大宗商品策略周报：继续关注铜和贵金属多头，白银最为推荐

继续关注铜和贵金属多头，白银最为推荐 ——大宗商品策略周报20231126 宏观与商品策略研究团队 张文 从业资格号F3077272投资咨询号Z0018864zhangwen@citicsf.com 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 刘道钰 从业资格号F3061482投资咨询号Z0016422liudaoyu@citicsf.com 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 第一部分市场逻辑跟踪&主要投资机会推荐 近期市场交易热点集中在黑色。我们前期强调，当前为宏观定价，冬储和短期实际需求的不确定性预计不会对期货价格带来影响，万亿国债最早预计24年1月即形成实物工作量。长期看，明年4/5月不被证伪前，可持续交易，但短期建议止盈。 前期我们建议，铁矿、焦煤远月价格开始拉升，但back结构延续，结合低库存带来的安全边际，使得我们认为，黑色系远月价格支撑较强。但目前看，这种安全边际正在走弱。尽管现货端目前跟随宏观交易价格出现提振，但是螺纹利润目前仍未真正修复，结合发改委关注铁矿价格，使得原料多头短期进一步向上可能性受限。但在预期交易下，也不建议转空。 有色方面，我们建议继续关注铜多头。11月24日，彭博社报道欧盟委员会制定5840亿欧元的投资计划，对欧洲电网进行维护升级，这对铜价形成利好。此外未来加息趋于终止，以及国内经济的刺激预期都对铜价形成支撑。而近期铜冶炼加工费用回落，也预示着短期供给端同样支撑铜价，低库存也带来安全边际。上周建议试仓后，本周建议铜多头继续增仓持有。对于铝，目前铝锭社库拐点已初步显现，对铝价形成一定支撑，然而在季节性消费淡季下，下游消费表现一般，且后期存进口压力，短期市场矛盾有限，预计铝价短期维持偏强震荡走势。对于锌，海外矿端扰动支撑锌价底部，中长期锌价重心有望抬升，然短期国内基本面无明显矛盾，叠加海外LME库存大幅累积，阶段性拖累锌价。 贵金属方面，上周五夜盘价格继续突破，白银强于黄金，验证我们观点，建议继续持有。 原油方面，EIA调降今年消费预期，叠加美联储和美国政府持续的预期调控，价格明显下跌。我们曾从宏观视角分析WTI原油价格超过80美元/桶将面对需求调控预期压力，结合近期拜登80美元/桶以下继续收储的“预言”，油价近期承压并不意外。然而，近期原油期限结构开始走平，同时EIA调升明年需求预期，欧佩克年底减产预期再度增强，此时WTI油价在70美元/桶附近为需求和供给的平衡点，再次下探空间在收窄。但在美国政府的政策调控预期下，我们认为搏反弹向上风险较大，WTI平衡价格应在70-80美元/ 桶附近。2 本周国内煤炭供应较稳，全国范围的寒潮降温拉动煤炭需求，部分产区煤矿价格开始小幅上涨，港口、进口煤价由跌转稳。北方地区进入供暖季，电厂日耗回升，部分电厂采购需求稍有释放，非电维持刚需采购，港口库存依旧偏高，预计短期煤价或稳中偏涨，大幅连续上涨缺乏强劲支撑，后市应重点关注全国气温变化以及下游库存。 农产品方面，豆类：美豆国内压榨保持增长，巴西出口预期下调，美豆出口下调担忧缓解；美豆收割加速，新作上市压力增大，且巴西大豆播种持续推进，产量预估再创新高。国内方面，豆粕现货成交一般，因猪价低迷，下游备货恐推迟。豆粕库存同环比继续走低，基差或企稳回升。中国大豆进口采购进度提高，留意持续性。多空交织，连粕窄幅运行。生猪：气温逐步转凉，压栏客观条件进一步形成，猪价持续走低后，二育询价积极性和实际成交量均有增加，推动猪价近日持续上涨。二育表现来看，北方相对积极，涨价阶段刺激散户惜售情绪，下游屠宰收猪难度提升，被动接受提价。