食品饮料行业报告：回调已至低点，低位布局优质酒企时机已到

从本周披露的11月社零数据表现看，国内经济复苏进程稳定，总体增速优于预期。11月社零总额42505亿元，同比+10.1%，两年复合增速1.8%；除汽车以外的消费品零售额为38191亿元，同比+9.6%，2021-2023年复合增速+1.2%。拆分板块看：1）餐饮消费在实现了恢复式增长外，环比进一步提速。在社会消费缓慢修复的大背景下大B餐饮表现尤为突出，我们持续推荐关注大B餐饮上游供应链相关公司。 2）烟酒类消费仍实现快速增长，表现略超预期。3）饮料类消费保持稳步增长。2023年入冬时间较晚且11月气温较高的背景下，饮料户外消费场景需求优于去年同期。4）粮油、食品类必需品消费稳健。 本周白酒板块回调幅度较大，我们认为当前白酒板块估值已至低点，后续可更为乐观。近期我们走访多个区域市场，整体白酒消费氛围同比略有回落、分化较明显，预计后续部分品牌仍有较好表现。 分品牌看： 泸州老窖：公司近日限时调整产品的费用结算模式 ，国窖1573(高低度）开票价（含费用）略有下调。原先模式下费用支持后置结算；调整后经销商利润前置、减少经销商资金占用的效果，有利于减轻终端的资金压力。本周公司股价调整较多，主要源于资本市场对于公司此次费用结算调整、更为积极的抢占市场的动作，背后所折射的整体大环境需求疲软的担忧。而从11月的社零数据拆解看餐饮、酒类消费的超预期表现，需求恢复在路上、趋势未改。此外白酒存量竞争下、集中度加速提升的行业趋势下，品牌公司之间的竞争将呈现更多维度、更细化的特点，公司的举措也符合行业趋势，上述两相并举、有利于渠道端的旺季回款。 山西汾酒：公司同样受悲观预期影响，本周股价调整幅度较大，2023/2024年估值分别为25/20倍。公司基本面扎实，今年青花20势能持续强势释放，全国化影响力进一步加强。价格管控初具效果。 今年双节推动渠道新模式落地，取得一定的实际效果，以期赢得未来的竞争优势。当前库存合理偏低，经销商对汾酒发展信心十足。展望公司2024年稳中求进，发展在前。省内稳健。省外大体量市场仍然具备放量基础。市场操作更细化，明年重点提高终端数量和质量，费用切实落地。青30迎来市场端的统一操盘动作。预计公司自我要求下给予内部较高的目标，是为抓住发展机会，同时也给予健康高质量发展为前提下的柔性调整空间。我们看好公司发展，建议积极配置。 苏皖白酒： 近期我们走访安徽、江苏多地探访白酒消费情况，从区域经济角度看，苏皖地区白酒整体需求表现仍处全国前列。 从整体消费需求角度，安徽省内白酒市场总规模仍有较大增长空间。受核心支柱产业高速发展下的地区经济增长带动，大众消费仍可见个别价格带升级，带动古井、迎驾百元价位带产品量增。其次，2020年起安徽部分地区转向人口净回流，消费人口基数更为充裕。从总量看，安徽白酒市场正在逐渐缩小与江苏规模差距，保持当下经济活力下，安徽白酒市场预计仍有百亿扩容空间，省内酒企增长空间仍在。 从品牌竞争格局看，2023年受消费分化影响，古井、迎驾表现出色，口子窖维持平稳，省内其他区域酒企在百元价格带持续被挤压出清。从明年规划看，古井、迎驾预计仍能维持相对较高增长。从库存角度看，古井年末清库存进度良好，迎驾部分薄弱市场库存基数偏高。 综合看，徽酒公司明年首推古井、迎驾次之。 江苏地区看，Q3白酒消费同比相对偏淡，整体情况较近几年看中性偏弱，但偏刚需的婚庆宴席、商务交际、礼赠需求仍在。当前，苏酒头部品牌今世缘处于去库存阶段，但总体库存水平处于公司部分国缘产品进大流通渠道后的合理接受范围内。而从规划看，公司在2023年达成百亿目标后，预计明年仍有望保持较为良好的增长势头，当前公司估值已低于白酒行业平均，继续保持推荐。 12月11日-12月17日行情回顾 本周食饮板块整体表现欠佳 ， 申万食品饮料行业指数（801120.SL）本周区间涨跌幅为-4.34%，在申万一级行业中位列第31，跑输沪深300指数2.63%，当前行业动态PE为25.79，处于历史低位。 