华商基金杜磊先生产品投资价值分析：稳健前行的“货币+”

金工专题报告20240104 证券研究报告·金融工程·金工专题报告 稳健前行的“货币+”——华商基金杜磊先生产品投资价值分析 基金经理介绍：业内扎根十余年，深耕固收投研 杜磊先生，工商管理硕士，超11年固收投研经验。2022年9月加入华商基金管理有限公司，2023年3月8日起，担任华商瑞丰短债债券型证券投资基金的基金经理、华商现金增利货币市场基金的基金经理。 投资理念：流动性管理为核心，构建三角平衡框架 在杜磊的投资理念中，流动性管理永远是现金管理条线投资运作的核心。他在运作基金时坚守现金管理类产品的三角平衡框架——流动性、规模、收益。他时刻维持这三者的动态平衡，并打磨出一套专业的流动性管理框架——追求稳健的决策+专业研究的支持+资深交易的协作。 货币基金产品分析 产品收益：同类排名前15%，收益率平稳 近6个月，华商现金增利基金的收益率排名始终保持在前15%，且始终领先于基准收益率以及一年定期存款利率。 资产配置：企业短融券占比提升，同时压缩同业存单 接手后，资产配置中的债券部分增加，主要体现在信用债中的企业短融券占比提升，从2023年第一季度的14.52%，提升至2023年第三季度的21.66%。同业存单大幅压缩，达到2023Q3的38.42%，但重仓债券仍然以同业存单为主。 2023年投资组合平均期限轻微延长，从2022Q4的65天延长至2023Q3的87天。其中，到期日在30天以内的短期资产占比提升，这体现出杜磊先生对流动性管理的重视。 产品端分析：规模稳定上升，个人投资者为主 债券基金产品分析 产品收益：长期收益处同类中等，年度回报率回升 华商瑞丰短债的近三年收益率同类排名177/344，属于中等水平。2023 年年度回报率有所回升，达到2.55%。 资产配置：重视信用债，拉高企业短融券占比 华商瑞丰短债未配置股票，主要配置债券，其中信用债的比例高于利率债。2023Q3进一步拉高信用债占比，达到80.94%，其中企业短融券占比大幅提升。信用债中主要配置中期票据，2023Q3占比47.87%。 产品端分析：规模回升，机构投资者为主 华商瑞丰短债在经历2023Q1的规模缩减后，规模继续增长，2023Q3达到 16.42亿元。2023H1机构投资者占比99.32%。 风险提示：本报告所有统计结果均基于历史数据，未来市场可能发生重大变化。本报告中持仓分析采用基金季报披露持仓，实际持仓可能发生变化。 2024年01月04日 证券分析师林依源 执业证书：S0600522090006 linyy@dwzq.com.cn 相关研究 《换手率变化率PctTurn20因子绩效月报20231229》 2024-01-02 《量稳换手率变化率SCR因子绩效月报20231229》 2024-01-02 1/15 东吴证券研究所 内容目录 1.货币+产品简介4 2.基金经理介绍4 2.1.基金经理背景：业内扎根十余年，深耕固收投研。4 2.2.投资理念：流动性管理为核心，构建三角平衡框架。5 2.3.产品信息：在管货币市场型与短期纯债型基金，七日年化均超过2%。6 2.货币基金产品分析6 3.1.产品收益6 3.1.1.净值表现6 3.1.2.长短期收益7 3.1.3.分年度收益7 3.2.资产配置7 3.2.1.大类资产配置7 3.2.2.重仓债券8 3.2.3.投资组合剩余期限9 3.3.净值偏离度9 3.4.产品端分析9 4.债券基金产品分析10 4.1.产品收益10 4.1.1.净值表现10 4.1.2.长短期收益10 4.1.3.分年度收益11 4.2.资产配置11 4.2.1.大类资产配置11 4.2.2.重仓债券11 4.3.久期、杠杆13 4.4.收益归因13 4.5.产品端分析14 5.