医药生物行业2024年度投资策略：创新与出口打破内卷、深度老龄化带来需求剧变

证券研究报告2023年12月13日 行业：医药生物增持（维持） 创新与出口打破内卷、深度老龄化带来需求剧变 ——医药生物行业2024年度投资策略 分析师：邓周宇SAC编号：S0870523040002分析师：张林晚SAC编号：S0870523010001联系人：王真真SAC编号：S0870122020012联系人：李天成SAC编号：S0870123060009联系人：尤靖宜SAC编号：S0870122080015 主要观点 外部环境：美元加息周期何时结束与全球地缘政治影响行业大环境 全球创新药&器械投融资对利率环境敏感，美元加息周期对行业影响体现在：1、对创新药&器械行业投融资环境、CXO行业需求影响重大；2、对外资能否流入中国市场影响重大，进而对A股&港股流动性影响重大（尤其是港股目前处于流动性折价的状态）；3、对核心资产估值会有重要影响。此外，出口外向型行业对全球地缘政治环境比较敏感。 全球市场竞争深化：创新+出口打破内卷 中国创新药在美国/欧洲上市取得突破（和黄医药、百奥泰、君实生物、复宏汉霖等），2024年还会有更多的中国产品出海（产品上市/首付款/里程碑收费等）。中国制造竞争力进一步加强，CDMO行业工程师红利并未消失，服务能力还在进一步增强；医疗器械出海值得关注，疫苗出口、成人疫苗市场值得期待。中高端医疗器械产品出口（影像设备等）。低值耗材全球补库存需求。 内需改善/结构变化：深度老龄化带来需求剧变 基层地区深度老龄化，新农合压力凸显，康复医疗花小钱办大事，市场机会巨大；深度老龄化带来慢性病发病率的快速提升，对中药独家品种，品牌中药的需求持续增长（在经济平稳期，具备提价能力的品种比之过往更加稀缺）；成人疫苗市场持续增长（带状疱疹疫苗等）。医疗反腐深化，医药分家持续推进，零售药房将持续承接处方外流；基本药物目录的调整和扩容有望2024年实现；中高端医疗器械进口替代趋势持续。 估值处于低位，未来十二个月内，维持医药行业“增持”评级 截止2023年12月8日，23-24年万得A股sw医药板块市盈率TTM整体法28倍/21倍，sw港股医药板块16倍/13倍，处于历史低位，维持行业“增持”评级。建议关注股票：艾力斯、和黄医药、荣昌生物、百奥泰、康希诺、康华生物、康泰生物、一心堂、昌红科技、诚益通、普门科技、信邦制药、派林生物、博雅生物、普洛药业。 风险提示：行业政策变动风险，药品/耗材降价风险，研发失败风险，医疗事故风险，市场竞争加剧风险。 2 目录 Content 一、创新与出口打破内卷、深度老龄化带来需求剧变 1、医药板块行情回顾：2023年1-11月行业指数跑赢大盘，板块估值处历史低分位水平，仍有修复空间 2、创新药：中国创新药走向世界，大品种进入收获期 3、医疗器械：建议关注业绩拐点，重视创新驱动进口替代及出海逻辑 4、化学制剂：机遇与挑战并存，创新、差异化发展型企业有望突围 5、中药：支持政策持续出台，研发创新关注度提升 6、原料药：板块继续承压，静待原料药价格及出口恢复 7、零售药店：连锁化率持续提升，门诊统筹落地利好门店来客数和销售额 8、医疗服务：兼具“医疗+消费”双重属性的标的更具潜力 二、风险提示 2023年1-11月，A股SW医药生物行业指数下跌2.56%，板块整体跑赢沪深300指数7.13pct，跑赢创业板综指15.51pct。在SW31个子行业中，医药生物涨跌幅排名第13位。同期，港股恒生医疗保健指数下跌19.97%，跑输恒生指数6.12pct，在12个恒生综合行业指数中，涨跌幅排名第9位。 2023年1-11月，SW医药生物二级子行业多数录得负收益，其中涨幅最大的是化学制剂板块，上涨7.70%；跌幅最大的是医疗服务板块，下跌15.87%。 化学制剂 中药Ⅱ 生物制品医药生物化学原料药医药商业医疗器械医疗服务 图1：2023年1-11月A股大盘指数和各申万一级行业涨跌幅情况（单位：%）图2：2023年1-11月A股申万医药生物板块和子行业涨跌幅情况（单位：%） 30.00%10.00% 20.00%5.00% 10.00%0.00% 通信传媒计算机汽车电子 石油石化机械设备家用电器 煤炭纺织服饰非银金融公用事业医药生物 环保建筑装饰轻工制造 钢铁国防军工 银行沪深300食品饮料有色金属农林牧渔交通运输 综合基础化工社会服务创业板综指建筑材料房地产 电力设备商贸零售 美容护理 0.00% -5.00% -10.00% -10.00% -20.00% -15.00% -30.00% 资料来源：Wind，上海证券研究所 -20.00% 资料来源：Wind，上海证券研究所 表1：A股医药行业涨跌幅Top20（01.01-11.30） A股涨幅Top20 A股跌幅Top20 证券代码 证券简称 区间涨跌幅% 证券代码 证券简称 区间涨跌幅% 300765.SZ 新诺威 385.82 688202.SH 美迪西 -52.64 688506.SH 百利天恒-U 242.06 688576.SH 西山科技 -51.95 000766.SZ 通化金马 225.62 600763.SH 通策医疗 -46.44 688197.SH 首药控股-U 143.12 300725.SZ 药石科技 -45.61 688108.SH 赛诺医疗 136.08 603392.SH 万泰生物 -45.49 300255.SZ 常山药业 130.66 301367.SZ 怡和嘉业 -45.19 603108.SH 润达医疗 123.68 300357.SZ 我武生物 -45.11 832735.BJ 德源药业 114.86 301507.SZ 民生健康 -43.59 688062.SH 迈威生物-U 103.94 688185.SH 康希诺 -42.04 688336.SH 三生国健 91.73 605369.SH 拱东医疗 -42.04 