大宗商品策略周报：前期逻辑得到验证，继续关注铜、铝、贵金属

前期逻辑得到验证，继续关注铜、铝、贵金属 ——大宗商品策略周报20231217 宏观与商品策略研究团队 张文 从业资格号F3077272投资咨询号Z0018864zhangwen@citicsf.com 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 刘道钰 从业资格号F3061482投资咨询号Z0016422liudaoyu@citicsf.com 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 第一部分市场逻辑跟踪&主要投资机会推荐 本周美联储鸽派、以及有色价格走势验证我们判断。 贵金属方面，鲍威尔转鸽验证我们观点。加息趋于尾声，债务压力使得24年美国仍有较强货币转宽需要，而从10月职位空缺数据，美国褐皮书报告，和美国财政收支近月情况看，后续通胀回落，货币预期转宽仍是必经路径。此外，鲍威尔对于薪资增速已经回落接近于目标范围路径，也与我们前期判断一致，因此根据前期计划，建议贵金属继续持有。根据通胀预期定价，我们已经建议白银价格增加多头，或选择做空金银比，当前可继续持有。 有色方面，我们前两周建议买入铜，我们仍建议关注，此外本周建议继续关注铝的变化。供给端，海外矿端的持续扰动、市场对于2024年铜供给过剩预期不断下调，并且当前的低库存以及高基差使得现货铜维持相对强势。库存端，本周SMM全国主流地区铜库存环比下降0.54万吨至6.3万吨，较去年同期下降3.13万吨。分地区来看，上海及江苏地区库存有所减少，其中上海地区库存下降最为明显，其余地区的社库基本保持不变或仅略有增加。海外方面，LME+COMEX库存周环比下降约0.56万吨至119.25万吨。国内冶炼加工费同样趋降。此外，关注美国建筑行业景气维持高位，铝方面，本周库存超预期下行，而市场空头方关注的竣工周期走弱或不及预期，且需要玻璃需求等数据验证，因此价格具备支撑。同时，中央政治局会议“先立后破”、“财政更加积极”的说法，也与我们年报预期符合，而鲍威尔提出的，未必在需求彻底走弱即可降息，本次通胀部分来自供给约束的说法，也使得海外补库周期成为我们认为需求超预期的理由，因此仍建议关注多头价格新机会。 黑色方面，前期我们建议，铁矿、焦煤远月价格开始拉升，但back结构延续，结合低库存带来的安全边际，使得我们认为，黑色系远月价格支撑较强。但目前看，这种安全边际正在走弱，短期交易或暂停。尽管现货端目前跟随宏观交易价格出现提振，但是螺纹利润目前仍未真正修复，结合发改委关注铁矿价格，使得原料多头短期进一步向上可能性受限。但在预期交易下，也不建议转空。 原油方面，我们判断得到验证。我们曾从宏观视角分析WTI原油价格超过80美元/桶将面对需求调控预期压力，结合近期拜登80美元/桶以下继续收储的“预言”，油价近期承压并不意外。然而，近期原油期限结构开始走平，同时EIA调升明年需求预期，欧佩克年底减产预期再度增强，此时WTI油价在70美元/桶附近为需求和供给的平衡点，再次下探空间在收窄。但在美国政府的政策调控预期下，我们认为搏反弹向上风险较大，WTI平衡价格应在70-80美元/桶附近。周末美国提升购买，价格获得支撑，观点得到验证。 预计煤炭价格仍将维持震荡。个别煤矿停产检修，市场煤供应较上周有所缩减；两轮冷空气衔接导致全国大部分地区气温骤降，居民用电量有所上涨，电厂日耗稍有回升，但电厂、港口等库存仍高位运行，煤炭采购积极性一般，非电行业需求延续减少，下游需求始终未看到真正的释放；由于需求回升有限，周内部分煤矿价格整体稳定、山西煤价小幅上探，进口煤价优势仍存，气象局预测12月上旬我国大部地区或将以偏暖为主，预计短期煤价仍将承压震荡运行。 