国内观察：2023年11月经济数据，供给端恢复较好，需求端动能偏弱

总量研究 2023年12月15日 供给端恢复较好，需求端动能偏弱 ——国内观察：2023年11月经济数据 宏观简评 证券分析师： 刘思佳S0630516080002 liusj@longone.com.cn 证券分析师： 胡少华S0630516090002 hush@longone.com.cn 联系人： 高旗胜 gqs@longone.con.cn 相关研究 1.消费再度转弱，房地产投资边际改善——2022年9月经济数据 2.经济复苏进程遇阻，促内需仍为关键——2022年10月经济数据 3.复苏进程放缓，稳增长政策有望加码——2022年11月经济数据 4.内需回暖，经济整体向好——2022 年12月经济数据 5.内需修复明显，经济稳步恢复—— 2023年1-2月经济数据 6.GDP增速好于预期，地产恢复偏缓 ——2023年3月经济数据7.“低基数”面纱下经济复苏低于预期——2023年4月经济数据 8.弱复苏下的经济换挡，高技术制造 投资要点 事件：12月15日，国家统计局公布11月经济数据。11月，社会消费品零售总额当月同比10.1%，前值7.6%；固定资产投资完成额累计同比2.9%，前值2.9%；规模以上工业增加值当月同比6.6%，前值4.6%。 核心观点：11月经济运行延续平稳态势。在去年同期基数明显下沉的背景下，今年11月社零同比增速明显上升，其中汽车消费支撑作用较强，但社零升幅不及市场预期，当前消费恢复力度相对偏弱。在房地产和基建投资增速略有回落的情况下，固定资产投资增速与前值持平的主要原因是制造业投资增速回升，房地产降势继续放缓显示筑底特征。供给端，工业生产超预期提速，或源于同期基数走低、重点行业扩产、入冬供暖带动电力热力生产加快；服务业生产也进一步加快。总体上看，剔除低基数效应，当前经济恢复力度相对偏弱，消费需求有待继续扩大，政策上可能将进一步发力，巩固经济回升向好态势。 低基数下社零增速不及预期，消费恢复力度偏弱。11月，社零当月同比10.1%，虽超2019年同期水平，但不及预期的12.6%，前值7.6%。从三年复合增速看，11月为2.7%，弱于10 月的4%。从支撑因素看，一方面，低基数效应推高今年11月社零当月同比读数；另一方面，“双11”促销活动也有一定带动作用。但是，除汽车之外的消费品零售额当月同比 （9.6%）弱于社零总额，或反映当前居民消费需求恢复力度有所偏弱。 汽车消费热度延续。11月汽车类零售额4314亿元，低基数效应下当月同比增长14.7%，高出前值3.3个百分点。从销量来看，乘联会数据显示，11月狭义乘用车（不包含微客）零售208万辆，同比增长26%，环比增长2.4%。新能源汽车增长动力较强，当月同比增长39.8% 环比增8.9%。服务消费增速继续加快。11月餐饮收入同比增长25.8%，较前值上升8.7个 百分点。从三年平均增速来看，11月为4.9%，高于10月的3.7%。11月全国服务零售额累计同比增长19.5%，较10月加快0.5个百分点，仍大幅高于商品消费的8%，服务消费市场增势较好。11月十大城市周均地铁客运量约6184万人次，环比升4.1%。 业投资增速较高——2023年5月经固定资产投资保持稳定。11月固投累计同比2.9%，前值和预期均为2.9%。房地产投资下济数据 9.恢复仍偏弱，结构有亮点——国内观察：2023年6月经济数据 10.增速放缓，政策积极——国内观察：2023年7月经济数据 11.积极因素增多，经济边际改善— —宏观周报（20230911-20230917） 12.4.9的背后：经济内生增长动能逐步增强——国内观察：2023年9月经济数据 13.稳中求进：消费不俗，地产下行趋缓——国内观察：2023年10月经济数据 行幅度继续缓和。11月房地产开发投资累计同比-9.4%，较前值下降0.1个百分点，环比降 幅继续收窄。