中国政策信贷增长继续反弹至 2024 年

1 2023年12月14日 CMB国际全球市场|股票研究|经济前景 中国政策 信贷增长继续反弹至2024年 由于政府债券发行加速，中国11月的社会融资总额恢复至2.45万亿元人民币，这一趋势在过去几个月一直存在。同时，随着企业贷款，特别是中长期贷款的小幅下降，企业信心仍然减弱。由于商业活动仍然疲软，M1占M2的比例降至历史低点。从好的方面来看，自从短期和长期贷款都反弹以来，家庭借款边际恢复。展望未来，随着持续宽松的货币政策、更具扩张性的财政政策以及企业和消费者情绪的缓慢改善，信贷增长可能在2024年逐步恢复。我们预计2024年广义财政赤字将温和增加，存款准备金率、LPR和存款利率将进一步下调。我们维持对2023年GDP增长5.3%和2024年4.8%的预测。 政府债券发行带动社会融资继续恢复。11月社会融资流量同比增长23.5%（除非另有说明，均按同比计算）至2.45万亿元人民币，10月增长102%，基本符合市场预期。社融 流量的增长主要由政府债券融资拉动，这一趋势在过去几个月一直存在。11月政府债券净融资同比增长76.4%，至1.15万亿元，这得益于2023年财政赤字增加1万亿元，以及省级政府再融资债券的推出。与此同时，影子融资继续逐步退出，本月几乎没有同比增长。新的委托贷款从上一年的-88亿元人民币和上个月的-42.9亿元人民币进一步下降至-386亿元人民币。新的信托贷款增加了197亿元人民币，而新的未贴现银行的接受度增加了203亿元人民币。随着低基数效应的消退，对实体部门的新人民币贷款在10月上升9.2％之后下降了3％。随着人民币对美元的反弹，新外币的跌幅从121%收窄至45%。11月公司债券融资增长120.2%M2在11月增长了10％，而M1从10月的1.9％放缓至1.3％M1占M2的百分比持续下降表明商业活动仍然疲软。 由于企业和家庭信心仍然低迷，新的人民币贷款疲软。新增人民币贷款增速从10月的20%降至9.9%新的企业贷款仍然受到抑制，从去年同期的8840亿元人民币小幅下降至8220亿元人民币。企业新增中长期贷款在10月份下降17.2%后，11月份进一步下降39.5%。企业新 增短期贷款达到1705亿元人民币，高于10月份的-1770亿元人民币，超过去年的-41.6亿元人民币。企业票据融资增长35.1%，至209.2亿元。中长期贷款的持续下降表明企业信心和资本支出需求仍然疲软。从好的方面来看，随着家庭短期贷款从594亿元反弹至594亿元，家庭新增贷款恢复。-10月1053亿元人民币新的家庭中长期贷款也从10月的707亿元人民币回升至2331亿元人民币，同比增长10.8％。抵押贷款的边际改善可能主要是由于二手房销售的改善。 我们预计2024年信贷增长将温和复苏，货币政策将持续宽松。我们期望社会融资和新增人民币贷款 BinganYE,Ph.D(852)37618967弗兰克·刘(852)37618957 5.0(%)4.54.03.53.02.52.01.51.0 20192020202120222023 中国人民银行7D回购银行7D回购1YLPR5YLPR 来源：Wind，CMBIGM (%)YoY(%) 313 1221110198 07 2017201820192020202120222023 7DShibor（LHS）M2同比（RHS） 来源：Wind，CMBIGM 6.5平均比率（%）6.05.55.04.54.03.5 20162017201820192020202120222023 贷款公司贷款抵押贷 款 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE来自彭博社的更多报告：RESPCMBR<GO>或 来源：Wind，CMBIGM 由于货币政策持续放松，在2024年分别增长11％和14％。中国人民银行可能在2024年将存款准备金率下调50个基点，1年期LPR下调10个基点，5年期LPR下调20个基点。由于基数效应和储蓄倾向的下降，M2增长将减速。我们维持对2023年GDP增长 5.3％和2024年4.8％的预测。 图1：未偿社融增速 20162017201820192020202120222023 YoY(%)17 16 15 14 13 12 11 10 9 8 图2：未偿还债券融资增速 YoY（% 2018 2019 2020 2021 2022 2023 ）25 20 15 10 5 0 (5) 来源：Wind，CMBIGM 未偿社会融资人民币贷款 来源：Wind，CMBIGM 公司债券政府债券 图3：未偿OBS融资增长 YoY（% 20162017201820192020202120222023 ）40 30 20 10 0 (10) (20) (30) (40) 委托贷款信托贷款银行承兑 图4：社会融资总额 （十亿元人民币）7, 000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 2020202120222023 资料来源：财政部，CMBIGM JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 资料来源：财政部，CMBIGM 图5：OBS融资 （十亿元人民币）600 400 200 0 图6：债券融资 （十亿元人民币）2, 000 1,500 1,000 (200) (400) (600) 2020 2021 20222023 500 0 (800)JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月(500)1月2月3月5月6月7月8月9月10月11月12月20202021 20222023 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图7：家庭新的M&L定期贷款 （十亿元人民币）1,000 图8：家庭新增短期贷款 （十亿元人民币 ）800 800 600 400 200 0 (200) JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 