农产品方面，豆类：美豆国内压榨保持增长，巴西出口预期下调，美豆出口下调担忧缓解；美豆收割加速，新作上市压力增大，且巴西大豆播种持续推进，产量预估再创新高。国内方面，豆粕现货成交一般，因猪价低迷，下游备货恐推迟。豆粕库存同环比继续走低，基差或企稳回升。中国大豆进口采购进度提高，留意持续性。多空交织，连粕窄幅运行。生猪：气温逐步转凉，压栏客观条件进一步形成，猪价持续走低后，二育询价积极性和实际成交量均有增加，推动猪价近日持续上涨。二育表现来看，北方相对积极，涨价阶段刺激散户惜售情绪，下游屠宰收猪难度提升，被动接受提价。但从情绪变化来看，猪价连续上涨后二育实际成交有转弱倾向，猪价上涨动力或有转弱。长期来看，需求方面，节日效应结束，猪肉的需求处于缓慢恢复阶段，宰量低位反复震荡，需求对于猪价支撑力度不强。随天气逐步转凉，从10月往后，历史上屠宰企业开工率呈现整体增长趋势，疫前均值来看，10-12月开工率分别为31%、37%、44%，猪肉需求将逐步回暖。但在消费降级趋势下，预计今年需求难有超预期表现。 板块 逻辑 重点关注 油气 鹰派措辞和预期管理使得价格跌入美国目标安全价位，此时战略库存储备买入进行。期限结构出现走平，但EIA调降今年需求同时调升明年需求，这使得原油价格短期跌势或暂缓，但由于宏观需求端压制，扔不建议多头。供应端来看，油价的下跌可能引发OPEC+在11月会议中继续减产。美国炼厂检修季结束，开工回升对原油需求形成支撑，成品油需求韧性带动库存持续回落。目前期限机构已经走平， 短期价格获得支撑，但仍建议观望为主 煤炭 本周主产区普遍降雪，局部露天矿停产减产，天气影响下部分煤矿出货受阻，封航影响下多数煤矿库存累积，环渤海煤矿库存快速增加；下游终端日耗有所上升，电厂库存充足下整体以刚需采购为主，非电行业需求延续减少，电厂库存去化缓慢、可用天数较高，煤价延续弱势震荡运行。短期库存高位压制下，预计煤价承压震荡运行。 短期承压震荡运行 化工 截至12月15日，化工行业综指，聚酯、橡胶综指不同程度回调，塑料持稳，板块对应品种价格低位震荡。终端需求方面，海内外需求短期改善：国内需求方面，11月社零增速回升略弱，纺服短期改善，行业短期改善空间或有限，长期消费复苏态势有望延续。海外需求方面，11月美国纺服消费小幅回升，库存周期来看，美国零售商10月纺服补库未能实现拐头，在服装销售额反弹力度偏弱背景下补库动力不足。原料端，美联储正式打开利率下方空间，宏观情绪回暖提振油价，预计成本支撑趋于震荡。其余开工方面，江浙织机、PVC开工回落，塑料开工低位 震荡偏空 贵金属 美国10月财政赤字出现明显走弱，显示美国始终顾忌自身财政赤字情况，24年美国财政退坡概率增大。加息趋于终止，财政投鼠忌器，风险溢价存在，因此贵金属并不看跌，因风险、需求回落、以及通胀因素，价格不排除年底前出现试探前高的超预期表现，这支撑了我们前期建议的抄底买入行为。周五白银大幅拉涨，考虑通胀预期回落，白银库存进一步下降，预计白银价格仍有机会继续向上。综合看，黄金白银短期仍有继续上冲机会，不排除年底创新高可能。 多单持有 有色 美联储立场鸽派，有色震荡反弹。对于铜，美联储12月议息会议立场“意外“鸽派，会议正式打开利率下方空间，美元指数继续走低，支撑铜价。此外，海外矿端的持续扰动、市场对于2024年铜供给过剩预期不断下调，并且当前的低库存以及高基差使得现货铜维持相对强势。对于铝，国内铝锭增量有限，国内库存去库明显，价格同样得到明显提振，而明年竣工周期或不会那么快回落。对于锌，远期矿端供应收紧预期仍在持续，后续矿端偏紧或向锭端传导，且近期伴随环保限产结束、下游镀锌厂集中交货期来临，锌锭社库持续低位回落，且海外库存也有所下滑，短期锌价底部支撑偏强。 