中国城投行业：基于江苏省退融资平台潮引发的对城投属性判断的思考

www.ccxi.com.cn 特别评论 中诚信国际 中国城投行业 2023年12月 目录 要点1 主要关注因素2 结论8 联络人 作者 政府公共评级部 梅楚霖021-60330988 clmei@ccxi.com.cn 芦婷婷021-60330988 ttlu@ccxi.com.cn 其他联络人 朱 洁 021-60330988jzhu@ccxi.com.cn 魏 芸 021-60330988 ywei@ccxi.com.cn 基于江苏省退融资平台潮引发的对城投属性判断的思考 基于地方债务管理的要求，江苏省实行融资平台“名单制”，自2022 年11月以来，名单内融资平台在符合要求后陆续退出，并强调自身为市场化主体，不再承担政府融资职能，从而不受政府经营性债务增速指标管控。但随着“一揽子化债措施”的推进，网传新推行了一份融资平台名单，省内已退出名单企业仍可能纳入该名单或被认定为城建类企业，并对投融资端形成严约束。“名单制”作为政府分类监管地方国有企业的重要手段，在各类名单口径存在不一的情况下，纳入名单均能体现政府对其城投属性的确认，但城投属性并不根据其形式上是否纳入某个名单来判定，本质上仍来源于政府给予的外部支持，依然可以将业务、财务、人事及战略管控与地方政府的关联度以及企业对地方政府的重要性作为认定的重要原则。 要点 江苏省城投企业的退融资平台潮是应对地方“名单制”管理的现象，中央与地方名单口径存在不一致情况，退出地方名单后依然无法实现投融资端的监管松绑。2022年11月以来，江苏省公告退平台企业近300家，试图通过退平台方式突破省政府对其债务管控。但结 合网传的最新融资平台名单以及退平台企业与政府业务层面的紧密程度，名单口径存在不一致情况，部分退平台发债企业的债务新增依然受到严格限制。 江苏省退平台后的企业，其债券融资渠道依然顺畅，发行成本及二级市场估值无显著波动，企业是否在名单内对其在债券市场的表现影响有限，投资人的投资逻辑未受明显冲击。江苏省在退平台后有新发行债券的企业，融资渠道保持通畅、发行利差随外部市场利率 走低而明显下降，存续债券二级市场交易价格、到期收益率和信用利差亦无显著波动，市场未对退平台企业进行重新定价。 “名单制”是实现城投企业债务控增化存的有效手段，但城投企业的信仰来源不在于名单，而是来自政府给予的外部支持，需要实质判断其与政府的关联度及对政府的重要性。“名单制”对管控城投 企业债务增长的成效明显，虽然各类名单口径不一，但纳入名单是政府对其城投属性的确认，这主要是基于纳入名单后其债务偿还将获得极其显著的政府支持。城投企业的信仰来源不在于名单，而是来自政府给予的外部支持，依然可以将业务、财务、人事及战略管控与地方政府的关联度以及企业对地方政府的重要性，作为认定企业城投属性的重要原则。 1中国城投行业特别评论 中诚信国际特别评论主要关注因素2022年11月以来，江苏省出现大规模阶段性退融资平台现象，强调退平台后的企业“转型为市场化运行主体”“不再承担政府融资职能”“出资机构以出资额为限承担有限责任”“后续举借的债务，XX人民政府不承担任何偿债责任”，最终确立为市场化运作主体。退平后的企业其投融资及债务管控将不受省政府出台的“94号文”管理限制，新增经营性债务不受政府指标管控，但在网传国发35号文细化融资约束的背景下，退出江苏省融资平台名单的企业，其债务新增依然受到严格限制，其市场化运作主体的身份及其城投属性的认定在不同管理名单中仍存差异。据不完全统计，2022年11月至2023年12月22日，全国11个省份发布企业退出政府投融资平台公告，涉及361家国有企业，其中，江苏省退出融资平台企业数量占比达80.89%，江苏省城投企业进入“退平台”高峰期。2022年11月江苏省政府提出压降融资平台公司数量的工作要求，根据要求，各地3年内将融资平台数压降50%以上，5年内乡镇级平台清零，市本级保留8家左右，区县保留3家左右。