但从情绪变化来看，猪价连续上涨后二育实际成交有转弱倾向，猪价上涨动力或有转弱。长期来看，需求方面，节日效应结束，猪肉的需求处于缓慢恢复阶段，宰量低位反复震荡，需求对于猪价支撑力度不强。随天气逐步转凉，从10月往后，历史上屠宰企业开工率呈现整体增长趋势，疫前均值来看，10-12月开工率分别为31%、37%、44%，猪肉需求将逐步回暖。但在消费降级趋势下，预计今年需求难有超预期表现。 板块 逻辑 重点关注 油气 鹰派措辞和预期管理使得价格跌入美国目标安全价位，此时战略库存储备买入进行。期限结构出现走平，但EIA调降今年需求同时调升明年需求，这使得原油价格短期跌势或暂缓，但由于宏观需求端压制，扔不建议多头。供应端来看，油价的下跌可能引发OPEC+在11月会议中继续减产。美国炼厂检修季结束，开工回升对原油需求形成支撑，成品油需求韧性带动库存持续回落。目前期限机构已经走平， 短期价格获得支撑，但仍建议观望为主 煤炭 主产区煤炭供应稳定，本周国内多地区局部发布黄色寒潮预警，气温下降推动下游用电需求稍有改善，电厂日耗小幅回升，非电行业耗能需求延续弱势；坑口煤价走弱，港口调出量均超出调入量，港口价格小幅回调，电厂、环渤海港口库存均有所回落、但仍居于高位，短期采购积极性难有大幅提振，预计短期煤价仍将承压震荡运行。 震荡运行 化工 化工行业综指持稳，塑料聚酯分化，橡胶调整。截至11月24日，化工行业综指持稳，塑料及聚酯行业综指走势分化，橡胶行业指数承压。11月海外需求存扩张隐忧。国内需求方面，10月国内纺服社零增速边际回落，稳增长政策发力下，整体回暖趋势不改；海外需求方面，美国11月Markit制造业PMI不及预期，就业2020年6月来首次收缩，服务商情绪降至7月以来最低点。风险溢价回落，OPEC+会议推迟，油价回落。地缘方面，以色列与哈马斯临时停火协议生效，双方交换人质，风险溢价回落，供需方面，美国11月Markit制造业PMI不及预期，OPEC+会议延迟额外减产悬而未决，油价承压。开工方面，江浙织机开工上行，ABS开工低位震荡。 震荡 贵金属 美国10月财政赤字出现明显走弱，显示美国始终顾忌自身财政赤字情况，24年美国财政退坡概率增大。加息趋于终止，财政投鼠忌器，风险溢价存在，因此贵金属并不看跌，因风险、需求回落、以及通胀因素，价格不排除年底前出现试探前高的超预期表现，这支撑了我们前期建议的抄底买入行为。周五白银大幅拉涨，考虑通胀预期回落，白银库存进一步下降，预计白银价格仍有机会继续向上。综合看，黄金白银短期仍有继续上冲机会，不排除年底创新高可能。 多单持有，可继续考虑买入，白银强于黄金 有色 欧洲电网投资支撑铜价，而未来加息趋于终止，以及国内经济的刺激预期都对铜价形成支撑。上周建议试仓后，本周建议继续增仓持有。对于铝，目前铝锭社库拐点已初步显现，对铝价形成一定支撑，然而在季节性消费淡季下，下游消费表现一般，且后期存进口压力，短期市场矛盾有限，预计铝价短期维持偏强震荡走势。对于锌，海外矿端扰动支撑锌价底部，中长期锌价重心有望抬升，然短期国内基本面无明显矛盾，叠加海外LME库存大幅累积，阶段性拖累锌价。 铜轻仓试仓多头后，本周可继续加仓 板块 逻辑 重点关注 黑色 淡季临近，随着螺纹表观需求不及预期，前期火热情绪有所收敛，黑色板块上涨驱动重新由成材需求拉动向炉料成本支撑转移。近期华南、华东高炉检修结束逐步复产，热卷在需求低迷的情况下库存压力趋增。前期华北高企的钢坯带钢库存随着期现正套砍仓资源逐步流入市场。螺纹尽管低产量低库存的良好状态延续，但电炉的高利润还是给予偏空的话题。相比之下，煤矿安全生产文件给炉料端注入强心剂，铁矿跟随高位震荡，成本支撑强化下黑色板块多空交织。等待双焦这一波情绪过后，盘面定价或转移到热卷板块，叠加铁矿石价格监管趋严，价格或面临小幅回调，贸易商可择机进行冬储。 