大宗商品策略周报：铜和贵金属多头得到验证，继续关注，或有较大空间

铜和贵金属多头得到验证，继续关注，或有较大空间 ——大宗商品策略周报20231203 宏观与商品策略研究团队 张文 从业资格号F3077272投资咨询号Z0018864zhangwen@citicsf.com 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 刘道钰 从业资格号F3061482投资咨询号Z0016422liudaoyu@citicsf.com 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 第一部分市场逻辑跟踪&主要投资机会推荐 上周我们建议持续关注贵金属、铜多头，得到验证。 贵金属方面，周五晚间COMEX黄金主力合约到达2095.7美元/盎司，在23年年末突破历史新高，白银主力合约到达25.90美元/盎司，同样拉涨。在我们10月底周报，再到年报《多头思路，金龙献瑞，火树银花》均强调，23年年底前，就有可能突破历史新高，这一判断在12月初得到了验证。与我们22年9月中旬建议抄底白银，22年11月建议买入黄金，近期持续建议抄底并重点关注白银交相辉映。我们认为自身对市场的认识又有提高，可喜可贺。目前建议继续持有，如有新的入场时机，我们会提示，我们认为价格趋势机会应在年底到上半年。 有色方面，我们前两周建议买入铜，周五同样得到验证，或可继续增仓。供给端，铜受到政策冲击。巴拿马政府表示，将关闭第一量子矿业有限公司(FirstQuantumMineralsLtd.)旗下的Cobre铜矿，此处生产的铜约占全球供应量的1.5%，目前遭到环保人士和工会的大规模抗议。库存端，国内和LME持续走弱。内盘铜本周SMM全国主流地区铜库存环比下降0.37万吨至5.49万吨，较去年同期下降5.78万吨。海外LME+COMEX库存周环比减少约0.65万吨至19.2万吨。此外，国内冶炼加工费同样趋降。但这不是我们买入的完全理由。根据我们年报《预期交易、高波动机会持续》，我们发现08年后，铜每年供需缺口与价格并不完全相关，而与需求预期有关。伴随国内赤字率提升，基建托底经济；美国通胀调控进入后半程，而建筑支出支撑仍存，中美关系改善有助于降低供给约束，我们认为中美补库周期预期将共振，而欧元区电网改造和基础设施建设需求上升将同样形成支撑。 黑色方面，前期我们建议，铁矿、焦煤远月价格开始拉升，但back结构延续，结合低库存带来的安全边际，使得我们认为，黑色系远月价格支撑较强。但目前看，这种安全边际正在走弱，短期交易或暂停。尽管现货端目前跟随宏观交易价格出现提振，但是螺纹利润目前仍未真正修复，结合发改委关注铁矿价格，使得原料多头短期进一步向上可能性受限。但在预期交易下，也不建议转空。 原油方面，EIA调降今年消费预期，叠加美联储和美国政府持续的预期调控，价格明显下跌。我们曾从宏观视角分析WTI原油价格超过80美元/桶将面对需求调控预期压力，结合近期拜登80美元/桶以下继续收储的“预言”，油价近期承压并不意外。然而，近期原油期限结构开始走平，同时EIA调升明年需求预期，欧佩克年底减产预期再度增强，此时WTI油价在70美元/桶附近为需求和供给的平衡点，再次下探空间在收窄。但在美国政府的政策调控预期下，我们认为搏反弹向上风险较大，WTI平衡价格应在70-80美元/桶附近。 预计煤炭价格仍将维持震荡。个别煤矿停产检修，市场煤供应较上周有所缩减；两轮冷空气衔接导致全国大部分地区气温骤降，居民用电量有所上涨，电厂日耗稍有回升，但电厂、港口等库存仍高位运行，煤炭采购积极性一般，非电行业需求延续减少，下游需求始终未看到真正的释放；由于需求回升有限，周内部分煤矿价格整体稳定、山西煤价小幅上探，进口煤价优势仍存，气象局预测12月上旬我国大部地区或将以偏暖为主，预计短期煤价仍将承压震荡运行。 