江苏省退融资平台工作的核心目标之一是加快存量隐性债务化解，并通过制定退平台时间表加快隐债清零目标的总体进程。自省政府提出压降融资平台公司数量以来，截至2023年12月22日，省内已有292家企业以发布公告的形式宣告退平台。从其区域分布来看，江苏省已有9个地级市发布退平台公告，集中于南通市、苏州市和常州市等苏南地区，上述三个地级市的退平台数量约占全省比重的60%；而南京市、镇江市、盐城市和宿迁市尚未明确公告退平台情况。行政层级方面，江苏省本轮退平台企业涉及地市级和区县级，以区县级为主，占比达95.55%。同时，退出主体以非发债企业为主，占比93.49%；历史发债企业仅19家，其中10家有主体级别和存续债券1，主体级别涵盖AAA、AA+和AA，并以AA为主，占比50%；存续债券余额合计221.92亿元。将上述退平台发债企业数量和债券规模与江苏省存量债市场比较来看，根据wind城投口径，截至2023年12月27日，江苏省存量城投企业673家，其中存续债主体553家，占比82.17%；区县级城投489家，占比72.66%；AA级及以下主体级别（含无主体级别）占比70.58%；存续债券余额约2.72万亿元。相较而言，江苏省本轮退平台企业，以区县级、非发债且存续隐债（以及承担政府相关或有债务）规模较小的融1指企业债、公司债、中期票据、短期融资券和定向债务融资工具。 2 中国城投行业特别评论 图1：2022年~2023年12月22日江苏省退平台企业时间分布（家） 图2：2022~2023年12月22日江苏省退平台企业区域分布（家） 数据来源：DM，中诚信国际整理 数据来源：DM，中诚信国际整理 中诚信国际特别评论资平台为主，预计对江苏省存量城投债市场的影响有限。同时，从退平台公告内容来看，江苏省本轮退平台的公告内容和形式较为趋同，主要涉及以下三方面内容：一是指出退平台企业“不涉及地方政府隐性债务”或“地方政府隐性债务已清偿完毕”，明确退平台企业已无隐性债务及政府相关或有债务。二是提及“自公告之日起退出政府融资平台”、“退出平台类企业监管名录”、“不再承担政府融资职能”、“出资机构以出资额为限承担有限责任”、“后续举借的债务，XX人民政府不承担任何偿债责任”，传达出地方政府与退平台公司的信用关系已切割，政府信用与企业信用的分离。三是明确退平台公司“转型为市场化运行主体”、“转型后依法开展市场化经营、自负盈亏”，表明其市场化主体的企业属性。对企业而言，退平台意在突破地方政府对融资平台债务管控的限制。2021年5月江苏省出台《省政府办公厅关于规范融资平台公司投融资行为的指导意见》（以下简称“94号文”），“94号文”首先从加强投融资行为管理入手，规范地方政府行为和融资平台公司行为；二是，强化融资规模约束，对融资平台公司实施全口径债务监测管控，从融资规模总量控制和平台分类管理层面控制债务增速，如新增经营性债务要与地区名义增速、项目投资资金需求、预期回报水平和对应融资主体的偿债能力相匹配，对发展前景欠佳的企业，提出新增债务要按程序授权报出资人同意后实施等；三是，从融资产品结构和融资成本方面进行管控，如清理和置换高成本非标、压降定融、设置融资成本红线等；四是，落脚到防风险和落实主体责任，强调债券兑付风险防范、弱资质平台风险管控以及建立市场化债务风险平滑帮扶机制等。根据文件的指导精神，各地融资平台债务执行全口径管控要求，实施严格的“控增化存”，而退平台后的企业将不受“94号文”中对融资平台的债务管理约束，尤其在经营性债务的新增上将不受“增速”指标的限制。结合江苏省退平台名单中公开发债主体情况看，截至2023年12月27日有存续债的10家企业中7家为wind认定的城投企业，在其中6家有公开材料的企业中，5家企业的资产构成、收入构成和利润构成仍与政府存在较强的关联性，依然可能被认定为城建类；同时，部分企业仍受到作为融资平台2的融资约束。