本周食饮行业的子版块普遍表现欠佳，子版块跌幅前三的分别为白酒（-4.91%）、调味发酵品Ⅲ（-3.81%）、啤酒（-3.59%），本周无食饮子版块板块收涨。 从个股角度看，食饮板块本周16只个股收涨，103只个股收跌，涨幅前5分别为交大昂立（9.64%）、皇氏集团（5.88%）、海南椰岛（5.07%）、西部牧业（4.13%）、龙大美食（3.25%）；跌幅前五分别为岩石股份（-17.33%）、一鸣食品（-10.57%）、佳禾食品（-10.39%）、顺鑫农业（-9.95%）、中炬高新（-9.5%）。 风险提示： 食品安全的风险；行业竞争加剧的风险；需求复苏不及预期的风险；成本波动的风险。 1周度观察&观点 1.1社零数据出炉，11月餐饮、烟酒表现突出 国内经济复苏进程稳定，总体增速优于预期。11月，我国社会消费品零售总额为42505亿元，同比+10.1%，两年复合增速为1.8%；除汽车以外的消费品零售额为38191亿元，同比+9.6%，2021-2023年复合增速为1.2%。 拆分食饮类板块：1）餐饮消费在实现了恢复式增长外，环比进一步提速。 2023年11月，餐饮收入总额为5580亿元，同比+25.8%，2021-2023年复合增速+7.3%。其中11月限额以上企业餐饮收入为1152亿元，同比+24.6%，2021-2023年复合增速+14.4%，在社会消费缓慢修复的大背景下大B餐饮表现尤为突出，我们持续推荐关注大B餐饮上游供应链相关公司。2）烟酒类消费快速增长。11月烟酒类商品零售总额为503亿元，同比+16.2%，2021-2023年复合增速+8.0%，分季度看该细分项收入增速逐步提升。3）饮料类消费保持稳步增长。2023年11月，饮料类商品零售总额为256亿元，虽不及2021年同期水平但较2022年同比+6.3%，保持修复节奏，2023年入冬时间较晚且11月气温较高的背景下，饮料户外消费场景需求优于去年同期。4）粮油、食品类必需品消费表现稳健。 粮油、食品类零售总额为1673亿元，同比+4.4%，2021-2023年复合增速+3.8%。 图表1：十一月社零相关数据跟踪 图表2：社消零售总额 图表3：社消零售总额：除汽车外 图表4：社消零售总额：餐饮 图表5：社消零售总额：限上餐饮 图表6：商品零售总额 图表7：商品零售额：粮油、食品类 图表8：商品零售额：饮料类 图表9：商品零售额：烟酒类 2周度观察：回调已至低点，低位布局优质酒企时机已到 2.1泸州老窖 泸州老害于近日限时调整产品的费用结算模式，国窖1573(高低度）开票价（含费用）略有下调。原先模式下，市场动作相关执行到位(数字化扫码等）给与渠道端相应的费用支持、后置结算；调整后，公司在具备数字化支撑的基础下、管理相对高效、费用可实时结算，从而达到经销商利润前置、减少经销商资金占用的效果；而在平台化运营的区域市场、此种调整下也有利于减轻终端的资金压力。通过前后对比，实际的结算价并未发生改变。年终的模糊返利部分，属于此次调整范畴之外，兑现的模式不影响。腰部部分产品的开票价调整也是遵从此种思路。 从渠道反馈，公司在双节后增加费用投入、拉动动销。12月1日开始，消费者端在扫码中红包的基础上增加了再来一瓶的活动（高低度均有），以及针对终端的额外奖励，动销明显提速，有利于库存加速去化，提前对春节消费进行市场氛围的预热，以及加速提升数字化扫码的比例。费用结算方式调整后，经过一周的市场跟踪，南/北方市场均反馈批价平稳在870-880元、消费者成交价950元左右。随着回款推进、而消费需求逐步恢复的进程中，渠道出于流动性的考虑，批价若呈现自然的回落实属预期内。 本周公司股价调整较多，2023年估值已回落至20倍以里，源于资本市场对于公司此次费用结算调整、更为积极的抢占市场的动作，背后所折射的整体大环境需求疲软的担忧。从11月的社零数据拆解看餐饮、酒类消费的超预期表现，需求恢复在路上、趋势未改。