2024年度策略：贵金属贯穿全年配置主线，能源金属蓄势待发

年度策略 证券研究报告|市场策略研究 2023年12月15日 贵金属贯穿全年配置主线，能源金属蓄势待发-2024年度策略 黄金：机会成本冲高回落，顺周期预期下金价弹性可期。短期受益于美债收益率回落与美联储货币政策转向预期，中长期看，高利率环境不断延续或将放大经济下行压力，为未来降息落地积蓄动能；黄金作为非美资产替代在经济下行压力升温时避险属性将 逐渐凸显，全球央行增持黄金浪潮预计延续，金价将继续受益于美联储降息空间与避险溢价双线逻辑。建议关注：赤峰黄金，山东黄金，银泰黄金等。 工业金属：（1）铜：基本面持续夯实，静待供给端矛盾催化。2023年国内经济仍在磨底阶段，因此带来铜价交易的不确定性，海外铜矿渐有紧张之势，低库存环境下铜价易涨难跌，2024年向上交易驱动会更为顺畅。同时，2024年铜商品仍处于极低库 存环境，即使消费增速不变，供给端增速的放缓也会带来基本面进一步收紧，库存的脆弱性或再次催化铜价弹性，我们继续保持对铜价的乐观预期；（2）铝：供给端限产构筑铝价底部支撑，需求端变化有望拓宽产业盈利空间。2023年内电解铝限产复产相互交替，截至10月，全国电解铝在产产能约4304万吨，逼近全年4500万吨预设产 作者 分析师�琪 执业证书编号：S0680521030003邮箱：wangqi3538@gszq.com 分析师马越 执业证书编号：S0680523100002邮箱：mayue@gszq.com 研究助理魏雪 执业证书编号：S0680121120017邮箱：weixue@gszq.com 相关研究 能天花板，供给端刚性渐显；限产复产交错叠加需求端弹性，供需格局重塑下电解铝 价格有望迎来反弹，相关企业利润水平有望持续走扩。建议关注：洛阳钼业、紫金矿业、金诚信、中国有色矿业、神火股份、中国铝业、云铝股份、天山铝业、南山铝业、索通发展等。 能源金属：（1）锂：短期成本倒挂下供给持续收缩或支撑锂价企稳反弹，2024年供给端实际落地量本或超表观预期。目前现货锂价已经开始挑战部分硬岩矿的“矿+冶一体化”的成本线和回收料的成本线，外购和自供原料的锂盐厂均将面临成本倒挂减停产，预期锂盐供应持续下降，供需差边际改善，短期锂现货价或企稳反弹；（2）镍：印尼矿端供应限制支撑镍价底部，静待供需格局优化。2023年上半年来看，以硫酸镍生产一级镍利润空间持续走阔，一级镍市场结构性短缺矛盾大幅缓解；随着一级镍产 能的逐渐放量，二级镍转产电积镍利润空间预计也将同步承压。此外，在印尼镍铁项 目集中投产放量的大背景下，硫酸镍减镍铁价差持续上行。整体看，镍元素过剩预期不改，仍需需求端增量提振，价格趋势上看一级镍与二级镍价格双双承压；（3）硅：2023年价格冲高回落，多晶硅把握全年消费主线。2023年下半年尤其7-10月金属 硅利润走高催化产量进入释放期，社库开始积累，截至12月8日社库累积至37.4万吨，处于近四年历史最高位，硅价承压。建议关注：西藏矿业、华友钴业、盐湖股份、赣锋锂业、天齐锂业、融捷股份、雅化集团、西藏珠峰、寒锐钴业、厦门钨业、厦钨新能、金力永磁等。 新材料：（1）轻量化需求蓝海，汽车热管理等新兴领域应用持续渗透。汽车轻量化需求蓝海，新能源汽车渗透率持续提升；电池热管理技术持续突破，储能等多领域协同发展，铝基新材料逐渐朝向定制化。高端化方向发展；（2）光伏钨丝：硅料亟需降本 +硅片大尺寸化薄片化，双轮驱动钨丝母线应用渗透。钨材料最大特点是硬度强，且钨 可耐受3000℃以上温度，其细且耐磨损、强度高，成为切割用高碳钢丝母线的优质替 代材料。为保障硅片薄片化、大尺寸化要求，光伏用钨丝替代金刚母线成为必然趋势； （3）锑：光伏用锑迅猛增速，传统需求稳步前行。锑与稀土、钨、锡被并称为我国的四大战略资源，阻燃剂用锑需求刚性已现，且伴随锑“光伏金属”属性加持，光伏用锑需求不断提高。建议关注：亚太科技、华峰铝业、银邦股份、明泰铝业、合盛硅业等。