11月工业企业利润解读：低基数支撑，弱改善延续

主要数据 1-11月，全国规模以上工业企业实现利润总额6.98万亿元，同比下降4.4%；实现营业收入120.04万亿元，同比增长1.0%；发生营业成本101.93万亿元，同比增长1.1%；营业收入利润率5.82%，同比下降0.32 pct。 11月工业生产稳定增长，营收增速提升，利润降幅收窄，经营利润率继续升高，工业企业经营情况延续向好趋势。从利润拆分角度，低基数影响下的生产增速上升是利润改善的主要原因，而物价下行、利润率小幅上涨，判断改善强度偏弱。从行业的角度，需求回升叠加低基数影响，原材料行业利润降幅明显收窄，对整体利润改善贡献较大，同时装备制造和公用事业利润增速提升加快。短期看，低通胀的不利影响仍在，基建投资、三大工程建设或将推动原材料行业景气继续回升，叠加低基数影响，规上工业企业经营情况预期将延续改善趋势。库存方面，11月产成品库存增速继续回落，连续两月被动去库存，企业补库偏谨慎，短期或难开启主动补库。 产量增加、利润率改善推动利润总额降幅收窄 拆分工业企业利润，11月工业增加值同比增速提升2 pct，PPI当月同比增速下降0.4 pct，营业收入利润率提升0.15 pct。产量增加和利润率改善是主要原因，价格因素成为拖累。从高频数据上看，短期价格因素对工业企业利润的影响仍偏负面。 杠杆率持续走平，利率下调进一步缓解债务压力 11月规上工业企业资产负债率为57.6%，连续五个月与上月持平。11月制造业新订单指数、新出口订单指数持续处于景气线下，且景气度继续下降；PPI降幅扩大，企业投资扩产、人员招聘动能不足，加杠杆意愿不强。12月下旬多家商业银行下调人民币存款挂牌利率，贷款利率后续跟进下调将进一步减轻企业债务压力。 库存被动回落，企业补库或偏谨慎 11月产成品库存仍处于被动去库存阶段，虽然营收同比增速提升幅度较大，但短期总需求走势仍存在较大不确定性，企业主动补库或偏谨慎，产成品库存增速或将在近半年增速中枢区间波动。 分行业：装备制造、公用事业利润增速加快 原材料制造业利润同比降幅收窄8.5 pct，带动规上工业企业利润降幅收窄1.8 pct，贡献较大。电气水行业利润增速继续加快。装备制造业利润同比增长2.8%，拉动规上工业利润增长0.9 pct。 风险提示： 政策效果不及预期，流动性超预期收紧。 1营收持续改善，利润降幅收窄 2023年1-11月，全国规模以上工业企业实现利润总额6.98万亿元，同比下降4.4%，降幅较1-10月收窄3.4pct；实现营业收入120.04万亿元，同比增长1.0%；发生营业成本101.93万亿元，同比增长1.1%；营业收入利润率5.82%，同比下降0.32pct。 单独看11月份，规上工业企业营收同比增长6.1%，增速较上月提升3.6pct，连续五个月回升；利润同比增长29.5%，较10月明显加快，工业企业效益持续改善。 11月工业生产稳定增长，营收增速提升，利润降幅收窄，经营利润率继续升高，工业企业经营情况延续向好趋势。从利润拆分角度，低基数影响下的生产增速上升是利润改善的主要原因，而物价下行、利润率小幅上涨，判断改善强度偏弱。从行业的角度，需求回升叠加低基数影响，原材料行业利润降幅明显收窄，对整体利润改善贡献较大，同时装备制造和公用事业利润增速提升加快。短期看，低通胀的不利影响仍在，基建投资、三大工程建设或将推动原材料行业景气继续回升，叠加低基数影响，规上工业企业经营情况预期将延续改善趋势。 图表1：利润总额同比降幅大幅收窄 图表2：营收利润率持续回升，仍为近五年同期最低 产量增加、利润率改善推动11月工业企业利润总额降幅继续收窄。拆分工业企业利润，11月工业增加值同比增速为6.6%，较上月提升2pct；PPI当月同比增速为-3.0%，较上月下降0.4 pct；营业收入利润率为5.82%，较上月提升0.15 pct。整体看，11月份工业企业利润总额累计同比增速回升幅度较大，产量增加和利润率改善是主要原因。而产量的提升，主要源于去年11月工业增加值环比增速大幅下降至负数区间形成的低基数效应。10-11月PPI同比降幅连续两个月扩大，价格因素对工业企业利润改善形成拖累。从高频数据上看，12月（截至26日）期货日均结算价布伦特原油较11月下降约6%，焦煤下降约1.5%，螺纹钢上涨约2%，短期价格因素对工业企业利润的影响仍偏负面。 图表3：产量增加、利润率改善是11月工业企业利润总额降幅收窄的主要原因 营收利润率国企下降，私营企业提升幅度最大。11月全国规模以上工业企业营业收入利润率5.82%，较上月提升0.15pct。分企业性质看，国有企业营收利润率仍然最高，国有企业（6.77%）>外商及港澳台投资企业（6.58%）>股份制企业（5.65%）>私营企业（4.58%）；从边际变化上看，国有企业营收利润率下降，其他类型企业利润率均不同程度升高，私营企业提升增幅最大。