全年高质量流水增长，Amer美股上市在即

全年高质量流水增长，Amer美股上市在即 事件：近日，安踏体育公布23Q4及全年流水情况，Q4安踏主品牌同比增长高双位数，FILA同比增长25-30%，其他品牌同比增长55-60%；全年安踏主品牌同比增长高单位数，FILA同比增长高双位数，其他品牌同比增长60-65%。此外，AmerSports向美国证券交易委员会提交上市申请，拟于纽交所上市。我们预测2023- 2025年EPS为3.58/4.33/5.11元，给予2024年25倍PE，目标价118港元，维持“买入”评级。 报告摘要 安踏主品牌：Q4主品牌流水同比增长高双位数，其中大货同比增长高双位数，儿童同比增长20-25%。全年流水同比增长高单位数，基本符合预期。库存水平较为健康，库销比小于5，环比改善。线下折扣同比加深1个点，线上折扣同比加深2个点。 FILA：Q4FILA流水同比增长25-30%，其中大货/儿童/Fusion同比增长30-35%/25 -30%/低双位数，大货增速较高主要是基数较低的原因，而Fusion增速较低主要是受到品牌重塑的影响。全年流水同比增长高双位数，好于此前中双位数的指引。库销比小于5，环比改善。线下折扣为76折，同比和环比均有所改善。 其他品牌：Q4其他品牌流水同比增长55-60%，其中迪桑特同比增长50-55%，可隆同比增长65-70%；全年其他品牌同比增长60-65%，其中迪桑特增长55-60%，可隆增长近80%，远超年初指引。折扣力度则因高端的品牌定位保持较高水平。 AmerSports递表，拟于纽交所上市美国时间2024年1月4日，安踏的合营公司 ASHolding的非全资附属子公司AmerSports向美国证券交易委员会提交上市申 公司动态分析 安踏体育（2020.HK） 2024年1月9日 证券研究报告 运动鞋服 投资评级：买入 目标价格：118港元 现价(2024-1-8)：69.6港元 总市值(百万港元)197,150.60 流通市值(百万港元)197,150.60 总股本(百万股)2,832.62 流通股本(百万股)2,832.62 12个月低/高(港元)68/76.5 平均成交(百万港元)567.14 股东结构 安踏国际集团控股有限公司42.40% TheDSZFamilyTrust9.76% 先锋领航1.78% 贝莱德1.51% 其他44.55% 总共100% 股价表现 请，拟于纽交所上市。AmerSports是全球运动户外集团，旗下有始祖鸟、萨洛蒙、威尔胜等品牌，2023年前三季度收入为30.53亿美元，同比增长29.9%，净亏损1.14亿美元。若此次Amer得以成功上市，有以下几个方面的好处：1）融资所得款主要将偿还14亿美元贷款，带来财务费用减少、改善财务状况；2）此前Amer是以JV形式入表的，上市后无论以何种形式并表，Amer财务数据都会进一步透明化，便于对安踏集团进行估值；3）能够打消投资者对于Amer上市不成功将导致安踏支付大量费用或从其他投资者手中购买股权等潜在担忧。 投资建议：在波动的市场环境下，公司旗下多品牌均实现了高质量发展。综合考虑，我们预测2023-2025年EPS为3.58/4.33/5.11元，由于公司在行业中享有龙头地位，给予2024年25倍PE，目标价118港元，维持“买入”评级。 股价及恒指相对走势 100.0 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 /13/23 7/23 3 0.0 成交额(百万港元 风险提示：宏观经济下行；行业竞争加剧；新品牌后续发展不及预期。 人民币百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 49,328 53,651 62,871 72,680 83,000 增长率(%) 38.9% 8.8% 17.2% 15.6% 14.2% 归母净利润 7,720 7,590 9,641 11,660 13,764 增长率(%) 49.6% 0.3% 27.0% 20.9% 18.0% 毛利率(%) 61.6% 60.2% 63.1% 63.2% 63.6% 净利润率(%) 15.7% 15.4% 15.3% 16.0% 16.6% 每股收益(元) 2.87 2.82 3.58 4.33 5.11 每股净资产(元) 10.70 14.00 16.32 19.12 22.43 市盈率 22.31 22.71 17.88 14.78 12.52 市净率 5.98 4.57 3.92 3.35 2.85 股息收益率（%） 2.00 1.86 1.95 2.36 2.78 数据来源：公司资料，安信国际预测 %一个月三个月十二个月 相对收益-4.50-11.02-9.78 绝对收益-5.18-18.41-32.49 数据来源：WIND、港交所、公司 杨怡然消费行业分析师 +852-22131401 laurayang@eif.com.hk 附表：财务报表预测 利润表（人民币百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入 49,328 53,651 62,871 72,680 83,000 销售成本 -18,924 -21,333 -23,195 -26,726 -30,240 毛利 30,404 32,318 39,675 45,954 52,760 销售费用 -17,753 -19,629 -22,822 -26,383 -30,129 管理费用 -2,928 -3,587 -4,275 -4,942 -5,644 经营溢利 10,989 11,230 14,536 