PTA PX年度报告：蓬舟探雾嗟路长，平芜尽处是春山

年度报告-PTA/PX 蓬舟探雾嗟路长，平芜尽处是春山 走势评级：PTA/PX:看涨 报告日期：2023年12月29日 ★聚酯：产量仍有增长空间，高基数下增速或有回落 下游低库存的现状和海内外补库的预期决定了聚酯整体需求持续增长。但今年超预期的聚酯增量已涵盖了部分疫情放开后的爆发性需求，高需求增速大概率难以维持。假设明年聚酯新增产能700万吨/年，预计2024年聚酯产量增速约8.16%。长丝的利润中枢有望向上修复，瓶片扩能周期下利润维持低位。 ★PTA：行业仍处扩能周期，加工费围绕偏低中枢波动 2024年PTA计划700万吨/年新增产能。其中，上半年除两套合计 450万吨/年装置计划投产以外，一套220万吨/年的长停装置有重启能计划。上半年PTA累库预期偏强，加工费倾向于向中枢下方波动。源下半年PTA可能有阶段性去库，对应PTA加工费或有小幅修复的机 化会，但这种修复难有较长的持续性。 ★PX：产能投放真空期，关注供需错配机会 工2024年PX计划300万吨/年新装置投产存在较大不确定性，产能 投放步入真空期。综合考虑PX部分装置年度检修、以及炼厂调油旺季期间化工品和油品间开工率调节的影响，预计2024年PX产量增速8.75%，全年累库幅度约18万吨。其中24Q2和24Q4出现阶段性供需错配的概率更大。 ★投资建议 由于需求持续增长而上游供给增速放缓，聚酯产业链上下游整体利润水平预计有提升。PX-PTA-聚酯的新产能投放差异化，需求端保持增长的情况下，上游PX出现阶段性供需错配的概率较大，产业链的利润分配预计PX>聚酯>PTA。 估值角度，假设明年布伦特原油60-90美元/桶区间震荡、PX-原油价差370-520美元/吨、PTA加工费200-400元/吨，对应PX估值范围在6650-9700元/吨、PTA估值范围在4550-6750元/吨。 策略角度，对于上下游利润强弱表达的头寸，建议关注PX-原油、PTA-原油价差头寸逢低布多的机会；对于PTA加工费头寸，上半年仍以逢高布空思路为主，下半年可能有小幅向上修复的机会；对于PX、TA5-9月间价差以偏正套思路对待，但时间节点上建议等年初PX、PTA累库压力最大的阶段过后再布局。 ★风险提示 原油大幅波动、PTA/聚酯装置投产不及预期。 杨枭化工首席分析师从业资格号：F3034536 投资咨询号：Z0014525 Tel:8621-63325888-1591 Email:xiao.yang@orientfutures.com吴思怡（联系人）化工助理分析师从业资格号：F03107623 Tel:8621-63325888-1591 Email:siyi.wu@orientfutures.com主力合约行情走势图 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、2023年PTA、PX走势回顾3 2、纺织服装：出口修复可期，国内平稳复苏格局延续6 3、聚酯：产量仍有增长空间，高基数下增速或有回落8 4、PTA：行业仍处扩能周期，加工费围绕偏低中枢波动14 5、PX：产能投放真空期，关注供需错配机会17 6、市场的共识与分歧24 7、投资建议25 8、风险提示26 图表目录 图表1：原油-石脑油-PX-PTA价格指数5 图表2：PTA期现价格与基差5 图表3：PX2405-2409月差6 图表4：SGXPX掉期结构变化6 图表5：中国纺织服装出口额6 图表6：中国纺织服装零售额6 图表7：美国服装及面料批发商库存7 图表8：美国服装及面料的零售商和批发商库存销售比7 图表9：越南纺织服装出口额7 图表10：印度纺织服装出口额7 图表11：江浙织造企业开工率8 图表12：织造企业产成品库存8 图表13：中国聚酯产能变化9 图表14：中国聚酯产能结构9 图表15：聚酯月度产量9 