煤炭行业2024年度投资策略：供给增速下降，煤价中枢抬升，股息价值凸显，远期仍有弹性

优于大市（维持） 证券研究报告|行业年度策略 煤炭开采 2023年12月13日 煤炭 供给增速下降，煤价中枢抬升，股息价值凸显，远期仍有弹性 证券分析师 煤炭行业2024年度投资策略 翟堃 资格编号：s0120523050002 邮箱：zhaikun＠tebon.com.cn 研究助理 薛磊 邮箱：xuelei＠tebon.com.cn谢佶圆 邮箱：xiejy＠tebon.com.cn 市场表现 煤炭开采沪深300 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 2022-122023-042023-08 相关研究 1.《需求预期向好，板块配置价值凸显》，2023.12.9 2.《煤炭行业周报：寒潮来袭动煤无忧，双焦继续看好》，2023.12.3 3.《平煤股份事件点评：分红承诺提升，投资价值凸显》，2023.11.29 ， 4《.煤炭行业周报：动煤底部再确认双焦强势依旧》，2023.11.26 5.《煤炭行业周报：焦煤供应阶段性收紧，双焦强势运行》，2023.11.19 投资要点： 煤炭行业供给增速下降已经开启。1）2023下半年国内生产明显降速：全国煤炭月度产量2023下半年较上半年明显下降，2023年7-10月煤炭日均产量相较于上半年生产水平下滑2.2%。一方面原因在于煤价下跌抑制生产积极性，主要体现在 7-8月；另一方面原因在于安全形势加剧（9月以后），政策思路向保供和安全生产 兼具转变。各煤炭主要生产省2023年1-10月产量增速仅2.2%，不及年初计划的4%。中长期看，新矿批复规模减少、煤炭产能向西转移等结构性问题将对长期供给形成约束，预计2024年产量增速仍将进一步下降。2）进口大增后瓶颈显现： 2023年上半年煤炭进口大幅增长，主因进口煤保持较好利润。随着7月底以来石 油价格反弹带动天然气、煤炭价格上涨，海内外煤炭价差持续收敛，高进口量或难以为继。中长期来看，全球化石能源资本开支增速下滑，海外新建煤炭项目较少且规模不大，未来很难进一步增长。 被动去库开启，2024年煤价预计将前低后高，新疆煤炭空间可期。1）需求启动，行业将由被动去库向主动补库过渡：从短期供需形势上看，随着7月24日政治局会议召开，宏观预期改善，行业库存下降，被动去库周期已经开启。上下游库存当 前仍处高位，后期需求成为重要变量，上升斜率将决定去库节奏，预计2024年煤价将呈现先低后高的趋势；2）中长期供给不足或将靠新疆解决，中国经济的持续增长将带动能源消费量提升，煤炭作为核心一次能源，仍然扮演重要角色。在中东 部产量衰减、供给增速放缓的背景下，疆煤有望成为未来增供主力，产量占比增加，定价权有望提升。由于我国能源供需存在错配，疆煤运距拉长导致终端成本边际增加，我们认为长期煤价中枢将继续上移。 稳定分红下的高股息，估值存提升空间。1）长期需求提升叠加资产负债表修复，高股息稳健：与过去的高盈利周期不同，本轮煤炭价格上涨后资产负债率持续下降，且行业资本开支增幅远低于过去，企业在手货币资金规模稳中有升，远期抗风险能力增强、持续高分红基础提升；2）全球低资本开支逻辑叠加中特估，估值有望提升：参考巴菲特增持西方石油的逻辑，低资本开支下的高分红存在长期吸引力；中国特色估值体系持续推动，煤炭企业经营有望持续优化。近期，多家煤炭上 市公司控股股东发布增持计划，彰显出集团对下属公司未来发展前景的信心和对中长期资本市场价值的认可，中长期估值存在提升空间。 投资建议：我们认为随着7月24日政治局会议召开、9月6日两办发布《关于进一步加强矿山安全生产工作的意见》，煤炭行业基本面和预期发生重大变化，预计 2023年三季度是全年业绩低点，2024年行业盈利仍将同比增长、前低后高。多家优质煤企控股股东陆续发布股份增持计划彰显信心，低资本开支下煤炭板块的高 股息具有吸引力，且在中国特色估值体系持续推动下，企业价值进一步得到股东的重视，推荐三个方向：1）双焦弹性。