非银行金融行业跟踪：深度回调后证券板块估值已至低位，中长期配置价值凸显

行业研 究DONGXINGSECURITIE 非银行金融行业跟踪：深度回调后证券板块估值已至低位，中长期配 2022年9月26日 看好/维持 非银行金融 行业报告 置价值凸显 东兴 证证券：受国庆假期临近和市场持续下跌等因素影响，本周市场交易低迷，日均 券成交额大幅下降1500亿至0.65万亿；两融余额（9.22）微降至1.59万亿，但 股仍处于4月以来高位。板块在经历持续深度回调后整体估值已接近2018年10 份月和2022年4月低点，具备较强的配置价值，待市场企稳后，在杠杆资金的有配合下，估值修复在时间和空间层面均可期待。我们认为，资本市场改革提速限有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间，公行业中长期发展前景继续向好。从投资角度看，我们更加看好行业内头部机构司在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于证估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。 券 未来3-6个月行业大事: 无 行业基本资料 占比% 股票家数 87 1.83% 行业市值(亿元) 53992.06 6.33% 流通市值(亿元) 39884.78 6.15% 行业平均市盈率 14.17 / 行业指数走势图 研保险：年初以来保险负债端仍在承受居民消费能力下降、疫情和代理人减员等 报 究因素带来的影响，但从各家险企中报中也能看到渠道改革呈现的积极变化，特别是代理人产能和活动率的提升，同时银保渠道的持续发力亦助力头部险企稳 住核心客户群体。伴随疫情逐步缓解和各险企2023年开门红筹备工作的陆续展 告开，险企渠道改革成效有望陆续兑现，给予市场对险企经营层面更大的信心。 整体上看，四季度负债端表现值得期待，边际改善趋势有望更加显著。同时，考虑到通胀、中美利差等因素，国内利率向下空间已较为有限，险企准备金计提压力有望得到缓解，我们看好险企下半年业绩进一步改善。此外，险企市值 17.2% -2.9% -22.9% 非银行金融沪深300 9/2711/271/273/275/277/27 管理和分红方面的积极表现也有望提振市场信心，助力行业估值修复。 板块表现：9月19日至9月23日5个交易日间非银板块整体下跌1.66%，按 申万一级行业分类标准，非银排名全部行业18/31；其中证券板块下跌1.62%保险板块下跌1.84%，均跑赢沪深300指数（-1.95%）。个股方面，券商涨幅前五分别为东兴证券（5.81%）、中国银河（4.31%）、东北证券（2.56%）、长江证券（1.88%）、方正证券（1.52%），保险公司涨跌幅分别为中国人保（-0.20%）、天茂集团（-0.31%）、新华保险（-0.47%）、中国人寿（-0.58%）、中国平安 （-2.07%）、中国太保（-2.35%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043liujw_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521070005 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：深度回调后证券板块估值已至低位，中长期配置价值凸显 DONGXINGSECURITIES 1.行业观点 证券： 受国庆假期临近和市场持续下跌等因素影响，本周市场交易低迷，日均成交额大幅下降1500亿至0.65万亿； 两融余额（9.22）微降至1.59万亿，但仍处于4月以来高位。板块在经历持续深度回调后整体估值已接近 2018年10月和2022年4月低点，具备较强的配置价值，待市场企稳后，在杠杆资金的配合下，估值修复在时间和空间层面均可期待。我们认为，资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间，行业中长期发展前景继续向好。从投资角度看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。 当前行业核心关注点仍在财富管理主线，市场企稳后金融产品代销&投顾业务的边际改善和控/参股基金公司 业绩提升将助力龙头标的估值修复。而全面注册制预期推动下的投行业务“井喷”将成为证券板块中长期最具确定性的增长机会。项目供给一定程度上超过投行的承载能力，有望推动券商定价能力提升。故我们从中长期角度建议继续关注大财富管理和“泛投行”共振的“成长性”机会。 我们认为，除政策和市场因素外，未来有三点将影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并拓宽，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。中信证券当前估值仅1.19xPB，公司22H1业绩在市场大幅波动的情况下仍能保持盈利仅个位数下降，业绩确定性值得肯定，国内券商龙头地位稳固。此外，近年来公司业务 结构不断优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性，我们坚定看好其发展前景。保险： 年初以来保险负债端仍在承受居民消费能力下降、疫情和代理人减员等因素带来的影响，但从各家险企中报中也能看到渠道改革呈现的积极变化，特别是代理人产能和活动率的提升，同时银保渠道的持续发力亦助力头部险企稳住核心客户群体。伴随疫情逐步缓解和各险企2023年开门红筹备工作的陆续展开，险企渠道改革成效有望陆续兑现，给予市场对险企经营层面更大的信心。整体上看，四季度负债端表现值得期待，边际改善趋势有望更加显著。同时，考虑到通胀、中美利差等因素，国内利率向下空间已较为有限，险企准备金 计提压力有望得到缓解，我们看好险企下半年业绩进一步改善。此外，险企市值管理和分红方面的积极表现 也有望提振市场信心，助力行业估值修复。 