港股ROE量化投资策略(五)：ROE策略发布以来的首份实战成绩单

证券研究报告|2024年01月14日 核心观点行业研究·海外市场专题 2023年下半年，ROE选股模型首次实战表现符合各策略定位 2023年下半年是我们发布“港股ROE选股策略”以来的第一个实战调仓周期。这段时间，我们的ROE选股策略（首页统一为恒生综指口径）的基准下跌10.7%，构成防御性市场。在这个环境下，我们的最优进攻策略收益率为-12%，跑输基准，年化alpha0.9%；最优全市场策略收益率为-7.2%，跑赢基准，年化alpha5.1%；最优防御策略收益率为-8.1%，跑赢基准，年化alpha4.5%。这个结果符合我们对三种策略的不同定位。 最优进攻策略：背后隐藏了绝对收益获取能力 最优进攻策略在2023年下半年配置了34只个股，其中跑赢基准的个股有14 只，获得正收益的个股有9只。最优进攻策略在2023年下半年成功的行业 主动配置（超配跑赢行业或者低配跑输行业）共5个，失败的行业主动配置 有6个。选股表现上，最优进攻策略在3个板块取得成功（板块内选股跑赢 整体板块），在6个板块遭遇失败，未配置的板块有2个。总体上，5个板块给最优进攻策略贡献了超额收益，4个板块起到了拖累作用。 在最优进攻策略筛出股票的基础上，附加“ROE预期逐年提升”的条件便构成了我们的“未来蓝筹股策略”，该策略在2023年下半年的收益率为-10%。表现不佳主因是基本面逆风环境下公司预期兑现能力较弱。如果将“预期兑现”的后验条件加入，那么该策略收益率为+8.3%。这说明寻找ROE逐年大幅提升的公司仍是一条通往绝对收益的有效路径。 最优全市场策略：“安全边际”逻辑主导 最优全市场策略在2023年年中选中34只个股。其中，23只个股在下半年跑赢基准，11只实现正收益。行业配置方面，最优全市场策略正确的主动行业配置有4个，错误的有7个。选股能力上，最优全市场策略在4个板块获得 成功，在2个板块遭遇失败，未配置板块共5个。最终，该策略从4个板块 中获取了超额收益，在2个板块遭遇了相对损失。 过往的研究中，我们将最优全市场策略称为“便宜蓝筹股策略”。“便宜”的作用机制有3种可能：1）在个股自身估值波动区间中低买高卖；2）在市场中选择估值偏低的个股；3）综合ROE和估值考量，在性价比中择优。2023年下半年，“便宜”的主要有效机制是“2”，即“安全边际”机制。这符合历来下行市场环境下的特征，说明最优全市场策略仍在按照原定机制运行。 最优防御策略：选股能力是主要加分项 2023年下半年，最优防御策略配置了30只个股，其中19只跑赢基准，10 只创造正收益。最优防御策略的行业主动配置决策比较失败，在2023年下 半年做对3次，做错8次。选股比较有效，在4个行业中获得正alpha，在 2个行业中蒙受相对损失，未配置的行业共5个。最终，3个板块给最优防 御策略贡献了超额收益，另3个板块对策略业绩造成了拖累。 风险提示：历史规律不能重演的风险，数据采集不全面准确的风险，预期与现实偏差过大的风险。 港股 超配·维持评级 证券分析师：王学恒证券分析师：张熙,CFA010-880053820755-81982090 wangxueh@guosen.com.cnzhangxi4@guosen.com.cnS0980514030002S0980522040001 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《港股市场速览-新经济业绩预期向好，但价格向下》——2024-01-07 《港股1月投资策略-12月低点具备底部特征，修复行情已经展开》——2024-01-04 《港股市场速览-圣诞后外资建仓，新经济快速反弹》——2023-12-31 《港股市场速览-传统行业绩优股优先》——2023-12-24 《全球宏观与大类资产2024年展望-全球经济放缓与货币政策转 向之际的大类资产配置机会》——2023-12-22 港股ROE量化投资策略（五） ROE策略发布以来的首份实战成绩单 超配 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 一、ROE选股策略表现综述5 1.1策略要点回顾5 1.2要点资料和过往报告陈列7 1.32023年下半年策略表现总览9 二、最优进攻策略表现分析11 2.1选股结果与个股收益率11 2.2主动行业配置能力分析14 2.3主动选股能力分析15 2.4更进一步：“未来蓝筹股策略”的表现16 三、最优全市场策略表现分析22 3.1选股结果与个股收益率22 3.2主动行业配置能力分析24 3.3主动选股能力分析25 3.4“便宜蓝筹股策略”2023年下半年的获利机制26 四、最优防御策略表现分析29 4.1选股结果与个股收益率29 4.2主动行业配置能力分析31 4.3主动选股能力分析32 风险提示33 图表目录 图1：最优进攻策略历史牛市胜率5 图2：最优进攻策略历史牛市平均超额收益（ppt/半年）5 图3：最优防御策略历史熊市胜率6 图4：最优防御策略历史熊市平均超额收益（ppt/半年）6 图5：最优全市场策略历史胜率6 图6：最优全市场策略历史平均超额收益（ppt/半年）6 图7：ROE选股策略2023年下半年表现（恒生综指口径）9 图8：ROE选股策略2023年下半年超额收益（恒生综指口径，ppt/半年）9 图9：ROE选股策略2023年下半年表现（港股通口径）10 图10：ROE选股策略2023年下半年超额收益（港股通口径，ppt/半年）10 图11：ROE选股策略2023年下半年净值走势（恒生综指）10 图12：ROE选股策略2023年下半年净值走势（港股通）10 图13：最优进攻策略配置个股2023年下半年收益率分布情况（恒生综指口径）12 图14：最优进攻策略配置个股2023年下半年收益率分布情况（港股通口径）14 图15：最优进攻策略2023年下半年行业结构（恒生综指）14 