有色与新材料行业2024年年度策略报告：供需改善推周期，国产替代促成长
有色与新材料行业2024年年度策略报告 供需改善推周期，国产替代促成长 有色金属 2023年12月15日 强于大市（维持） 行情走势图 有色金属沪深300 20% 10% 0% -10% -20% 2022/122023/32023/62023/9 证券分析师 陈潇榕投资咨询资格编号 S1060523110001 chenxiaorong186@pingan.com.cn 研究助理 马书蕾一般证券业务资格编号 S1060122070024 Mashulei362@pingan.com.cn 平安观点： 我们认为2024年有色金属主要关注基本面供需改善及海外衰退预期交易两条主线，新材料方向聚焦需求复苏叠加国产替代趋势下，技术突破加速推进的半导体材料。 贵金属：美国实际利率拐点显现，金价有望维持升势。黄金的货币、避 险、商品三大属性构成价格的主要因素，其中货币属性对应实际利率框架，美元信用体系下，实际利率为长周期内金价运行的主要锚定变量。当前来看，美国制造业PMI走弱，失业率缓慢抬升，消费韧性或难以持续，美国经济韧性或难以为继，美债实际利率拐点或已显现，叠加美联储加息尾声到来，美债利率下行的市场预期或逐步夯实，黄金交易主线有望逐步清晰，在当前黄金较低持仓水平下，金价有望迎来上升趋势。 工业金属-铜：关注宏观与基本面交易主线切换，铜价或前低后高。宏观层面来看，随着美联储加息结束，通胀持续回落，美国经济增长压力逐步显现；此外随着粗铜产能集中落地，基本面逐步走向小幅过剩格局， 宏观与基本面共振之下，2024年上半年铜价或将承压。但中长期来看，铜矿增量释放减缓态势逐渐明确，需求韧性下，铜资源紧缺情况或将逐步兑现，在海外衰退及过剩逻辑充分交易后，市场或将重新定价远期原料紧缺逻辑，铜价经过前期调整之后中枢有望再度抬升。 工业金属-铝：供应弹性难寻，新能源领域驱动需求高增。基本面来看，供应端海外增量规模总体有限，国内运行产能接近天花板水平，供应弹性较小。需求端受新能源领域高景气带动，预计仍将维持韧性，国内电解铝平衡或进一步收紧，电解铝价格中枢有望逐步抬升。此外，当前电 解铝国内库存及LME库存均处于低位水平，低库存下的平衡表脆弱性放大，铝价对供应端扰动敏感度提升，若供应端出现较大扰动，则铝价上涨弹性或将加速释放。 半导体材料市场回顾与展望：先抑后扬，预期先行。回顾2023年，半导 体市场先经历库存自高点回落，后迎接需求向上拐点，23H2主要芯片企业库存去化节奏向好，半导体销售额有明显改善迹象；23Q1和23Q4结构性主题机会带动半导体材料相关指数阶段性走强。展望2024年，全球半导体需求预计加速复苏，以智能手机和PC为代表的终端消费有望恢复增长，上游半导体材料或将充分受益。 行 业报告 行 业年度策略报告 证券研究报告 半导体细分材料核心驱动力：需求复苏+技术升级+国产替代，国内市场增量空间有望进一步打开。我国先进半导体材料国产化率偏低，市场空间广阔。电子特气：2024年半导体和面板需求修复有望带动市场增速回弹，国内企业高壁垒特气产能释放或推动国产化进程。湿电子化学品：高纯电子级产品价格坚挺、供需平稳，可量产企业集中头部，2024年预期价格维 稳、需求回暖，高壁垒超净高纯试剂国产化持续推进。光刻胶：预期2024年增长动力将来自终端需求复苏，及显示用彩胶和半导体用KrF、ArF等高分辨产品国产化突破。 投资建议：有色金属：以黄金为代表的贵金属或将以美国衰退为交易主线，建议关注黄金龙头企业山东黄金；工业金属铜建议关注主线交易逻辑切换，关注铜矿产量释放节奏，建议关注铜企业龙头紫金矿业；电解铝方面供需格局持续向好，供应弹性缩小下需求端维持韧性，铝价长期中枢有望进一步抬升，建议关注电解铝龙头企业云铝股份，神火股份。半导体材料：建 议关注国产替代空间广、技术升级逻辑顺、终端复苏带动需求增量大的细分领域相关标的，建议关注南大光电、上海新阳、强力新材、广信材料、华正新材、华海诚科、壹石通。 