铜铝多头，继续持有 板块 逻辑 重点关注 进入淡季，成材反而在本周表现亮眼。热卷受终端年末补库影响，主流消费地库存去化较快。此外，海外钢价上行有利 成材利润未 于出口接单。建材成交同样强劲，基建资金好转后，南方工地直供量维持高位。供给端高炉密集检修，铁水大幅下滑， 修复下，继 黑色 热卷压力有所减轻，螺纹尽管有短流程增量，但已经接近前两年同期水平，上方增量空间有限，因此淡季成材矛盾不显著。钢厂炉料补库在即，资金更倾向紧平衡确定性更强的炉料，但一方面从数据看铁水在下行阶段，利空炉料需求端， 续原料多头风险上升， 另一方面往上将面临价格监管的风险，建议谨慎观望。操作上建议成材逢低进行冬储补库。 建议短期止 盈 玻璃端，深加工订单淡季坚挺，库存天数下行，同比来看订单和库存均高于往年。需求短期韧性仍存，警惕天气影响带 建材 来12月表需季节性的走弱。供应端利润高位使得复产预期仍强，且当下产量已经同比去年转正。远月供需预期受宏观摆动影响较大，基本面来看日熔较高，但需求仍有较大分歧。地产政策消息冲击，宏观预期回暖，纯碱端，当前纯碱产量仍有短期事件冲击，重碱基本平衡略有过剩，供应端不确定性促使下游补库。当前轻碱需求环比仍旧偏强，产量环比走 纯碱供应端扰动，波动风险较大 弱，基本面仍旧有韧性，且重碱补库仍在进行，短期现货价格预计坚挺。 农产品 豆类：上周南美降雨缓解了干旱天气对大豆作物的影响，叠加USDA对南美大豆产量下调幅度不及市场预期，且同时上调上年度产量，美豆冲高后承压回落。受美豆表现疲软以及国内现货需求疲软导致油厂不断累库影响，连粕横盘震荡偏弱运行。长期看，南美大豆产量若不及预期，豆类市场或偏多震荡；如果南美大豆顺利增产，全球豆类市场宽松走向不变。国内四季度消费旺季过后，进入消费淡季。生猪：供应方面，在行业小幅亏损的情况下，能繁去化力度十分有限；同时，随着市场规模化的不断提升，管理效率的不断增强，市场psy以上行为主。综合母猪存栏和生产效率测算来看，目前仍处压力兑现时期。另外，前期压栏大猪逐步释放，大猪出栏占比明显提升；同时疫情导致的小猪出栏占比也在抬升，均重稳定，但供应压力持续偏大。需求方面，受寒潮影响，我国大部地区平均气温将转为较常年同期偏低。南北方出现的大降温天气带动需求启动以及散户惜售情绪的升温，导致近期猪价短期内出现连续反弹。短期来看，虽然需求量确有好转，但是基础供应压力较大的问题依旧没有得到解决，以及大集团企业出栏计划量环比仍在增加，本轮反弹能否持续有待观察。 观望为主 主要大宗商品价格跟踪：黑色建材走弱，有色贵金属走强 类别 商品主力合约 近一周涨幅（%） 近一月涨幅（%） 近一年涨幅（%） 贵金属 黄金 0.1 0.5 17.4 白银 0.0 2.2 13.7 有色金属 铜 0.9 1.5 4.0 铝 1.4 -1.2 -0.3 锌 0.7 -4.5 -15.0 镍 -1.3 -5.0 -39.3 不锈钢 1.7 -3.5 -22.3 黑色 螺纹钢 -3.1 -0.5 -4.1 热轧卷板 -2.8 1.1 -2.8 铁矿石 -3.0 1.9 12.7 焦炭 -3.9 0.5 -12.9 焦煤 -4.2 2.2 -4.5 玻璃 -7.0 12.8 11.4 纯碱 -5.4 22.3 -19.7 能源化工 NYMEX天然气 -5.4 -21.6 -64.0 布伦特原油 1.3 -5.1 -5.5 沥青 0.2 1.4 3.7 甲醇 -2.5 -5.9 -8.8 PTA -1.3 -4.2 7.5 PVC 1.3 -3.3 -7.7 美联储12月议息会议如期暂停加息，会议宣布联邦基金利率的目标范围维持在5.25%-5.5%不变，并按照原计划进行缩表。本次议息会议美联储正式打开利率下方空间，但美联储官员后续发言“稳定”市场利率预期。自9