图16：最优进攻策略2023年下半年行业结构（港股通）14 图17：2023年下半年各行业基准收益率（恒生综指）15 图18：2023年下半年各行业基准收益率（港股通）15 图19：最优进攻策略2023年下半年各行业收益率（恒生综指）15 图20：最优进攻策略2023年下半年各行业收益率（港股通）15 图21：最优进攻策略中各行业带动的超额收益（恒生综指，ppt/半年）16 图22：最优进攻策略中各行业带动的超额收益（港股通，ppt/半年）16 图23：“未来蓝筹股策略”个股预期完全兑现情况（恒生综指）19 图24：“未来蓝筹股策略”个股预期部分兑现情况（恒生综指）19 图25：“未来蓝筹股策略”个股预期兑现和收益情况（恒生综指）20 图26：“未来蓝筹股策略”个股预期完全兑现情况（港股通）20 图27：“未来蓝筹股策略”个股预期部分兑现情况（港股通）20 图28：“未来蓝筹股策略”个股预期兑现和收益情况（港股通）21 图29：最优全市场策略配置个股2023年下半年收益率分布情况（恒生综指口径）23 图30：最优全市场策略配置个股2023年下半年收益率分布情况（港股通口径）24 图31：最优全市场策略2023年下半年行业结构（恒生综指）24 图32：最优全市场策略2023年下半年行业结构（港股通）24 图33：2023年下半年各行业基准收益率（恒生综指）25 图34：2023年下半年各行业基准收益率（港股通）25 图35：最优全市场策略2023年下半年各行业收益率（恒生综指）25 图36：最优全市场策略2023年下半年各行业收益率（港股通）25 图37：最优全市场策略中各行业带动的超额收益（恒生综指，ppt/半年）26 图38：最优全市场策略中各行业带动的超额收益（港股通，ppt/半年）26 图39：最优全市场策略个股纵向便宜程度与收益率的关系（恒生综指）27 图40：最优全市场策略个股纵向便宜程度与收益率的关系（港股通）27 图41：最优全市场策略个股横向便宜程度与收益率的关系（恒生综指）27 图42：最优全市场策略个股横向便宜程度与收益率的关系（港股通）27 图43：最优全市场策略个股估值性价比与收益率的关系（恒生综指）28 图44：最优全市场策略个股估值性价比与收益率的关系（港股通）28 图45：最优防御策略配置个股2023年下半年收益率分布情况（恒生综指口径）30 图46：最优防御策略配置个股2023年下半年收益率分布情况（港股通口径）31 图47：最优防御策略2023年下半年行业结构（恒生综指）31 图48：最优防御策略2023年下半年行业结构（港股通）31 图49：2023年下半年各行业基准收益率（恒生综指）32 图50：2023年下半年各行业基准收益率（港股通）32 图51：最优防御策略2023年下半年各行业收益率（恒生综指）32 图52：最优防御策略2023年下半年各行业收益率（港股通）32 图53：最优防御策略中各行业带动的超额收益（恒生综指，ppt/半年）33 图54：最优防御策略中各行业带动的超额收益（港股通，ppt/半年）33 表1：我们ROE选股策略的五重视角和七个标准（我们将它们组合成2187种选股条件组合，称之为“策略”） ..........................................................................................7 表2：我们的ROE选股/配置策略历史回测口径与评判标准（我们现在已经不再讨论“选股策略”，仅讨论“配置策略”）8 表3：配置型策略的标准有效性评估汇总（举例：最优进攻策略为“非标准三”+“标准四”+“非标准五”，即“-3/4/-5”）8 表4：ROE选股策略2023年下半年投资组合表现10 表5：最优进攻策略2023年下半年选股结果清单（恒生综指，基准收益率：-10.7%，策略收益率：-12%） .........................................................................................11 表6：最优进攻策略2023年下半年选股结果清单（港股通，基准收益率：-10.6%，策略收益率：-12.7%） .........................................................................................13 表7：“未来蓝筹股”策略2023年下半年选股结果清单（恒生综指，基准收益率：-10.7%，策略收益率： -10%）...................................................................................17 表8：“未来蓝筹股”策略2023年下半年选股结果清单（港股通，基准收益率：-10.6%，策略收益率：-11.4%） .........................................................................................17 表9：最优全市场策略2023年下半年选股结果清单（恒生综指，基准收益率：-10.7%，策略收益率：-7.2%） .........................................................................................22 表10：最优全市场策略2023年下半年选股结果清单（港股通，基准收益率：-10.6%，策略收益率：-6.7%） .........................................................................................23 表11：最优防御策略2023年下半年选股结果清单（恒生综指，基准收益率：-10.7%，策略收益率：-8.1%） ...............