私营企业（+0.28 pct）>股份制企业（+0.17 pct）>外商及港澳台投资企业（+0.06pct）>国有企业（-0.03pct）。 每百元营业收入成本整体下降，国有企业升高。规模以上工业企业每百元营业收入成本84.92元，较上月下降0.1元，营业成本率整体下降，其中私营企业降幅较大。变动幅度排序，国有企业（+0.16元）>外商及港澳台投资企业（-0.10元）>股份制企业（-0.12元）>私营企业（-0.30元）。从绝对值上看，国有企业每百元营业收入成本83.21元，为最低；私营企业为86.40元，为最高。 图表4：除国企外各类型企业营收利润率均改善 图表5：除国有企业外各类型企业成本率均下降 企业杠杆率持续走平，利率下调进一步缓解资金成本压力。11月规上工业企业资产负债率为57.6%，连续五个月与上月持平。分企业类型看，私营企业资产负债率较去年同期提升最大。11月国有及控股企业、股份制企业、外商及港澳台投资企业、私营企业资产负债率分别为57.6%、58.3%、53.6%和60.2%，分别较去年同期提升0.1pct、0.5pct、0.3pct和1.4pct。11月制造业新订单指数、新出口订单指数持续处于景气线下，且景气度继续下降；PPI降幅扩大，企业投资扩产、人员招聘动能不足，加杠杆意愿不强。12月下旬多家商业银行下调人民币存款挂牌利率，贷款利率后续跟进下调将进一步减轻企业融资成本压力。 图表6：资产负债率连续五个月与上月持平 图表7：近一年私营企业加杠杆幅度最大 2库存被动回落，企业补库或偏谨慎 库存增速连续两个月回落，企业补库或偏谨慎。11月全国规模以上工业企业产成品存货同比增长1.7%，较上月下降0.3pct；营收累计同比增长1%，较上月提升0.7 pct；11月当月营收同比增长6.1%，较上月提升3.6 pct。11月产成品库存仍处于被动去库存阶段，虽然营收同比增速提升幅度较大，但短期总需求走势仍存在较大不确定性，企业主动补库或偏谨慎，产成品库存增速或将在近半年增速中枢区间波动。 图表8：规上工业企业连续两个月被动去库存 3分行业：装备制造、公用事业利润增速加快 营业收入：八成以上行业营收增速回升，装备制造业、汽车、公用事业增速较快。统计局公布的36个主要行业中，营收增速较上月提升的有30个，持平的有2个，下降的有4个，超八成行业营收增速回升。营收增速改善较大的行业为：有色金属矿采选业（+2.7 pct）、黑色金属矿采选业（+2.2 pct）、燃气生产和供应业（+2.1 pct）。营收增速较上月下降幅度较大的行业为：开采专业及辅助性活动（-1.0 pct）、专用设备制造业（-0.5 pct）、农副食品加工业（-0.5 pct）。 装备制造业、汽车、公用事业营收增速较快，累计同比增速超10%的行业为金属制品、机械和设备修理业（+12.6%）、汽车制造业（+11.2%）、开采专业及辅助性活动（+10.6%）、电气机械和器材制造业（10.3%）。 利润总额：增速整体回升，原材料贡献较大，装备制造业、公用事业增速加快。统计局公布的36个主要行业中，利润总额增速较上月提升的有30个行业，增速下降的有6个行业，超八成行业利润总额增速回升。原材料制造业利润同比降幅收窄8.5 pct，带动规上工业企业利润降幅收窄1.8 pct，贡献较大；其中，钢铁行业利润同比增长276%，主要受下游需求回暖和低基数等因素共同作用。装备制造业利润同比增长2.8%，较上月提升1.7 pct，拉动规上工业利润增长0.9 pct。电气水行业利润增速继续加快，电力、热力、燃气及水生产和供应业利润同比增长47.3%，较上月提升7.3 pct；其中受宏观经济持续向好、迎峰度冬电力保供等因素推动，发、售电量增长明显加快，叠加燃料价格同比下降、成本降低等因素，电力热力生产和供应业利润增长58.2%。 11月工业生产稳定增长，营收增速提升，利润降幅收窄，经营利润率继续升高，工业企业经营情况延续向好趋势。从利润拆分角度，低基数影响下的生产增速上升是利润改善的主要原因，而物价下行、利润率小幅上涨，判断改善强度偏弱。从行业的角度，需求回升叠加低基数影响，原材料行业利润降幅明显收窄，对整体利润改善贡献较大，同时装备制造和公用事业利润增速提升加快。短期看，低通胀的不利影响仍在，基建投资、三大工程建设或将推动原材料行业景气继续回升，叠加低基数影响，规上工业企业经营情况预期将延续改善趋势。库存方面，11月产成品库存增速继续回落，连续两月被动去库存，企业补库偏谨慎，短期或难开启主动补库。 图表9：利润总额增速改善原材料贡献大，装备制造、公用事业增速加快 4风险提示 政策效果不及预期，流动性超预期收紧。