农产品方面，豆类：美豆国内压榨保持增长，巴西出口预期下调，美豆出口下调担忧缓解；美豆收割加速，新作上市压力增大，且巴西大豆播种持续推进，产量预估再创新高。国内方面，豆粕现货成交一般，因猪价低迷，下游备货恐推迟。豆粕库存同环比继续走低，基差或企稳回升。中国大豆进口采购进度提高，留意持续性。多空交织，连粕窄幅运行。生猪：气温逐步转凉，压栏客观条件进一步形成，猪价持续走低后，二育询价积极性和实际成交量均有增加，推动猪价近日持续上涨。二育表现来看，北方相对积极，涨价阶段刺激散户惜售情绪，下游屠宰收猪难度提升，被动接受提价。但从情绪变化来看，猪价连续上涨后二育实际成交有转弱倾向，猪价上涨动力或有转弱。长期来看，需求方面，节日效应结束，猪肉的需求处于缓慢恢复阶段，宰量低位反复震荡，需求对于猪价支撑力度不强。随天气逐步转凉，从10月往后，历史上屠宰企业开工率呈现整体增长趋势，疫前均值来看，10-12月开工率分别为31%、37%、44%，猪肉需求将逐步回暖。但在消费降级趋势下，预计今年需求难有超预期表现。 板块 逻辑 重点关注 油气 鹰派措辞和预期管理使得价格跌入美国目标安全价位，此时战略库存储备买入进行。期限结构出现走平，但EIA调降今年需求同时调升明年需求，这使得原油价格短期跌势或暂缓，但由于宏观需求端压制，扔不建议多头。供应端来看，油价的下跌可能引发OPEC+在11月会议中继续减产。美国炼厂检修季结束，开工回升对原油需求形成支撑，成品油需求韧性带动库存持续回落。目前期限机构已经走平， 短期价格获得支撑，但仍建议观望为主 煤炭 本周个别煤矿停产检修，市场煤供应较上周有所缩减；两轮冷空气衔接导致全国大部分地区气温骤降，居民用电量有所上涨，电厂日耗稍有回升，但电厂、港口等库存仍高位运行，煤炭采购积极性一般，非电行业需求延续减少，下游需求始终未看到真正的释放；由于需求回升有限，周内部分煤矿价格整体稳定、山西煤价小幅上探，进口煤价优势仍存，气象局预测12月上旬我国大部地区或将以偏暖为主，预计短期煤价仍将承压震荡运行。 短期承压震荡运行 化工 化工行业综指，聚酯、塑料、橡胶综指不同程度回调，板块对应品种价格承压运行。国内需求方面，10月棉纺行业PMI疲软，新订单收缩同时产成品库存累积，行业被动补库；海外需求方面，美国11月ISM制造业PMI数据不及预期，褐皮书明确表示经济活动较前期放缓，欧美国家需求增长空间收缩。原料成本端，OPEC+减产力度弱于市场预期，宏观需求存忧，油价收跌。开工方面，江浙织机开工上行，ABS开工低位震荡。宏观需求降温叠加成本支撑弱化，预计板块承压运行 震荡偏弱 贵金属 美国10月财政赤字出现明显走弱，显示美国始终顾忌自身财政赤字情况，24年美国财政退坡概率增大。加息趋于终止，财政投鼠忌器，风险溢价存在，因此贵金属并不看跌，因风险、需求回落、以及通胀因素，价格不排除年底前出现试探前高的超预期表现，这支撑了我们前期建议的抄底买入行为。周五白银大幅拉涨，考虑通胀预期回落，白银库存进一步下降，预计白银价格仍有机会继续向上。综合看，黄金白银短期仍有继续上冲机会，不排除年底创新高可能。 多单持有 有色 欧洲电网投资支撑铜价，而未来加息趋于终止，以及国内经济的刺激预期都对铜价形成支撑。上周建议试仓后，本周建议继续增仓持有。对于铝，目前铝锭社库拐点已初步显现，对铝价形成一定支撑，然而在季节性消费淡季下，下游消费表现一般，且后期存进口压力，短期持续上行动力不足，预计铝价短期内震荡整理。对于锌，海外矿端扰动支撑锌价底部，中长期锌价重心有望抬升，然短期国内基本面无明显矛盾，叠加海外LME库存已升至22万吨以上，锌价阶段性承压。 