2024年化工行业投资策略：供需错配下，聚焦细分子行业机会

行业策略报告 证券研究报告 供需错配下，聚焦细分子行业机会 2024年化工行业投资策略 投资评级：推荐（ 维持） 分析师：张伟保 SAC编号：S1050523110001 联系人：刘韩 SAC编号：S1050122080022 报告日期：2023年12月29日 需求弱复苏，化工行业前三季度收入和利润承压。2023前三季度，化工行业实现营业收入18944亿元，同比减少3%，实现归属于母公司净利润1196亿元，同比减少45%，毛利率为17.5%，同比下降4.8个百分点，净利率为6.6%，同比下降5.2个百分点，总体经营活动现金流量净额为1573亿元，同比减少16%。化工行业在上游原材料高企和下游需求弱复苏的双重压力下，收入水平和盈利能力都出现一定下降，且四季度预计仍将面临较大压力，化工行业仍在寻底。 供给端进入扩张后周期，主要以龙头扩张为主。自2018年开始，化工行业进入扩产周期，2021年化工行业的高盈利带来了最后一波扩张高峰期，2022年化工行业已进入盈利下行期，叠加2023年行业盈利能力持续向下，化工行业的扩产已经进入后周期。2023前三季度基础化工在建工程为891亿元，同比增长23％，已出现大幅放缓迹象，但仍处在扩张周期中。在这一波扩产周期中呈现一个特别显著的特征就是龙头凭借成本优势持续扩张占主导地位，部分行业竞争格局持续优化，龙头优势凸显。综合考虑未来需求复苏及产能集中度增加，我们维持化工行业“推荐”评级。 供需错配下，预计化工行业的整体板块机会仍需时日，2024年聚焦以下四个细分子行业的投资机会：一，受益于出口链且供需出现改善的化工细分子行业涤纶长丝和轮胎行业；二，竞争格局清晰稳定、龙头凭借技术和成本优势持续扩张、且能够体现产业链和规模优势的聚氨酯行业；三，油价高企下，具备相对成本优势的煤化工企业；四，供给端受环保政策限制较大，需求相对刚性，目前处在底部的农化行业。 我们重点推荐和关注的标的如下：一，聚氨酯行业：万华化学；二，涤纶长丝行业：桐昆股份、新凤鸣；三，轮胎行业：赛轮轮胎、玲珑轮胎；四，煤化工行业：宝丰能源、华鲁恒升；五，农化行业：新洋丰、广信股份等。 公司代码 名称 2023-12-29股价 EPS PE 投资评级 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 000301.SZ 东方盛虹 9.64 0.06 0.48 0.86 160.67 20.08 11.21 买入 000703.SZ 恒逸石化 6.76 -0.29 0.44 0.58 -23.31 15.36 11.66 买入 002221.SZ 东华能源 10.35 0.03 0.45 0.73 345.00 23.00 14.18 买入 002648.SZ 卫星化学 14.71 0.91 1.21 1.57 16.16 12.16 9.37 买入 002986.SZ 宇新股份 15.17 1.89 2.63 3.04 8.03 5.77 4.99 买入 600309.SH 万华化学 78.20 5.17 5.36 7.46 15.13 14.59 10.48 买入 600426.SH 华鲁恒升 27.42 2.96 2.07 2.82 9.26 13.25 9.72 买入 600989.SH 宝丰能源 14.51 0.86 0.81 1.23 14.04 17.86 11.83 / 601233.SH 桐昆股份 14.93 0.05 0.54 0.98 298.60 27.65 15.23 买入 603225.SH 新凤鸣 13.98 -0.13 0.78 1.26 -107.54 17.92 11.10 买入 公司代码 名称 2023-12-29股价 EPS PE 投资评级 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 000683.SZ 远兴能源 5.78 0.73 0.63 0.81 10.68 9.19 7.17 / 000902.SZ 新洋丰 11.18 1 0.99 1.21 11.47 11.26 9.27 / 002170.SZ 芭田股份 5.46 0.15 0.68 0.94 36.40 8.03 5.81 买入 002601.SZ 龙佰集团 16.92 1.43 1.26 1.69 13.23 13.43 10 / 601058.SH 赛轮轮胎 11.62 0.43 0.88 1.05 27.02 13.20 11.07 买入 601966.SH 玲珑轮胎 18.94 0.2 0.92 1.38 103.71 20.51 13.77 / 603067.SH 振华股份 10.12 0.82 1.03 1.23 12.34 9.83 8.23 买入 603599.SH 广信股份 14.73 3.56 1.72 2.38 4.14 8.56 6.19 买入 688196.SH 卓越新能 33.71 3.76 2.51 3.46 8.97 13.43 9.74 买入 备注：宝丰能源、远兴能源、新洋丰、龙佰集团、玲珑轮胎盈利预测来自Wind一致预测 资料来源：Wind，华鑫证券研究所 经济下行风险 产品价格大幅波动风险项目建设不及预期风险 受环保政策开工受限风险 下游需求不及预期的风险 目录 CONTENTS 1.2023年行业回顾 2.展望未来 3.投资策略 4.重点推荐标的 012023年行业回顾 图表1：化工行业营业收入变动情况（亿元）图表2：化工行业归母净利润变动情况(亿元) 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Q1-Q3 营业收入增速(%) 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Q1-Q3 归母净利润增速(%) 300% 200% 100% 0% -100% 2023前三季度，CS基础化工行业实现营业收入18944亿元，同比减少3%，实现归属于母公司净利润1196亿元，同比减少45%。 