风险提示：1、终端需求增速不及预期。若新能源、半导体等终端领域消费增速不及预期，则可能导致上游材料需求规模不及预期。2、供应释放节奏大幅加快。若有色金属供应端出现大规模增量，则可能带来过剩风险。3、国内新产能落地进度不及预期。若半导体材料领域国内相关新增产能释放不及预期，可能带来市场增速放缓风险。 正文目录 一、有色金属：把握海外宏观预期，聚焦基本面供需改善7 1.1黄金：美国实际利率拐点显现，金价有望维持升势7 1.2铜：关注宏观与基本面交易主线切换，铜价或前低后高11 1.3铝：供应弹性难寻，新能源领域驱动需求高增15 二、新材料：需求复苏+国产替代，半导体材料市场空间加速打开18 2.1市场回顾与展望：先抑后扬，预期先行18 2.2半导体材料驱动力：需求复苏+技术升级+国产替代23 三、投资建议32 3.1有色金属32 3.2新材料32 四、风险提示33 图表目录 图表1黄金定价框架7 图表2实际利率VS金价8 图表3美国制造业及非制造业PMI8 图表4美国失业率及平均时薪8 图表5新房与二手房销售增速9 图表6新房售价持续下跌9 图表7美国个人消费支出回归低位水平9 图表8美国个人储蓄存款及消费信贷同比走弱9 图表9美国通胀预期有望进一步回归10 图表10美国核心PCE持续下行10 图表11黄金占全球储备比例逐步提升10 图表12央行储备黄金占比显著提升11 图表13全球黄金需求结构11 图表14SPDR黄金ETF持仓处于相对低位11 图表15实际利率拐点显现11 图表16铜价及通胀预期呈正相关12 图表17美国PMI及核心PCE12 图表18全球铜矿项目增量（千金属吨）12 图表19全球主要粗铜产能增量13 图表20全球铜精矿平衡13 图表21粗铜加工费走势14 图表222024年粗铜主要增量产能14 图表23国内精铜需求结构14 图表24电源及电网投资累计同比14 图表25LME铜库存及国内铜社会库存15 图表26全球铜平衡（万吨）15 图表27中欧&西欧电解铝产量15 图表28东欧&俄罗斯电解铝产量15 图表292021-2023海外电解铝复产产能15 图表302023-2025海外电解铝新增产能（万吨）16 图表31国内电解铝运行产能及开工率16 图表32国内电解铝月产量16 图表33云南地区发电量及运行产能情况17 图表34各终端领域用铝同比增速17 图表35各终端铝耗占比变化17 图表36新能源汽车销量及同比18 图表37光伏组件产量及同比18 图表38电解铝LME库存及国内社会库存18 图表39国内电解铝平衡（万吨）18 图表40主要半导体材料指数走势19 图表41晶圆制造材料相关个股股价年涨跌幅19 图表42全球半导体行业销售额变动周期20 图表43国内GDP和集成电路产量累计同比增速走势20 图表44中国集成电路月度产量及同比增速呈上行态势20 图表45国内存储、模拟芯片和MCU主要厂商库存周转天数均值下调21 图表46全球硅晶圆出货量变化21 图表47全球半导体晶圆制造和封装测试材料市场规模21 图表48我国半导体材料市场规模21 图表49全球各类半导体产品市场增速(WSTS-11月)22 图表50全球各地区半导体市场规模预测(WSTS-11月)22 图表51全球主要半导体企业营收环比增速22 图表52半导体材料技术替代路径23 图表53全球电子气体市场规模（亿美元）24 图表54中国电子特气市场规模（亿元）24 图表55主要电子特气晶圆单位用量24 图表56主要电子特气市场规模及国内供给情况25 图表572021-25E中国主要领域用湿电子化学品需求量26 图表582021-25E中国主要领域用湿电子化学品规模26 图表592022年全球湿电子化学品市场格局26 图表60我国各领域用湿电子化学品国产化率26 图表61我国各领域用湿电子化学品规模占全球比例27 图表62我国湿电子化学品发展政策27 图表63湿电子化学品分类27 图表642022年国内通用型和功能型湿电子化学品代表性企业相关产品毛利率28 