图表16：聚酯月度出口9 图表17：长丝月度出口量10 图表18：2023年1-11月长丝出口国分布10 图表19：短纤月度出口量10 图表20：瓶片月度出口量10 图表21：聚酯产量-聚酯出口（月度）11 图表22：聚酯综合负荷11 图表23：2024年中国聚酯预计新增产能11 图表24：POY利润12 图表25：POY库存12 图表26：聚酯瓶片下游需求占比13 图表27：软饮市场产量及增速13 图表28：聚酯产量及增速变化13 图表29：2024年聚酯产量预估（单位：万吨）13 图表30：2024年中国PTA新增产能投产计划14 图表31：PTA产能及增速变化14 图表32：预计2024年底PTA产能分布14 图表33：PTA社会总库存15 图表34：PTA现有装置类型运行状况15 图表35：PTA负荷15 图表36：PTA加工费15 图表37：PTA月度出口量16 图表38：2023年1-11月PTA出口量各国占比16 图表39：2024年PTA月度平衡表预测（单位：万吨）17 图表40：PX产能及增速变化18 图表41：PX月度进口量18 图表42：2023年1-11月PX进口量各国占比18 图表43：PX社会库存18 图表44：2023-2024年中国PX新增产能及投产计划19 图表45：中国PX开工率19 图表46：亚洲PX开工率（不含中国）19 图表47：PXN20 图表48：PX-MX20 图表49：2024年亚洲PX装置检修计划20 图表50：北美汽油裂解价差21 图表51：美国汽油库存21 图表52：美国PX进口量22 图表53：美国2023年1-10月PX进口来源占比22 图表54：美国MX进口量22 图表55：美国2023年1-10月MX进口来源占比22 图表56：美国甲苯进口量23 图表57：美国2023年1-10月甲苯进口来源占比23 图表58：PX月度平衡表预测（单位：万吨）24 图表57：PTA-Brent25 图表58：PX-Brent25 1、2023年PTA、PX走势回顾 2023年PTA呈震荡走势，整体经历了两轮较大幅度的涨跌。由于PX是PTA直接生产原料，且PTA加工费基本一直围绕低位中枢波动，PX绝对价格的涨跌和PTA较为一致。 上半年，一方面，调油预期对成本端PX估值有一定支撑，但上涨行情的核心影响因素是春节后下游聚酯负荷提升速度超预期，导致PTA出现阶段性去库。龙头企业及现货贸易商的控货意愿提升，带动PTA价格和基差快速走扩。PTA现货价格一度达到6540元/吨，现货加工费上涨到600元/吨以上。但下游聚酯企业对拉涨的高价原料有抵触情绪而下调负荷，PTA供需进而转宽松，叠加原油价格大幅下跌，PTA价格又快速回落。 5月至6月PTA绝对价格震荡筑底后企稳回升。需求端，聚酯开工率持续上升，对原料的刚性需求较强；成本端，烷基化油消费税新规以及汽油裂解价差走强等因素导致芳烃估值抬升，原油价格也持续反弹。但由于PTA供给一直较为充裕，所以下半年的单边上涨并未伴随PTA基差明显走强。9月至10月随着调油转淡季，汽油裂解价差以及辛烷值溢价回落，亚洲炼厂PX开工率快速上升，导致PX供需转宽松。且聚酯环节有季节性走弱的预期，市场偏向交易芳烃估值的压缩，带动PX、PTA绝对价格回落。 月间价差来看，PTA上半年的基差走扩带动5-9月差大幅走强，但供需转宽松以后，后续PTA月间价差整体是走缩的，下半年月间波动较小。成本端，PX的月间结构从Back逐步在年底转向Contango结构，主要原因是调油淡季亚洲PX负荷提升后，近月累库较为确定，而远月格局相对更好。 