航运行业重大事项点评：地缘冲突扰动致红海海域货轮航行受阻，历史经验看航运运价水平或呈现大幅波动

事件：红海水域多船只遇袭，集运巨头陆续暂停该区域航线。11月中旬，胡塞武装宣布将采取一切措施，打击红海水域的以色列船只。12月以来，出现货轮在曼德海峡、红海附近水域遇袭。近日，马士基、赫伯罗特、达飞海运集团、地中海航运等集运巨头陆续发布声明，暂停其所有经红海的集装箱运输，直至另行通知。 红海-苏伊士运河为亚非欧三洲要塞，承载大量贸易运输。曼德海峡-红海-苏伊士运河作为连接亚、非、欧三洲的交通要塞，是世界上最繁忙的航线之一，该航线的通行状况对国际供应链至关重要。根据Clarkson数据显示，2023年截止12月14日，苏伊士运河船舶过境总运量为20.93亿吨，累计通过船舶2.48万艘：其中原油油轮、成品油轮、集装箱船、干散货船分别通过2875、2975、5706、6975艘，各船型运力占比（以载重吨计）分别为19.9%、11.9%、33.4%、25.5%。该通道承载大量贸易运输，分货种看：苏伊士运河集装箱货运量占比全球集装箱贸易总量的16.0%；原油、成品油、干散货则分别占各自贸易量的10.2%、11.6%、4.8%。因此其通行状况对供给保障至关重要。 我们对苏伊士运河近5次堵塞复盘：原油、成品油运价反应更为明显。参考各次事故发生前后，各航运子板块的运价数据，我们观察发现： 集装箱运输（SCFI）：集运欧线涨幅相对显著。2016年、2019年、2020年三次事故发生1周后，SCFI欧线周环比上涨170.1%、12.4%、27.2%（16年的大幅上涨主要系事件发生前，SCFI欧线处于极端低位的271点），其余年份运价短期波动相对有限（变动幅度不超过6%）。事件发生2周后，运价涨幅有所扩大，仅2021年出现运价微跌，其余年份均为上涨，平均涨幅约为34%。 原油运输（VLCC-TCE）：短期内涨幅明显，随后受事件影响运价涨幅存在扩大可能。2018年、2020年及2021年三次事故发生次日，VLCC-TCE涨幅分别为+19.8%、+82.5%、+38.3%，上涨幅度更为明显。事件发生后约2周，运价涨幅逐步扩大，除2019年以外运价均呈现上涨，上涨幅度均超过25%。2020年的10倍涨幅主要系事件发生前，运价水平处于极端低位（VLCC-TCE为525美元/天）。事件发生后约1个月，运价走势出现分化，部分年份涨幅开始收窄，仅2019年运价收跌。 成品油运输（TC1-TCE）：短期成品油轮运价上涨最为显著。2021年事件发生后约1周（3月26日），TC1-TCE（中东湾-日本）较22日事故前上涨140.9%，运价反应最为显著；2018年及2019年TC1-TCE分别上涨10.9%、7.0%。事件发生后约2周，2017年、2019年涨幅持续扩大，2021年涨幅收窄，2016年、2018年收跌。事件发生后约1个月，运价普遍开始回落，仅2016年出现运价止跌回升，2020年涨幅小幅扩大至3.7%。 干散货运输（BDI）：短期内对于干散货运价的影响较为有限。 本次事件或明显增加货轮成本，建议近期关注该区域形势及运价走势。1）货轮成本增加：保险费率提升/绕行成本增加。据新华社报道，该海域紧张局势助推战争险费率上涨，伦敦保险市场已将红海南部水域列为高风险区域。此外，部分航运公司选择调整航线，选择绕行非洲西南端的好望角，将明显拉长航距。 据中国船务周刊数据，以从鹿特丹到新加坡为例，绕过好望角比通过苏伊士运河需要多航行3500海里，假设16节的航速，航程拉长约9天，油耗增加约1100吨，对应12/14日IFO 447美元/吨，新增燃油成本49万美元。2）建议关注该地区形势变化及运价走势。