策略周报：A股开年调整，红利策略占优，该如何布局？

证 券 研2024年01月07日 究 报A股开年调整，红利策略占优，该如何布局？ 告—策略周报 投资要点 分析师：杨芹芹S1050523040001yangqq@cfsc.com.cn ▌核心要点 由于海外降息交易修正、国内央行回笼流动性、机构年初降 最近一年大盘走势 (%)沪深300 10 5 0 -5 -10 -15 -20 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《A股超跌反弹行情的应对策略》2024-01-01 2、《2023年共316家公司IPO，本周沪深次新涨跌对半》2023-12-313、《美国股牛好于债牛，A股市场底仍待催化》2023-12-25 策略研究 仓调仓等因素，A股震荡下行，红利策略防御避险属性凸显。当前经济修复偏弱、利率下行、股市调整、且有政策和资金催化，红利策略持续性仍有支撑。结合分红水平、分红意愿、分红能力、交易情绪分析，警惕银行、煤炭、交运、纺服行业拥挤交易风险，关注石油石化、有色、公共事业、化工。另外密切跟踪下周美国CES大会的科技映射机会，如智能机器人、AIPC等。 ▌大势解析：开年A股再度调整，红利指数一枝独秀 开年以来，对比各宽基指数的大幅回撤，以红利指数、红利低波、中证红利为代表的高股息板块一枝独秀。主要原因是外部降息交易修正、国内流动性偏紧、机构年初调仓加大市场波动，红利策略因其避险属性广受追捧。 ▌历史复盘：高股息占优多有经济下行、利率下行、股市调整、政策和资金催化 复盘2008年7月以来的A股高股息红利策略表现（以中证红利全收益/中证A股全收益进行衡量），高股息策略占优的催化因素主要包括宏观经济下行、利率下行、股市调整、以及利好高股息行业的政策和资金催化。 ▌方向选择：红利策略仍可持续，但需避开过度拥挤方向 当前经济弱复苏、长端利率预期持续下行、险资等中长期资金入市以及高股息相对估值仍处于历史低位，支撑高股息红利策略持续表现占优的催化因素依旧显著。 结合分红水平（股息率）、分红意愿（持续性）、分红能力 （盈利能力）、交易情绪（拥挤度）四个方面分析，短期警惕银行、煤炭、交运、纺服的拥挤交易风险，关注石油石化、有色、公共事业、化工。 ▌微观交易：内外恐慌反转上行，市场资金面分化 本周国内恐慌再度恶化、国外恐慌反转上行。内外资金面分化，融资余额大幅增加，北向资金再度外流。 ▌投资日历：海外关注美国CPI和CES大会，国内关注社融、通胀和台湾选举结果 海外：下周持续关注金融行业业绩、美国CPI、CES大会。 国内：重点关注社融、出口和CPI数据的公布，以及台湾省的投票选举。 ▌风险提示 （1）美联储降息不及预期；（2）国内政策不及预期；（3）地缘政治风险 正文目录 1、大势解析：开年A股再度调整，红利指数一枝独秀5 2、历史复盘：高股息占优多有经济下行、利率下行、股市调整、政策和资金催化8 3、方向选择：红利策略仍可持续，但需避开拥挤方向11 3.1、红利策略持续占优的支撑条件仍在11 3.2、行业推荐：关注石油石化、有色、公共事业、化工14 4、市场复盘：整体大幅反转下行20 5、情绪总览23 5.1、交投活跃度：市场交投情绪小幅回升23 5.2、恐慌：国内外反转上行23 5.3、内资：融资余额大幅增加，融资交易占比小幅下跌24 5.4、外资：北向资金再度外流25 6、资金行业选择：内外资分歧加剧26 7、投资日历：海外关注CPI，国内关注社融、通胀和台湾选举27 8、风险提示27 图表目录 图表1：本周宽基指数大幅收跌，高股息红利指数逆市上扬5 图表2：本周央行持续净回笼大额资金，银行间同业拆借加权利率小幅回落6 图表3：人民币资金面情绪指数升温6 图表4：PSL政策投放力度不及预期7 图表5：本周开放型基金股票投资比例大幅下降7 图表6：本周开放型基金减仓、调仓幅度加大7 图表7：社融下行、PMI下行期间，高股息红利策略多占优8 图表8：国债收益率相对于股息率走弱期间，高股息红利策略多占优9 图表9：熊市行情期间，高股息红利策略表现占优，“高股息+低波动”防御属性更强10 图表10：受益于利好政策、资金催化，高股息红利策略多占优11 图表11：中央杠杆和利率中枢呈强负相关性12 图表12：美联储降息周期开启在即12 图表13：险资运用金额逐年攀升，股票基金仓位处于低位水平，有较大加仓空间13 图表14：目前高股息红利指数与大盘指数的相对估值处于历史低位，配置性价比高14 图表15：银行、煤炭、家用电器、交通运输、纺织服饰、钢铁股息率行业领先15 图表16：银行、交通运输、非银金融、家用电器、食品饮料行业分红持续性较好16 图表17：食品饮料、家用电器、煤炭、电力设备、有色金属、石油石化、美容护理、银行行业ROE超10%17 图表18：中长期高股息行业推荐：家用电器、银行、煤炭、食品饮料、交通运输、基础化工、公用事业、 有色金属、纺织服饰、石油石化18 图表19：家用电器拥挤度中等错误! 未定义书签。 图表20：银行拥挤度极高错误! 未定义书签。 图表21：煤炭拥挤度较高19 图表22：食品饮料拥挤度中等19 图表23：交通运输拥挤度极高19 图表24：基础化工拥挤度中等19 图表25：公用事业拥挤度中等20 图表26：有色金属拥挤度偏低20 图表27：纺织服饰拥挤度偏高20 图表28：石油石化拥挤度中等20 图表29：宽基指数涨跌幅（%）20 图表30：申万行业涨跌幅（%）21 图表31：行业估值水平22 图表32：PE&PB静态估值22 图表33：成交额与换手率变化趋势23 图表34：内资恐慌急剧升温24 图表35：外资情绪反转上行24 图表36：融资余额大幅增加24 图表37：融资交易占比小幅下跌24 图表38：偏股型基金新发规模大幅下降25 图表39：偏股型基金可用现金大幅下降25 图表40：北向资金再度小幅净流出25 图表41：内外资分歧与共识（单位：亿元）26 图表42：双周宏观日历27 1、大势解析：开年A股再度调整，红利指数一枝独秀 2024开年以来，A股主流宽基指数纷纷大幅回撤，红利策略相关指数一枝独秀。