大宗商品策略周报：PSL提振黑色但空间预计受限，仍主要关注有色和贵金属多头

PSL提振黑色但空间预计受限，仍主要关注有色和贵金属多头 ——大宗商品策略周报20240107 宏观与商品策略研究团队 张文 从业资格号F3077272投资咨询号Z0018864zhangwen@citicsf.com 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 刘道钰 从业资格号F3061482投资咨询号Z0016422liudaoyu@citicsf.com 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 第一部分市场逻辑跟踪&主要投资机会推荐 我们近期仍主要建议关注贵金属和铜铝多头机会。元旦后PSL的落地提升了市场对于“三大工程”的预期，使本周铁矿上涨明显，但我们认为，由于地产前期高库存，使得后续开工仍存在极强的不确定性。而从供给看，铁矿供给仍稳定，此时即使有补库预期，但继续上行动力和空间有较强不确定性。而从有色看，铝产能面对上限压力，铜近期供给扰动增加，冶炼加工费用回落，显示供给预期走弱。而美联储调控预期更加为了通胀回落和“软着陆”稳定，从经济和非农数据看，后续通胀回落，海外制造业上半年或年中触底概率较大。在国内基建和海外制造业触底双击下，我们对于有色仍持乐观态度。 贵金属方面，本周贵金属价格回调，主要原因来自于美联储12月议息会议纪要公布，显示美联储慎重，因此3月降息概率下降，导致贵金属价格调整。但我们跟踪数据表明，24年上半年降息概率仍高，逻辑并未变化。首先，周五非农数据尽管显示上涨，但实际是美国“软着陆”的证明：其中就业上涨主要来自于教育保健及休闲酒店，建筑、零售、信息业，体现之前供给堵塞进一步出现缓解，薪资方面，商品与服务生产人员薪资环比增速均边际回落，总体薪资环比由11月0.45%降至0.34%。工时方面，商品生产工时降至40.4小时每周，服务生产工时持平32.6小时每周，体现一切正常。此外，美国职位空缺继续下滑。而制造业与服务业继续开始此消彼长：制造业供大于求，生产与物价降温预期仍存。ISM服务业PMI12月份下降2.1点，至50.6，创3月以来最大降幅。服务业就业指标下降7.4点至43.3。此时上半年较大概率降息或成为美国软着陆的标志，此前是贵金属上涨的机会。 有色方面，我们近一个月持续建议买入铜铝。市场调降美联储降息押注，有色短期继续上行受限。对于铜，在各种宏观数据不断压降市场对联储降息预期的过程中，铜价回调，但基本面对于铜价的支撑使得回调幅度有限，关注68000支撑位。对于铝，市场此前交易的成本驱动对于铝价的支撑也有所回落。再加上近期铝锭开始累库，铝价短期震荡回调。对于锌，虽然北方地区限产影响减少，但需求仍然较为低迷，基本面支撑减弱，但远期锌价仍有锌矿远期供应偏紧的支撑，且海内外加工费不断下调，也增加了后续矿端偏紧传导至锭端的风险。因此，锌价下方支撑较强。 原油方面，我们判断得到验证。我们曾从宏观视角分析WTI原油价格超过80美元/桶将面对需求调控预期压力，结合近期拜登80美元/桶以下继续收储的“预言”，油价近期承压并不意外。然而，近期原油期限结构开始走平，同时EIA调升明年需求预期，欧佩克年底减产预期再度增强，此时WTI油价在70美元/桶附近为需求和供给的平衡点，再次下探空间在收窄。但在美国政府的政策调控预期下，我们认为搏反弹向上风险较大，WTI平衡价格应在70-80美元/桶附近。 预计煤炭价格仍将维持震荡。个别煤矿停产检修，市场煤供应较上周有所缩减；两轮冷空气衔接导致全国大部分地区气温骤降，居民用电量有所上涨，电厂日耗稍有回升，但电厂、港口等库存仍高位运行，煤炭采购积极性一般，非电行业需求延续减少，下游需求始终未看到真正的释放；由于需求回升有限，周内部分煤矿价格整体稳定、山西煤价小幅上探，进口煤价优势仍存，气象局预测12月上旬我国大部地区或将以偏暖为主，预计短期煤价仍将承压震荡运行。 