根据对地方国有企业分类管理的最新安排，其分为地方政府融资平台、参照地方政府平台管理的国有企业和普通国有企业，上述退名单企业多数依然是地方政府融资平台或参照地方政府平台管理的国有企业，根据网传融资平台名单的管理安排，地方政府又再次确认了其城投属性，其债务新增依然受到严格限制。2此处融资平台名单提法，系为网传国发35号中的融资平台名单，下文统一简称“融资平台名单”。 3 中国城投行业特别评论 图3：2022年~2023年12月22日江苏省退平台企业行政层级分布 图4：2022~2023年12月22日江苏省退平台发债企业主体级别分布 数据来源：DM，中诚信国际整理 数据来源：DM，中诚信国际整理 中诚信国际特别评论 表1：截至2023年12月27日江苏省本轮退平台的发债企业（存续）情况 资料来源：wind，中诚信国际整理目前我国地方政府的债务风险和债务管控压力仍然较大，甚至存在“一边化解、一边新增”的情况。根据2020年度全国隐性债务的重新审计工作结果，我国多地仍存在隐性债务风险上升、化债能力弱、债务虚报漏报、新增隐性债务等情况，且部分融资平台在融资过程中存在管理不规范、监管不到位情形，成为违规融资担保、违规借款、违规举债投资等问题的“高发区”。从历年财政部新增隐债问责典型案例来看，2022年7月29日通报的8起案例中江苏省亦在列。2023年6月26日审计署发布《国务院关于2022年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告》，指出49个地区违规新增隐性债务415.16亿元、20个地区违规发行专项债券198.21亿元、54个地区至2022年底暂付款余额1481.39亿元等影响财政安全的问题。从江苏省的融资平台名单和网传融资平台名单的管理要求来看，江苏省通过“名单制”，对融资平台进行的债务管理策略具有很强的前瞻性，包括其全口径债务管理思路以及分类管理策略等，为防范债务的“一边化解、一边新增”提供了解决思路，但受隐债化解时间长、余额静态管理以及近年来企业持续业务开展等多重因素影响，对化解存量隐债的企业允许其退出融资平台，是否意味着企业信用已与地方政府信用剥离仍存疑。同时，因各类名单的口径存在不一，导致对退名单企业与政府信用的切割认定仍有不一致的情况。从宣告退出融资平台名单以来，江苏省退平台发债企业的债券净融资仍呈净流入态势，发行利差亦随外部市场利率走低而明显下降；同时，存续债券在退平台前后时点的二级市场价格、中债估值收益率和信用利差亦波动不明显。整体表明退平台后企业的债券融资未受到明显影响，市场投资人的投资逻辑未做显著调整。 退平台发债企业的债券融资渠道保持顺畅。江苏省19家退平台的发债企业中，其中10家有存续债， 4 中国城投行业特别评论 序号 企业名称 退出时间 所属地区 公开主体级别 是否wind城投公司 债券余额（亿元） 政府性资产、收入、利润占比情况 1 苏州交通投资集团有限责任公司 2022.12 苏州市 AAA 否 19.00 -- 2 苏州水务集团有限公司 2022.12 苏州市 AA+ 否 3.00 非经营性收入（公用事业类）占比>30%；政府补贴占净利润比重>50%； 3 苏州新城投资发展有限公司 2022.12 苏州市 AA+ 否 10.00 -- 4 靖江市北辰城乡投资建设有限公司 2022.12 泰州市-靖江市 AA 是 41.40 非经营性收入（安置房等）占比>30%；政府补贴占净利润比重>50%； 5 泰州市中天新能源产业发展有限公司 2022.12 泰州市-海陵区 AA 是 7.70 -- 6 泰州引江城市开发建设有限公司 2022.12 泰州市-高港区 AA 是 6.00 -- 7 江苏海晟控股集团有限公司 2023.10 南通市-海门区 AA+ 是 40.30 非经营性收入（基建和安置房建设）占比>30%；城建类资产占比>30%； 8 江苏叠石桥家纺产业集团有限公司 2023.10 南通市-海门区 AA 是 15.00 非经营性收入（基建和安置房建设）占比>30%；政府补贴占净利润比重>50