从累计同比数据看，销售面积降幅继续扩大，但环比降幅连续5个月收窄； 新开工面积降幅继续收窄，且回暖幅度高于上月；竣工面积在较高增速有所回落。从当月同比数据看，据测算，11月销售面积当月同比与前值基本持平，新开工面积大幅回暖。制造业投资增速进一步加快。11月，制造业投资累计同比6.3%，较10月上升0.1个百分点。 2023年前三季度工业中长期贷款余额21.05万亿元，同比增长30.9%，增速比各项贷款高出20.7个百分点，或表明政策和资金在明显加大对制造业转型升级的支持力度。高技术制 造业投资累计同比10.5%，高于全部制造业投资4.2个百分点。基建投资稳中略微回落。11 月，狭义基建投资累计同比5.8%，前值5.9%。国家统计局表示，京津冀和东北地区灾后重建项目持续推进，带动道路重建、管网修复、水利建设等基建投资较快增长。 工业生产超预期提速，服务业供给继续加快。工业方面，11月，规模以上工业增加值同比增长6.6%，前值4.6%，预期5.7%。11月工业生产超预期提速可能源于：1）基数走低；2 汽车、铁路船舶、航空航天等重点行业增产；3）入冬后多地供暖带动电力热力生产加快服务业方面，11月，服务业生产指数同比增长9.3%，较10月加快1.6个百分点。 风险提示：1）国际地缘政治风险；2）海外金融事件风险；3）国内政策落地不及预期。 正文目录 1.消费：总体不及预期，服务和汽车消费热度延续5 2.投资：制造业继续加快，房地产或在筑底7 3.供给：工业生产超预期提速，服务业继续加快12 4.就业：城镇调查失业率保持稳定12 5.风险提示13 图表目录 图1经济数据概览，%4 图2实际GDP当季同比，%4 图3社会消费品零售总额当月同比，%6 图4商品零售、餐饮收入当月同比，%6 图5除汽车以外消费品零售当月同比，%6 图6分产品零售增速变化，%6 图7线上及线下消费当月同比，%6 图82018-2023年餐饮消费季节性规律，亿元6 图9十大城市地铁客运量（周均），万人次7 图10国内航班执飞数量，架次7 图11房地产投资和销售累计同比，%8 图12房屋新开工、施工、竣工面积累计同比，%8 图13100个大中城市住宅用地供应成交面积，万平方米8 图14100个大中城市住宅用地成交溢价率，%8 图1530个大中城市商品房成交面积，万平方米9 图16房地产开发企业资金来源累计同比，%9 图17房企非银融资规模，亿元9 图18房企信用债和海外债到期分布，亿元9 图19制造业投资累计同比，%10 图20制造业投资各行业增速变化，%10 图21民间固定资产投资累计同比，%10 图22制造业PMI各分项，%10 图23基建投资累计同比，%11 图24基建投资分项累计同比，%11 图25地方政府新增专项债当月发行额，亿元11 图26地方政府新增专项债发行节奏，%11 图27石油沥青装置开工率，%11 图28全国水泥发运率，%11 图29规模以上工业增加值当月同比，%12 图30规模以上工业增加值各分项，%12 图31城镇调查失业率，%13 事件：12月15日，国家统计局公布11月经济数据。11月，社会消费品零售总额当月同比10.1%，前值7.6%；固定资产投资完成额累计同比2.9%，前值2.9%；规模以上工业增加值当月同比6.6%，前值4.6%。 图1经济数据概览，%图2实际GDP当季同比，% 10 5 0 -5 -10 20 15 10 5 0 -5 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 2023-03 2023-07 -10 2023年10月2023年11月 GDP:不变价:当季同比季% 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 核心观点：11月经济运行延续平稳态势。