风险提示14 2/15 东吴证券研究所 图表目录 图1：货币+基金介绍4 图2：杜磊先生投资理念5 图3：华商现金增利复权单位净值（2018/11/04-2023/11/03）6 图4：华商现金增利各季度重仓债券（2022Q4-2023Q3）8 图5：华商现金增利规模变化(亿元)（2022Q4-2023Q3）10 图6：华商现金增利A投资者占比（%）（2022H2-2023H1）10 图7：华商瑞丰短债的复权单位净值（2019/05/24-2023/11/03）10 图8：华商瑞丰短债的久期变化（2020Q1-2023Q3）13 图9：华商瑞丰短债的杠杆率变化(%)（2020Q1-2023Q3）13 图10：华商瑞丰短债的收益归因（2022H2-2023H1）13 图11：华商瑞丰短债的规模变化（单位：亿元）（2022Q4-2023Q3）14 图12：华商瑞丰短债的投资者占比（%）（2022H2-2023H1）14 表1：在管产品信息6 表2：华商瑞丰短债长短期收益7 表3：华商现金增利分年度收益（2021-2023）7 表4：华商现金增利的各类资产市值占资产净值比（2022Q4-2023Q3）8 表5：各期限资产占基金资产净值的比例（2022Q4-2023Q3）9 表6：华商现金增利净值偏离度（2022Q4-2023Q3）9 表7：华商瑞丰短债长短期收益11 表8：华商瑞丰短债的分年度回报率（%）（2020-2023）11 表9：华商瑞丰短债的各类资产占资产净值比（2022Q4-2023Q3）11 表10：华商瑞丰短债各季度重仓债券（2022Q4-2023Q3）12 3/15 东吴证券研究所 1.货币+产品简介 货币基金是一种开放式基金，主要投资于短期银行存款、债券和其他短期货币市场工具，具有高安全性、高流动性、稳定收益性的特征，被称为“准储蓄产品”。 货币基金作为一种低成本风险抵御工具，能够保证本金安全，适合绝对多数风险承受能力较弱的投资者。货币基金的收益率往往低于债券型、股票型等其他类型的基金产品，2022年6月，货币基的七日折算年收益率大面积跌破2%，开启“1时代”。在这样的背景下，货币基金的收益率对投资者的吸引力已不如以往，而一种解决方案就是在资产配置中加入债券以改善收益率。为了在保证高流动性和低风险的基础上增加超额收益，“货币+”产品应运诞生了。 “货币+”是一种货币基金增强策略，往往将同业存单、短融、短期国库券、短期票据等货币基金作为底层资产，再增加了一定比例的债券工具，牺牲一定的流动性来换取更高收益。 图1：货币+基金介绍 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2.基金经理介绍 2.1.基金经理背景：业内扎根十余年，深耕固收投研。 杜磊先生，工商管理硕士，超11年固收投研经验。历任光大证券金融市场部高级经理、中信建投证券固定收益部副总裁、先锋基金投资研究部固定收益副总监、泰达宏利基金管固定收益部总经理助理。2022年9月加入华商基金管理有限公司，2023年3 月8日起至今担任华商瑞丰短债债券型证券投资基金的基金经理、华商现金增利货币市 4/15 东吴证券研究所 场基金的基金经理。 2.2.投资理念：流动性管理为核心，构建三角平衡框架。 杜磊先生专注于流动性产品及利率产品的投资管理和运作，并打磨出一套专业的流动性管理框架——追求稳健的决策+专业研究的支持+资深交易的协作。 在杜磊的投资理念中，流动性管理永远是现金管理条线投资运作的核心。货币基金是一种流动性现金管理工具，它存在的意义不完全是收益的比拼，而是为投资人提供相对平衡风险、流动性、收益的资产配置选择。他在运作基金时坚守现金管理类产品的三角平衡框架——流动性、规模、收益，时刻维持这三者的动态平衡。 货币基金的资产配置策略为： （1）根据宏观经济指标(主要包括：市场资金供求、利率水平和市场预期、通货膨胀率、GDP增长率、货币供应量、就业率水平、国际市场利率水平、汇率等)，决定组合的平均剩余期限(长/中/短)和比例分布。 （2）根据各类资产的流动性特征(主要包括：平均日交易量、交易场所、机构投资者持有情况、回购抵押数量等)，决定组合中各类资产的投资比例。 （3）根据各类资产的信用等级及担保状况，决定组合的风险级别。 债券基金的投资策略为：根据基本价值评估、经济环境和市场风险评估预期未来市场利率水平以及利率曲线形态确定债券组合的久期配置，在确定组合久期基础上进行组合期限配置形态的调整。 图2：杜磊先生投资理念 数据来源：Wind，东吴证券研究所 5/15 2.3.产品信息：在管货币市场型与短期纯债型基金，七日年化均超过2%。 截至2023年11月3日，杜磊先生仍然开放申购的在管基金共有两支，华商瑞丰短债和华商现金增利，分别是短期纯债型基金和货币市场型基金。 表1：在管产品信息 基金代码 基金名称 任职时间 任职回报 投资类型 今年以来回报 今年以来回报排名 003403.OF 华商瑞丰短债A 2023/3/8 2.91% 短期纯债型基金 2.48% 380/703 630012.OF 华商现金增利A 2023/3/8 2.16% 货币市场型基金 1.76% 151/775 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2.货币基金产品分析 3.1.产品收益 华商现金增利货币市场基金是一种契约型、开放式基金，以有效控制投资风险和保持较高流动性为优先目标，力求获得高于业绩比较基准的稳定回报，业绩比较基准为同期七天通知存款利率(税后)。 3.1.1.净值表现 长期来看，华商现金增利的复权单位净值稳定上升，其中2020-2021年期间上升速 率放缓，而2022年以后上升速率有所提升。 图3：华商现金增利复权单位净值（2018/11/04-2023/11/03） 1.35 1.30 1.25 1.20 1.15 2018-11-04 2019-04-01 2019-08-25 2020-01-19 2020-06-19 2020-11-16 2021-04-13 2021-09-05 2022-02-08 2022-07-05 2022-11-30 2023-04-26 2023-09-19 1.10 数据来源：Wind，东吴证券研究所 6/15 东吴证券研究所 东吴证券研究所 3.1.2.长短期收益 短期来看，近6个月，华商现金增利基金的收益率排名始终保持在前15%，且始终领先于基准收益率以及一年定期存款利率。截至2023年11月3日，华商现金增利的最近一周收益率排名达到了78/851，在同类中排名靠前。 长期来看，自从2023年3月8日杜磊先生接管后，收益率和同类排名有了明显的提升。华商现金增利的近一年收益率2.09%，在同类中排名163/762，排名进入前20%。 表2：华商瑞丰短债长短期收益 近一周 近一个月 近三个月 近六个月 近一年 今年以来 华商现金增利 0.04% 0.20% 0.53% 1.08% 2.09% 8.70% 排名 78/851 91/844 126/825 135/797 163/762 617/643 华商现金增利基准 0.03% 0.12% 0.34% 0.70% 1.37% 7.04% 一年定期存款 0.03% 0.12% 0.37% 0.75% 1.51% 7.79% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3.1.3.分年度收益 分年度来看，华商现金增利的2023年单年度回报率为1.80%，与2022年持平；2023年单年度回报率的同类排名为146/775，好于2022年383/700。 表3：华商现金增利分年度收益（2021-2023） 2023 2022 2021 基金名称 回报率 排名 回报率 排名 回报率 排名 华商现金增利 1.80 146/775 1.80 383/700 1.33 666/681 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3.2.资产配置 3.2.1.大类资产配置 在杜磊先生接手华商现金增利基金后，资产配置中的债券部分增加，主要体现在信