宏观点评：美国12月CPI超预期，市场为何V型反转？

宏观点评 美国12月CPI超预期，市场为何V型反转？ 证券研究报告|宏观经济研究 2024年01月12日 事件：北京时间1月11日21:30，美国公布12月CPI数据。 核心结论：美国12月CPI同比超预期反弹，核心CPI同比继续回落但略高于预期，能源和住宅是主要拉动项。根据测算，后续美国通胀仍将保持回落趋势，但节奏较为缓慢。CPI公布后，资产价格和降息预期V型反转，主要受美联储 官员讲话影响，目前市场仍预期3月降息概率超过70%、全年降息150bp。继续提示：3月是否降息很大程度上取决于1-2月就业和通胀表现，鉴于目前市场降息预期已经很高，需警惕预期落空对资产价格造成冲击。 1、美国12月CPI和核心CPI双双超预期，主因能源和住宅分项拉动。 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘新宇 执业证书编号：S0680521030002邮箱：liuxinyu@gszq.com 相关研究 >整体表现：美国12月未季调CPI同比3.4%，预期3.2%，前值3.1%；核 心CPI同比3.9%，是2021年6月以来首次跌破4.0%，预期3.8%，前值4.0%。季调后CPI环比0.3%，预期0.2%，前值0.1%；核心CPI环比0.3%，预期0.3%，前值0.3%。回顾2023全年，CPI同比从2022年底的6.5%降至略高于3%，核心CPI同比从5.7%降至4%以下，抗通胀进展显著。 >分项表现：美国12月CPI主要分项方面，食品分项环比持平为0.2%；能源分项环比从-2.3%升至0.4%，其中汽油环比从-6.0%升至0.2%，燃油、电力、燃气环比均有所下降，不过电力环比仍高达1.3%，远高于过去12个月的均值0.3%；核心商品分项环比从-0.3%升至0%，其中服装和新车环比抬升，二手车和医疗保健商品环比下降；核心服务分项环比从0.5%降至0.4%，其中住宅和医疗保健服务环比抬升，交通运输环比下降。值得注意的是，住宅分项环比已经连续2个月反弹，当前0.5%与过去12个月均值持平，且高于整体CPI环比，指向通胀韧性仍强。整体看，本月CPI超预期主要受能源和住宅分项的拉动，剔除能源和住宅后的CPI环比为0.11%，相比前两个月的0.09%变化不大。 >后续测算：根据我们最新测算，1月美国CPI、核心CPI同比分别为3.0%、3.7%左右；2024Q1-Q4的CPI同比均值分别为3.0%、2.9%、2.5%、2.4%左右，核心CPI同比分别为3.5%、2.8%、2.6%、2.6%左右。 2、CPI公布后，资产价格和降息预期V型反转，主因美联储官员讲话偏鸽。 >大类资产表现：CPI公布后，美股和黄金快速跳水，美债收益率和美元指数 快速走高；但凌晨2点之后，资产价格走势开始V型反转。截至1/12收盘，标普500指数微跌0.07%、道琼斯指数微涨0.04%、纳斯达克指数收平，10Y美债收益率下行6.4bp至3.97%，美元指数微跌0.04%至102.3，现货黄金上涨0.2%至2028.7美元/盎司。 >加息预期变化：CPI公布后，利率期货隐含的3月降息概率先是从70%左右降至60%左右，凌晨2点之后再度反弹至接近80%；CPI公布前，全年降息幅度预期为125bp或150bp的概率接近，CPI公布后先是变成大概率降125bp，随后再度升至100%的概率降150bp。 >市场反转原因：凌晨有两名美联储2024年票委官员发表讲话，Mester（0:40 讲话）认为本次通胀数据表明3月降息可能太早，年内将开始讨论放慢缩表。由于Mester长期以来始终保持鹰派立场，该讲话并未对市场产生太大影响。而另一名同属鹰派阵营的Barkin（1:40讲话）则表示不会预设3月利率决议，如果确认通胀正处于可回落至2%的道路上，将对降息持开放态度。这一表述意味着3月降息并非不可能，从而令市场降息预期再度升温。 3、继续提示：1-2月就业和通胀数据是关键，警惕3月降息预期落空的风险。前期报告中我们多次指出，历史经验显示，当美国CPI和核心CPI同比降至 3.5%以下、同时新增非农就业降至15万以下时，将会满足美联储降息条件。目前看，2月核心CPI同比可能恰好处在3.5%的边缘；而近3个月新增非农就业的均值为16.5万且出现连续反弹，后续走势难以预测，因此3月是否会 降息仍存在较大悬念。考虑到目前市场的降息预期已经很高，若1-2月的就业和通胀数据表现依然强劲，则降息时点可能延后、全年降息幅度预期也可能会明显下修，需警惕这一过程对资产价格造成的冲击。 风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。 请仔细阅读本报告末页声明 1、《美联储将保持观望——兼评美国12月PMI和就业》2024-1-6 2、《拐点的确认——美联储12月议息会议点评》2023- 12-14 3、《美国11月非农就业超预期的信号》2023-12-9 4、《“肥尾”阶段——2024年海外宏观展望》2023-11- 28 5、《市场risk-on有望延续——兼评美国10月CPI》 2023-11-15 图表1：美国CPI及主要分项近三个月表现（单位%） 资料来源：CEIC，国盛证券研究所 图表2：后续美国CPI和核心CPI同比测算 CPI同比CPI同比测算 %核心CPI同比核心CPI同比测算 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 21-0621-1222-0622-1223-0623-1224-0624-12 资料来源：Wind，国盛证券研究所 Mester讲话 标普500指数期货，右 CPI公布 10Y美债收益率，左 Barkin讲话 Mester讲话 现货黄金，左 CPI公布 美元指数，右 Barkin讲话 图表3：美国CPI公布前后，美股与美债走势图表4：美国CPI公布前后，美元与黄金走势 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 Mester讲话 CPI公布 图表5：CPI公布前后，利率期货隐含的3月降息概率变化图表6：CPI公布前后，市场对2024年降息预期的变化 联邦基金利率期货隐含的美联储加息次数 （一次对应25bp，数字下降表示降息） CPI公布前 CPI公布后 0.00.0 -0.-70.7 -1.-61.8 -2.-62.8 -3.4 -3.8 -4.3 -4.7 -5.0 -5.4 -5.6 -6.1 次 0.0 -1.0 -2.0 -3.0 -4.0 -5.0 -6.0 -7.0 24-224-324-524-624-824-924-1124-12 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表7：美联储官员鹰鸽阵营分布 资料来源：ITCMarkets，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产 广场东塔7层邮编：100077 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编：200120 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦邮编：330038 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：518033 邮箱：gsresearch@gszq.com