证券行业2024年度投资策略：政策改革新变化，行业走向新格局

证券研究报告 凝聚智慧·创造财富 政策改革新变化，行业走向新格局 ---证券行业2024年度投资策略 华龙证券研究所非银金融行业分析师：杨晓天 SAC执业证书编号：S0230521030002 2023年12月29日 目录 1证券行业2023年复盘 2政策趋势：行业迎来新格局 32024年行业展望：券商杠杆优化助力ROE提升 4投资建议：行业复苏可期 5风险提示 摘要 1、证券行业2023年复盘 2023年，券商板块年内上涨2.54%，跑赢沪深300指数13.91%，同期沪深300指数下跌11.38%。2023年前三季度上市券商各分项业务经纪/投行/资管/自营 /信用收入分别为768.76/352.43/347.31/1028.05/342.5亿元，经纪、投行、信用收入同比下降，自营与资管收入同比上升，其中自营增长69.82%是分 项业务中拉动营收的主要动能。业务结构占比来看自营业务占比仍较高达到26.9%，整体分项业务近年来占比保持稳定。 2、政策趋势：行业迎来新格局 券商并购重组预期加强，行业格局有望迎来变革。中央金融工作会议指出，“培育一流投资银行和投资机构”，“支持国有大型金融机构做优做强”。证监会明确表示将支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行，发挥服务实体经济主力军和维护金融稳定压舱石的重要作用。 风控指标优化，利好头部优质券商放宽资本约束提升ROE水平。2023年11月3日，证监会对《证券公司风险控制指标计算标准规定》（以下简称《计算标准》）进行了修订，并公开征求意见。风控指标的修订将进一步发挥风控指标调控作用，放宽券商资本约束，提升头部券商杠杆水平，利好头部优质券商提升ROE水平。 券商加速布局资管子公司，公募业务参与度有望加速推进。2022年5月，证监会发布《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》及配套措施，在继续坚持基金管理公司“一参一控”政策前提下，适度放宽同一主体持有公募牌照数量限制。券商资管子公司已扩容至29家，2023年以来国信证券、国联证券、华安证券、长城证券获批设立资产管理子公司。资管子公司获批的节奏在2023年加快，公募业务成为券商寻求业务增长点及突破口的重要抓手,预计2024年券商资管子公司及公募牌照获批速度仍将加快，券商在投资端布局速度有望提升。 3、2024年行业展望：券商杠杆优化助力ROE提升 自营业务：投资收益率改善，衍生品业务加强行业分化，高弹性支撑券商业绩。2023年权益市场仍以震荡为主，但相比2022年市场回暖较为明显,2023年前三季度43家上市券商合计实现自营业务收入1028亿元，同比大幅增长69.82%。2023年来监管对于券商场内衍生品业务保持的鼓励态度，对场外衍生品业务持审慎态度。 经纪业务：佣金持续下行，期待市场成交量提升。上市券商2023前三季度经纪业务下降幅度较大，主要受2023年三季度市场成交下降较多以及预期佣金费率下行影响。2023年前12个月新发基金份额为11151亿份，同比减少23.25%。股票型基金发行份额1402亿份，同比下降5.15%，投资者风险偏好处于低位。预计2024年券商代销压力仍较大，未来基金投顾有望面向全行业常态化发展。 投行业务：政策影响业务承压，寻求北交所发展新模式。短期投行业务受市场再平衡政策影响，整体投行业务收入或将有所下滑，但长期来看全面注册制稳步推进，投行常态化发行趋势仍可期待，北交所进一步放开和政策支持力度加大的情况下，将引导券商投行业务逐步增加北交所业务比重，进一步寻求北交所发展的新模式。 摘要 资管业务：行业费率下行，公募业务成为突破口。券商资管业务“一参一控一牌”政策指引下，主动管理产品和公募基金产品将是资管业务发展的重要抓手。未来大型券商和财富管理类券商将逐步体现出业务优势。 信用业务：融资杠杆优化，融资规模有望增加。证监会阶段性放宽融资杠杆并同时收紧融券保证金比例，预计2024年叠加市场回暖融资规模将有进一步 提升空间。 2024年行业盈利预测：预计经纪业务收入1185亿，同比+3.4%；投行业务收入500亿，同比-1.4%；资管业务收入213亿，同比-3%；信用业务收入454亿， 同比+0.4%；投资业务收入1235亿，同比+4.5%。预计2024年行业实现总营收4422亿，实现净利润1593亿，ROE4.49%。 4、投资策略：行业复苏可期 政策环境有望延续支撑，行业集中度预计进一步提升。预计2024年在资本市场深化改革的趋势下，上市券商市场集中度有进一步提升的态势，行业格局有望向头部进一步集中。2024年看好券商行业表现，扶优限劣和资本集约导向下行业马太效应或将加快，推荐受益风控指标优化的头部优质券商。监管鼓励同业并购，具有并购主题的标的有望受益。 当前监管导向明确，政策预期不断强化；流动性维持宽松，行业短期发展和长期逻辑均有支撑。截至2023年12月29日，券商指数PB估值处于近10年相对低位4.6%。核心催化剂共振，证券行业景气度有望持续恢复，券商板块有望迎来估值催化。个股选择上更偏向优质公司，建议关注杠杆空间较大的央国企大券商中国银河(601881.SH)、华泰证券(601688.SH)、中信证券(600030.SH)，关注有外延收购预期的方正证券(601901.SH)、国联证券(601456.SH)、浙商证券(601878.SH)，特色券商如东方财富(300059.SZ)。 风险提示： 1、资本市场改革风险。2、资本市场波动风险。3、业绩不及预期风险。4、宏观经济下行风险。5、黑天鹅等不可控风险。6、数据统计偏差风险。 01 证券行业2023年复盘 1.1市场情况 •截至2023年12月29日，券商板块年内上涨2.54%，跑赢沪深300指数13.91%，同期沪深300指数下跌11.38%。 •市场交投活跃度走低，新发基金下滑程度较大，投资者风险偏好处于低位。截至2023年12月29日，2023年市场日均股基成交额为 9906亿元，同比下降2.82%。 20000 沪深300 证券Ⅱ(申万) 18000 25% 16000 20% 14000 15% 12000 10% 10000 5% 8000 0% 6000 -5% 4000 -10% 2000 -15% 0 2017/12017/112018/92019/72020/52021/32022/12022/112023/9 -20% 2023-12023-22023-32023-42023-52023-62023-72023-82023-92023-102023-112023-12 图1：股基日均交易额（亿元）图2：券商指数年内表现优于沪深300指数 数据来源：Wind,华龙证券研究所数据来源：Wind,华龙证券研究所 01 证券行业2023年复盘 1.2业绩情况 •2023年前三季度43家上市券商合计实现营业收入3819.17亿元，同比增长1.84%；合计实现净利润1099.73亿元，同比增长6.46%。 •单季度环比来看，2023年Q3上市券商营收和归母净利润均低于Q1和Q2，分别为1127.37亿元与280.51亿元，环比下降16%和28%。 营业收入（亿元） 营收增速（%，右） 归母净利润（亿元） 净利润增速（%，右） 营业收入（亿元） 营收增速（%，右） 归母净利润（亿元） 净利润增速（%，右） 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 250% 1,800 300% 200% 1,600 250% 150% 1,400 200% 1,200 100% 150% 1,000 50% 100% 800 50% 0% 600 400 0% -50% 200 -50% -100% 0 -100% 图3：上市券商营收与净利润情况图4：上市券商营收、净利润单季度情况 数据来源：Wind,华龙证券研究所数据来源：Wind,华龙证券研究所 01 证券行业2023年复盘 1.2业绩情况 •2023年前三季度上市券商ROE为5.13%（年化），高于2022年ROE4.02%水平，但相较于2023年上半年6%（年化）有所下降。 •2023年前三季度上市券商杠杆倍数为3.42倍，基本持平于上半年的3.49倍，受二级市场影响券商加杠杆速率有所放缓。 20% 18.63% 4.0 18% 3.43 3.42 16% 3.5 3.41 3.27 3.30 3.37 3.28 3.17 3.22 14% 3.10 3.0 12% 11.34% 10% 8.14% 7.65% 2.5 8% 6.47% 6.85% 6.09% 6.04% 2.09 6% 5.13% 4.02% 2.0 4% 3.11% 2%1.5 201320152017201920212023Q3(年化)2013 2015 2017 2019 2021 2023Q3(年化) 图5：上市券商ROE情况图6：上市券商杠杆倍数(剔除客户资金) 数据来源：Wind,华龙证券研究所数据来源：Wind,华龙证券研究所 01 证券行业2023年复盘 1.2业绩情况：2023前三季度上市券商自营业务仍是拉动营收增长的主要动能 •2023年前三季度上市券商各分项业务经纪/投行/资管/自营/信用收入分别为768.76/352.43/347.31/1028.05/342.5亿元，经纪、投行、信用收入同比下降，自营与资管收入同比上升，其中自营上升69.82%是分项业务中拉动营收的主要动能。业务结构占比来看自营业务占比仍较高达到26.9%，整体分项业务近年来占比保持稳定。2023前三季度业务收入贡献均为正贡献，其中自营收入贡献42.78%占比最高，但相对上半年自营业务收入贡献达到186.74%。 经纪投行资管自营利息其他 100% 90% 80% 70% 7% 6% 12% 6% 10% 10% 12% 13% 21% 22% 21% 11% 25% 10% 28% 26% 20% 13% 10% 10% 28% 27% 22% 9% 12% 9% 60% 50% 40% 30% 20% 4% 10% 31% 5% 11% 5% 8% 9% 23% 31% 28% 26% 16% 27% 17% 10% 10% 13% 12% 8% 11% 9% 46% 8% 10% 8% 10% 12% 9% 9% 38% 44% 30% 10% 24% 22% 18% 22% 22% 23% 20% 0% 亿元，% 营业收入净利润经纪 投行资管自营信用 201320142015201620172018201920202021202223Q1-Q3其他业务 图7：上市券商业务结构占比表1：上市券商细分业务分析 2023Q1-Q3 同比 收入贡献 业务结构 3819.17 1.87% - - 1099.73 6.46% - - 768.76 -12.48% 13.98% 20.13% 352.43 -18.34% 7.00% 9.23% 347.31 1.36% 9.37% 9.09% 1028.05 69.82% 42.78% 26.92% 342.50 -21.92% 4.74% 8.97% 980.12 -6.89% 22.14% 25.66% 数据来源：Wind,华龙证券研究所数据来源：Wind,华龙证券研究所 注：收入贡献=业务收入（当期-上期）/营业收入（当期-上期） 02 政策趋势：行业迎来新格局 2.1券商并购重组预期加强，行业格局有望迎来变革 •中央金融工作会议指出，“培育一流投资银行和投资机构”，“支持国有大型金融机构做优做强”。 •证监会明确表示将支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行，发挥服务