成材利润未修复下，继续原料多头风险上升，建议短期止盈 建材 玻璃端，深加工订单淡季坚挺，库存天数下行，同比来看订单和库存均高于往年。需求短期韧性仍存，警惕天气影响带来11月表需季节性的走弱。供应端利润高位使得复产预期仍强，且当下产量已经同比去年转正。远月供需预期仍旧走弱，但盘面已有一定基差，因此若后续产销偏强，则盘面仍有收基差驱动，若产销走弱则基本面驱动下行。纯碱端，当前纯碱产量已经部分回来，青海保持3/5成，其余冲击结束，重碱基本平衡略有过剩，基本面不具备大涨的条件。但盘面仍有200左右基差，若情绪持续偏暖，则价格或有修复。 纯碱供应端扰动，波动风险较大 农产品 豆类：巴西雨量增加，但分布不规律。美豆承压。关注巴西产区降水持续性。国内方面，中国进口大豆采购进度加快，国内大豆供应压力预增。豆粕成交量偏低，下游亏损需求偏弱，随采随用为主。饲料企业库存中性，不存在刚性补库需求。近期猪价有企稳迹象，但补栏和二育仍未启动。下游需求启动仍待观察。预计内外盘维持区间运行。生猪：需求方面，南方腌腊零星启动，标肥价差明显走扩，周末两天宰量向上修复；但目前南方气温依旧偏暖，宰量平稳，需求的持续支撑不强，我们将持续关注需求回归的情况。历史上屠宰企业开工率呈现整体增长趋势，疫前均值来看，10-12月开工率分别为31%、37%、44%，但在前冬偏暖的环境下，预计今年需求难有超预期表现。供应方面，综合母猪存栏和生产效率测算来看，目前仍处压力兑现时期，对猪价形成压制。短期来看，月末仍是二育补栏的主要时间窗口期，所以若价格短期回调后出现上行驱动，二育进场积极性会再次提升，从而推动猪价的上行，但留给二育的时间已不多。 生猪显示支 撑 主要大宗商品价格跟踪：黑色建材仍偏强，化工品价格大跌 类别 商品主力合约 近一周涨幅（%） 近一月涨幅（%） 近一年涨幅（%） 贵金属 黄金 -1.6 -1.9 14.6 白银 -0.7 0.7 18.8 有色金属 铜 0.5 1.8 4.5 铝 -0.2 -1.2 -1.5 锌 -1.5 -0.1 -11.2 镍 -5.2 -12.4 -34.9 不锈钢 -1.5 -6.7 -18.4 黑色 螺纹钢 1.2 8.2 8.0 热轧卷板 1.0 6.9 7.1 铁矿石 3.6 13.1 34.8 焦炭 2.6 11.4 -1.5 焦煤 2.3 16.5 -3.0 玻璃 0.8 6.1 25.0 纯碱 10.1 37.3 -13.6 能源化工 NYMEX天然气 2.7 -11.9 -61.4 布伦特原油 0.6 -10.0 -5.8 沥青 0.7 -1.4 1.6 甲醇 -4.3 -0.8 -7.4 PTA -4.3 -0.6 12.1 PVC -2.6 -2.5 -1.9 美联储11月议息会议纪要措辞中性偏鸽，尽管保留再加息可能，但经济数据及市场隐含利率水平暗示美联储加息周期大概率已经结束。市场对后续美联储加息的预期小幅波动，12月、2024年1月美联储暂停加息概率分别为97.6%（前值99.8%）、95.6%；市场隐含终端政策利率维持在5.4%附近。美联储议息会议纪要中信息显示：1）更加关注利率维持时长：11月美联储官员讨论侧重点从加息幅度转变成高利率维持的时长；2）将继续数据依赖，再加息已不是基准：虽然不能排除还有一次加息，但继续加息可能已不再是基准情形，而是当经济数据有违委员会目标时才会发生，美联储将谨慎前行（“proceedcarefully”）；3）缩表仍将继续，或延长至降息之后：美联储官员认为缩表将会继续，小部分与会者认为在美联储开始降息后仍能持续缩表。4）经济存在下行风险，通胀存在上行风险：美联储认为罢工与信贷紧缩或导致四季度GDP增长放缓；美联储认为通胀“仍高的不可接受