图表6512英寸晶圆对湿电子化学品需求量大幅提升28 图表66我国12英寸晶圆产能占比有望提升28 图表67智能手机面板中AMOLED渗透率持续提升29 图表68全球显示面板产能逐年向我国转移趋势29 图表69全球光刻胶市场规模29 图表70我国光刻胶市场规模29 图表71我国各类光刻胶国产化率30 图表72全球显示面板厂月产能利用率预测30 图表73全球液晶面板月度出货面积及同比30 图表74全球光刻胶应用结构31 图表75我国生产的光刻胶结构31 图表76高分辨KrF/ArF/EUV光刻胶将占据主要市场31 图表772022年各类半导体用光刻胶全球竞争格局31 图表78我国本土代表性企业的光刻胶产品产能规划31 一、有色金属：把握海外宏观预期，聚焦基本面供需改善 我们认为2024年有色金属主要关注两条主线：1）长周期供应弹性逐步缩小。工业金属来看，优质铜矿的资源稀缺性以及电解铝的增量产能稀缺性对供应弹性释放的影响将逐步显现，需求端新能源领域将仍为核心增长点，低库存水平下价格对供应边际变化敏感度或进一步提升。2）海外衰退预期交易。美国实际利率对黄金定价权重有望重新抬升，利率下行预期交易或为黄金交易主线，金价有望持续上行。 1.1黄金：美国实际利率拐点显现，金价有望维持升势 黄金的货币、避险、商品三大属性构成价格的主要因素，其中货币属性对应实际利率框架，美元体系下对应美债实际利率，底层逻辑是黄金作为不生息资产，实际利率可作为持有黄金的机会成本，因此二者通常体现为负相关关系。此外，避险属性多在市场集中交易宏观经济风险时体现，黄金作为底层储备实现风险对冲；商品属性则对应朴素的供需逻辑，但考虑到黄金较高的存量规模，更高的定价权重往往由边际需求主导。 图表1黄金定价框架 资料来源：平安证券研究所 美元信用体系下，实际利率或仍为长周期内金价运行的主要锚定变量 历史表现来看，2000-2021年区间内金价与实际利率走势负相关性较为显著，实际利率为主导金价的核心因素。2021年之后，随着海外地缘政治事件发酵、全球央行购金规模提升，黄金避险属性与商品属性凸显，在实际利率快速上行背景下，仍表现强劲。随着美联储进入加息尾声，美国经济周期或迈入新阶段，实际利率框架的锚定作用将重新显现。 图表2实际利率VS金价 % 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 (0.50) (1.00) (1.50) 美国:国债收益率:通胀指数国债(TIPS):10年期货收盘价(连续):COMEX黄金(右轴） 美元/盎司2500 2000 1500 1000 500 0 资料来源：wind，平安证券研究所 美国制造业及非制造业PMI走弱，失业率现缓慢抬升。制造业PMI2022年底之后进入荣枯线以下，2023年Q3虽在财政发力之下实现小幅回暖，但仍未进入荣枯线之上，10月份走弱录得46.7，进入历史低位水平；非制造业PMI2023年8月份以来持续下行。PMI趋势难言乐观。就业情况来看，失业率自2023年Q3以来缓慢抬升，10月份失业率达3.9%，工资 增速走弱至两年内低位水平。若财政刺激出现放缓，美国劳动力市场或加速降温。 图表3美国制造业及非制造业PMI图表4美国失业率及平均时薪 美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI %美国:ISM:非制造业PMI 75 70 65 60 55 50 45 美国:失业率:季调 %美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:同比 16 14 12 10 8 6 4 2 40 2010201220142016201820202022 0 2010201220142016201820202022 资料来源：wind，平安证券研究所资料来源：wind，平安证券研究所 2023年美国地产强劲表现或较难