若该区域影响持续，将对全球供应链造成扰动，一方面通行成本增加，另一方面绕行拉长航距，将降低船舶周转效率，拉低有效运力，并传导运价端。我们参考过往苏伊士运河堵塞复盘，原油、成品油运价反应更为明显。考虑船只绕行好望角，运距拉长，远距离运输的VLCC或受益，推荐招商轮船、中远海能。此外成品油运输在21年堵塞事件中，运价反应最为显著，建议关注招商南油。 风险提示：经济恢复不及预期，需求相对低迷，运河正常恢复的不确定性。 一、地缘冲突扰动，红海海域货轮航行受阻 1、红海水域多船只遇袭，航运巨头陆续暂停该区域航线 11月中旬起，胡塞武装对以色列持续升级打击力度与范围。11月14日，胡塞武装宣布将采取一切措施，打击红海水域的以色列船只。11月19日，胡塞武装称在红海水域扣押一艘以色列船只，并警告任何属于以色列或支持以色列的船只都将成为打击目标。12月以来，多艘货轮在曼德海峡、红海附近水域遇袭。 图表1亚丁湾-曼德海峡-红海地图 12月14日全球最大集装箱航运公司马士基称，其集装箱船“Maersk Gibraltar”号在曼德海峡附近遭到导弹袭击。12月15日马士基要求其所有集装箱船暂停在红海航行，直至另行通知。 德国赫伯罗特公司也于15日宣布，将暂停其集装箱船在红海的航行，直至12月18日。 12月16日，达飞海运集团发布声明，由于对红海及附近海域安全局势的担忧加剧，暂停其所有经红海的集装箱运输，直至另行通知。16日，地中海航运公司也发布声明，暂停其所有经红海的集装箱运输，直至另行通知。 2、红海-苏伊士运河为亚非欧三洲要塞，承载大量贸易运输 曼德海峡-红海-苏伊士运河作为连接亚、非、欧三洲的交通要塞，是世界上最繁忙的航线之一，该航线的通行状况对国际供应链至关重要。 根据Clarkson数据显示，2023年截止12月14日，苏伊士运河船舶过境总运量为20.93亿吨，累计通过船舶2.48万艘： 其中原油油轮、成品油轮、集装箱船、干散货船分别通过2875、2975、5706、6975艘，各船型运力占比（以载重吨计）分别为19.9%、11.9%、33.4%、25.5%。 图表2苏伊士运河船舶过境量及增速（百万DWT，%) 图表3苏伊士运河各船型过境数量（艘） 该通道承载大量贸易运输，分货种看： 苏伊士运河集装箱货运量占比全球集装箱贸易总量的16.0%； 原油、成品油、干散货则分别占各自贸易量的10.2%、11.6%、4.8%。因此其通行状况对供给保障至关重要。 图表4 2023年苏伊士运河过境分船型占比情况（以载重吨计，%） 图表5苏伊士运河分货种占全球贸易量比重（%） 二、苏伊士运河近5次堵塞复盘：油品运输运价波动最为明显 1、近5次事件： 2016年4月28日，集装箱船MSC Fabiola号遇到发动机问题后在苏伊士运河搁浅，迫使运河暂停所有南北向交通，4月30日该船重新穿过运河； 2018年7月17日，集装箱船Aeneas号在运河搁浅，导致其后三艘散货船相撞； 2019年4月21日，“APL DANUBE号”集装箱船在苏伊士运河内突然搁浅，导致运河陷入停滞状态； 2020年11月26日，超大型集装箱船Al-Muraykh号在运河搁浅，导致运河停航超5小时； 2021年3月23日，世界最大集装箱船之一的“长赐号”在苏伊士运河靠近南端出口的单行航道上搁浅，导致运河全线堵塞6天，超过300艘往来船只被堵或被迫中途改变航线。 2、运价影响：原油、成品油运价反应明显 参考各事故发生前后，各航运子板块的运价数据： 集装箱运输（SCFI欧线）：短期内欧线涨幅相对显著，后续存在进一步上涨趋势。 2016年、2019年、2020年三次事故发生1周后，SCFI欧线周环比上涨170.1%、12.4%、27.2%（16年的大幅上涨主要系事件发生前，SCFI欧线处于极端低位的271点），其余年份运价短期波动相对有限（变动幅度不超过6%）。