得到验证，继续持有，或可继续加仓 板块 逻辑 重点关注 黑色 本周黑色盘面走势整体先抑后扬，主要决定因素仍在于炉料价格变化。价格监管使得资金对于黑色板块投机意愿减弱，但冬储前炉料持续供需偏紧的预期又使得其价格在后半周重新反弹。不过从数据来看铁水仍在下行阶段，加上年底高炉检修量增量，补库行情相对有限，后续支撑主要还是关注煤矿安全检查力度。成材进入淡季，螺纹进入累库阶段，板材库存去化放缓，基本面趋弱。不过在基建发力下，部分地区和部分品种需求仍保持韧性。目前黑色系的驱动在于成本端炉料供需偏紧的基本面，而风险点则在于价格监管和成材淡季累库情况。目前时间点还在两者相互博弈阶段，盘面震荡运行为主。 成材利润未修复下，继续原料多头风险上升，建议短期止盈 建材 玻璃端，供应端利润高位使得复产预期仍强，且当下产量已经同比去年转正。远月供需预期仍旧走弱，但盘面已有一定基差，因此若后续产销偏强，则盘面仍有收基差驱动，若产销走弱则基本面驱动下行。预期较弱，现实韧性依靠需求维持，因此产销连续走弱，需求韧性证伪后，价格或震荡偏弱。纯碱端，当前纯碱产量仍有短期事件冲击，重碱基本平衡略有过剩，供应端不确定性促使下游补库，且盘面仍有200左右基差，若情绪持续偏暖，则价格或有修复。 纯碱供应端扰动，波动风险较大 农产品 豆类：国外方面，美豆出口销售仍然疲弱。巴西大豆种植进度仍然偏慢，截至11月25日种植进度为75.2%，比一周前推进了9.8个百分点，但是继续落后于去南同期的播种进度86.1%。根据巴西多个气象机构预测，12月初巴西北部可能会迎来大范围的降水。国内方面，美豆大量到港，油厂开机提升，而下游因一致看空后市，采购依旧不佳，而随着11月大豆到港量增加，油厂将面临较大库存压力，当前油厂豆粕库存已位于历史同期偏高水平，或将开启累库趋势。生猪：临近月底，生猪出栏压力依旧偏高，终端消费能力提振有限，宰量持续上升的动力不足，且收储竞标折合毛猪价偏低，对价格提振作用有限，现货涨势趋弱，盘面再现较大跌幅。随着猪价小幅上行，前期压栏大猪逐步释放，大猪出栏占比明显提升，均重也一路上行，供应压力持续偏大。需求方面，历史上屠宰企业开工率呈现整体增长趋势，疫前均值来看，10-12月开工率分别为31%、37%、44%，猪肉需求将逐步回暖，但在前冬偏暖的环境下，预计今年需求难有超预期表现。短期来看，随着腌腊灌肠的启动，需求逐步抬升，但基础供应压力较大，以及大集团企业出栏计划量较高，预计或将呈现旺季不旺的格局。长期来看，在疫病反复、恐慌情绪、资金压力共振下，母猪端开始加速淘汰，淘汰母猪价格加速下滑，10月能繁母猪去化速度加快，利多远月猪价。 观望为主 主要大宗商品价格跟踪：黑色建材仍偏强，化工品价格大跌 类别 商品主力合约 近一周涨幅（%） 近一月涨幅（%） 近一年涨幅（%） 贵金属 黄金 -1.6 -1.9 14.6 白银 -0.7 0.7 18.8 有色金属 铜 0.5 1.8 4.5 铝 -0.2 -1.2 -1.5 锌 -1.5 -0.1 -11.2 镍 -5.2 -12.4 -34.9 不锈钢 -1.5 -6.7 -18.4 黑色 螺纹钢 1.2 8.2 8.0 热轧卷板 1.0 6.9 7.1 铁矿石 3.6 13.1 34.8 焦炭 2.6 11.4 -1.5 焦煤 2.3 16.5 -3.0 玻璃 0.8 6.1 25.0 纯碱 10.1 37.3 -13.6 能源化工 NYMEX天然气 2.7 -11.9 -61.4 布伦特原油 0.6 -10.0 -5.8 沥青 0.7 -1.4 1.6 甲醇 -4.3 -0.8 -7.4 PTA -4.3 -0.6 12.1 PVC -2.6 -2.5 -1.9 鲍威尔鹰派力度不足，叠加经济数据放缓使市场加息预期降温。截至12月1日，市场