此外白酒存量竞争下、集中度加速提升的行业趋势下，品牌公司之间的竞争将呈现更多维度、更细化的特点，公司的举措也符合行业趋势。公司上述两相并举、有利于渠道端的旺季回款。 2.2山西汾酒 汾酒同样受悲观预期影响，本周股价调整幅度较大，2023/2024年估值分别为25/20倍。公司基本面扎实，今年青花20势能持续强势释放。10亿元以上市场突破7个，全国化影响力进一步加强。价格管控初具效果。今年双节推动渠道新模式落地，取得一定的实际效果，以期赢得未来的竞争优势。当前库存合理偏低，经销商对汾酒发展信心十足。 展望公司2024年稳中求进，发展在前。省内稳健。省外大体量市场仍然具备放量基础。华东华南继续快于平均。市场操作更细化，明年重点提高终端数量和质量；盯好价格体系的健康程度，确保渠道动力；费用切实落地。青30迎来市场端的统一操盘动作。 预计公司自我要求下给予内部较高的目标，是为抓住发展机会，同时也给予健康高质量发展为前提下的柔性调整空间。我们看好公司发展，建议积极配置。 2.3苏皖白酒 近期我们走访安徽、江苏多地探访白酒消费情况，从区域经济角度看，苏皖地区白酒整体需求表现仍处全国前列。 从整体消费需求角度，安徽省内白酒市场总规模仍有较大增长空间。首先受核心支柱产业高速发展下的地区经济增长带动，安徽整体经济复苏相对较强，尤其大众消费仍可见个别价格带升级。部分原先消费百元以下价位地产酒、光瓶酒群体在今年转向消费名酒百元入门产品，因此带动徽酒中古井、迎驾百元价位带产品量增。其次，从消费人群数量看，安徽从2020年开始部分地区由人口净流出转向人口净回流，更为充裕的消费人口基数带来白酒消费新增量。从总量看，安徽白酒市场现近400亿规模，正在逐渐缩小与江苏白酒市场规模差距，在保持当下地区经济活力背景下，安徽白酒市场预计仍有百亿扩容空间，省内酒企增长空间仍在。 从品牌竞争格局看，2023年受消费分化影响，古井、迎驾表现出色，口子窖维持平稳，省内其他区域酒企在百元价格带持续被挤压出清。从明年规划看，古井、迎驾预计仍能维持相对较高增长。从库存角度看，古井省内年末清库存进度良好，部分地区渠道库存低于基本水平，而迎驾部分薄弱市场库存基数偏高。 从明年规划看，古井、迎驾预计与今年增速接近，其中古井在达成200亿目标后提出省内全面领先，预计明年通过核心城市持续扩大古16、古20次高端布局叠加周边区县以献礼、古5、古8等产品承接从地区酒升级的群体保持稳定增长，同时省外江苏市场经历2023年波动后，明年有望迎来复苏。看迎驾，预计洞6、洞9将继续受益渠道利润带来的推力以及部分地区消费分化提供的增量需求，同时公司预计持续推动品牌文化建设，为后续洞16、洞20升级战略打下基础。综合看，徽酒公司明年首推古井、迎驾次之。 江苏地区看，Q3白酒消费同比相对偏淡，整体情况较近几年看中性偏弱，但偏刚需的婚庆宴席、商务交际、礼赠需求仍在。当前，苏酒头部品牌今世缘处于清库存阶段，但总体库存水平处于公司部分国缘产品进大流通渠道后的合理接受范围内。而从明年规划看，公司在2023年达成百亿目标后，未来规划更为稳健。分品类看，2024年公司预计对部分高库存渠道四开控量，而其他产品暂不做限制，同时六开布局进度可能进一步延后。从渠道端看，明年公司预计在流通渠道继续发力对开、四开有望全面进入；同时公司将继续培育团购渠道专销客户，深挖潜力客户资源打造新增长点。省外市场看，未来公司计划打造省外核心样板市场后，费用投放将从大包制向省内模式规范化转变，渠道、终端积极性有望提升。总体看，预计今世缘明年放缓节奏后仍有望保持良好增长势头，当前公司估值已低于白酒行业平均，继续保持推荐。 图表10：白酒板块&个股本周回调幅度，2023&2024年估值 3食品饮料行业本周表现 本周食饮板块整体表现欠佳，申万食品饮料行业指数（801120.SL）本周区间涨跌幅为-4.34%，在申万一级行业中位列第31，跑输沪深300指数2.63