但考虑到ROE/ROEV中枢下行并保持在近年低位，保险标的投资周期拉长是大概率事件。同时，自2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 2.板块表现 9月19日至9月23日5个交易日间非银板块整体下跌1.66%，按申万一级行业分类标准，非银排名全部行业18/31；其中证券板块下跌1.62%，保险板块下跌1.84%，均跑赢沪深300指数（-1.95%）。个股方面， 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% 东兴证券中国银河东北证券长江证券方正证券锦龙股份国投资本国泰君安国信证券东吴证券海通证券华林证券西南证券国元证券国海证券华西证券申万宏源华泰证券山西证券太平洋中原证券国盛金控长城证券财通证券中信证券天风证券国联证券华安证券浙商证券西部证券招商证券南京证券越秀金控国金证券哈投股份东方证券光大证券红塔证券中银证券华鑫股份兴业证券中信建投湘财股份中泰证券华创阳安中金公司第一创业广发证券 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% 煤炭有色金属石油石化电力设备 资料来源：Wind，东兴证券研究所 图5：证券个股涨跌幅情况 综合 银行交通运输公用事业食品饮料建筑装饰基础化工 钢铁环保 国防军工机械设备 汽车商贸零售非银金融 通信房地产纺织服饰社会服务农林牧渔计算机家用电器 传媒轻工制造医药生物 资料来源：Wind，东兴证券研究所 图4：保险个股涨跌幅情况 0% -1% -1% -2% -2% -3% 中国人保天茂集团新华保险中国人寿中国平安中国太保 资料来源：Wind，东兴证券研究所 电子建筑材料美容护理 2021-09-23 图1：申万II级证券板块走势图 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% 资料来源：Wind，东兴证券研究所 图3：申万I级行业涨跌幅情况 6% 2021-10-05 2021-10-17 2021-10-29 2021-11-10 2021-11-22 2021-12-04 2021-12-16 沪深300 2021-12-28 2022-01-09 2022-01-21 2022-02-02 2022-02-14 2022-02-26 2022-03-10 2022-03-22 2022-04-03 券商Ⅱ(申万) 2022-04-15 2022-04-27 2022-05-09 2022-05-21 2022-06-02 2022-06-14 2022-06-26 2022-07-08 2022-07-20 2022-08-01 2022-08-13 2022-08-25 2022-09-06 2022-09-18 图2：申万II级保险板块走势图 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 2021-09-23 2021-10-05 2021-10-17 2021-10-29 2021-11-10 2021-11-22 2021-12-04 2021-12-16 沪深300 2021-12-28 2022-01-09 2022-01-21 2022-02-02 2022-02-14 2022-02-26 2022-03-10 2022-03-22 2022-04-03 保险Ⅱ(申万) 2022-04-15 2022-04-27 2022-05-09 2022-05-21 2022-06-02 2022-06-14 2022-06-26 2022-07-08 2022-07-20 2022-08-01 2022-08-13 2022-08-25 2022-09-06 2022-09-18 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：深度回调后证券板块估值已至低位，中长期配置价值凸显 P3 DONGXINGSECURITIES 券商涨幅前五分别为东兴证券（5.81%）、中国银河（4.31%）、东北证券（2.56%）、长江证券（1.88%）、方正证券（1.52%），保险公司涨跌幅分别为中国人保（-0.20%）、天茂集团（-0.31%）、新华保险（-0.47%）、 中国人寿（-0.58%）、中国平安（-2.07%）、中国太保（-2.35%）。 资料来源：Wind，东兴证券研究所 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智兴盛之源 P4 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：深度回调后证券板块估值已至低位，中长期配置价值凸显 DONGXINGSECURITIES 9月19日至9月23日5个交易日合计成交金额32,658.33亿元，日均成交金额6,531.67亿元。北向资金 合计净流出61.34亿元，其中非银板块净流出7.28亿元，中国平安遭净卖出0.76亿元、东方财富遭净卖出 6.52亿元。截至2022年9月22日，沪深两市两融余额15,880.44亿元，其中融资余额14,844.72亿元，融券余额1,035.72亿元。 图6：市场交易量情况图7：两融余额情况 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 2022-03-22 2022-03-29 2022-04-05 2022-04-12 2022-04-19 2022-04-26 2022-05-03 2022-05-10 2022-05-17 2022-05-24 2022-05-31 2022-06-07 2022-06-14 2022-06-21 2022-06-28 2022-07-05 2022-07-12 2022-07-19 2022-07-