现金流方面，2023前三季度基础化工行业总体经营活动现金流量净额为1573亿元， 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 图表3：化工板块现金流情况（亿元）图表4：化工行业毛利率及净利率情况 25% 20% 15% 10% 5% 经营活动现金流投资活动现金流筹资活动现金流 0% 基础化工毛利率基础化工净利率 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 同比减少16%；总体筹资活动现金流量净额为1504亿元，同比减少0.8%，经营活动及筹资活动现金流同比均出现下降。 2023前三季度基础化工行业毛利率为17.5%，同比下降4.8个百分点，净利率为6.6%，同比下降5.2个百分点，毛利率与净利率回落但维持较高水平。 图表5：2023化工各子版块收入占比情况图表6：2023化工各子版块净利润占比情况 CS塑料及CS橡胶及 CS农用化 CS塑料及CS橡胶及 CS农用化 制品制品 9%7% 工 22% CS化学纤维 5% 制品制品 8%5% 工 25% CS化学纤维 4% 2023年，从各个子版块来看，农用化工及 其他化学制品占整个化工板块的营业收入绝对比重达到65%；利润方面，农用化工及其他化学制品对化工板块的贡献高达71%。 CS其他化学制品Ⅱ43% CS化学原料14% CS其他化学制品Ⅱ46% CS化学原料12% 收入方面，其他化学制品Ⅱ、化学纤维板 块分别同比增加12.2%、4%，农用化工、化学原料、橡胶及制品、塑料及制品版块分别 图表7：化工行业营业收入变动情况（2023同比)图表8：化工行业归母净利润变动情况（2023同比） 同比减少16.6%、14.9%、7.9%、0.5%。利 10% 5% 0% -5% -10% -15% 15% -20% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% 润方面，大部分板块净利率同比均出现减少， 化学原料、农用化工、塑料及制品分别同比减少70.6%、56.7%、31.9%，橡胶及制品板块逆风同比增加20.4%。可以看到化学原料、农用化工、塑料及制品盈利能力在下降，橡胶及制品盈利能力提升。 资料来源：Wind，华鑫证券研究所 诚信、专业、稳健、高效 10 请阅读最后一页重要免责声明 2023年回顾：周期底部，多数子行业估值处于历史低位 图表9：申万一级行业市盈率（TTM整体法） 400 300 200 100 0 -100 图表11：申万化工子行业市盈率（TTM整体法） 60 50 40 30 20 10 0 SW农林牧渔SW商贸零售SW计算机SW传媒 SW电子SW国防军工SW医药生物 二级子行业估值 SW钢铁SW轻工制造SW美容护理SW纺织服饰SW机械设备 SW汽车SW环保 SW基础化工SW食品饮料SW建筑材料 SW通信SW公用事业SW电力设备SW交通运输SW有色金属SW非银金融SW家用电器SW石油石化SW建筑装饰 SW煤炭SW银行SW房地产 CS氮肥 图表10：申万化工市盈率TTM变化 120 100 80 60 40 20 0 图表12：化工行业子行业PB估值情况及分位 PB-7年区间 历史分位(右轴) 10 8 6 4 2 0 CS钾肥CS复合肥CS农药CS涤纶CS氨纶CS粘胶CS绵纶CS纯碱CS氯碱CS无机盐 CS其他化学原料 CS日用化学品 当前 CS民爆用品CS涂料油墨颜料CS印染化学品 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% CS其他化学制品Ⅲ 02展望未来 图表13：化工行业固定资产投资完成额累计同比（%）图表14：化工行业固定资产投资完成额与PPI（%） 80 100 50 0 -50 60 40 20 0 -20 150 -100 固定资产投资完成额:制造业:化学原料及化学制品制造业:累计同比固定资产投资完成额:制造业:化学纤维制造业:累计同比 固定资产投资完成额:制造业:橡胶和塑料制品业:累计同比 -40 固定资产投资完成额:化学原料及化学制品制造业:累计同比 PPI:化学原料及化学制品制造业:累计同比 供给层面来看，化工品产能增速放缓。自2018年开始，化工行业进入扩产周期，目前部分行业产能投放开始放缓。2023前三季度基础化工在建工程为891亿元，同比增长23％，供给端新增产能持续释放。 4000 3000 2000 1000 0 图表15：基础化工行业在建工程（亿元）增速放缓（%） CS基础化工增速(右轴) 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 图表16：基础化工子行业2023Q1-Q3在建工程同比增速 400% 300% 200% 100% 0% 聚氨酯非金属材料Ⅲ其他化学纤维 钛白粉纯碱 胶黏剂及胶带 改性塑料橡胶助剂 氮肥 其他化学原料 复合肥炭黑氟化工 合成树脂 氯碱食品及饲料添加剂 煤化工涂料油墨民爆制品 其他塑料制品 膜材料其他橡胶制品磷肥及磷化工 农药有机硅 其他化学制品纺织化学制品 涤纶无机盐 -100% 由于2017年以后的供给侧改革以及2021年的双碳政策及能耗双控，化工各细分扩张壁垒属性加剧。资本开支向龙头集中，供需格局有望逐步改善，将促进竞争格局优化及加快成长：1）2016年后资本开支向龙头企业集中，行业竞争格局优化；2）资本开支助力龙头企业加快成长。 50000 40000 30000 20000 10000 0 图表17：社零总额及同比（亿元，%） 2015-02 201