商贸零售行业2024年度投资策略：线下零售价值回归，大“出海”乘风而行

商贸零售行业2024年度投资策略 ——线下零售价值回归，大“出海”乘风而行 刘文正、郑紫舟、解慧新、刘彦菁、褚菁菁、杨颖 01 证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2023年12月20日 *请务必阅读最后一页免责声明 核心观点：关注线下渠道、高性价比、消费分化及产品创新赋能品牌建设 商贸零售行业复盘与展望： 复盘商贸零售行业2023年的发展，整体呈现温和复苏趋势，消费者的行为日趋理性；展望2024年，商贸零售板块的消费分化趋势延续，且在消费偏谨慎的大背景下，展望细分赛道的发展趋势，并结合资金面、股息率、估值等因素寻找细分板块下个股的投资机会。 投资主线梳理： •一是线下渠道回归与高性价比消费，对于强线下属性的百货零售、黄金珠宝等行业，线上渠道红利逐渐消退，线下渠道价值回归，性价比零售仍是24 年的投资主线； •二是出海逻辑，跨境电商板块中具备性价比定位的平台与供应链优势的卖家将加速其出海速度； •三是消费分化趋势延续，消费较谨慎的背景下，寻找受影响较小的标的。医美美妆板块呈现高收入阶层追求极致品质、服务与产品效果，而对价格不敏感；对于大众消费者，更关注品质佳与高性价比的产品。因此呈现出高端品与高性价比产品需求维持高位，但介于追求性价比与追求品质化中间的人群受影响最大。建议关注积极布局重组胶原蛋白等新材料、持续推新并迭代的医美美妆企业；同时重点关注美妆行业的线下渠道加速回归。 •四是从量增到高质量发展。黄金珠宝行业从加速渠道下沉的红利期逐步过渡到追求门店扩张的同时，也要追求单店效益的提升；且从产品维度，高附加值的古法金、硬足金及黄金镶嵌等成为重要的产品方向，工艺考验品牌的设计与创新能力，进一步助力品牌势能的提升。 推荐标的：跨境电商推荐华凯易佰、赛维时代；百货零售推荐重庆百货，建议关注家家悦；黄金珠宝推荐周大生、老凤祥、潮宏基、菜百股份、中国 黄金、曼卡龙；医美推荐锦波生物、爱美客，建议关注昊海生科；化妆品推荐巨子生物、福瑞达、珀莱雅、科思股份、嘉亨家化等。 风险提示：需求不及预期、新品推广不及预期、竞争格局恶化。 图表：零售行业细分板块景气度研判 黄金珠宝 百货零售 跨境电商 化妆品 医疗美容 2.5 2 股息率（%） 1.5 1 0.5 0 102030405060 市盈率（倍） 气泡图研判细分板块景气度： •横轴代表板块市盈率（即估值水平），纵轴代表板块股息率（即分红水平），用气泡大小代表未来3-5年行业市场规模符合增速的预测。综合三维度因素看，百货零售与黄金珠宝板块属于低估值、高股息率行业；跨境电商、化妆品处于中等股息率与估值水平，而跨境电商与医美行业未来景气度较高，板块市场规模扩张速度较快。 行业竞争格局研判： •跨境电商：格局仍然分散，通过外延方式集中度提升。 •百货零售：区域性龙头通过多业态打造集中度逐渐提升。 •黄金珠宝：珠宝龙头品牌通过渠道、产品、品牌影响力的优势提升集中度。 •医疗美容：新产品与新材料获批或将影响行业竞争格局。 •美容护理：美护行业品牌端集中度提升，马太效应凸显，行业格局优化。 资料来源：iFind，民生证券研究院 •跨境电商：24年欧美需求有望在通胀回落及补库周期开启背景下有所改善，一带一路市场在国家政策的支持下有望进一步扩大规模。细分行业关注性价比出海的相关标的，以及建设独立站、发展流量分配能力的标的，推荐华凯易佰、小商品城、赛维时代、致欧科技，建议关注焦点科技、吉宏股份、安克创新。 •百货商超零售：受获客成本上升、利润率压缩等影响，线上渠道红利逐渐消退，线下渠道有望迎来发展新机遇。关注区域性零售企业传统业态的修复，以及多业态的协同发展和新业态拓展的标的。细分行业关注布局折扣零售的相关标的，推荐重庆百货、名创优品、丽尚国潮，建议关注家家悦。 •专业零售：国内近视防控市场需求空间大、渗透率低，离焦镜产品在青少年近视防控方面具有突出比较优势，未来成长空间广阔，龙头品牌加速布局离焦镜业务产品持续抢占市场份额，推荐国产镜片龙头明月镜片及眼镜零售龙头博士眼镜。生育政策持续出台助推出生率边际改善，消费提质升级驱动母婴市场持续增长，供给端加速出清利好龙头加速夺取市场份额，推荐专业母婴零售龙头孩子王。 •黄金珠宝：行业层面关注国际金价走势，一致性看涨预期较强烈，但或存在阶段性回调；个股层面，关注渠道拓展速度及同店销售增长情况、订货会情况、产品设计与创新能力等，关注国企改革标的，推荐老凤祥、菜百股份、周大生、潮宏基、中国黄金、曼卡龙。 •医美：消费能力承压下，关注受影响小的消费类型。基础维养如水光针等消费粘性高且受益于合规化趋势，市场份额有望不断提升；再生材料、胶原蛋白、高端玻尿酸受影响较小，重点关注再生类材料推广、重组胶原蛋白与重组肉毒的产品布局进展，推荐锦波生物、爱美客，建议关注昊海生科。 •化妆品：国内消费环境相对承压，中高端消费受挤压明显，头部国货加速崛起，重点关注各品牌新材料布局进度及产品推新情况，推荐巨子生物、福瑞达、珀莱雅、科思股份、嘉亨家化。 •风险提示：终端需求不及预期，新品推广不及预期，竞争格局恶化等。 零售行业总览——社零总览与分板块表现 图表：消费者信心指数 •社零总额及同比增速：2023年1-10月，社会消费品零售总额38.54 消费者指数:信心指数 万亿元，同比+6.9%。其中，1-10月，金银珠宝类同比+12.0%；服装、鞋帽、针纺织品类同比+10.2%；化妆品类同比+6.2%。 •CPI：23年上半年CPI逐步回落，8月份同比转正，9月份持平，10 月份同比下降0.2%，处于同比低位企稳。 •消费者信心指数：2023年7-9月，消费者信心指数连续三月回升。 图表：社会消费品零售总额及当月同比 社会消费品零售总额:当月值（亿元，左轴）社会消费品零售总额:当月同比（%，右轴） 6000020 4000015 10 200005 00 140 120 100 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 80 资料来源：iFind，国家统计局，民生证券研究院 图表：分品类商品零售值当月同比 服装鞋帽、针、纺织品类商品零售类值:当月同比（%）化妆品类商品零售类值:当月同比（%） 金银珠宝类商品零售类值:当月同比（%） 30 2023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-10 -20 资料来源：iFind，国家统计局，民生证券研究院资料来源：iFind，国家统计局，民生证券研究院 零售行业总览——行情表现与资金面特征 •涨跌幅复盘：从年初至今（2023.12.1）的涨跌幅来看，零售行业子版块表现较分化，从区间涨跌幅排序看，子版块跌涨幅：跨境电商 （+20.69%）、钟表珠宝（+0.39%）、百货（-15.48%）、化妆品（-21.18%）、医疗美容（-37.40%）。 •公募基金配置情况：1）公募基金配置比例：纺织服饰环比上行，商贸零售先增后降，美容护理环比收窄；2）公募基金持股市值：商贸零售与美容护 理环比收窄，纺织服饰环比上行。 