688177.SH 百奥泰 90.22 833575.BJ 康乐卫士 -41.37 688578.SH 艾力斯 89.38 688690.SH 纳微科技 -40.54 688076.SH 诺泰生物 85.84 300347.SZ 泰格医药 -40.23 835670.BJ 数字人 85.33 001367.SZ 海森药业 -39.9 836433.BJ 大唐药业 82.75 300142.SZ 沃森生物 -38.42 688117.SH 圣诺生物 77.83 688399.SH 硕世生物 -37.38 688626.SH 翔宇医疗 77.21 688221.SH 前沿生物-U -37.02 300573.SZ 兴齐眼药 73.45 688298.SH 东方生物 -36.4 301015.SZ 百洋医药 71.86 603127.SH 昭衍新药 -35.53 300049.SZ 福瑞股份 71.84 688139.SH 海尔生物 -34.82 资料来源：Wind，上海证券研究所 表2：H股医药行业涨跌幅Top20（01.01-11.30） H股涨幅Top20 H股跌幅Top20 证券代码 证券简称 区间涨跌幅% 证券代码 证券简称 区间涨跌幅% 3933.HK 联邦制药 71.83 9886.HK 叮当健康 -81.53 6600.HK 赛生药业 70.54 9939.HK 开拓药业-B -80.00 1558.HK 东阳光长江药业 47.08 1244.HK 3DMEDICINES -79.18 6606.HK 诺辉健康 38.07 2197.HK 三叶草生物-B -72.59 1801.HK 信达生物 36.72 9877.HK 健世科技-B -66.26 2105.HK 来凯医药-B 33.33 6660.HK 艾美疫苗 -63.07 0867.HK 康哲药业 28.77 2137.HK 腾盛博药-B -62.14 0013.HK 和黄医药 25.83 2500.HK 启明医疗-B -60.59 1681.HK 康臣药业 21.85 6996.HK 德琪医药-B -60.00 1666.HK 同仁堂科技 19.19 6185.HK 康希诺生物 -59.1 1952.HK 云顶新耀-B 17.66 6998.HK 嘉和生物-B -56.77 6826.HK 昊海生物科技 17.6 3347.HK 泰格医药 -53.87 2192.HK 医脉通 17.44 2157.HK 乐普生物-B -52.38 9926.HK 康方生物 15.93 9969.HK 诺诚健华 -51.69 2005.HK 石四药集团 15.77 1877.HK 君实生物 -51.65 0570.HK 中国中药 14.24 6127.HK 昭衍新药 -51.52 2359.HK 药明康德 12.61 2616.HK 基石药业-B -50.32 3613.HK 同仁堂国药 12.27 2172.HK 微创脑科学 -49.72 2162.HK 康诺亚-B 10.1 1951.HK 锦欣生殖 -47.99 3692.HK 翰森制药 7.78 6618.HK 京东健康 -47.79 资料来源：Wind，上海证券研究所 1.3板块估值：处历史低分位水平，仍有修复空间 截至2023年11月，A股SW医药生物行业指数PE（TTM）约30倍，较年初有所回升，但仍低于近十年行业估值平均值。 图3：SW医药生物行业PE（TTM，剔除负值）及相对沪深300整体PE溢价率（单位：倍，%） 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 资料来源：Wind，上海证券研究所 表3：医药各细分领域PETTM对比（单位：倍） 资料来源：Wind，上海证券研究所 2023年1-11月平均值 2022全年平均值 2019-2023.11平均值 2014-2023.11平均值 证券简称 11.77 12.08 12.77 12.54 沪深300 26.29 25.91 34.22 37.33 医药生物 26.12 26.37 41.50 47.61 生物制品 19.63 17.16 32.59 48.10 医疗器械 34.65 32.08 39.61 40.91 化学制剂 19.32 19.08 17.74 24.01 医药商业 27.43 27.47 30.99 40.03 化学原料药 31.53 45.34 77.18 82.65 医疗服务 26.90 24.62 28.18 29.59 中药Ⅱ 2014-01-02 2014-03-02 2014-05-02 2014-07-02 2014-09-02 2014-11-02 2015-01-02 2015-03-02 2015-05-02 2015-07-02 2015-09-02 2015-11-02 2016-01-02 2016-03-02 2016-05-02 2016-07-02 2016-09-02 2016-11-02 2017-01-02 2017-03-02 2017-05-02 2017-07-02 2017-09-02 2017-11-02 医药生物(申万) 2018-01-02 2018-03-02 2018-05-02 2018-07-02 2018-09-02 2018-11-02 2019-01-02 相对沪深300溢价率% 2019-03-02 2019-05-02 2019-07-02 2019-09-02 2019-11-02 2020-01-02 2020-03-02 2020-05-02 2020-07-02 2020-09-02 2020-11-02 2021-01-02 2021-03-02 2021-05-02 2021-07-02 2021-09-02 2021-11-02 2022-01-02 2022-03