风险提示：全球经济复苏不及预期风险、地缘政治风险、美联储超预期紧缩风险等。 1、《投资策略：股民与两融情绪持续下行——交易与趋势周报3.0（第29期）》2023-12-13 2、《投资策略：适度加大逆向交易力度——策略周报 （20231210）》2023-12-10 3、《投资策略：市场回顾（12月2周）——指数延续调整，TMT占优》2023-12-09 4、《投资策略：股民与两融情绪高位回落——交易与趋势周报3.0（第28期）》2023-12-06 5、《投资策略：如何看待指数定价的大分化？——策略周报（20231203）》2023-12-03 股票代码 股票名称 投资评级 EPS（元） PE 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 603993.SH 洛阳钼业 买入 0.28 0.54 0.55 0.59 19.93 10.33 10.15 9.46 601677.SH 明泰铝业 买入 1.65 1.81 2.04 2.32 8.26 7.53 6.68 5.88 000762.SZ 西藏矿业 买入 1.53 1.73 3.76 5.77 19.97 17.66 8.13 5.29 重点标的 资料来源：Wind，国盛证券研究所 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、复盘：贵金属贯穿全年配置主线，能源金属弱势下行6 二、大宗金属板块10 2.1黄金：机会成本冲高回落，顺周期预期下金价弹性可期10 2.1.1黄金2023年价格复盘：通胀降温背景下美联储加息已至尾声，信用货币预计承压支撑金价维持高位10 2.1.2黄金机会成本下行，替代美元资产逻辑或逐步兑现13 2.1.3核心标的16 2.2铜：基本面持续夯实，静待供给端矛盾催化16 2.2.1铜价：基本面持续夯实，政策预期主导铜价高位窄幅震荡16 2.2.2库存：全球库存维持低位，国内现货市场流通货源偏紧18 2.2.3供给：铜矿供给不及预期，供给端渐有收紧之势19 2.2.4需求：电力板块消费韧性，需求维持高增速20 2.3铝：供给端限产构筑铝价底部支撑，需求端变化有望拓宽产业盈利空间21 三、能源金属板块26 3.1锂：短期成本倒挂下供给持续收缩或支撑锂价企稳反弹，2024年供给端实际落地量本或超表观预期26 3.1.12023年复盘：供应放量与原料成本刚性并存，终端需求增速放缓叠加产业链去库下锂价“过山车”26 3.1.2短期：成本本倒挂下供给持续收缩，供需差边际改善或支撑锂价企稳反弹27 3.1.22024年展望：绿地项目量本不确定性或超表观预期，实际情况更应密切跟踪31 3.2硅：2023年价格冲高回落，多晶硅把握全年消费主线33 3.2.1供给端：行业开工率稳步提升，供给或出现过剩格局35 3.2.2需求端：多晶硅把握全年消费主线，有机硅&铝合金拖累表现37 3.3镍：印尼矿端供应限制支撑镍价底部，静待供需格局优化42 四、新材料板块44 4.1铝材：轻量化需求蓝海，汽车热管理等新兴领域应用持续渗透44 4.1.1铝加工细分领域众多，交通用铝市场前景广阔44 4.1.2汽车轻量化需求蓝海，新能源汽车渗透率提升释放减重刚需46 4.1.3电池热管理技术持续突破，储能等多领域协同发展47 4.2光伏钨丝：硅料亟需降本+硅片大尺寸化薄片化，双轮驱动钨丝母线应用渗透48 4.3锑：光伏用锑迅猛增速，传统需求稳步前行50 风险提示53 图表目录 图表1：年初至今有色金属版块收跌-11.1%6 图表2：年初至今有色金属二级版块贵金属涨幅靠前6 图表3：锂版块收跌34%拖累全年有色板块6 图表4：有色金属板块涨幅前十7 图表5：有色金属板块跌幅前十7 图表6：贵金属价格涨跌7 图表7：基本金属价格涨跌7 图表8：交易所基本金属库存变动8 图表9：能源金属价格涨跌8 图表10：稀土金属价格涨跌9 图表11：2022-2023年黄金价格复盘10 