Fidelity，国信证券经济研究所整理 VAAM模型：Vanguard资产配置模型（VAAM）是专有金融模拟引擎，用于帮助客户做出有效的资产配置决策。它包括两个主要元素：（1） 一个模拟广泛资产类别收益分布的全局动态模型；以及（2）协助构建投资组合解决方案的资产配置工具。VAAM中资产收益模拟模型的关键特征包括概率（分布）框架、前瞻性收益假设、对当前市场条件的依赖以及非正态分布的使用。 ·使用VAAM，先锋为客户提供了一个强大的框架来检查潜在的投资组合，权衡各种风险和回报权衡。该模型允许投资者看到各种投资策略 （包括高度定制的解决方案）的回报可能分布（覆盖美股、非美股、美债、非美固收市场、另类投资、货币市场和商品等），根据1960年以来的数据生成了数千个模拟，以显示潜在结果的范围以及实现特定风险和回报目标的概率，好处在于给定前提经验时可以测算出极端情境、小概率事件下的投资回报路径。 ·基于资产的各经济和金融驱动因素的历史数据，通过蒙特卡罗模拟法预测各类资产的预期回报率、波动性、相关性和资产回报的其他统计学性质，估计超额收益(即预期阿尔法)和主动风险(即跟踪误差和被动基准表现不佳的几率)，最后考虑系统性风险和投资者个人风险偏好，构建投资组合。 图5：基于VAAM的投资组合构建过程和案例 资料来源：Vanguard，国信证券经济研究所整理 图6：Vanguard的风控体系和框架搭建 资料来源：Vanguard，国信证券经济研究所整理 1.Vanguard在大类资产配置上除了基于收益目标主线，也有基于风险目标的脉络。 2.公司层面风险管理框架遵循着以三个理念（承诺、韧性、执行力）落实“三重防护风险”体系（审计、企业风险伙伴、商业）。 3.在所投资企业层面，关注自上而下、特定风险事件冲击等8个方面的综合考虑。 4.风控咨询包括寻找法律风险、操作风险和组合风险交叉点并分别提供解决方案。