图表1：原油-石脑油-PX-PTA价格指数图表2：PTA期现价格与基差 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 *指数，2022/01/03=100 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表3：PX2405-2409月差图表4：SGXPX掉期结构变化 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：SGX，东证衍生品研究院 2、纺织服装：出口修复可期，国内平稳复苏格局延续 2023年终端纺织服装消费总体呈现外弱内强的状态。1-11月中国纺织品、服装累计出口额分别为12.34百亿美元、14.52百亿美元，累计同比分别为-9.2%、-4.3%。导致中国纺服出口增速明显下滑的直接原因是海外零售及批发渠道的库存较高，消化库存过程中采购需求减少。而年内纺服内贸订单的增长倒是可圈可点。1-11月中国纺织品、服装累计零售额分别为125.95百亿元、92.25百亿元，累计同比分别为11.5%、13.8%。纺服零售在各类社零额中增速领先，主要是受益于疫情放开后消费半径的打开。虽然累计同比增速自三季度起有所放缓，但整体消费动能还是在持续修复中。 图表5：中国纺织服装出口额图表6：中国纺织服装零售额 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 展望2024年，海外库存去化，出口修复可期；国内弱复苏格局延续。以美国为例，经历一年多的去库周期以后，批发商库存压力已显著减轻，库销比也在持续优化中。从供给侧数据来看，中国、越南、印度纺织服装出口累计同比降幅均已有所收窄。根据当前美国纺服渠道库存水平来看，24Q2海外有望开启补库周期。但被动去库转主动补库周期的前提条件仍是需求端有支撑。从宏观层面看，美国居民部门资产负债表健康水平使得消费韧性较强。因此，2024年海外补库需求有望拉动国内纺服制造端的订单弹性。内需方面，从三季度起纺服零售额的增速有所放缓，但明年国内宽松的货币及财政政策或对居民部门的消费增速有所提振，预计国内消费延续弱复苏的格局。 图表7：美国服装及面料批发商库存图表8：美国服装及面料的零售商和批发商库存销售比 资料来源：美国商务部普查局，东证衍生品研究院资料来源：美国商务部普查局，东证衍生品研究院 图表9：越南纺织服装出口额图表10：印度纺织服装出口额 资料来源：越南国家统计局，东证衍生品研究院资料来源：印度储备银行，东证衍生品研究院 织造环节亦实现困境反转，节后高开工有望延续。织造环节整体的盈利水平已经从行业亏损逐步修复至低利润、甚至部分品类利润较好的水平。也正是有利可图的情况下，年内织造环节开工率整体呈持续上升态势，反映出下游订单量环比不断修复。除了开工率和利润指标以外，织造环节的产成品库存以及原料库存水平也不容忽视。今年产成品库存水平有明显的去化，同时，由于织造企业心态较为谨慎，原料采购也基本依据订单量采购，整体原料库存水平保持偏低。总之，织造企业从用原料生产到产成品销售都较为顺畅，织造环节不构成产业链的堵点，明年整体预计能维持较高的负荷运作。 图表11：江浙织造企业开工率图表12：织造企业产成品库存 资料来源：CCF，东证衍生品研究院资料来源：隆众资讯，东证衍生品研究院 3、聚酯：产量仍有增长空间，高基数下增速或有回落 新产能持续投放，聚酯产量再上台阶。据CCF统计，2023年聚酯新增产能1035万吨/年。考虑到年末拟剔除167万吨/年的老旧产能，预计2023年底聚酯产能合计7932万吨 /年，同比增加12.3%。从结构来看，直纺长丝、短纤、瓶片以及其它品类产能分别为4172万吨/年、943万吨/年、1661万吨/年、1156万吨/年，占比分别为53%、12%、21%、 14%。从产量上看，1-11月聚酯产量合计6049万吨，同比增长15.6%。年内新增产能基本得到了有效的消化，全年聚酯需求表现明显超出市场预期。 图表13：中国聚酯产能变化图表14：中国聚酯产能结构 资料来源：CCF，东证