本周创业板指、科创50再度创出近期收盘新低，本周创业板指、科创50、深证成指、中证1000、沪深300、上证50、上证指数，分别下跌6.12%、5.20%、4.29%、3.59%、2.97%、 2.48%、1.54%。但红利策略相关指数异军突起，其中红利指数、红利低波、中证红利本周分别上涨4.0%、3.5%、2.6%，逆势走强，成为了当前资本市场的热门话题。 2023年至今涨跌幅%本周涨跌幅% 10.2 6.8 3.5 2.6 3.5 4.0 -1.5 -5.2 -2.5 -4.3 -3.0 -3.6 -6.1 -5.2 -9.6 -13.9 -14.0 -17.2 -15.9 -24.3 图表1：本周宽基指数大幅收跌，高股息红利指数逆市上扬 上证指数 深证成指 上证50 创业板指 科创50 沪深300 中证1000 中证红利 红利低波 红利指数 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 A股主要宽基指数和红利指数走势分化的主要原因是外部降息交易修正、国内流动性偏紧、机构年初调仓加大市场波动，红利策略因其避险属性广受追捧。 从宏观流动性来看，海外降息交易修正，国内资金净回笼创新高，对市场情绪形成扰动。 海外美联储议息纪要偏鹰和经济就业超预期，降息交易修正，美债触底回升，美股震荡调整。12月联储议息会议纪要偏鹰，联储官员持续发声打压降息预期，乐观预期逐渐扭转，3月降息概率降至70%以下；叠加ISMPMI数据结构修复，地产市场持续修复，ADP、非农再超预期，美国经济和就业韧性再现，推迟了降息节点并缩减了降息空间。降息交易修正，前期抢跑的美债收益率回升、美元指数上行、美股震荡调整。 国内资金面较为紧张，央行净回笼资金创新高，政策力度不及预期，中债延续下行，A股再度调整。本周央行在公开市场上持续回收流动性，累计净回笼资金超过24230亿元，创下有记录以来的新高。资本面边际收紧，人民币资金面情绪指数升温，市场担忧情绪加剧。 25000 3.5 20000 3 15000 10000 2.5 5000 02 -5000 1.5 -10000 -15000 1 -20000 0.5 -25000 -30000 0 中国:公开市场操作:货币净投放亿元 银行间同业拆借加权利率:7天%（右轴） 图表2：本周央行持续净回笼大额资金，银行间同业拆借加权利率小幅回落 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 图表3：人民币资金面情绪指数升温 人民币资金面情绪指数 60 55 50 45 40 35 30 25 20 15 2023-12-15 2023-12-16 2023-12-17 2023-12-18 2023-12-19 2023-12-20 2023-12-21 2023-12-22 2023-12-23 2023-12-24 2023-12-25 2023-12-26 2023-12-27 2023-12-28 2023-12-29 2023-12-30 2023-12-31 2024-01-01 2024-01-02 2024-01-03 2024-01-04 2024-01-05 10 资料来源：上海国际货币经纪，华鑫证券研究 与此同时，PSL规模不及预期，“宽信用”仍待接力。1月2日，央行公示已于去年12 月重启抵押补充贷款（PSL）工具，实现当月新增净投放3500亿元，期末抵押补充贷款余 额32522亿元。虽然自PSL启用以来此次月度净投放金额仅低于2014年12月和2022年11月，但是PSL余额较上年末仅增加994亿元，远低于2022年的3511亿元。PSL作为“三大工程”项目最受期待的结构性货币政策工具，前期市场预期有1万亿PSL增量。整体来看， PSL规模力度低于预期。 4500 40000 4000 35000 3500 30000 3000 25000 2500 20000 2000 15000 1500 1000 10000 500 5000 0 0 中国:抵押补充贷款(PSL):提供资金:当月新增中国:抵押补充贷款(PSL):期末余额（右轴） 图表4：PSL政策投放力度不及预期 2014-12 2015-03 2015-06 2015-09 2015-12 2016-03 2016-06 2016-09 2016-12 2017-03 2017-06 2017-09 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 资料来源：上海国际货币经纪，华鑫证券研究 从微观流动性来看，机构投资者减仓、调仓行为降低了市场流动性，对市场信心和主要指数形成了一定的压制。由于岁末年初基金经理的人事密集调动，新任的基金经理多偏向于在上任后调仓、减仓，以开放型基金为例，本周基金的股票投资比例由76.52%降至72.57%，下降了3.95个百分点，进行了减仓调整的基金净资产占比高达26.8%，这在一定程度上降低了A股的流动性。 3500 3400 90 85 6.4% 7.9% 3300 3200 3100 3000 2900 2800 80 75 70 65 60 55 50 20.4% 25.2% 40.1% 增>4.2