复苏预期下，双焦在经历前期的价格的大幅下跌后存在反弹空间，推荐：潞安环能、平煤股份、淮北矿业、中国旭阳集团，建议关注：山西焦煤、陕西黑猫等。2）优质分红。优质公司具备长期分红能力，且随着资本开支下降，分红率具备持续提升空间，推荐：山煤国际、中煤能源，建议关注：中国神华、陕西煤业、兖矿能源等。3）长期增量。有产能释放的公司可穿越牛熊，在下一波周期启动时具备更强的爆发性，建议关注：广汇能源、华阳股份、 昊华能源等。 风险提示：海外经济衰退幅度超预期；国内经济复苏力度不及预期；发生重大煤炭安全事故风险。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 行业相关股票 股票 股票 EPS PE 投资 评级 代码 名称 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 上期 本期 600256.SH 广汇能源 1.73 1.09 1.46 5.22 6.51 4.87 未有评级 未有评级 600348.SH 华阳股份 2.92 1.63 1.75 4.88 5.50 5.13 未有评级 未有评级 600395.SH 盘江股份 1.11 0.50 0.64 6.57 13.13 10.21 未有评级 未有评级 601101.SH 昊华能源 0.93 0.99 1.05 6.62 6.62 6.26 未有评级 未有评级 601088.SH 中国神华 3.50 3.18 3.26 7.88 9.82 9.59 未有评级 未有评级 601225.SH 陕西煤业 3.62 2.45 2.64 5.13 8.11 7.52 未有评级 未有评级 600188.SH 兖矿能源 6.30 2.77 2.93 5.40 7.32 6.93 未有评级 未有评级 000983.SZ 山西焦煤 2.09 1.36 1.49 4.45 7.53 6.87 未有评级 未有评级 600123.SH 兰花科创 2.82 1.73 1.90 4.73 5.83 5.31 未有评级 未有评级 601699.SH 潞安环能 4.74 3.08 3.30 3.56 7.33 6.84 买入 买入 601666.SH 平煤股份 2.47 1.79 1.91 4.37 6.58 6.17 买入 买入 600546.SH 山煤国际 3.52 2.74 2.82 4.11 6.82 6.63 买入 买入 600985.SH 淮北矿业 2.83 2.68 2.75 4.53 6.14 5.99 买入 买入 601898.SH 中煤能源 1.38 1.53 1.61 6.27 6.38 6.06 买入 买入 资料来源：Wind一致预期，德邦研究所预测（平煤股份、山煤国际、淮北矿业、中煤能源、潞安环能）、德邦研究所 注：收盘价对应日期为2023年12月12日；平煤股份、山煤国际、淮北矿业、中煤能源、潞安环能采用德邦研究所预测，其余皆采用wind一致预期 内容目录 1.煤价复盘：煤价企稳回升，双焦表现亮眼6 2.2024年核心矛盾：供给增速开始下降8 2.1.国内生产：政策重心转向，供给增速放缓&弹性弱化8 2.1.1.复盘近三年政策，保供任务已经完成，2023下半年供给格局开启变化8 2.1.2.结构性问题凸显，长期供给缺乏弹性10 2.2.进口方面：价差收敛进口下滑，多因素制约未来增量12 3.被动去库开启，2024年煤价前低后高，新疆煤炭空间可期15 3.1.供给增速下降背景下，需求成为重要变量15 3.2.煤价中枢有望上移，价格前低后高17 3.3.中期供给不足，疆煤或将成为增供主力18 4.稳定分红下的高股息，估值存提升空间23 4.1.长期需求提升叠加资产负债表修复，高股息稳健23 4.2.全球低资本开支逻辑叠加中特估，估值有望提升25 5.投资建议27 6.