农产品方面，豆类：美豆国内压榨保持增长，巴西出口预期下调，美豆出口下调担忧缓解；美豆收割加速，新作上市压力增大，且巴西大豆播种持续推进，产量预估再创新高。国内方面，豆粕现货成交一般，因猪价低迷，下游备货恐推迟。豆粕库存同环比继续走低，基差或企稳回升。中国大豆进口采购进度提高，留意持续性。多空交织，连粕窄幅运行。生猪：气温逐步转凉，压栏客观条件进一步形成，猪价持续走低后，二育询价积极性和实际成交量均有增加，推动猪价近日持续上涨。二育表现来看，北方相对积极，涨价阶段刺激散户惜售情绪，下游屠宰收猪难度提升，被动接受提价。但从情绪变化来看，猪价连续上涨后二育实际成交有转弱倾向，猪价上涨动力或有转弱。长期来看，需求方面，节日效应结束，猪肉的需求处于缓慢恢复阶段，宰量低位反复震荡，需求对于猪价支撑力度不强。随天气逐步转凉，从10月往后，历史上屠宰企业开工率呈现整体增长趋势，疫前均值来看，10-12月开工率分别为31%、37%、44%，猪肉需求将逐步回暖。但在消费降级趋势下，预计今年需求难有超预期表现。 板块 逻辑 重点关注 油气 鹰派措辞和预期管理使得价格跌入美国目标安全价位，此时战略库存储备买入进行。期限结构出现走平，但EIA调降今年需求同时调升明年需求，这使得原油价格短期跌势或暂缓，但由于宏观需求端压制，扔不建议多头。供应端来看，油价的下跌可能引发OPEC+在11月会议中继续减产。美国炼厂检修季结束，开工回升对原油需求形成支撑，成品油需求韧性带动库存持续回落。目前期限机构已经走平， 短期价格获得支撑，但仍建议观望为主 煤炭 部分节前停减产的煤矿恢复正常生产，大秦线运输恢复推升港口调入，而港口调出量受电厂日耗回落、以及海上雾霾天气导致的港口封航等影响出现回落，调出仍高于调入，港口库存仍处相对高位，主产区、进口煤价均走弱，港口煤价受库存去化等情绪影响小幅上涨；下周气温相对高位以及高库存压制下，预计煤价或仍承压震荡运行。 短期承压震荡运行 化工 行业综指回调，成本端支撑反复：截至1月6日，化工行业综指回调，细分行业中塑料、聚酯行业不同程度下跌，橡胶行业指数回升，板块各品种涨跌不一。海外需求方面，美国高频客流量增速低位震荡，进口高频指标显示需求弱于季节性，库存仍存去化压力，尽管地产或带来短期出口提振，海外需求仍谨慎乐观。国内需求方面，11月社零增速回升略弱，纺服短期改善，行业短期改善空间或有限，长期消费复苏态势有望延续。原料成本端，地缘局势反复，油价开年反弹。原油基本面整体偏弱，地缘风险溢价反复，油价短期以震荡为主。开工方面，江浙织机、PVC开工持稳，EPS、ABS开工低位 宽幅震荡 贵金属 美国10月财政赤字出现明显走弱，显示美国始终顾忌自身财政赤字情况，24年美国财政退坡概率增大。加息趋于终止，财政投鼠忌器，风险溢价存在，因此贵金属并不看跌，因风险、需求回落、以及通胀因素，价格不排除年底前出现试探前高的超预期表现，这支撑了我们前期建议的抄底买入行为。周五白银大幅拉涨，考虑通胀预期回落，白银库存进一步下降，预计白银价格仍有机会继续向上。综合看，黄金白银短期仍有继续上冲机会，不排除年底创新高可能。 多单持有 有色 市场调降美联储降息押注，有色短期继续上行受限。对于铜，在各种宏观数据不断压降市场对联储降息预期的过程中，铜价回调，但基本面对于铜价的支撑使得回调幅度有限，关注68000支撑位。对于铝，市场此前交易的成本驱动对于铝价的支撑也有所回落。再加上近期铝锭开始累库，铝价短期震荡回调。