2020202120222023 600 400 200 0 (200) (400) (600) 1月2月3月5月6月7月8月9月10月11月12月20202021 20222023 来源：Wind,CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图表9：企业新增并购定期贷款 （十亿元人民币）1,000 800 600 400 200 0 (200) JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 2020202120222023 图表10：企业新增短期贷款 （十亿元人民币）1600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 (200) (400) 1月2月3月5月6月7月8月9月10月11月12月20202021 20222023 来源：Wind,CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图表11：向企业提供票据融资 （十亿元人民币） 图12：M1增长和M1占M2的百分比 YoY(%)(%) 900 600 300 0 (300) (600) 1月2月3月5月6月7月8月9月10月11月12月20202021 20222023 30 25 20 15 10 5 0 (5) 33 32 31 30 29 28 27 26 25 24 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 23 M1(LHS)M1占M2的百分比(RHS) 来源：Wind,CMBIGM 图13：中国人民银行对大型银行和S&M银行的债权 （人民币 图14：社会融资总额&沪深300指数 YoY(%)(索引) ）7 6 5 4 3 2 1 0 6000 16 14 12 10 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 8 20162017201820192020202120222023 中国人民银行向大型银行索赔中国人民银行向S＆M索赔银行 TSF优秀(LHS)CSI300指数(RHS) 5500 5000 4500 4000 3500 3000 2500 来源：Wind,CMBIGM 图15：一线城市每日国内交通流量 （百万，7DMA 图16：新抵押贷款和住房销售 0 2017201820192020202120222023 YoY（% ）16 ）40 35 30 25 20 15 10 5 0 110 60 10 (40) (90) 每日地铁客流 (140) 新抵押住房合同销售价值 来源：Wind,CMBIGM 图17：各城市房屋销售增长 2017201820192020202120222023 同比（%，2021年2年复合年增长率） 110 90 70 50 30 10 (10) (30) (50) (70) 一线城市二线城市三线城市来源：Wind，CMBIGM 图18：土地销售增长 同比（%，2M)(%,2MMA) 9040 35 60 30 3025 20 015 10 (30) 5 (60)0 2017201820192020202120222023 土地销售GFA（LHS）地价对基价的溢价(RHS) 来源：Wind，CMBIGM 图19：基础设施投资 YoY(%)YoY(%) 图20：中美利差 （ppt）（美元/人民币） 2017201820192020202120222023 60 50 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) (40) 地方政府土地收入(LHS)基础设施投资 (RHS) 25 20 15 10 5 0 (5) (10) 4 7 6. 20082010201220142016201820202022 6 3 2 1 0 (1) (2) (3) (4) (5) 中美1Y国债利差（LHS）美元/人民币即期汇率（RHS） 7.5 5 来源：Wind，CMBIGM图21：中美增长差距&人民币/美元变化 来源：Wind，CMBIGM图22：外汇净流入 (ppt) 20 (%) 10 （十亿美元） 120 15 10 5 0 (5) 200620082010201220142016201820202022 中美名义GDP增长差距(LHS)人民币/美元变动%(RHS) 8 6 4 2 0 (2) (4) (6) (8) (10) 80 40 0 (40) (80) (120) (160) (200) 20132014201520162017201820192020202120222023 银行的净外汇购买银行的净外汇收据 来源：Wind,CMBIGM 图23：货币市场融资成本图24：债券市场利率 (%)5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 201820192020202120222023 余额宝3MShibor6MNCD 来源：Wind，CMBIGM (%) 7 6 5 4 3 2 2017201820192020202120222023 7YT债券7YAAA公司债券 7YAA公司债券来源：Wind，CMBIGM 图25：保证金余额变化和每日保证金净买入 (Rmbbn)（十亿元人民币） 图26：新兴市场波动率和北向流向A股 (索引)（十亿元人民币，日平均值） 8 6 4 2 0 (2) (4) (6) (8) (10) 12 90 60 30 201720182019202020212022 2023 0 10 来源：Wind,CMBIGM 保证金余额变动(LHS)每日保证金净买入(RHS) 150 0 60 55 50 45 40 35 30 25 20 15 10 201820192020202120222023 EMETF波动率指数(LHS)北向流入A股 (RHS) 10 8 6 4 2 0 (2) (4)