图表12：美通胀降温趋势延续，核心通胀稳步下行11 图表13：美劳动力紧张逐步缓解，与CPI数据交叉验证加息成果11 图表14：“宽财政”政策导向下美经济仍具韧性11 图表15：美国Markit制造业PMI触底回升11 图表16：2023年6月美联储加息点阵图12 图表17：2023年9月美联储加息点阵图12 图表18：布雷顿森林体系之后黄金逐渐构筑起与美国实际利率之间的博弈关系13 图表19：实际利率框架在美元信用受损后已经不能对金价变化做出准确解释右轴倒叙14 图表20：黄金成为美元的直接替代时，美元指数对于金价的指导性更强14 图表21：黄金与美元资产间相互关系影响其对美元指数负相关性的两条路径15 图表22：美债收益率在2023年10月冲高回落15 图表23：美国未偿公共债务规模持续扩大15 图表24：2023铜价复盘：基本面托底铜价，政策预期反复铜价高位震荡17 图表25：2023年美国有效联邦基金利率维持5%以上17 图表26：美元指数阶段高位回落铜价小幅反弹17 图表27：高利率环境下美国CPI快速下行18 图表28：中美PMI仍位于50荣枯线附近18 图表29：全球铜总库存不足30万吨（单位：万吨）18 图表30：三大交易所显性库存降至25万吨以下18 图表31：国内总库存降至7万吨以下（单位：万吨）19 图表32：国内1#电解铜现货升贴水持续维持高位19 图表33：2023年全球铜矿产能利用率多处于80%以下19 图表34：2023年1-9月全球铜矿产量累计同比增1.7%（单位：万吨）19 图表35：铜精矿粗炼费TC基本见顶20 图表36：铜精矿港口库存降至偏低水平（单位：万吨）20 图表37：2023年1-9月全球电解铜产量累计同比增5.4%（单位：万吨）20 图表38：2023年1-10月中国电解铜产量累计同比增10.9%20 图表39：2023年1-10月中国铜材产量累计同比增6.1%（万吨）21 图表40：2023年铜杆开工率整体处于高位21 图表41：全球电解铜平衡表推算21 图表42：内外盘铝价对比，国内铝价年内震荡运行22 图表43：2023年年初动力煤价偏弱22 图表44：2023年全年全球铝库存位于近5年来低位（万吨）22 图表45：铝交易所库存（万吨）22 图表46：各省份外购电力吨铝成本（元/吨，含税）23 图表47：云南外购电力吨铝净利润（元/吨）23 图表48：新疆外购电力吨铝净利润（元/吨）23 图表49：四川外购电力吨铝净利润（元/吨）24 图表50：山东外购电力吨铝净利润（元/吨）24 图表51：ALD中国电解铝产能24 图表52：地产链景气度回升为铝价构筑支撑24 图表53：2023年国内电解铝减产/拟减产梳理25 图表54：2023年国内电解铝复产/拟复产梳理25 图表55：基于锂盐供需力量配比的边际变化，今年锂价走势可分为三个阶段26 图表56：固体矿石原料价格走势27 图表57：按现货价计算锂盐盈利空间（万元/吨）27 图表58：碳酸锂周度产量及开工率28 图表59：氢氧化锂周度产量及开工率28 图表60：碳酸锂及氢氧化锂库存28 图表61：澳矿原料占比不降反升28 图表62：2023年1-11月中国电动车实现平稳增长（万辆）29 图表63：截至11月，国内电动车零售销量渗透率超40%29 图表64：行业整体库存维持于50万辆左右，库期19天（万辆）29 图表65：国内动力电池产量30 图表66：三元/铁锂动力电池占比稳定于35%/65%30 图表67：三元/铁锂动力电芯价格30 图表68：ICC全球储能电池产量（GWh）30 图表69：磷酸铁锂利润空间31 图表70：三元材料利润空间31 图表71：磷酸铁锂材料周度产量31 图表72：三元材料周度产量31 图表73：中矿资源成本毛利测算32 图表74：中国金属硅均价（元/吨）34 图表75：2023年硅价历史复盘（元/吨）34 图表76：金属硅单吨利润表现35 图表77：国内金属硅行业开工率稳步增长至68.4%36