风险提示27 图表目录 图1：动力煤价复盘（元/吨）6 图2：焦煤价格复盘（元/吨）7 图3：焦炭价格复盘（元/吨）7 图4：截至2023年10月，我国原煤产量增速持续下滑9 图5：2023年我国原煤日均产量下半年开始下降（万吨）9 图6：亏损企业单位数已处高位（家）9 图7：港口和坑口价格波动比较（元/吨）9 图8：商品煤及原煤产量同比11 图9：煤炭下游煤炭消费增速和其产量增速对比11 图10：截至目前，2023年新矿批复规模仅有2070万吨11 图11：全国煤炭产量及同比增速11 图12：我国煤炭进口量（万吨）12 图13：海内外煤炭价差（元/吨）12 图14：2023年7月以来，石油价格触底反弹（美元/桶）12 图15：2023年7月以后，欧洲TTF天然气价格稳步回升12 图16：2023年1-10月我国煤炭进口来源结构13 图17：2023年1-10月我国煤炭进口焦煤来源结构13 图18：全球化石能源资本开支增速下滑（十亿美元，%）14 图19：煤企被动去库已经开启16 图20：煤炭单位成本（元/吨）17 图21：秦皇岛港口5500大卡动力煤价格（元/吨）17 图22：煤炭企业库存（万吨）18 图23：主流港口合计库存（万吨）18 图24：细分行业煤炭消费量（亿吨）18 图25：电源结构变化时间测算19 图26：2022年社会发电量类型占比19 图27：新疆自治区煤炭资源分布20 图28：新疆各地区生产能力一览（截至2022H1）20 图29：新疆新增产能一览（截至2022H1）20 图30：新疆原煤产量及占比21 图31：国家新批复产能集中在西北部省份21 图32：2023年前三季度晋陕蒙新产量集中度创历史新高（亿吨，%）21 图33：哈密地区坑口价格显著低于其他地区（元/吨）22 图34：煤炭铁路发运量（亿吨）22 图35：疆煤外运量与煤价有着较强的正相关性22 图36：煤炭采选业负债率（%）和煤炭产量（万吨）关系24 图37：煤炭采选业固定资产投资完成额累计同比及资产负债率%24 图38：煤炭企业资本开支现金流变化24 图39：煤炭板块货币资金24 图40：CCTD年度长协价（元/吨）24 图41：山西焦煤长协现货指数24 表1：2021年以来国家保供政策重心在产能核增、表外产能合法化等8 表2：主要煤炭生产省份产量变化及2023年规划（万吨）10 表3：全球煤炭主要出口国产量弹性低13 表4：2023-2025年海外新建煤炭项目15 表5：库存周期图15 表6：“扩内需、稳增长”相关经济政策17 表7：新疆四大基地生产情况19 表8：我国煤炭生产区域产量占比变化预测%21 表9：疆煤外运经济性测算23 表10：上市公司新疆煤炭产能一览23 表11：2021-2022年煤炭企业情况一览25 表12：伯克希尔增持西方石油交易数据26 表13：近期各控股集团对下属上市公司增持一览27 1.煤价复盘：煤价企稳回升，双焦表现亮眼 动力煤价复盘：2023年动力煤价格呈现“前高后低、U型反弹”走势，影响价格的核心节点包括： 图1：动力煤价复盘（元/吨） 2023年春节后，产地复工快于下游，需求复苏较为缓慢，同时国际进口煤价走低，进口量增加打压港口价格意愿，煤价出现下跌。 2月，随着水泥、化工复产开始，下游需求逐步恢复，煤价出现反弹。 5月底，北方供暖季结束，煤价进入淡季，下游日耗不佳，港口和电厂库存处于高位，煤价出现震荡下行。 7月，迎峰度夏开启，电厂对动力煤需求出现增加，国内动力煤市场悲观预期扭转，加上前期跌幅较大，价格出现企稳反弹。 8月底，晋陕蒙等主产地安全事故频发，安监持续趋严，部分地区煤矿出现停产、限产，国内供应出现收紧。 9-10月，在“金九银十”非电旺季的驱动下，动力煤补库需求积极，整体价格支撑较强。同时，在巴以冲突、OPEC+原油减产的影响下，全球能源价格上涨，国内外价差收窄，国内进口需求下降。 11月，寒潮来临，供暖季开始，电厂动力煤开启采购，煤价维持高位震荡。 资料来源：Wind、中国煤炭资源网等、德邦研究所 炼焦煤现货复盘：2023年焦煤价格呈现“U型反转”走势，影响价格的核心节点包