事件发生2周后，运价涨幅有所扩大，仅2021年出现运价微跌，其余年份均为上涨，平均涨幅约为34%。事件发生后约一个月，平均涨幅进一步扩大至36%，仅2017年出现运价下跌。 原油运输（VLCC-TCE）：短期内涨幅明显，随后受事件影响运价涨幅存在扩大可能。 2018年、2020年及2021年三次事故发生次日，VLCC-TCE涨幅分别为+19.8%、+82.5%、+38.3%，上涨幅度较为明显。事件发生后约2周，运价涨幅逐步扩大，除2019年以外运价均呈现上涨，上涨幅度均超过25%。2020年的10倍涨幅主要系事件发生前，运价水平处于极端低位（VLCC-TCE为525美元/天）。事件发生后约1个月，运价走势出现分化，部分年份涨幅开始收窄，仅2019年运价收跌。 成品油运输（T C1 -TCE）：短期成品油轮运价上涨最为显著。 2021年事件发生后约1周（3月26日），TC1-TCE（中东湾-日本）较22日事故前上涨140.9%，运价反应最为显著；2018年及2019年T C1 -TCE分别上涨10.9%、7.0%。事件发生后约2周，2017年、2019年涨幅持续扩大，2021年涨幅收窄，2016年、2018年收跌。事件发生后约1个月，运价普遍开始回落，仅2016年出现运价止跌回升，2020年涨幅小幅扩大至3.7%。 干散货运输（BDI）：短期内对于干散货运价的影响较为有限。 2021年BDI下跌6.1%，2019年上涨3.9%，其余事件发生后的运价波动均在2%以内。 事件发生后约1周，运价涨跌走势分化，2019年、2020年运价呈现上涨趋势，其余年份运价均收跌。事件发生2周后，仅2019年运价收涨，其余年份均出现下跌。 图表6苏伊士运河航道事故影响历史复盘 三、投资建议及风险提示 1、本次事件或明显增加货轮成本，建议近期关注该区域形势及运价走势 1）货轮成本增加：保险费率提升/绕行成本增加 据新华社报道，国际航运业和保险业人士12日表示，该海域紧张局势助推战争险费率上涨，伦敦保险市场已将红海南部水域列为高风险区域。商船如需经过这一区域，需要提前告知保险商并额外购买战争险。 此外，部分航运公司选择调整航线，选择绕行非洲西南端的好望角，将明显拉长航距。 据中国船务周刊数据，以从鹿特丹到新加坡为例，绕过好望角比通过苏伊士运河需要多航行3500海里，假设16节的航速，航程拉长约9天，油耗增加约1100吨，对应12/14日IFO447美元/吨，新增燃油成本49万美元。 图表7绕行新增航油成本测算 2）建议关注该地区形势变化及运价走势 若该区域影响持续，将对全球供应链造成扰动，一方面通行成本增加，另一方面绕行拉长航距，将降低船舶周转效率，拉低有效运力，并传导运价端。我们参考过往苏伊士运河堵塞复盘，原油、成品油运价反应更为明显。 考虑船只绕行好望角，运距拉长，远距离运输的VLCC或受益，推荐招商轮船、中远海能。此外成品油运输在21年堵塞事件中，运价反应最为显著，建议关注成品油运输标的招商南油。 附：招商轮船油运业务弹性测算： 假设年运营天数为330天，美元汇率为7.20，所得税税率15%，平均保本TCE水平为2.2万美元/天，经测算可得： 日收益TCE每波动1万美元/天，对应公司VLCC净利润弹性为10.5亿元，对应公司Aframax净利润弹性为1.0亿元。 若日收益TCE均值达到5万美元，油轮船队将合计贡献净利润32.4亿元； 若日收益TCE均值达到10万美元，则可以贡献净利润年化90.0亿元。 图表8招商轮船分船型运价-利润弹性测算 2、风险提示 经济恢复不及预期，需求相对低迷，运河正常恢复的不确定性。