证券代码 证券简称 区间涨跌幅（%） 图表：年初至今指数涨跌幅 852062.SL 跨境电商 +20.69 801130.SL 纺织服饰（申万） +2.52 851331.SL 钟表珠宝 +0.39 000001.SH 上证指数 -1.87 399001.SZ 深证成指 -11.76 852031.SL 百货 -15.48 399006.SZ 创业板指 -17.92 801982.SL 化妆品 -21.18 801200.SL 商贸零售（申万） -26.05 801980.SL 美容护理（申万） -29.96 884273.TI 医疗美容 -37.40 资料来源：iFind，民生证券研究院（注：区间为年初至12月1日收盘价） 图表：公募基金配置比例（%）及公募基金持股市值（亿元） 上证指数 50.7986 50.5059 53.9004 14865.66 14321.89 14578.39 深证成指 44.7546 44.2959 41.5377 13096.95 12560.93 11234.66 创业板指 17.1113 16.1938 15.1563 5007.43 4592.04 4099.30 商贸零售 0.9016 0.5129 0.5763 263.85 145.45 155.88 美容护理 0.6694 0.4728 0.3975 195.88 134.06 107.51 纺织服饰 0.2665 0.3654 0.4034 77.98 103.62 109.12 百货 0.0718 0.0664 0.0677 21.02 18.83 18.30 超市 0.0057 0.0011 0.0002 1.66 0.32 0.06 跨境电商 0.0113 0.0205 0.0176 3.30 5.81 4.75 钟表珠宝 0.0541 0.0789 0.0651 15.82 22.37 17.61 化妆品 0.1939 0.1412 0.1122 56.74 40.05 30.34 医疗美容 0.4586 0.3124 0.2684 134.19 88.58 72.60 板块名称 公募基金配置比例（%） 公募基金持股市值（亿元） 23Q123Q223Q323Q123Q223Q3 资料来源：iFind，民生证券研究院；（其中，公募基金配置比例及公募基金持仓市值对应报告期末最后一个交易日） 01 02 03 04 05 05 06 07 跨境电商：坐拥国内大制造优势及电商经验，平台和卖家出海加速 目 百货商超及专业零售：线下渠道红利初显，性价比零售仍是24年的投资主线 CONTENTS 录 黄金珠宝：板块行情持续向上，产品与渠道焕发新活力医美：消费偏谨慎，寻找受影响较小的标的 美妆：增速承压、分化加速、关注产品渠道与品牌端龙头零售板块投资建议 风险提示 01. 跨境电商：坐拥国内大制造优势及电商经验，平台和卖家出海加速 证券研究报告 7*请务必阅读最后一页免责声明 平台端：收入以商户投放的广告为主，成本以内容/流量获取费用为主。1）收入端：广告收入为品牌方投放的对于站内流量的费用，佣金收入为按GMV的一定比例收取的费用，阿里巴巴的佣金费率在0.3-5.0%，近期亚马逊平台的15-20美元和15美元以下的服饰品类佣金费用由17%分别降至10%和5%；2）成本端：内容成本和流量获取成本均为向第三方支付的费用，属于站外的引流成本。 卖家端：收入以商品销售为主，成本以采购和物流成本为主。1）收入端：商品销售为通过海外电商平台的店铺销售获得的收入；2）成本端：根据弗若斯特沙利文报告，中国跨境出口B2C电商卖家最大成本开支为商品成本和物流成本，占比分别为25-35%，15%-30%。 图表：跨境电商产业链分布 图表：平台端商业模式 图表：卖家端商业模式 资料来源：灼识咨询，民生证券研究院 资料来源：阿里巴巴、京东公司公告，民生证券研究院资料来源：华凯易佰、赛维时代等公司公告，民生证券研究院 22年跨境电商进出口规模超过2万亿，同比增长9.8%。2023年以来，面对复杂严峻的外部形势，中国外贸承压前行、总体平稳，展现出较强的发展韧性和创新活力，为国民经济持续恢复向好作出了积极贡献。2022年，中国可数字化交付的服务进出口额为3727.1亿美元，同比增长3.4%，规模再创历史新高。其中，出口2105.4亿美元，同比增长7.6