在去年同期基数明显下沉的背景下，今年11月社零同比增速明显上升，汽车消费支撑作用较强，但社零升幅不及市场预期，当前消费恢复力度相对偏弱。在房地产和基建投资增速略有回落的情况下，固定资产投资增速与前值持平的主要原因是制造业投资增速回升，房地产降势继续放缓显示筑底特征。供给端，工业生产超预期提速，或源于同期基数走低、重点行业扩产、入冬供暖带动电力热力生产加快；服务业生产也进一步加快。总体上看，剔除低基数效应，当前经济恢复力度相对偏弱，消费需求有待继续扩大，政策上可能将进一步发力，巩固经济回升向好态势。 1.消费：总体不及预期，服务和汽车消费热度延续 低基数下社零增速不及预期，消费恢复力度偏弱。11月，社会消费品零售总额为4.25 万亿元，当月同比10.1%，虽超2019年同期水平（8%），但不及预期的12.6%，前值7.6%。从今年以来的社零增速看，7月份为年内低点（2.5%），8月以来已连续四个月上升。从三年复合增速看，11月为2.7%，弱于10月的4%。分大类看，服务和商品消费增速双双加快。11月餐饮收入同比25.8%，前值17.1%；商品零售同比8%，前值6.5%。从支撑因素看，一方面，2022年11月社零当月同比仅为-5.9%，低基数效应推高今年11月社零当月同比读数；另一方面，11月“双11”促销活动对消费也有一定带动作用。但是，在较低基数下社零增速不及预期，且除汽车之外的消费品零售额当月同比9.6%，弱于社零总额的10.1%，或反映当前居民消费需求恢复力度有所偏弱。 汽车消费热度延续。11月，汽车类零售额4314亿元，低基数效应下当月同比增长14.7%，高出前值3.3个百分点。从销量来看，乘联会数据显示，11月狭义乘用车（不包含微客）零 售208万辆，同比增长26%，环比增长2.4%。11月车市促销力度仍然较大，带动购车需求持续释放，其中新能源汽车增长动力较强，当月同比增长39.8%，环比增8.9%。往后看，2022年12月汽车类零售额基数有所抬升，但考虑到年末促销大潮，今年12月汽车消费有望保持平稳。据新华网报道，12月以来已有超20家车企开启以价换量模式，推出降价优惠、购车补贴等活动以冲刺全年销售目标。 服务消费增速继续加快。11月餐饮收入5580亿元，同比增长25.8%，较前值上升8.7个百分点。从三年平均增速来看，11月为4.9%，高于10月的3.7%，餐饮消费继续恢复。11月全国服务零售额累计同比增长19.5%，较10月加快0.5个百分点，仍大幅高于商品消费的8%，服务消费市场增势较好。出行数据显示，11月十大城市周均地铁客运量约6184万人次，环比升4.1%。跨区域出行方面，航班执飞数量有所回落，11月国内航班执飞架次 环比-9.7%，绝对量与2021年同期相当。此外，11月全国电影票房收入16.8亿元，同比增 近2倍；全国观影人次4170万人次，同比增1.8倍。 必选消费基本稳定，可选消费有所分化。必选消费方面，11月，饮料类消费增速较10 月加快0.1个百分点，粮油食品类消费增速与前值持平，日用品类消费增速较10月回落0.9个百分点。可选消费领域出现一定分化，11月，服装鞋帽纺织品、通讯器材类、金银珠宝消费增速较10月分别加快14.5个、2.2个、0.3个百分点；化妆品、体育娱乐用品类消费增速较10月分别下降4.6个、9.7个百分点。地产竣工端消费方面，11月家具类消费增速较10月加快0.5个百分点，家用电器和音像器材类、建筑及装潢材料类消费增速分别下降6.9个、5.6个百分点。 总体上看，低基数对11月社零同比读数的支撑力度较强，但提速幅度不及市场预期，主要消费品类出现分化，当前消费恢复力度相对偏弱。但是，近两月汽车消费热度较高，对整体社零增速起到一定支撑作用。考虑到2022年12月社零基数依然不高，叠加稳增长、 促消费活动继续发力，今年12月社零同比增速可能不悲观。 图3社会消费品零售总额当月同比，%图4商品零售、餐饮收入当月同比，%