对于锌，虽然北方地区限产影响减少，但需求仍然较为低迷，基本面支撑减弱，但远期锌价仍有锌矿远期供应偏紧的支撑，且海内外加工费不断下调，也增加了后续矿端偏紧传导至锭端的风险。因此，锌价下方支撑较强，但短期受降息预期降温的影响仍有阶段性回落的压力。 铜铝多头， 继续持有 板块 逻辑 重点关注 黑色 元旦后PSL的落地加速了黑色板块上行速度，也提前消耗了上行空间。随着国内政策利好消化以及海外风险提升，黑色价格高位难以维持，在市场犹豫和分歧中逐渐回落。对于成材而言，后续钢厂复产叠加需求弱稳，库存压力趋增，基本面边际趋弱。但趋势性利空也看不到：库存矛盾并不显著，跌下来有成本和冬储采购支撑，因此向下空间有限。铁矿紧平衡较为明确，高炉复产后有补库需求支撑，基本面在板块中偏强。煤焦供给阶段性宽松，尽管同样有补库需求但钢厂在跌价趋势下集中采购意愿较弱，焦炭二轮提降预期仍存，成为板块空配首选。整体而言，黑色方向性驱动尚未明确，市场震荡运行。 短期观望 玻璃端，深加工订单淡季坚挺，库存天数下行，同比来看订单和库存均高于往年，需求短期韧性仍存，年前年后或仍有 建材 补库，远月供需预期受宏观摆动影响较大，基本面来看日熔较高，但需求仍有较大分歧，关注后续产销，若产销持续偏强，则价格震荡偏强，反之价格震荡走弱。纯碱端，当前纯碱产量仍有短期事件冲击，重碱基本平衡略有过剩，下游库存量环比上行较多，市场观望心态较浓，当前轻碱需求环比仍旧偏强，产量环比走弱，基本面仍旧有韧性，且重碱补库仍在进行，短期现货价格下跌幅度或有限，但轻碱下游补库或告一段落，下周或有进口到港，基本面驱动重新向下，预 纯碱供应端扰动，波动风险较大 计下周震荡偏弱，盘面仍有较大基差，注意波动风险。 农产品 豆类：随着天气炒作逐渐落幕，美豆跌破1300整数关口。本周巴西产区降水高于正常值。BAGE数据显示，2023/24年度阿根廷大豆播种完成79%，作物状况改善。国内方面，中国12-2月大豆进口量预期下调，大豆供应压力减弱。但下游需求不振，油厂大豆和豆粕库存同比偏高，尤其豆粕累库压力大。下游养殖亏损，饲料养殖企业建库存意愿不高，随采随用为主。豆粕成交量增长，节前备货预期增强。长期看，南美大豆产量若不及预期，豆类市场或偏多震荡；如果南美大豆顺利增产，全球豆类市场宽松走向不变。生猪：供应方面，基础存栏来看，在行业小幅亏损的情况下，能繁去化力度十分有限；同时，随着市场规模化的不断提升，管理效率的不断增强，市场psy以上行为主。综合母猪存栏和生产效率测算来看，目前仍处压力兑现时期。然而，出栏节奏来看，由于12月份的提前出栏，1月份集团厂或出现小幅缩量，且根据调研，企业降重计划或有多推迟。散户方面，12月份饲料销量环比降幅扩大，一定程度上体现散户端大猪存栏量加速减少，短期内供应压力出现边际缓解。需求端，目前依旧相对疲软，宰量持续下滑，但临近春节前后，不排除备货小幅提振。 观望为主 主要大宗商品价格跟踪：震荡为主，小幅回调 类别 商品主力合约 近一周涨幅（%） 近一月涨幅（%） 近一年涨幅（%） 贵金属 黄金 0.0 1.5 16.9 白银 -1.4 -1.7 13.1 有色金属 铜 -0.8 0.8 6.4 铝 -1.6 4.5 7.2 锌 -1.4 3.1 -8.3 镍 -1.3 -5.3 -43.9 不锈钢 -0.5 2.0 -18.0 黑色 螺纹钢 -0.6 0.7 -0.9 热轧卷板 -0.9 1.3 0.1 铁矿石 2.1 7.5 19.0 焦炭 -1.6 -3.2 -5.9 焦煤 -2.2 -5.2 3.1 玻璃 -1.8 -2.2 12.6 纯碱 -5.1 -6.9 -30.1 能源化工 NYMEX天然气 14.1 18.5 -23.0 布伦特原油 0.9 6.2 0.0 沥青 1.0 1.6 -1.7 甲醇 -1.9 -1.1 -9.3 PTA -0.6 3.0 11.4 P