16,893 19,574 财务开支 332 97 190 628 925 分占合营公司亏损 -81 28 -280 -50 125 税前盈利 11,240 11,355 14,446 17,471 20,623 所得税 -3,021 -3,110 -3,973 -4,805 -5,671 期内净利润 8,219 8,245 10,473 12,667 14,952 股东应占利润 7,720 7,590 9,641 11,660 13,764 少数股东应占利润 499 655 832 1,006 1,188 EPS(元) 2.87 2.82 3.58 4.33 5.11 同比增长率收入(%) 38.91% 8.76% 17.18% 15.60% 14.20% 净利润(%) 49.55% -1.68% 27.02% 20.94% 18.04% 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 17,592 17,378 14,910 17,658 23,449 应收账款 3,296 2,978 5,634 4,322 7,048 存货 7,644 8,490 7,397 10,908 9,804 其他流动资产 11,370 13,750 20,527 21,337 22,069 流动资产总额 39,902 42,596 48,469 54,225 62,370 固定资产 2,853 3,716 4,488 5,389 6,430 无形资产 1,531 1,480 1,450 1,421 1,393 其他非流动资产 18,382 21,403 21,726 22,309 23,099 非流动资产总额 22,766 26,599 27,665 29,120 30,922 总资产 62,668 69,195 76,134 83,345 93,292 应付账款 3,146 2,750 3,859 3,756 4,860 短期银行贷款 1,748 12,198 10,978 9,880 8,892 应付即期税项 1,816 2,169 2,277 2,391 2,511 其他流动负债 9,233 9,090 9,545 10,022 10,523 流动负债总额 15,943 26,207 26,659 26,049 26,786 长期银行贷款 3,510 - - - - 非流动负债总额 15,062 5,149 5,369 5,610 5,874 总负债 31,005 31,356 32,028 31,660 32,661 归属股东权益 28,923 34,400 40,667 48,246 57,193 少数股东权益 2,740 3,439 3,439 3,439 3,439 股东权益 31,663 37,839 44,106 51,685 60,632 （转下页） 现金流量表（人民币百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 除税前溢利 11,240 11,355 14,446 17,471 20,623 营运资金变化 -953 -924 -455 -2,301 -518 折旧及摊销 3,137 4,341 4,254 4,169 4,086 经营活动现金流 11,861 12,147 7,204 12,186 15,732 资本开支 -912 -1,089 -1,198 -1,318 -1,449 其他投资活动 -3,757 -3,685 -515 -325 -223 投资活动现金流 -4,669 -4,774 -1,713 -1,642 -1,672 负债变化 -196 -903 -929 -785 -653 股本变化 0 0 0 0 0 其他融资活动 -4,751 -6,938 -7,106 -7,010 -7,616 融资活动现金流 -4,947 -7,841 -8,035 -7,795 -8,269 现金变化 2,245 -468 -2,544 2,748 5,791 期初持有现金 15,323 17,592 17,378 14,910 17,658 汇率变动 24 254 76 0 0 期末持有现金 17,592 17,378 14,910 17,658 23,449 财务数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 盈利能力毛利率 61.6% 60.2% 63.1% 63.2% 63.6% 净利率 15.7% 15.4% 15.3% 16.0% 16.6% ROE 26.9% 21.8% 23.5% 24.3% 24.5% 营运表现行销费用/收入(%) 41.9% 43.3% 43.1% 43.1% 43.1% 实际税率(%) 26.9% 27.4% 27.5% 27.5% 27.5% 股息支付率(%) 45.6% 42.4% 35.0% 35.0% 35.0% 库存周转天数 126.6 138.0 125.0 125.0 125.0 应付账款天数 26.0 21.3 25.0 25.0 25.0 应收账款天数 53.3 50.4 52.0 52.0 52.0 杠杆比率资本负债率 49.5% 45.3% 42.1% 38.0% 35.0% 总资产/股本 1.98 1.83 1.73 1.61 1.54 利息覆盖倍数 0.98 0.83 0.73 0.61 0.54 资料来源：公司资料，安信国际预测 客户服务热线 香港：22131888国内：4008695517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引